回溯

　　一個人的背影

　　無論匯源與何種類型的資本合作，管理上引進何種人才，匯源從很大程度上始終是朱新禮一個人的匯源

　　獨力博弈資本

　　56歲的朱新禮代表匯源獨自完成了這筆中國市場上規模最大的外資對本土企業的并購交易，就連匯源的香港法律顧問美富律師事務所也是在簽約之后才被告知此事。朱甚至沒有為匯源方面聘用獨立投行。瑞銀集團投資銀行部中國區主席蔡洪平以財務顧問身份給朱新禮提了些建議，但據知情人士說，“參與有限”。

　　該知情人士說，交易各方在深圳談判期間，蔡洪平有次給他電話，不無抱怨加無奈地說，我就看見朱總在房間里一個人轉來轉去，也沒人商量……

　　從交易公布開始，市場上有傳言稱，朱新禮因疏忽曾與達能、華平簽下“捆綁協議”，受到后兩者的出售意愿裹挾，他不得不讓出其所持有的近42%匯源控股權。但事實上，朱新禮否認這樣一份具有脅迫色彩的協議的存在。“就憑我的性格，誰能綁架我？我是那種人嗎？”他對《中國企業家》說。

　　雖然早年是因為“債務原因”(匯源某離職高管語)從山東遷至北京，但在創建并做大了北京匯源這個香餑餑之后，這位果汁國王在很長時間里再也沒有缺過資本的青睞。朱新禮對本刊記者說：“不算可樂，這幾年，四次股權變動，都沒對匯源有傷害。不管德隆多么強大，統一怎么聰明，達能怎么狡猾，每次變動匯源都達到一個新的平臺。”

　　確實，在跟入股匯源的財務或戰略投資者“過招”的過程中，朱新禮始終保持著強勢主導的地位。2003年，在斥資8億元高調買下與德隆的“分手權”后，資金鏈因此而緊張的匯源開始尋找下一個戰略合作者(參見《中國企業家》2005年第8期封面文章《朱新禮的資本戰爭》)。2005年，匯源引進了臺灣統一集團時，朱新禮展現了強烈的自信。當時統一自己的市盈率才12倍，朱新禮就以匯源未來三年2.5億元純利的預期，要求對方以20倍市盈率入股。商談之后，雙方同意統一以2.12億美元的價格，受讓匯源35%的股權。但統一向匯源投了1.2億美元以后，后續資金的進入因種種原因難以到位。

　　匯源當時已經啟動上市進程。在朱新禮的授意下，當時主管匯源資本運作的路長青開始另覓投資者。2006年4月，匯源與荷蘭銀行、香港惠理基金達成協議，獲得2000萬美元的資金。5月，又進一步與華平基本確定了入資事宜。由于統一的入股價作為參照，華平當時主管此項目的冷雪松同意了以IPO價格入股的高條件。但冷雪松隨即發現了統一的入股懸而未決。出于對統一問題阻礙匯源上市的擔心，華平遲遲不愿意簽約。

　　朱新禮遂果斷決定與統一分手，另覓產業投資者，以保證上市的正常進度。6月初，匯源方面背著統一找傾慕匯源已久的達能談判。為了趕進程，達能借用了華平此前的盡職調查結果，當即在6月30日就簽署了戰略投資協議，向匯源投資1.37億美元。華平則在此前兩天，確定了對匯源8500萬美元的可轉債投資。

　　7月4日，借助達能剛剛打到賬上的資金，匯源與已經無心戀戰的統一和平解約。2007年2月，達能獲得匯源22.2%的股權，華平持有的可轉債折合成持股比則將近6.6%。匯源順利上市募得26億港元。

　　據當時參與這一系列進程的知情人士說，體現朱新禮強勢主導的一個細節是，從德隆到統一、荷蘭銀行與惠理基金、華平與達能，再到重組上市，這一系列資本運作匯源幾乎都沒有借助外部的力量。就連上市時的全球聯席承銷商UBS與國泰君安，也都是在匯源已經自己完成重組后，才參與進去的。

　　資本細節中的“魔鬼”

　　不過，為何朱新禮不正面承認這起收購是由他主導、而只說是“陰差陽錯”？

　　多位參與此次收購、或接近朱新禮的各方人士向本刊記者說，具體到這次，首先正式提出分手的，確實是達能和華平。

　　包括匯源副總裁毛天賜在內，達能在入股之初就派駐了三位高管進駐匯源，借此保持對匯源運營的靈敏感知。而繼華平方面負責匯源投資的冷雪松離開、孫強接任匯源董事之后，華平方面始終對這筆投資不甚滿意。

　　匯源業績在上市之后開始下滑。2008年上半年，銷售額下降5個百分點，毛利潤同比降幅高達22.2%，憑借IPO認購資金的利息收入與可轉債換股權公平值的變動才實現了7%的凈利潤增長。

