《財(cái)經(jīng)》：諾蘭達(dá)收購(gòu)風(fēng)波

　　五礦集團(tuán)在加拿大的這起收購(gòu)，總額預(yù)計(jì)在40億至50億美元，是為建國(guó)以來(lái)中國(guó)最大的海外收購(gòu)案——其風(fēng)起云涌是何因果？有何預(yù)期？

　　□ 本刊實(shí)習(xí)記者 李緯娜 發(fā)自北京

　　特派記者 盧彥錚 發(fā)自香港

　　北京海淀區(qū)三里河路5號(hào)。中國(guó)五礦集團(tuán)那座暗紅色的七層老式樓房由于年代久遠(yuǎn)，外墻顏色已經(jīng)發(fā)暗，在周圍華麗的酒店和高大的新疆駐京辦事處襯托下毫不起眼。

　　有50多年歷史的中國(guó)五礦集團(tuán)(以下簡(jiǎn)稱五礦)，英文名稱China Minmetals Corp.，自今年9月下旬以來(lái)，以其一場(chǎng)收購(gòu)戰(zhàn)震動(dòng)了北美洲。

　　2004年9月24日，當(dāng)?shù)貢r(shí)間中午11時(shí)15分許，加拿大最大的礦業(yè)公司Noranda(股票代碼NRD，以下簡(jiǎn)稱諾蘭達(dá))在公司網(wǎng)站上發(fā)布了一則公告，宣布公司董事會(huì)成立的一個(gè)特別委員會(huì)正在與中國(guó)大型國(guó)有企業(yè)五礦集團(tuán)，就“五礦集團(tuán)收購(gòu)諾蘭達(dá)”一事進(jìn)入排他性談判階段；五礦將基于諾蘭達(dá)近期股價(jià)適度溢價(jià)，收購(gòu)諾蘭達(dá)100%已發(fā)行股票。

　　同一天，五礦在其公司網(wǎng)站上發(fā)布了內(nèi)容相似的公告。

　　“五礦目前正在進(jìn)行盡職調(diào)查，預(yù)計(jì)11月初完成。屆時(shí)，如果調(diào)查順利，五礦將提交最終建議書(shū)。估計(jì)11月中旬會(huì)有一個(gè)比較明朗的消息。”五礦集團(tuán)指定的代理發(fā)言人博雅公關(guān)公司10月下旬通過(guò)書(shū)面方式這樣答復(fù)《財(cái)經(jīng)》。

　　一場(chǎng)建國(guó)以來(lái)最大的中國(guó)企業(yè)海外收購(gòu)已經(jīng)拉開(kāi)序幕。

　　“蛇吞象”

　　“鎳的價(jià)格上去了，銅的價(jià)格上去了，鋁的價(jià)格也上去了，鋅的價(jià)格正常——我想不出諾蘭達(dá)公司的股價(jià)為何下跌”

　　收購(gòu)引起的震蕩是可以想知的。

　　根據(jù)紐約證券交易所的信息，諾蘭達(dá)近一年股價(jià)介于11.33-18.88美元之間，總市值高達(dá)49.3億美元；也就是說(shuō)，五礦將至少付出50億美元的現(xiàn)金來(lái)完成收購(gòu)！

　　諾蘭達(dá)，總部位于加拿大多倫多，是全球第九大銅生產(chǎn)商，第三大鎳、鋅精礦生產(chǎn)商，已在多倫多和紐約證券交易所掛牌上市，目前在全球礦業(yè)公司中市值排名第19位。截至2003年底，公司總資產(chǎn)82億美元，股東權(quán)益為26億美元。

　　收購(gòu)者五礦成立于1950年，以經(jīng)營(yíng)金屬、礦產(chǎn)品和機(jī)電產(chǎn)品的進(jìn)出口為主，是中國(guó)最大的五金礦產(chǎn)品貿(mào)易企業(yè)。目前五礦總資產(chǎn)為40.1億美元，股東權(quán)益為12億美元，尚不及諾蘭達(dá)的一半。

　　這被認(rèn)為是一起“蛇吞象”式的收購(gòu)。

　　對(duì)此，資本市場(chǎng)的反應(yīng)并不正面。9月24日，公告發(fā)布當(dāng)日，紐交所諾蘭達(dá)的股價(jià)即出現(xiàn)下挫行情，收于17.37美元，較前一交易日下降了1.38%。此后，股價(jià)的下滑并沒(méi)有被遏止，10月20日，諾蘭達(dá)收盤價(jià)僅為16.24美元，與24日行情相比降幅近7%。

　　路透社引述加拿大薩曼伙伴公司分析師戈迪的話說(shuō)，“鎳的價(jià)格上去了，銅的價(jià)格上去了，鋁的價(jià)格也上去了，鋅的價(jià)格正常——我想不出諾蘭達(dá)公司的股價(jià)為何下跌。”

　　在雅虎網(wǎng)站(www.yahoo.com)鏈接的諾蘭達(dá)股市論壇中，關(guān)于“五礦收購(gòu)諾蘭達(dá)”，出現(xiàn)頻率最高的詞包括“mad”(瘋狂)、“fight the deal”(反對(duì)這一交易)、“cry”(哭泣)。

