資產(chǎn)泡沫困局：金融衍生品市場(chǎng)已無(wú)退路

　　本報(bào)記者 李文科

　　股指期貨上市漸行漸近，在某期貨公司市場(chǎng)拓展部的王先生也為此日漸繁忙，不僅自己要忙著出入圖書(shū)館，參加研討會(huì)，為股指期貨的上市而充電，而且作為期貨公司員工的他居然還頻頻成為某些證券公司的座上賓——給證券公司的員工做有關(guān)“股指期貨方面的培訓(xùn)”。

　　真所謂臨陣磨槍不快也光，不過(guò)也從另一個(gè)角度說(shuō)明，金融衍生品在中國(guó)的開(kāi)放正以迅雷不及掩耳的態(tài)勢(shì)推進(jìn)。除了股指期貨，還有相當(dāng)多的金融衍生品正在試點(diǎn)中。

　　盡管效果似乎并不理想，但實(shí)現(xiàn)了從無(wú)到有就是最大的突破。銀監(jiān)會(huì)業(yè)務(wù)創(chuàng)新監(jiān)管協(xié)作部主任李伏安認(rèn)為，在當(dāng)今市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)如此之大的情況下，“逃避金融衍生品比加入金融衍生品行列更具有危險(xiǎn)性。”

　　顯然，剛剛起步的中國(guó)金融衍生品市場(chǎng)已經(jīng)沒(méi)有退路，但在它的前路上，卻橫亙著眾多障礙，包括法律、市場(chǎng)機(jī)制、定價(jià)機(jī)制等。

　　“冷場(chǎng)”不足慮

　　從去年股票市場(chǎng)推出權(quán)證產(chǎn)品，到“資產(chǎn)證券化產(chǎn)品”、“利率互換產(chǎn)品”、“債券衍生品”以及“遠(yuǎn)期外匯合約”等，多種金融衍生品的創(chuàng)新試點(diǎn)正遍地開(kāi)花。

　　排除強(qiáng)大的市場(chǎng)需求，行政力量也是發(fā)展這一市場(chǎng)的重要推動(dòng)力，而國(guó)際金融衍生品市場(chǎng)的蓬勃發(fā)展則形成了巨大的外部壓力。

　　“銀行對(duì)利率、匯率、債券衍生品的需求最為迫切，但是試點(diǎn)推出至今，效果并不明顯，其中的一個(gè)表現(xiàn)就是流動(dòng)性不足，交易清淡。”光大銀行資金部人士告訴《財(cái)經(jīng)時(shí)報(bào)》。

　　比如利率掉期，從2006年2月9日，央行正式啟動(dòng)人民幣利率互換交易試點(diǎn)的當(dāng)天就完成了一筆50億元的交易，可直到3月31日，累計(jì)交易量也僅為95億元。

　　除了流動(dòng)性不足，定價(jià)的疑惑也是金融衍生品試點(diǎn)碰到的一大難題。

　　因?yàn)槭袌?chǎng)缺乏定價(jià)依據(jù)，中國(guó)建行住房抵押貸款支持證券(MBS)上市第一天，居然出現(xiàn)了買(mǎi)入和賣(mài)出報(bào)價(jià)之間高達(dá)8元的價(jià)差。而國(guó)內(nèi)人民幣遠(yuǎn)期市場(chǎng)一直只能作為境外本金交割遠(yuǎn)期(NDF)市場(chǎng)的影子市場(chǎng)，也是一個(gè)有力的例證。

　　但有關(guān)專家指出，創(chuàng)新試點(diǎn)遭遇“冷場(chǎng)”很正常，在這個(gè)階段推出金融衍生品不是為了追求良好的效益，而是培育市場(chǎng)，搭建金融衍生品市場(chǎng)所必須的“軟硬件基礎(chǔ)設(shè)施”。

　　發(fā)展不能等

　　盡管衍生品的創(chuàng)新試點(diǎn)正在并將遭遇更多難題，但銀監(jiān)會(huì)業(yè)務(wù)創(chuàng)新監(jiān)管協(xié)作部主任在今年4月2日的論壇上指出“中國(guó)推出金融衍生品勢(shì)在必行”。

