(記者李巧寧于穎整理) 2月11日，一場懇談會在京西一棟寫字樓里展開了。會議主持肖灼基教授說：“在我的記憶里，我們5個人同時出場可能這是第一次。”肖灼基的開場白很是吸引人：“最近一段時期，理論界的爭論已經影響到股市，春節開盤后一周尤其是前4天的情況來看，理論上的不同觀點，已經引起了市場極大的震動，在短短的4天里市場跌去7%-8 %，這種情況比較罕見。除了董老在電視臺亮相、韓志國寫了大量文章以外，我們幾個還沒說話。沒有說話并不是無話可說，而是我們要了解一下，思考一下，可能會把問題說清楚。有些問題如果不進行討論，會影響股市的發展，因為當前股市的發展面臨著是進還是退的問題�！�

　　其實，正如肖灼基所說：“許多爭論由來已久，而事態的發展，也許如董老所言：這場辯論不可能在短時間內結束�！�

　　本報記者全程聆聽了懇談會，并根據錄音整理了5位經濟學家的發言。

　　韓志國：

　　問題是我們怎么看資本市場的缺點。我們是把股票市場當做一個只有10歲的孩子，而且還是一個得了病的孩子。在孩子得了病的時候，是把他掐死、扔掉？還是診斷病因后對癥下藥，使他健康地成長？在吳敬璉教授發表的的言論中，有一句是最要害的：全民炒股賺的錢不是在生產發展中創造財富得來的，而是將別人口袋的錢轉到他的口袋里，如果是這樣，要想讓一個民族發展起來，就像是拔著自己的頭發想要離開地球一樣。

　　吳教授的這句話，實際上是要不要股票市場的問題。

　　股市最重要的功能是形成風險社會化的機制。風險社會化大大促進了資本社會化的發展，而資本社會化又大大促進了生產社會化、經營社會化的發展。

　　吳教授認為，15倍的市盈率是最正常的。

　　美國市場在15倍的市盈率時，股指是1890點，如果美國的投資者接受了這個標準，他就會失去一個人500%的盈利機會；如果中國的投資者接受了這樣一個標準，就會失去一個500%-600%的盈利機會。用靜止的觀點來看待市場，我認為是不對的。

　　吳講中國股市從一開始就是不規范的，這是對的，但為什么不規范？中國股市是在新舊體制夾逢中成長起來的，正因為它不規范才取得了生存權。如果中國股市場當時就規范，市場不可能發展。股市的規范與發展是一個永恒的主題，沒有一個國家的股市一開始就是規范的，股市發展的歷史就是投資者鉆空子、政府和立法單位堵空子這樣一個雙方搏弈的過程。有了這樣的搏弈，才有了今天的發展。

　　整個市場發展的過程就是管理者與投資者共同學習的過程，這種學習過程本身就帶來不規范，又有什么可以大驚小怪的？10年股市，政府當了10年的家，市場中的許多問題與中國股市的政策市有著不可分割的聯系，因此規范市場的前提是要規范政府行為，如果政府行為不規范，投資者、企業行為、市場行為都不能規范。

　　另外，股市到底是不是有利于極少數人？我覺得吳老有一個重要的缺陷，他把期貨市場、賭市上的零和原則拿到股票市場上來。股市不是零和原則，股市是共榮共衰，在牛市時都有可能賺錢，在熊市時不會有任何人賺錢，這就是股市的財富效應。

　　如果說股市只利于少數人，那么我們每年有30%的投資者增長率是怎么來的？難道這些投資者都是傻瓜？是一群風格高尚的奉獻者？如果沒有千千萬萬投資者的參與，我們怎么會有資本的社會化？吳說，現在有些人用奇奇怪怪的理論來對股市作出分析。股市分析是不是奇奇怪怪的理論？現在分析家所做的分析是對股票市場、對虛擬經濟的運行規律的獨特探索，而不是什么奇奇怪怪的理論。它是市場的投資學、風險學、心理學、文化學。

　　巴菲特是股神，他總結的投資三原則，一是股票的賬面價值、內在價值和市場價值之間著重于內在價值，二是按股票的內在價值進行投資，三是以所有者的身份進行投資。

　　巴菲特還有一個盈利三原則：第一原則是認真尋找很有價值但被市場忽視的股票；第二個原則買下它；第三個原則是買入在那里等著它升值。這是虛擬經濟探索中得出的獨到的規律，對全世界人民具有警示作用和啟示作用。如果按照實體經濟原則來解釋巴菲特的原則是荒謬的，但我們現在誰能否認巴菲特的原則是錯的呢？我認為，現在吳教授說現在像拔著自己的頭發想要離開地球的這句話，是根本否定了股票市場最基本的資源配置和優化功能。這涉及到的不只是對股票市場的批評，而是要不要股票市場的問題。