　　收購(gòu)引起的沖突和爭(zhēng)議引起了業(yè)界和媒體廣泛關(guān)注。自9月24日起，加拿大的部分主流媒體連續(xù)發(fā)表多篇文章，直指五礦收購(gòu)諾蘭達(dá)不具備商業(yè)理性，是中國(guó)國(guó)有企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)人追求業(yè)績(jī)的又一個(gè)“形象工程”。《國(guó)家郵報(bào)》(National Post)的一篇評(píng)論說(shuō)，“五礦只是一個(gè)貿(mào)易公司，沒(méi)有先進(jìn)的技術(shù)也沒(méi)有管理團(tuán)隊(duì)，看不出這樁收購(gòu)對(duì)諾蘭達(dá)有什么好處，也看不出諾蘭達(dá)能給五礦帶來(lái)什么好處。”

　　一些加拿大政治團(tuán)體亦從環(huán)保、就業(yè)機(jī)會(huì)轉(zhuǎn)移等方面提出反對(duì)意見(jiàn)，部分右翼政客甚至借機(jī)大肆鼓吹“中國(guó)威脅”，稱“中國(guó)政府一貫致力于購(gòu)買北美關(guān)鍵資產(chǎn)，并竊取商業(yè)機(jī)密”。

　　在購(gòu)并案頻仍的國(guó)際資本市場(chǎng)，50億美元以內(nèi)的交易本不算格外搶眼的大買賣。然而，由于中國(guó)國(guó)有企業(yè)的出手，諾蘭達(dá)收購(gòu)案堪稱近期最被看重的資本市場(chǎng)購(gòu)并案之一。

　　資源之渴

　　從2002年開(kāi)始，五礦就已經(jīng)越來(lái)越堅(jiān)決地走在了突進(jìn)上游、控制資源的道路上

　　諸多海外分析文章將五礦收購(gòu)行動(dòng)視為“瘋狂”，五礦集團(tuán)一方則自有打算。

　　2003年12月23日，中國(guó)政府發(fā)布了1949年以來(lái)首份《中國(guó)的礦產(chǎn)資源政策》白皮書(shū)。白皮書(shū)稱，目前，中國(guó)92%以上的一次能源、80%的工業(yè)原材料、70%以上的農(nóng)業(yè)生產(chǎn)資料來(lái)自于礦產(chǎn)資源；中國(guó)雖是有色金屬生產(chǎn)大國(guó)，但不是資源大國(guó)。由于人均資源占有量嚴(yán)重不足，加之冶煉產(chǎn)能盲目擴(kuò)張，原料供應(yīng)吃緊。

　　目前，中國(guó)銅、鋁、鉛、鋅等四種有色金屬的原料均需進(jìn)口，并成為僅次于美國(guó)的全球第二大有色金屬消費(fèi)市場(chǎng)。事實(shí)上，除了鉬、鎂等少數(shù)品種，中國(guó)可采資源儲(chǔ)量只夠開(kāi)采10年左右。需求巨大，已是可見(jiàn)的現(xiàn)實(shí)。

　　由此，五礦的選擇雖為企業(yè)的獨(dú)立選擇，但中國(guó)的長(zhǎng)期需求正是其決策的主要依據(jù)。

　　作為一個(gè)老牌的進(jìn)出口貿(mào)易公司，自上個(gè)世紀(jì)90年代外貿(mào)體制改革以來(lái)，五礦特殊的壟斷地位就在逐漸喪失，專營(yíng)商品范圍一直不可避免地萎縮。2002年開(kāi)始，五礦越來(lái)越堅(jiān)決地走在了突進(jìn)上游、控制資源的道路上。

　　最近兩三年來(lái)，五礦頻頻出擊，先后參股贛南鎢業(yè)，受讓廈門鎢業(yè)，入股江西鎢業(yè)，組建廣西華銀氧化鋁公司，聯(lián)合江西銅業(yè)等六家企業(yè)組建中銅聯(lián)合銅業(yè)有限責(zé)任公司，收購(gòu)北美第二大煉鋁廠等，向貿(mào)易資源結(jié)合型企業(yè)轉(zhuǎn)型。

　　目前，五礦在鋼鐵和有色金屬進(jìn)出口貿(mào)易中仍保持領(lǐng)先地位——鋼鐵的全球采購(gòu)能力每年超過(guò)1000萬(wàn)噸，鐵精礦的年供應(yīng)能力為640萬(wàn)噸；同時(shí)也具備了一定生產(chǎn)能力：氧化鋁境外年產(chǎn)能200萬(wàn)噸、境外年供應(yīng)能力300萬(wàn)噸，境外鐵礦砂資源400萬(wàn)噸/年，銅精礦34萬(wàn)噸/年，錳礦砂20萬(wàn)噸/年，并掌握了少量的鎳、鋅等資源(詳見(jiàn)《財(cái)經(jīng)》2004年10月4日號(hào)《五礦轉(zhuǎn)型》。

　　五礦在今年7月的一份《集團(tuán)投資工作專題匯報(bào)》中稱，未來(lái)三年，對(duì)海外優(yōu)質(zhì)鋁、銅資源的控制，將是公司投資的重點(diǎn)。

　　“五礦擁有世界領(lǐng)先的金屬和礦產(chǎn)品貿(mào)易業(yè)務(wù)，在中國(guó)這個(gè)世界最大、發(fā)展最快的需求中心享有重要地位。諾蘭達(dá)的管理能力、專業(yè)能力、先進(jìn)的科技力量，以及銅、鎳和鋅的全球業(yè)務(wù)，將加強(qiáng)五礦的這些優(yōu)勢(shì)。”五礦總裁苗耕書(shū)對(duì)收購(gòu)建議的態(tài)度很鮮明，“五礦有可能利用這個(gè)強(qiáng)大的、基于加拿大的平臺(tái)，加強(qiáng)和擴(kuò)展全球業(yè)務(wù)。”

