銀河證券 張曦

　　通過存款準(zhǔn)備金率的調(diào)整來管理流動(dòng)性是央行目前可以采用的影響范圍相對(duì)較小的調(diào)控工具，但其對(duì)商業(yè)銀行的負(fù)面影響已不容小覷，為此我們調(diào)低行業(yè)評(píng)級(jí)為“謹(jǐn)慎推薦”。建議投資者對(duì)于銀行板塊的投資應(yīng)堅(jiān)持以個(gè)股選擇為主，避免板塊的整體配置，以規(guī)避個(gè)別商業(yè)銀行的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和盈利下降風(fēng)險(xiǎn)。

　　我們堅(jiān)持看好資金來源穩(wěn)定性較好的大型商業(yè)銀行，如工商銀行、建行銀行。招商銀行基本面良好，鑒于目前估值水平已具投資價(jià)值，給予“推薦”評(píng)級(jí)，調(diào)低北京銀行評(píng)級(jí)為“謹(jǐn)慎推薦”。

　　中小銀行盈利能力受損

　　在此前的報(bào)告中我們靜態(tài)分析存款準(zhǔn)備金率的上調(diào)雖然導(dǎo)致大部分商業(yè)銀行超額準(zhǔn)備金不再充裕，但不致造成對(duì)商業(yè)銀行的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。但從已經(jīng)公布年報(bào)的民生銀行、浦發(fā)銀行和華夏銀行的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來看，07年存款準(zhǔn)備金率上調(diào)的效果已經(jīng)顯現(xiàn)。

　　貸存比達(dá)到監(jiān)管線增加了資金來源的約束力，準(zhǔn)備金率的提高降低盈利能力。本次存款準(zhǔn)備金率調(diào)整后將達(dá)到15.5%，對(duì)于商業(yè)銀行來說將導(dǎo)致盈利水平下降：

　　一是生息資產(chǎn)的減少。商業(yè)銀行解繳準(zhǔn)備金需變現(xiàn)部分資產(chǎn)，導(dǎo)致生息資產(chǎn)的減少。如果生息資產(chǎn)組合收益率維持不變的話，則生息資產(chǎn)的減少將直接體現(xiàn)為收益增速的降低。

　　二是存款準(zhǔn)備金率的上調(diào)加大了商業(yè)銀行的吸儲(chǔ)壓力，存款資金來源不足成為銀行貸款業(yè)務(wù)規(guī)模增長(zhǎng)的約束力。由于以民生銀行代表的中小型商業(yè)銀行07年的貸款規(guī)模增長(zhǎng)較快，央行的貸款規(guī)�？刂普�策雖體現(xiàn)為貸款規(guī)模增速的略微下降，但仍高于07年存款規(guī)模的增長(zhǎng)速度。存款準(zhǔn)備金率因素使銀行如想保持與07年同樣的貸款規(guī)模增速的話，則存款規(guī)模的增速需為貸款規(guī)模的1.155倍，這對(duì)于儲(chǔ)蓄存款來源不足的中小銀行，顯然是難以企及的目標(biāo)。

　　存款準(zhǔn)備金率的影響將因盈利增速的不同而不同。上述分析的結(jié)論十分明顯，即存款準(zhǔn)備金率上調(diào)的累積效應(yīng)已經(jīng)形成了對(duì)銀行盈利的影響，而影響的結(jié)果將取決于多方面因素，包括：存款業(yè)務(wù)的拓展與增速；歷史盈利的增速等因素；生息資產(chǎn)的配置等。

　　流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)逐步顯現(xiàn)