　　董輔礽：

　　中國證券市場的問題確實很多，也確實有許多不規范的問題，我一兩年前在一本雜志上就開了一個專欄，對莊家操縱股市、保護中小投資者利益也呼吁過。對于這些問題大家都是看得到的，即使對這些問題發表一些偏激的看法，也是可以的，但是有一個基本的出發點，不管我們怎樣看股市中的問題，一定要愛護我們的股市，要進一步促進我們這個市場規范化發展。

　　因為我們股市的產生非常不容易，是我國改革的重大成果，又對我國改革起了非常大的促進作用。它是經過母親的陣痛后產下的嬰兒，不可能一生下來就很規范、完美，甚至帶有計劃經濟的“胎記”。我們不是要原諒這些問題，而是我們怎樣從愛護這個股市出發，怎么能夠促進股市健康發展。這不應帶有任何情緒，即使是偏激的，也是可以理解的，但基本出發點不能變。如果沒有這個基本出發點，我們沒有辦法討論。

　　我首先要說的一個問題是，中國的股市是在特定的條件下由計劃經濟向市場經濟轉化過程中產生的。不能象對待一般的市場經濟國家股市那樣看待。

　　可以說，如果沒有證券市場，我們有很多改革沒有辦法進行下去。

　　證券市場是學習市場經濟的一個偉大的學校。老百姓炒股，懂了證券市場、股票、債券，也懂了什么是市盈率、什么是資產、什么是負債，也學到了什么是風險意識、投資意識。幾千萬參與證券市場活動的人從中學到了知識，這是任何學校都做不到的。

　　上述作用是不能低估的。但有人把證券市場比作賭場，甚至說連賭場都不如，因為賭場還有規則，不能隨便看人家的牌。說中國的證券市場連規則都沒有了的說法當然是不對的。中國證券市場在開始很不規范，它不可能一開始就規范，但是經過這么多年的努力，我國證券市場有了很大的進步，《證券法》也有了，各種法規條例也有了，各種規范慢慢都有了。即使在一個規范化的市場里，也有人犯規。如果沒有人犯規要規范干什么？如果沒有人犯法要法律干什么？市場經濟中多數守法，但有少數人不守法，才要求有法。盡管法律有缺陷、不完善，但我們有了，而且對證券市場的規范發展起了很好的作用。如果說證券市場是一個賭場是說不過去的。

　　有人說你在證券市場上賺的錢不就是把別人口袋里的錢拿到你自己口袋里了嗎？我認為這個看法也不對，證券市場不是你從我的口袋里拿錢，我從你的口袋里拿錢。證券市場與賭場不同，不是零和博奕(零和游戲)。賭場如果不考慮抽頭，你贏的錢就是我輸的錢，你輸的錢就是我贏的錢。

　　另外從長遠發展來看，證券市場的股票指數是往上走的，只要做長線投資，多數人是可以賺錢的。當然，股價有漲有跌，那么在牛市中多數人可以賺錢，熊市中多數人虧本。為什么股市能賺錢呢？因為股市有融資功能，企業融資后，就去投資，賺更多的錢；股市也有優化資源的功能，通過股市使資源向好的方面流動，這樣實現了資源配置的優化，這種優化也是對整個國民經濟的一種促進。說股票市場不創造財富是不對的。就這兩個功能來講，別的市場是替代不了的。股票市場創造財富不是在買賣股票中創造，而是通過上市公司＼通過資源優化配置來創造財富，體現在公司的回報上。說股票市場不創造價值是不對的，如果這樣說又回到計劃經濟時的道理了。計劃經濟時說物質生產部門創造財富，非物質生產部門不創造財富，而對這一問題我們已經解決了，連統計部門都解決了。期貨市場才是零和游戲，就是期貨市場也不是賭場。

　　把股票市場比喻成投機者的天堂，天堂有什么不好呢？如果很多人投機賺了錢是好事情。當然投機不是沒有問題，在中國投機更盛，原因要歷史地看待。中國證券市場投機為什么這么盛，第一個原因是到現在為止投資者結構中還是以散戶為主，機構投資者比較少。因為我國一開始辦證券市場，買賣股票的人主要是個人，這有一個認識問題，機構投資者是慢慢發展起來的。在股市投資者中，以中小散戶為主，而這些投資者第一沒有多少資金，第二信息了解不充分，第三在市場上炒作不熟練，第四承擔風險能力不強，因此他們一看到股票漲就買，一看到股票跌就退，心里承受能力弱，易被莊家操縱。