　　“諾蘭達(dá)之役”的直接動(dòng)因或許基于企業(yè)的戰(zhàn)略考慮。焦點(diǎn)只在于這一決策的科學(xué)性和現(xiàn)實(shí)選擇；因?yàn)槠髽I(yè)無(wú)論有何宏圖大志，終究是要賺錢的。

　　“三十年河西”

　　諾蘭達(dá)的最新年度報(bào)告并不讓人樂(lè)觀：2003年資產(chǎn)總額位列加拿大上市公司市值第41位，利潤(rùn)額只排在全部加拿大公司的第180位左右

　　諾蘭達(dá)大概正是五礦需要的資源型企業(yè)。

　　它是世界第九大銅廠商、第三大鋅生產(chǎn)商，并擁有全球第三大鎳業(yè)生產(chǎn)商鷹橋(Falconbridge)59%的股份；2003年，該公司的營(yíng)業(yè)收入近47億美元，銅、鎳、鋁、鋅各項(xiàng)業(yè)務(wù)的比例分別是43%、28%、15%和9%。

　　諾蘭達(dá)現(xiàn)有員工15000名，旗下礦山和冶煉加工廠遍布加拿大、美國(guó)、智利、秘魯、多米尼加、墨西哥、澳大利亞等18個(gè)國(guó)家。據(jù)中國(guó)國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行整理的報(bào)告，諾蘭達(dá)名下銅礦的儲(chǔ)量為2668萬(wàn)噸，鎳礦585萬(wàn)噸，鋅礦841萬(wàn)噸；分別占中國(guó)相應(yīng)資源總儲(chǔ)量的72%、75%和11%。

　　當(dāng)然，資源富足并不意味著企業(yè)總是在盈利。

　　礦業(yè)公司利潤(rùn)受國(guó)際市場(chǎng)有色金屬價(jià)格影響很大。2000年-2003年是世界有色金屬業(yè)的低潮期，諾蘭達(dá)也未能幸免：2001年虧損9200萬(wàn)美元，2002年虧損更高達(dá)4.47億美元。經(jīng)歷了連續(xù)數(shù)年低谷后，隨著國(guó)際市場(chǎng)銅、鋅、鎳和鋁價(jià)重新抬升，諾蘭達(dá)的財(cái)務(wù)狀況漸趨好轉(zhuǎn)，2003年扭虧為盈，收入47億美元，純利3400萬(wàn)美元。

　　對(duì)于大洋彼岸的五礦而言，此時(shí)收購(gòu)諾蘭達(dá)并非最理想的時(shí)機(jī)，一方面，諾蘭達(dá)股價(jià)已回到18美元左右的高位，另一方面，國(guó)際有色金屬的價(jià)格即將進(jìn)入下跌期。安泰科信息開(kāi)發(fā)有限公司有色金屬分析員王飛虹介紹，銅、鋁、鎳、鋅這些有色金屬的價(jià)格運(yùn)動(dòng)完整周期一般為7-8年，價(jià)格上升期一般持續(xù)2-3年，下跌期約為4-5年。最近一輪有色金屬價(jià)格上揚(yáng)是2001年11月開(kāi)始的，至今已有近三年時(shí)間；接下來(lái)，會(huì)進(jìn)入一個(gè)價(jià)格回落期。比如鋁，2005年的平均價(jià)格可能比今年下跌5%左右，銅、鎳、鋅的跌幅可能更大。

　　此外，諾蘭達(dá)還有一系列麻煩等待解決。

　　2002年7月，位于加拿大的銅冶煉廠Horne Smelter發(fā)生工人大罷工，延續(xù)10個(gè)月；復(fù)工不久，2003年10月，諾蘭達(dá)對(duì)銅的需求行情判斷失誤，將Horne減產(chǎn)裁員，再次引發(fā)一系列勞資糾紛。

　　今年5月，位于蒙特利爾市、占據(jù)諾蘭達(dá)精銅產(chǎn)量“半壁江山”的CCR精銅冶煉廠又進(jìn)行勞資雙方談判，歷時(shí)兩個(gè)多月方達(dá)成協(xié)議；7月，位于智利的銅冶煉廠Altonorte Smelter發(fā)生重大火災(zāi)事故，諾蘭達(dá)宣布，今年的銅產(chǎn)量將減少約3萬(wàn)噸。

　　據(jù)諾蘭達(dá)的最新年度報(bào)告，2003年諾蘭達(dá)資產(chǎn)總額高達(dá)82億美元，位列加拿大上市公司市值的第41位，利潤(rùn)額卻只排在全部加拿大公司的第180位左右。資源方面，鋁礦已幾近枯竭，銅和鎳已開(kāi)發(fā)投產(chǎn)的礦區(qū)還有10到20年左右的開(kāi)采能力，鋅礦只有6到8年的開(kāi)采能力；而開(kāi)發(fā)新的礦區(qū)還需投入20億美元以上。

　　“諾蘭達(dá)在加拿大的礦產(chǎn)資源差不多開(kāi)采完了，正在向南美洲方向發(fā)展，例如秘魯、智利等。”諾蘭達(dá)控股59%的鷹橋鎳業(yè)公司主任工程師崔慶先介紹說(shuō)，目前，除了在加拿大擁有10家工廠，諾蘭達(dá)在智利還有兩家銅礦廠，一家銅冶煉廠；在秘魯有一家銅礦廠，挪威擁有兩家鎳精煉廠，玻利維亞一家鎳廠。加拿大的資產(chǎn)約占諾蘭達(dá)總資產(chǎn)的42%，智利和秘魯?shù)馁Y產(chǎn)則分別占諾蘭達(dá)資產(chǎn)的27%和19%。“在加拿大本國(guó)的冶煉廠成本基本都比較高”。