　　今年三四月份，達能開始委托法國高盛在亞洲市場上放出風聲，隨后在私下里向包括可口可樂、百事可樂在內的6家潛在股權購買方發出了不記名的出售標書。起初，達能與華平僅僅是想要出售己方手中的股份與可轉債，但據相關人士分析，這是一筆尷尬的出售：達能與華平對匯源的加總持股攤薄后接近30%，鮮有財務投資者愿意全部吃下；而對匯源有興趣的產業投資者，也因無法撼動朱新禮的控股地位、無法整合產業而卻步。達能與華平的入股價格都參照其IPO的價格6港元，此后的匯源股價已經一路下行，如果在公開市場上大量拋售，不但會將股價打擊得萬劫不復，更讓自己得不償失。

　　相權之下，拉上控股股東，將匯源以高價全盤出讓給實力雄厚的產業資本，是最為理想的結果。但無論是達能與華平都沒有十足的把握說服朱新禮。

　　外界無法確證朱新禮何時對這筆交易開始動心，但對匯源是舍是留，朱的內心并非一直那么堅定。朱的競爭對手、順鑫牽手果蔬汁總經理侯亞利對記者評論說，出售匯源的想法在朱的潛意識里很早就有，只是沒有遇到合適的價格。而一位前匯源高管則對本刊記者說，在匯源上市之前，朱在內部就一度流露過放棄上市、將匯源作價50億元出讓的意思。他還說，今年上半年，達能和華平對匯源上半年業績表達不滿時，朱也曾向對方說過“干脆賣了不管了”的負氣話。

　　華平在上市前埋伏的一招好棋，也在朱新禮的天平上增添了“賣”的籌碼。在上市之前，華平作為匯源的巨額可轉債持有人，曾經獲得朱新禮的一項書面承諾：債券持有人將可轉債及兌換成的股份套現時，如果內部投資收益低于10%，朱新禮作為控股股東(而非上市公司本身)將對債券持有人做出補償，支付一筆現金來讓華平的債券回報率達到10%。華平初入股時持有匯源將近8600萬美元的可換股債券，被允許以匯源IPO價格6港元的85%兌換成普通股。截至2007年年底，華平兌換了2132萬股。如果華平在公開市場上以4港元左右的股價賣掉這筆已兌換股權，朱新禮就需要向華平補償近3000萬港元現金。拿出偌大一筆現金對朱個人來說并不容易，何況這還僅僅是華平所持有全部可轉債的16%。

　　另一方面，朱新禮看得見匯源經營的下滑。來自AC尼爾森的統計數據顯示，2008年上半年，中國市場共售出13億公升果蔬汁，同比上漲14.1%，而匯源的核心果汁產品的銷售額卻同比減少了7.3%，銷售成本上升了4.8%。

　　“如果一個企業能夠保持一個很好的發展，誰會去賣？作為投資者來講，我干嘛要走？”接近交易的人評述說。“其實達能也好、華平也好，朱老板也好，大家都是追求企業的利潤，有利潤可圖的話，誰都不會說放著肥肉不吃，讓別人吃。達能、華平要走，肯定是和匯源合作這么長時間，對于匯源未來的發展有了自己的一個判斷。”

　　至于外界現在盛傳的“捆綁出售協議”，據了解達能與華平入股匯源詳情的人士說，入股時沒有簽這樣的協議。另一些資本界人士分析，類似協議可能是今年上半年朱新禮和達能、華平達成出售基本意向后簽的，以防大股東因不滿意價格而使出售受阻。

　　可口可樂開出了每股12.2港元的價格，3倍于匯源當下的股價。8月31日，朱新禮在同意將匯源果汁出售給可口可樂的協議書上簽下了自己的名字。

　　“朱新禮也做累了，對于一個創業者來說，以這個價錢賣掉也不失為一種好結果。”營銷專家李志起說，從匯源的現狀看，其實100億港元以內的價格就已經比較合適。

　　外部投資者急于撤出或許是出售匯源的一大推力，但對這位白手起家、打拼16年、在市場上一舉拿下40%的高純度果汁市場，讓企業市值從德隆時代的10多億元激增至如今將近200億港元的果汁國王來說，能“脅迫”他的，也許只有匯源自身。

　　一個人的匯源

　　無論匯源與何種類型的資本合作，管理上引進何種人才，匯源從很大程度上始終是朱新禮一個人的匯源。

　　匯源一位離職高管對本刊記者說，匯源長期以來依賴朱新禮個人決策，許多本來需要合作決策的事情只要朱拿定了主意，就算別人不理解也必須執行。很長時間以來，朱新禮之胞弟朱新德在匯源里主管財務、銷售與生產。但在上市之前重組時，朱新禮把較受內部肯定的朱新德放出了上市公司，知情人透露，朱新德對此安排很不滿意，甚至曾經產生過到競爭對手農夫集團當副總裁的念頭。