　　儲(chǔ)蓄資金分流加劇了流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。07年證券第三方存管對(duì)儲(chǔ)蓄市場(chǎng)份額的重新分割造成了儲(chǔ)蓄資源在銀行間分布的不均衡。對(duì)于證券存管業(yè)務(wù)不多的中小銀行，儲(chǔ)戶資金的流出造成其穩(wěn)定性資金來源的下降。此外，由于07年加息頻繁，商業(yè)銀行一面通過提高貸款組合期限結(jié)構(gòu)的辦法提高收益率，另一面盡可能地做大貸款規(guī)模，特別是對(duì)房屋抵押貸款市場(chǎng)份額的爭(zhēng)奪。因此，在存款規(guī)模增長(zhǎng)乏力的情況下，貸款規(guī)模增長(zhǎng)卻十分強(qiáng)勁。存款準(zhǔn)備金率的上調(diào)使中小型商業(yè)銀行被鎖定在低效資產(chǎn)上的資金不斷增加，這又進(jìn)一步促使其提高在期限長(zhǎng)、回報(bào)率高的資產(chǎn)上的配置，從而進(jìn)一步加劇了中小型商業(yè)銀行的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。其中，華夏銀行07年年報(bào)顯示其經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流由凈流入轉(zhuǎn)為凈流出，其流動(dòng)性的維持依賴于對(duì)債券資產(chǎn)的變現(xiàn)。

　　資源分布不均強(qiáng)化擠出效應(yīng)

　　宏觀環(huán)境的不穩(wěn)定和央行的調(diào)控政策加劇了各項(xiàng)資源(包括儲(chǔ)蓄資源)在商業(yè)銀行間分配的不均衡。從實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展趨勢(shì)來看，宏觀調(diào)控的結(jié)果體現(xiàn)為資源向大型企業(yè)集中的趨勢(shì)，反映在銀行業(yè)將體現(xiàn)為大型銀行對(duì)中小型銀行的擠出效應(yīng)日漸顯現(xiàn)。具體將表現(xiàn)為：大銀行的存款規(guī)模增速大于中小型銀行；大銀行的結(jié)算業(yè)務(wù)等中間業(yè)務(wù)收入增速進(jìn)一步提高；大銀行將獲得混業(yè)經(jīng)營(yíng)的發(fā)展先機(jī)。

　　資金回流弱化調(diào)控效果

　　股票市場(chǎng)的低迷降低了投資資金的投資熱情，轉(zhuǎn)而返回銀行體系，加劇了流動(dòng)性的過剩。銀行間市場(chǎng)流動(dòng)性并非完全來自于央行對(duì)基礎(chǔ)貨幣的投放，還包括處于活化的儲(chǔ)蓄資金和各種渠道進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)的國(guó)際游資。不同資金來源對(duì)流動(dòng)性的影響渠道不同：

　　股票市場(chǎng)的低迷使本已活化的居民儲(chǔ)蓄資金回流，使商業(yè)銀行存款不斷增長(zhǎng)，在貸款緊縮的背景下，迫使商業(yè)銀行將資金運(yùn)用于債市，從而導(dǎo)致市場(chǎng)資金面的寬松。

　　中美利差的擴(kuò)大，降低了境外游資投資的意愿。目前美國(guó)聯(lián)邦基金利率為3%，如考慮75個(gè)基點(diǎn)的下調(diào)，美元基準(zhǔn)利率水平將降至2.25%。以近期一年期央票中標(biāo)利率4.06%計(jì)算，中美利差倒掛1.81個(gè)百分點(diǎn)，境外游資在中國(guó)市場(chǎng)的回報(bào)率擴(kuò)大。而宏觀經(jīng)濟(jì)走向的不確定性大大降低了該類資金對(duì)房產(chǎn)等其他類型投資品的投資熱情，成為具有一定危險(xiǎn)性的流動(dòng)性。

　　綜合上述分析，我們認(rèn)為股票市場(chǎng)的低迷不僅反映為投資回報(bào)率的降低，更體現(xiàn)為投資人投資預(yù)期的不穩(wěn)定和投資熱情的下降，過剩的資金回流至銀行系統(tǒng)不僅加大了商業(yè)銀行的成本壓力，更會(huì)進(jìn)一步演變成為威脅金融安全的不穩(wěn)定因素。我們認(rèn)為強(qiáng)化投資者投資預(yù)期，改變目前股票市場(chǎng)持續(xù)低迷的現(xiàn)狀是提高本次調(diào)控措施作用效果的關(guān)鍵因素。