　　諾蘭達(dá)海外投資的成本也在上升。今年初，智利政府向國(guó)會(huì)提出征收3%左右的礦產(chǎn)稅，秘魯則決定征收采礦權(quán)使用費(fèi)。

　　其實(shí)，諾蘭達(dá)的大股東加拿大Brascan集團(tuán)一直在尋找出手的時(shí)機(jī)。同在紐約和多倫多上市的Brascan總資產(chǎn)為163億美元，持有諾蘭達(dá)42.7%的股份。近年來(lái)，Brascan進(jìn)行了大規(guī)模戰(zhàn)略調(diào)整，專注于房地產(chǎn)和發(fā)電業(yè)務(wù)。

　　2004年國(guó)際市場(chǎng)有色金屬價(jià)格繼續(xù)攀升，截至今年三季度，諾蘭達(dá)獲得3.93億美元純利，股價(jià)也回升至近20美元的高位。對(duì)于股東而言，出讓的時(shí)機(jī)成熟了。

　　2004年6月，Brascan集團(tuán)終于下定最后的決心——賣掉諾蘭達(dá)股份。

　　“過(guò)去，金屬、礦山、森林、造紙等項(xiàng)目占的資源比重很大，戰(zhàn)略調(diào)整后，這些資源要減少，所以金屬資源他們準(zhǔn)備首先裁掉。”焦慶先解釋說(shuō)。

　　強(qiáng)手如林

　　一時(shí)間競(jìng)標(biāo)者云集，均為國(guó)際著名的商業(yè)巨頭，其中巴西淡水河谷公司(CVRD)最具競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)

　　諾蘭達(dá)公開(kāi)發(fā)行的普通股總數(shù)約為2.94億股，除第一股東Brascan公司居控股地位，第二大股東Capital Research & Management僅持股3%，其他公眾股東持股比例相當(dāng)分散。大股東有意出手，股東們亦有意跟進(jìn)，很快確定集體出售股份。若交易成功，諾蘭達(dá)由公眾公司成為私有公司，是為退市。

　　2004年6月，諾蘭達(dá)董事會(huì)委托專門機(jī)構(gòu)，開(kāi)始就股權(quán)轉(zhuǎn)讓進(jìn)行招標(biāo)。

　　一時(shí)間，競(jìng)標(biāo)者云集，均為國(guó)際著名的商業(yè)巨頭，如巴西淡水河谷公司(CVRD)、英美資源集團(tuán)(Anglo American)、瑞士的斯特拉塔公司(Xstrata)、澳大利亞的必和必拓公司(BHP Billiton)、美國(guó)的菲爾普斯道奇公司(Phelps Dodge)和來(lái)自俄羅斯的諾里亞斯克公司等。

　　如林強(qiáng)手之中，來(lái)自巴西的CVRD最具競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。這家1942年成立的國(guó)有企業(yè)因率先在巴西淡水河谷開(kāi)礦而得名，1997年實(shí)行了私有化，成為全球最大的鐵礦石生產(chǎn)和出口集團(tuán)。據(jù)分析，CVRD希望借這樁收購(gòu)，從黑色金屬領(lǐng)域殺入有色金屬行業(yè)，復(fù)制其在鐵礦方面的低成本競(jìng)爭(zhēng)模式，實(shí)現(xiàn)多元化經(jīng)營(yíng)和發(fā)展。

　　來(lái)自華爾街的消息說(shuō)，在6月招標(biāo)之前，CVRD已經(jīng)與諾蘭達(dá)大股東多有接觸，打算以50億美元高價(jià)，以換股方式收購(gòu)Brascan的42%諾蘭達(dá)股份。正式招標(biāo)開(kāi)始，CVRD更是志在必得。

　　7月，必和必拓公司和諾里亞斯克公司先后退出角逐。7月19日，在紐交所上市的諾蘭達(dá)股價(jià)攀上了2004年以來(lái)的最高位——18.46美元。諾蘭達(dá)易主CVRD，由是成為市場(chǎng)期待。

　　“當(dāng)時(shí)員工們都以為CVRD收購(gòu)是板上釘釘了。”諾蘭達(dá)一名員工向《財(cái)經(jīng)》記者回憶說(shuō)。

　　現(xiàn)金是王

　　五礦的收購(gòu)原則有四條——全部收購(gòu)，全部現(xiàn)金收購(gòu)，保留管理層，盡快完成交易——這是一個(gè)可以一舉擊倒對(duì)手的方案

　　然而，真正的買家此時(shí)剛剛出場(chǎng)。

　　也是在7月，五礦正式宣布聘請(qǐng)花旗銀行(Citi Bank)作為收購(gòu)項(xiàng)目的財(cái)務(wù)顧問(wèn)，加入本已接近尾聲的諾蘭達(dá)收購(gòu)戰(zhàn)局。9月進(jìn)入競(jìng)標(biāo)階段時(shí)，匯豐作為國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行的財(cái)務(wù)顧問(wèn)也參與進(jìn)來(lái)。