　　事實(shí)上，很多創(chuàng)新產(chǎn)品的推出，就是因?yàn)樾蝿?shì)所迫而進(jìn)行的。比如，資產(chǎn)證券化的出臺(tái)是為了給銀行的“短存長(zhǎng)貸”而引發(fā)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)尋找出路，利率互換產(chǎn)品的推出則是為了解決銀行業(yè)的利率錯(cuò)配問(wèn)題。

　　根據(jù)數(shù)據(jù)，到今年4月為止，在約6萬(wàn)億的債券市場(chǎng)存量中，固定利率債券就占了4萬(wàn)億，其中，作為債券投資主體的商業(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債表上，聚集了其中的66%，這造成很大的利率錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)。

　　金融衍生品市場(chǎng)的最大功能，在于規(guī)避和轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)。而國(guó)內(nèi)起步較晚的金融業(yè)不僅面臨改革的壓力，還面臨2007年要開(kāi)放金融業(yè)的壓力，這迫使中國(guó)盡快建設(shè)一個(gè)完善的金融衍生品市場(chǎng)來(lái)推動(dòng)金融業(yè)的發(fā)展，從而提升自身競(jìng)爭(zhēng)力。

　　這是借鑒國(guó)外成熟市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)后得出的“路線圖”，在中國(guó)不同的是，行政力量或?qū)⑹怯行У丶涌爝@一過(guò)程的強(qiáng)大推動(dòng)力。

　　時(shí)間不可測(cè)

　　但是，實(shí)現(xiàn)中國(guó)金融衍生品市場(chǎng)的完善和成熟沒(méi)有時(shí)間表，上海德錦投資有限公司副總裁洪江源向《財(cái)經(jīng)時(shí)報(bào)》表示，這一過(guò)程將長(zhǎng)得“超乎人們的想象”。

　　這不僅是因?yàn)楸�承“拿�?lái)主義”的創(chuàng)新金融衍生品，在中國(guó)必然產(chǎn)生的水土不服，更因?yàn)橹袊?guó)金融衍生品的配套市場(chǎng)還剛剛起步，中國(guó)對(duì)衍生品市場(chǎng)的監(jiān)管還處于摸索階段。

　　比如，作為金融衍生品定價(jià)依據(jù)的收益率曲線、聯(lián)邦基準(zhǔn)價(jià)格、債券市場(chǎng)的發(fā)展、以及外匯市場(chǎng)的發(fā)展等，都還沒(méi)有步入完善的階段，從而為其他金融產(chǎn)品的衍生品提供依據(jù)。

　　這可能也是銀監(jiān)會(huì)業(yè)務(wù)創(chuàng)新監(jiān)管協(xié)作部副主任張光平發(fā)出“境內(nèi)人民幣遠(yuǎn)期市場(chǎng)成為NDF影子市場(chǎng)，將持續(xù)相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間”的原由。

　　監(jiān)管難題則是另一個(gè)難題，洪江源表示，從某種程度上說(shuō)，金融衍生品市場(chǎng)是沒(méi)有國(guó)界的，傳統(tǒng)的監(jiān)管方式很難有效。

　　目前中國(guó)的監(jiān)管方式還沒(méi)有轉(zhuǎn)向“風(fēng)險(xiǎn)管理型”，因此容易出現(xiàn)“不管就亂，一管就死”的局面，尤其是目前監(jiān)管部門(mén)的分割，更難形成合力，大大降低了監(jiān)管效力。

　　而如何在基礎(chǔ)市場(chǎng)機(jī)制的不完善和金融衍生品市場(chǎng)的建設(shè)之間，實(shí)現(xiàn)均衡發(fā)展，如何在不完善的兩個(gè)市場(chǎng)中控制風(fēng)險(xiǎn)，可能是更為嚴(yán)峻的問(wèn)題。這或許會(huì)讓很多國(guó)內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)，甚至整個(gè)中國(guó)的金融市場(chǎng)為之付出代價(jià)。

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