作者?|?小羽兒

編輯 |?小白

風云君最近網上沖浪的時候，刷到下面這張“精致窮”的圖，仔細看看，這不就是說的我自己嗎？特別是15000塊的真皮鞋底的鞋，貼著15塊自貼的耐磨鞋底，真的是風云君本君了。

（來源：網絡）

而萬能的某寶上賣的最多的自貼鞋底就是國際知名企業美國3M品牌的鞋帖，不過風云君發現其膠粘劑和膠粘帶的生產主要依賴國內廠商貼牌加工，其中永冠新材(603681.SH)（公司）就是其全球供應商，而且3M還是其第一大客戶。

這么說來，風云君也算是永冠新材的客戶了，所以有必要了解一下公司的基本面。

永冠新材最先引起風云君注意的是其募資額。

公司于2019年3月上市，IPO募集資金凈額為3.6億；時隔一年，2020年3月公司拋出5.2億可轉債募集方案，并于當年12月成功發行，且目前已基本全部轉股。

2021年10月，時隔不到一年，公司又一次拋出7.7億可轉債募集方案，目前已獲證監會審核通過。

上市3年募集3次資金，累計將達16.5億，公司累計歸母凈利潤6.2億和累計現金分紅金額1.4億都不及募集資金的零頭。

那么這三次募集的資金都去了哪里呢？是否用于正途了呢？從公開信息來看，公司募集資金都用于了擴產能。

截至2021年年報，四個IPO募投項目均已達產或達預定可使用狀態，三個可轉債募投項目進展也正常。

（來源：公司公告）

二次可轉債募投項目計劃除了產能擴建項目外，還將用于倉儲建設項目和全球營銷渠道建設。

（來源：公司公告）

公司是一家全球領先的綜合性膠粘材料制造商，產品主要為膠帶，包括布基膠帶、美紋紙膠帶、PVC膠帶、OPP膠帶、雙面膠、可降解環保膠帶、汽車線束膠帶、醫用膠帶等。

（來源：公司公告）

隨著公司各個擴產項目的達產，公司各產品的產能也不斷增長。2021年布基膠帶、紙基膠帶和膜基膠帶的產能較2018年分別增長了25%、86%和435%，其中膜基膠帶產能增長最快，部分得益于快遞行業的蓬勃發展。

而且產能大幅增長的同時，公司產能利用率還保持在較高的水平，2021年各產品產能利用率均在90%左右。

經營數據和業績數據相對應的話，那么公司的業績應該是快速增長的才對，事實也是如此。

上市三年以來公司營收和歸母凈利潤均呈不斷增長趨勢，分別從2019年的21.4億和1.5億上升至2021年的38.4億和2.3億，CAGR分別為34%和24%。

2022年一季度，公司分別實現營收10.7億和0.7億，分別同比增長51%和12%。

不過可以看出，公司營收增速明顯大于利潤增速，可見公司利潤率是有所下降的。

公司毛利率從2019年的15.5%一路下滑至2021年的13%，2022年一季度繼續下滑至12.1%。公司毛利率下降原因主要為原材料塑料粒子等的價格上漲，而公司為了鞏固市場份額，提價速度低于單位成本上漲的幅度。

（來源：公司公告）

不過相對于毛利率的下滑，公司凈利率的下降幅度較小，2021年較2019年僅下降了1個百分點。

（注：2019年毛利率為將履約成本重分類至營業成本后的毛利率）

上面我們說了，隨著募投項目的投產，公司產能大幅增長，且維持著較高的產能利用率。那么該有人奇怪了，就是個膠帶，市場規模能有多大，公司的無限擴產模式能行的通嗎？

根據Markets and Markets發布的市場報告顯示，全球范圍膠帶市場規模預計將在2016-21年間按5.5%的年復合增長率增長，預計全球膠帶市場規模將從2016年的473億美元增長到2021年619億美元。

而全球膠帶市場中，亞洲地區市場份額最大，達到54%。

根據中國膠粘劑和膠粘帶工業協會的統計數據顯示，2017-20年，國內膠帶銷量由234億平米增長至299億平米，CAGR達到8.5%；國內膠帶市場規模對應從403億增長至501億，CAGR達到7.5%。

2020年度中國膠粘帶銷售額達到501億元，相較于2019年度同比增長7.6%。整體來看，市場規模和增速都還挺可觀。

市場規模大，作為企業能不能拿到份額還要各憑本事。

目前國內膠帶市場大致可以分為三個層次的競爭格局：

第一個層次：高附加值膠帶產品市場，如汽車、電子電器制造中使用的線束膠帶、醫用膠帶等。但該類產品主要被歐美大型膠帶企業占據，如3M、Tesa、日東電工等，國內部分企業僅個別膠帶產品可與其競爭。