　　五礦究竟是何時(shí)作出收購(gòu)決定的？收購(gòu)前是否進(jìn)行過(guò)可行性分析？主持此項(xiàng)收購(gòu)的五礦投資管理部負(fù)責(zé)人宗慶生、薛飛不愿進(jìn)一步透露細(xì)節(jié)。《財(cái)經(jīng)》9月下旬采訪薛飛時(shí)，他曾表示正在和諾蘭達(dá)談判，“最后成功的幾率是50%，因?yàn)楦?jìng)爭(zhēng)對(duì)手也有很多”。

　　據(jù)《財(cái)經(jīng)》了解，五礦早在5月就已積極聯(lián)絡(luò)投資銀行，為此次收購(gòu)尋找合適的財(cái)務(wù)顧問(wèn)，其間為此登門國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行，據(jù)該行國(guó)際金融處有關(guān)人士透露，是在7月。

　　以42億美元資產(chǎn)之五礦，欲吃下86億美元資產(chǎn)之諾蘭達(dá)，本來(lái)已屬“以小博大”式收購(gòu)；而五礦面對(duì)的又是CVRD這樣的業(yè)內(nèi)強(qiáng)手，財(cái)大氣粗，名聲在外，且本身就是紐約交易所掛牌交易的上市公司。

　　花旗集團(tuán)在五礦項(xiàng)目上的牽頭人，是香港著名投資銀行家、花旗集團(tuán)在亞洲投行業(yè)務(wù)的負(fù)責(zé)人梁伯韜。幾乎是在第一時(shí)刻，收購(gòu)財(cái)務(wù)顧問(wèn)就為五礦制定了克敵制勝的方案——現(xiàn)金交易。在資本市場(chǎng)，現(xiàn)金為王。

　　接近此項(xiàng)交易的投資銀行家告訴《財(cái)經(jīng)》，為了確保收購(gòu)一擊即成，五礦最初制定的報(bào)價(jià)方案較高，是諾蘭達(dá)當(dāng)時(shí)股票價(jià)格溢價(jià)的10%-20%，相當(dāng)于59億-65億美元左右，意在將其他對(duì)手排除在外，再討價(jià)還價(jià)；經(jīng)過(guò)反復(fù)論證，最后確定為溢價(jià)5%—10%，相當(dāng)于54億-59億美元左右。而收購(gòu)原則共有四條——“全部收購(gòu)，全部現(xiàn)金收購(gòu)，保留管理層，盡快完成交易”——這是一個(gè)一鼓作氣的方案。

　　據(jù)稱，五礦報(bào)價(jià)之后，諾蘭達(dá)立即停止了與CVRD的談判，派首席財(cái)務(wù)官飛抵北京。經(jīng)過(guò)一番還價(jià)，每股增加0.20美元，大致相當(dāng)于增加5800多萬(wàn)美元。諾蘭達(dá)在兩個(gè)小時(shí)后接受了最終的報(bào)價(jià)。五礦由此獲得優(yōu)先談判權(quán)。

　　由于交易尚未完成，五礦集團(tuán)與花旗一方均表示無(wú)法正式接受采訪，《財(cái)經(jīng)》亦無(wú)法獲悉收購(gòu)方對(duì)項(xiàng)目未來(lái)盈利前景的預(yù)期；僅獲知，確定收購(gòu)意向后，雙方又商定將諾蘭達(dá)的鋁業(yè)冶煉加工廠拆出，最終收購(gòu)價(jià)可降至42億美元左右。雖然有關(guān)鋁資產(chǎn)的估值還需進(jìn)一步談判，但分析普遍認(rèn)為“這是一個(gè)精明的做法”。

　　短短兩個(gè)月后，9月24日，雙方發(fā)布聯(lián)合公告，稱諾蘭達(dá)特別委員會(huì)已對(duì)眾多公司的建議書(shū)進(jìn)行了全面考察，最終批準(zhǔn)五礦獨(dú)家完成盡職調(diào)查，并與諾蘭達(dá)商討最終協(xié)議。

　　諾蘭達(dá)公司總裁兼首席執(zhí)行官德瑞克潘內(nèi)爾(Derek Pannell)的評(píng)價(jià)充滿了溢美之辭：“我對(duì)目前的談判結(jié)果非常滿意，并期待能為諾蘭達(dá)現(xiàn)在的股東帶來(lái)切實(shí)利益。這次交易，代表著一個(gè)邁進(jìn)令人激動(dòng)的成長(zhǎng)和發(fā)展新階段的大好機(jī)會(huì)。中國(guó)五礦集團(tuán)是一個(gè)受人尊重的國(guó)際化公司，它對(duì)金屬礦業(yè)有著極強(qiáng)的責(zé)任心和使命感。”

　　誰(shuí)的現(xiàn)金

　　在諸多不確定的因素之中，收購(gòu)資金將成為決定交易成功與否的最關(guān)鍵一環(huán)

　　五礦的收購(gòu)能否最終完成，還需經(jīng)過(guò)好幾道關(guān)口，包括完成盡職調(diào)查、取得加拿大政府的批準(zhǔn)，以及達(dá)成融資安排等等。分析普遍認(rèn)為，在諸多不確定因素中，收購(gòu)資金是最關(guān)鍵一環(huán)。

　　此項(xiàng)交易最初預(yù)計(jì)50億美元，經(jīng)剔除鋁業(yè)資產(chǎn)，仍需42億美元左右，相當(dāng)于350億元人民幣——對(duì)于任何一家中國(guó)企業(yè)，這都是一個(gè)驚人的數(shù)字。