　　取代朱新德的是朱新禮從可口可樂挖來的負責合肥與哈爾濱市場的陳志強。陳在匯源擔任副總裁，主管銷售與營銷，在2006年10月剛進入匯源時同樣滿腔熱血。彰顯其熱忱的表現之一是，陳的妻子也隨之進入匯源工作，擔任工會副主席。作為激勵，朱新禮給了陳志強一筆許多老員工望塵莫及的期權。但陳很快發現，匯源的朱氏家族勢力很大程度上阻礙了他的發揮，而朱新禮對此的態度曖昧不明。朱新禮的女兒朱圣琴近10年來一直在負責匯源廣告業務，匯源內部及北京的廣告圈多有腹誹，指責朱圣琴公開向與匯源合作的廣告公司索取大額回扣。三個月后，陳志強就離開了匯源，而朱新德再未回來。

　　此后，朱開始親自抓匯源的銷售與營銷。“朱新德管銷售不功不過，但是比朱新禮強。”知情人評價說。

　　類似的事情不僅僅出現在朱新德、陳志強身上。朱曾經的資本運作助手路長青，在與德隆分家、與統一的合與分、以及后來的引進達能與華平、重組上市當中都曾經擔任匯源資本運作主力。IPO時，路長青是匯源老高管團隊里惟一獲贈期權的管理者。但據前匯源某高管說，匯源上市后第三天，朱新禮就在內部管理層會議上批評路“不要功高震主”。路已于2007年底離開匯源。

　　由達能派駐到匯源的負責戰略規劃的副總裁毛天賜(Mouw Matthew Gene)則對達能方面自嘲“我是匯源的首席模特”，除了一些需要露面的場合，他平時在匯源并無太多用武之地。在匯源公布并購消息之后，9月9日，毛天賜仍以戰略發展副總裁身份出席匯源在香港舉辦的中期業績發布會，但三天后隨即以達能新投資的減肥公司CEO身份出現在上海。

　　還有一些小事現在也成為部分匯源人覺得朱新禮“分享”精神不夠的口實。據說，2001年，一個四川工廠業績特別好，朱新禮一改以往小額獎勵的習慣，一次性給其11萬元的年終獎勵。但僅僅幾個月之后，朱又以質量問題為由，向其罰了13萬元。而類似的質量問題，匯源以往的處罰慣例也只是數千元。匯源的家鄉沂源走出來的4家上市公司中，只有匯源的老員工沒有因為分享到期權、股權而涌現一批富人。

　　IPO后，募得65億元人民幣的匯源動過通過收購同類企業來支撐擴張的心思。據說，匯源曾經向農夫山泉、海南椰樹、王老吉等國內一些飲料同行處派去了尋求收購合作的團隊，拋過“橄欖枝”。但業內人士分析說，以農夫山泉為例，其品牌影響力、渠道能力、市場推廣能力、銷售額跟匯源都差不多，對匯源難有“歸依”之心，而且匯源成功上市、全亞洲最高的消費品上市公司市盈率，吊足了同行們的胃口，這些企業都鉚足勁想自己IPO。“就算人家愿意被并購，匯源能輸出足夠好的管理團隊嗎？”一位匯源離職高管表示懷疑。

　　順鑫牽手果蔬汁總經理侯亞利認為，匯源現在的問題應該主要出現在營銷上，“市場啟動得不是很好。”

　　從半年報里可以看出，匯源一邊減少銷售及營銷員工的薪金與福利，將銷售代表人數砍掉1/3，一邊在臨近其生產設施的城市，出手收購了10家分銷商銷售網絡，并將600多名前銷售代表歸為自己的新分銷商。這意味著匯源在進行大規模的銷售結構調整。

　　與此同時，匯源加大了產能建設。2008年上半年，匯源相繼有7座新廠房投產，將上市公司的年總產能提升30%至256萬噸，下半年還將再添3座廠房。而同期，匯源的存貨量高達9.9億元，同比增加了34%，存貨周轉天數也從原來的144天增加到223天，占用了大量資金。匯源在半年報中承認，“運營產能與2007年同期相比有所增加，但未能充分使用產量”，導致折舊費用與銷售成本上漲。

　　侯亞利說，“不像王老吉、紅牛，銷售額不大但利潤高，匯源做得確實比較辛苦，鋪的面大，管理起來累，利潤也比較低。”

　　“我覺得朱新禮已經感覺到無能為力了。他想過很多辦法，這一年多在銷售上他想了很多辦法，承包、劃分區域、調整人員，他能想的都實現了，但是越做越差。”前述離職高管說，年報里的匯源，也許會更難看。

　　朱新禮認為他轉身看到了“藍海”。那就是中國每年產出的2億噸水果。“誰來加工？現在完全靠現市，賣不掉就爛。這是一大片藍海，為什么沒人投資？”

　　賣掉匯源果汁后，朱新禮為自己保留了原來匯源產業鏈中處于上游的若干果園資產，他想要去做水果加工。“我就想著把這個事辦成，為果農。”

　　16年之后，這位山東蘋果之鄉的農民的兒子，終于決定對匯源放手，走回來時路。

此篇為精編網絡版，欲知更多內容，請參見中國企業家網站。