第二個層次：有一定生產能力和技術水平，擁有自主品牌的生產企業，是國際知名企業的代工或貼牌廠商。

第三個層次：低端產品競爭市場，主要為小型生產企業和下游裁切商，產品同質化程度高、技術含量低。

很明顯，永冠新材屬于第二層次的公司，公司各民用膠粘產品產銷量處于行業領先水平，是行業內民用膠粘產品的首選供應商。同時，公司是3M、日東電工等全球品牌商的ODM/OEM加工商。

那么其實擺在公司面前的發展路徑已經很明確了，不能一味的只擴張規模、搶占中低端市場，還要向高端膠粘市場進行突破，并力爭逐步實現國產替代。

事實上，公司也在努力，公司本次可轉債募投擴產項目所生產的產品主要應用于消費電子、汽車等領域。

其中車用膠粘新材料，公司技術積累成熟，預計2022年6月能夠完成送樣，且已與多家車用改色膜、車衣膜批發商簽訂意向性合同；

消費電子膠粘材料、功能性保護膜產品的要求嚴格，認證周期在6-12個月，公司已完成初步送樣，且功能性保護膜產品已獲多家意向訂單。

令風云君感慨的是，我國的制造業企業有相當一部分其實是處于永冠新材這個尷尬的位置，但路是一步步走的，只要有一顆勇于創新的心，國產高端制造早晚都會突出重圍。

這同樣也是風云君對自己打的雞血！

當然，創新不是僅靠嘴上說說，還是要看實打實的研發投入情況。

公司的研發投入從2019年的0.9億增長至2021年的1.38億，不斷增長，研發費用率在4%左右。2021年和2022年一季度，研發費用率有所下降。

總體來說，公司要想有所作為，實現國產替代，還是要進一步地提高研發投入強度。

作為制造業企業，經營規模不斷擴大，就要考驗其營運能力了。

2019-21年，公司的凈營業周期由62天下降為45天，下滑幅度較大，營運能力大幅改善。

其中應收賬款周轉天數貢獻最大，從2019年的52天下降為了2021年的42天，主要是因為公司客戶大多為國際知名企業、信用良好，以及實行款到發貨信用政策的膜基膠帶銷售占比提升，帶動了應收賬款周轉率的提升。

收款情況較好，從公司的收現比一直維持在1左右也可以得出。

不過，2021年公司的經營性現金流量凈額出現了驟減，僅0.12億，較2020年少了2.03億。公司稱主要是產業鏈延伸、銷售規模、在手訂單增長帶來的鋪底流動資金增加所致。

其中大規模產能擴建帶來的固定資產折舊是凈利潤和經營性現金流量凈額之間差距的一個重要來源。

隨著不斷擴產，公司的固定資產和在建工程金額分別從2019年的4.7億和0.54億增長至2022年一季度的11.1億和8.15億，漲幅較大。

產能擴建帶來的資本開支自然也就巨大，2019年上市以來公司資本開支累計達21.19億，同期自由現金流累計為-16.52億。

為了填補這個窟窿，每年一次的募資也還不夠，還需要不斷地有息借款。截至2022年一季度，公司有息借款金額達19.92億，這對公司每年2億左右的利潤來說，確實屬于一筆巨款了。

可見，隨著產能和經營規模的不斷擴大，公司的資金方面還是有較大壓力的。

解禁風險提示

截至2022年一季度，公司實控人呂新民、郭雪燕夫妻二人通過直接或間接的方式共計持有公司51%的股份，以2022年6月10號的市值計算，身價23.88億。

（來源：公司公告）

公司上市于2019年3月26日，實控人持有的股票已全部于2022年3月28日解禁。

至于為什么要做這個風險提示呢？

因為實控人曾參與配售上一次可轉債62.98%的比例，并于隨后一路減持至12.98%，而沒有選擇全部轉股，風云君認為這某種程度上也算是減持公司股票。

（來源：市值風云APP）

永冠新材由于募投項目產能釋放，上市以來業績大幅增長，不過公司仍身陷中低端制造業困局，需要加大研發、破繭重生，向高端制造邁進。

在擴大業務規模的同時，公司也面臨著資金短缺的情況，不過好在有資本市場不斷為其輸血，得到了資本市場的實惠。

風云君希望公司實控人能夠對得起市場的輸血，未來以更好的業績而不是減持來回報股東。

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