　　“如果五礦找不到那么多錢，這樁收購(gòu)就沒(méi)戲了。”一位參與項(xiàng)目運(yùn)作的知情人士告訴《財(cái)經(jīng)》，“僅憑五礦自己的能力，大概只能出10%左右。五礦做貿(mào)易，當(dāng)年的毛利率才5%，最低時(shí)只有1%。”

　　五礦的解決方案，是尋找聯(lián)手收購(gòu)的合作伙伴和尋求銀行貸款的支持。據(jù)諾蘭達(dá)內(nèi)部人員透露，五礦并非惟一買家，它將與江西銅業(yè)、寶鋼、太鋼、中信集團(tuán)共同出資組建一個(gè)新的投資公司，專門完成此項(xiàng)收購(gòu)。

　　“五礦要收購(gòu)的資源包括銅、鎳、鋅、鉛四部分。江西銅業(yè)自己擁有的銅資源，不夠其年產(chǎn)能力的一半。寶鋼、太鋼則看中了鎳。”

　　紐約市一位熟悉海外收購(gòu)的律師郭桂英告訴《財(cái)經(jīng)》：“這是中國(guó)企業(yè)在海外進(jìn)行收購(gòu)時(shí)慣用的一種模式，通常由一家大型企業(yè)出面牽頭，以便更好地獲得政府審批和貸款支持；然后，一些各取所需的省級(jí)企業(yè)相繼加入，分擔(dān)前者的收購(gòu)壓力和投資風(fēng)險(xiǎn)。”她同時(shí)承認(rèn)，“加入企業(yè)由于規(guī)模不大，能提供的資金其實(shí)相對(duì)有限。”

　　五礦目前總資產(chǎn)是40.1億美元，所有者權(quán)益是12億美元，資產(chǎn)負(fù)債率是69.82%。自身資金很少，即使聯(lián)手其他公司，大約只能籌集4億美元左右的資金。真正強(qiáng)有力的資金只能來(lái)自銀行。

　　誰(shuí)的現(xiàn)金(續(xù))

　　“無(wú)論如何，我們不希望以(國(guó)家)特批方式來(lái)完成這樁交易”

　　國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行就是這樣走到交易前臺(tái)的。

　　作為一個(gè)重要客戶，五礦與國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行(以下簡(jiǎn)稱國(guó)開(kāi)行)一直保持著密切的業(yè)務(wù)聯(lián)系，后者亦對(duì)諾蘭達(dá)交易產(chǎn)生了興趣。《財(cái)經(jīng)》獲悉，自7月來(lái)一直跟進(jìn)整個(gè)談判過(guò)程的國(guó)開(kāi)行，很可能成為此次收購(gòu)的主要貸款銀行。國(guó)開(kāi)行為此專門聘請(qǐng)了匯豐作為財(cái)務(wù)顧問(wèn)，加緊研究此次交易是否合適、如何進(jìn)行。

　　根據(jù)目前的收購(gòu)建議，完成交易大約需要42億美元，這幾乎相當(dāng)于國(guó)開(kāi)行2004年計(jì)劃貸款額的四分之一。國(guó)開(kāi)行對(duì)此利弊亦經(jīng)過(guò)了仔細(xì)權(quán)衡。該行國(guó)際金融局一位官員在接受《財(cái)經(jīng)》采訪時(shí)表示：“五礦7月來(lái)找我們時(shí)，我們就考慮到這雖然是企業(yè)行為，但對(duì)國(guó)家長(zhǎng)期的資源安全有好處。中國(guó)對(duì)有色金屬的需求一直在激增。作為一家政策性銀行，如果對(duì)國(guó)家沒(méi)有好處，我們是不會(huì)做的。”

　　但到目前為止，仍不能說(shuō)國(guó)開(kāi)行已經(jīng)確認(rèn)了貸款。“交易的條件非常重要，這將影響到貸款企業(yè)未來(lái)的還款能力。”上述官員說(shuō)。

　　接近國(guó)開(kāi)行的消息人士透露，目前國(guó)開(kāi)行對(duì)未來(lái)的融資安排和還款方案已有初步設(shè)想：這是一個(gè)資源型的項(xiàng)目，要看長(zhǎng)期收益，所以要考慮自籌和貸款相結(jié)合、本外幣結(jié)合、股東融資和項(xiàng)目融資結(jié)合、境內(nèi)和境外資金結(jié)合等；考慮到借款人的經(jīng)濟(jì)實(shí)力和實(shí)際還款能力，可能要給予較長(zhǎng)的貸款寬限期和貸款期限，并給予寬限期內(nèi)的利息資本化。

　　組織銀團(tuán)貸款，也在國(guó)開(kāi)行的考慮之內(nèi)。

　　據(jù)透露，在此項(xiàng)交易中，初步方案是由國(guó)開(kāi)行牽頭，聯(lián)合中國(guó)工商銀行、交通銀行等有興趣參與的銀行，提供23億美元左右的本、外幣貸款，再加上五礦及其收購(gòu)聯(lián)合體自己提供的資金，共同組成約27億美元的資本金；然后，再由亞太、歐美一些商業(yè)銀行組成國(guó)際財(cái)團(tuán)，貸款15億美元左右，與國(guó)開(kāi)行等共同組建一個(gè)SPV(special purposed vehicle)公司來(lái)提供貸款。

　　SPV公司將分別設(shè)在香港、比利時(shí)、盧森堡和加拿大，因?yàn)楸壤麜r(shí)和加拿大雙方有一個(gè)避免雙重征稅協(xié)定，這樣，今后還款時(shí)會(huì)減少很多稅收。(參見(jiàn)圖表“SPV融資安排”)

　　至于還款資金來(lái)源，據(jù)測(cè)算，將包括諾蘭達(dá)一年2億美元的分紅。在全面收購(gòu)后，諾蘭達(dá)將成為私人公司，分紅比例由公司自己決定；出售資產(chǎn)可以收回一部分資金；繼之通過(guò)重新上市，出售老股獲得部分現(xiàn)金；此外，還包括五礦本身上市賣老股等方式在資本市場(chǎng)融資。

　　據(jù)悉，這一融資方案已吸引了包括工行、交行等多家中外銀行報(bào)價(jià)。“因?yàn)橛形覀儏⑴c，他們覺(jué)得比較有保證。”國(guó)開(kāi)行一位內(nèi)部人士稱。

　　不過(guò)，國(guó)開(kāi)行相關(guān)負(fù)責(zé)人士強(qiáng)調(diào)，上述方案只是擬議中的解決方案，目前僅“初步判斷可以做”，盡職調(diào)查還在進(jìn)行中，國(guó)開(kāi)行還要根據(jù)結(jié)果進(jìn)行信用評(píng)級(jí)和信用評(píng)估報(bào)告；至于最終是否承做這些項(xiàng)目，貸款額度多少，都要等報(bào)告出來(lái)后，經(jīng)內(nèi)部評(píng)審程序確定。

　　“無(wú)論如何，我們不希望以(國(guó)家)特批方式來(lái)完成這樁交易。”這位人士強(qiáng)調(diào)。

　　誤解與理解

　　關(guān)于收購(gòu)的爭(zhēng)議出現(xiàn)“政治化”。不過(guò)，加拿大總理和中國(guó)外交部長(zhǎng)近日發(fā)表的講話多少紓解了這種壓力

　　當(dāng)然，資金問(wèn)題并非五礦面臨的惟一關(guān)隘；加拿大政府的態(tài)度也相當(dāng)重要。

　　根據(jù)加拿大“投資法”的相關(guān)規(guī)定，外國(guó)公司收購(gòu)加拿大企業(yè)的行為受到法規(guī)的制約和保護(hù)；其中，超過(guò)237萬(wàn)美元的世貿(mào)組織成員之間的公司股權(quán)交易，需要通過(guò)政府審核，由工業(yè)部部長(zhǎng)考慮交易對(duì)就業(yè)的影響、加拿大人繼續(xù)參與管理的程度、交易對(duì)勞動(dòng)生產(chǎn)率和競(jìng)爭(zhēng)的影響后，才能作出決定。

　　加拿大本應(yīng)放開(kāi)此項(xiàng)交易，尊重企業(yè)的選擇。關(guān)鍵是民意關(guān)系重大。民意最初并不很了解中國(guó)，也不理解這一重大收購(gòu)行動(dòng)。

　　近年來(lái)，中國(guó)企業(yè)遠(yuǎn)赴海外收購(gòu)已不再是新聞，前有中石油、中海油等收購(gòu)海外油氣資源，后有上汽集團(tuán)爭(zhēng)購(gòu)雙龍、羅孚，TCL吃進(jìn)湯姆遜電視制造業(yè)務(wù)和阿爾卡特手機(jī)業(yè)務(wù)等。

　　但是，最初報(bào)價(jià)達(dá)50億美元(相當(dāng)于70億加元)的諾蘭達(dá)交易，無(wú)論在中國(guó)公司的海外收購(gòu)史還是在加拿大公司的被收購(gòu)史上，均史無(wú)前例。這或許正是原因之一，致使此交易甫一公開(kāi)，就在加拿大遭遇了潮水般的質(zhì)疑。

　　質(zhì)疑來(lái)自誤解。收購(gòu)消息公布后，諾蘭達(dá)公司內(nèi)部就彌漫著恐慌和焦慮。中國(guó)有色金屬協(xié)會(huì)研究員董春明向記者描述：9月25日前后，在加拿大的金屬礦業(yè)和工程公司任職的朋友紛紛打電話來(lái)詢問(wèn)此事，其中不乏諾蘭達(dá)的員工，“他們想知道五礦到底是個(gè)什么樣的公司”，他們驚呼“中國(guó)人來(lái)了”。

　　“除了幾個(gè)與五礦打過(guò)交道的人，諾蘭達(dá)的大部分員工都沒(méi)有聽(tīng)說(shuō)過(guò)五礦，感覺(jué)五礦突然就冒了出來(lái)。”諾蘭達(dá)下屬鷹橋鎳業(yè)公司主任工程師崔慶先告訴記者。作為諾蘭達(dá)公司少數(shù)幾個(gè)會(huì)說(shuō)漢語(yǔ)的中國(guó)人，崔對(duì)五礦的了解也僅限于“一個(gè)搞買賣的國(guó)有企業(yè)”。

　　很多諾蘭達(dá)內(nèi)部的技術(shù)人員和普通員工反對(duì)這樁交易的理由是——“害怕轉(zhuǎn)讓之后公司會(huì)垮掉，也擔(dān)心自己的飯碗會(huì)丟。”

　　對(duì)加拿大人而言，收購(gòu)方五礦是一家外國(guó)國(guó)有企業(yè)，而且是中國(guó)這樣的社會(huì)主義國(guó)家的國(guó)有企業(yè)。這使很多人懷疑五礦的收購(gòu)不是純粹的市場(chǎng)行為，而是國(guó)家行為，是“政治交易”。而關(guān)于“中國(guó)的銀行將不惜一切代價(jià)支持國(guó)企的對(duì)外收購(gòu)”的說(shuō)法，輿論也不看好。

　　《多倫多星報(bào)》的一篇報(bào)道甚至說(shuō)，問(wèn)題在于“加拿大人是否樂(lè)于放棄對(duì)本國(guó)礦業(yè)資源的控制”。還有加拿大人表示擔(dān)心，對(duì)正處在有色金屬緊缺(METAL-HUNGRY)狀態(tài)的中國(guó)，在加拿大的下一個(gè)目標(biāo)，將是世界第二大鎳生產(chǎn)商Inco和世界最大的鋅生產(chǎn)商Teck Cominco，這將使加拿大的有色金屬資源悉數(shù)落入他國(guó)手中。

　　爭(zhēng)議很容易政治化。是否應(yīng)該允許中國(guó)的國(guó)有企業(yè)收購(gòu)諾蘭達(dá)，近來(lái)一直是加拿大國(guó)會(huì)辯論的話題之一。10月21日，左翼反對(duì)黨新民主黨領(lǐng)袖林頓在國(guó)會(huì)表示，這項(xiàng)收購(gòu)計(jì)劃令人擔(dān)憂兩方面問(wèn)題：一是有著“不良人權(quán)紀(jì)錄”的中國(guó)官方企業(yè)收購(gòu)加拿大公司，加拿大雇員的基本人權(quán)可能會(huì)受到傷害；二是加拿大最大的礦業(yè)公司由中國(guó)官方控制，等于中國(guó)控制了相當(dāng)一部分加拿大的自然資源，使加拿大的國(guó)家安全受到了威脅。

　　林頓指責(zé)自由黨政府在這方面無(wú)所作為。加拿大聯(lián)邦工業(yè)部長(zhǎng)埃默森在回應(yīng)指責(zé)時(shí)重申，國(guó)會(huì)工業(yè)委員會(huì)將依照加拿大的法律，審核收購(gòu)計(jì)劃。而加拿大總理保羅馬丁隨后向外界表示，他支持中國(guó)五礦集團(tuán)公司收購(gòu)諾蘭達(dá)。馬丁說(shuō)：“從根本上說(shuō)，我認(rèn)為這是件好事。我們加拿大在中國(guó)有巨大投資。我認(rèn)為(中國(guó)投資加拿大)是中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展成熟的一個(gè)標(biāo)志。”

　　此前，中國(guó)外交部長(zhǎng)李肇星在接受加拿大《環(huán)球郵報(bào)》就五礦收購(gòu)諾蘭達(dá)一事采訪時(shí)表示，中國(guó)官方鼓勵(lì)中國(guó)的企業(yè)到加拿大投資。

　　馬丁和李肇星近日發(fā)表的講話，多少紓解了爭(zhēng)議“政治化”的壓力。

　　至于五礦方面，則始終對(duì)收購(gòu)充滿信心。“在評(píng)估這項(xiàng)可能進(jìn)行的交易時(shí)，應(yīng)用的是經(jīng)過(guò)考驗(yàn)的嚴(yán)謹(jǐn)?shù)耐顿Y模式。加拿大國(guó)內(nèi)現(xiàn)在的確有一些政治噪音，但我們獲得的反饋信息顯示，投資界沒(méi)有什么人把這種干預(yù)當(dāng)一回事。”

　　五礦集團(tuán)公關(guān)代理向《財(cái)經(jīng)》發(fā)出的書(shū)面答復(fù)中，有上述說(shuō)法。

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　　五礦對(duì)交易完成預(yù)期仍表樂(lè)觀，認(rèn)為11月中旬即可告一階段。接近這樁收購(gòu)的投資銀行人士認(rèn)為，盡職調(diào)查還有很多工作要做，包括儲(chǔ)量的核實(shí)，稅收、勞工的安排等等，交易肯定要延期，“估計(jì)明年年初才能完成”。

　　據(jù)悉，加拿大工會(huì)組織已于11月初要求政府在審議諾蘭達(dá)交易時(shí)增加限制性條款，比如保留全部加拿大本土的加工廠，禁止中國(guó)直接從諾蘭達(dá)進(jìn)口原料等。觀察家指出，如果申請(qǐng)被采納，對(duì)于一心希望直接獲取資源的五礦及其聯(lián)合收購(gòu)方，不啻是一個(gè)打擊，對(duì)交易條件也勢(shì)必構(gòu)成影響。

　　《財(cái)經(jīng)》從內(nèi)部人士處獲悉，11月10日，花旗銀行梁伯韜突然飛赴北京，與五礦和國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行有關(guān)人士會(huì)商收購(gòu)諾蘭達(dá)一事。

　　《財(cái)經(jīng)》繼而獲知，目前談判雙方的討價(jià)還價(jià)已經(jīng)進(jìn)入到了“關(guān)鍵時(shí)刻”。此外，此宗交易談判還有諸多細(xì)節(jié)——包括合同條款等有待推敲，并非幾日就可以“搞掂”。

　　中國(guó)最大的海外收購(gòu)案，正進(jìn)入最緊要的關(guān)頭。-

　　本刊記者李琰、樓夷、吳鵬對(duì)此文亦有貢獻(xiàn)

　　系列報(bào)道：

　　諾蘭達(dá)收購(gòu)風(fēng)波續(xù)：五礦喪失與諾蘭達(dá)獨(dú)家談判權(quán)

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