　　投機分兩種：合法合規的和違法違規的。前者沒有問題，越多越好，后者當然要打擊和取締。但是對違法違規的投機也要歷史地看，因為一開始規范本身就不是很好，就有空可鉆。梁定邦說過，中國的《證券法》操作性差。有法是很好，但操作性差易被莊家鉆空子，有些還很難抓，他們可以說我沒違規。但從規范的市場來看，他們這樣做不對，但規范本身就有空子，所以要正確看待。對莊家操縱股市、損害中小投資者利益，我們每個人都不贊成，深惡痛絕，要取締，甚至要嚴厲制裁。但不能看到投機就反對證券市場，如果這樣反對，中國的證券市場怎么發展？功能怎么發揮？關于全民炒股，不知大家怎么看，我認為是好事。中國證券市場要發展，誰來投資？在機構投資者不多的情況下，就需要許多老百姓參與股市投資。我覺得現在還全民得不夠，不算重復開戶的才5800多萬，而且真正的投資者還僅局限于大城市，中小城市很少，農民就更不炒股了。將來如果中小城市的人都有錢了，而且炒股容易了，更多地參與到證券市場，我們的證券市場肯定會有大的發展。當然，我反對上班族炒股，影響工作，但這不是證券市場管得了的問題，應該是工作單位嚴格管理。

　　我把中國股市當作一個初生的嬰兒，會有很多毛病，最重要的要愛護他，不能一下子打死。即使有病了也不能用猛藥，用猛藥股市一下子就下來了，下來了對誰有利？對莊家有利，莊家早就跑了，真正套牢的是廣大的中小投資者，這是中國證券市場最脆弱的群體，最需要保護。因此，對股市中的問題，即使問題很嚴重，我們也要采取適當的辦法來解決，絕對不能圖一時的痛快，否則后果不堪設想。

　　我很同意新華社的那篇文章：風物長宜放眼量。

　　中國股市場應該在規范中發展，在發展中規范。

　　厲以寧：

　　談三個問題。

　　第一個問題，股市大討論的意義(略)。

　　第二個問題：對基金的看法。

　　我是全國人大財經委員會《投資基金法》起草小組的組長�！锻顿Y基金法》經過了反復討論的初稿后準備提審的復審稿基本形成了。我們充分注意到“基金黑幕”這篇文章以及社會上的有關討論。在《投資基金法》的討論會上我講過，首先必須肯定這幾年投資基金業取得了很大的發展，主流是好的，不像某些人所說的一團漆黑�？梢韵胂螅瑥臒o到有，證券市場是初生的嬰兒，投資基金業也是初生的嬰兒，出現問題是正常的。但是必須看到幾年來基金發展成績很大，它所出現的問題也就是體制上的問題，造成了很多不得已而發生的問題。當然，有些人員的素質需要提高。我們在起草時充分吸收了各界的意見，其中包括投資基金所遇到的一些困難及所出現的問題。怎么辦呢？惟有在《投資基金法》中提高透明度、加強監管、提高工作人員素質等幾個方面的努力才能克服。否認這幾年投資基金業的成就，不符合事實，對基金業的發展也沒有好處。

　　這里有一個問題要搞清楚，對中國缺少機構投資，機構投資存在能使股市趨于穩定這一問題怎么看？絕不是某些人所想的，當股市下跌時基金去托市，當股市上升時基金去拋售，這完全違背了基金業本身的發展規律。當基金預測到股市還要下跌，你讓它去收購他能收嗎？它還得拋呢。當它預計股市還要上升時，它可能還要買呢。它對誰負責，它要對投資者的利益負責。那么為什么基金能夠穩定股市呢？因為基金不是少數，有很多。有的基金做長線，有的做短線；有的這么看，有的那么看；有的做這個行業，有的做那個行業，總之它們都是理性的投資。都是理性投資者的話，最后的結果可以使股市走向理性，從這個意義上說它可以穩定股市。對基金的看法要端正，不能像有些人的看法，我讓你拋你為什么不拋？這不符合基金本身的發展規律，這種情況下的基金最后也搞不好，因為人家不買了。

　　當然整個說來對基金出現的問題不能小看，這主要是體制上有缺陷，市場發育不足。《投資基金法》就是要保證投資基金業在法制的軌道上運行。

　　第三個問題：對證券市場違規甚至是違法的現象應該怎么看？我認為，如果出現這些問題，是有法可依的。依法調查、取證，最后處理。但應該看到，這些問題不影響中國證券市場這幾年的基本成績。因為出了幾個莊家就說中國股市一團漆黑了，不符合事實。

　　中國股市之所以有今天的發展，是三部分人做了很大的工作。一部分是理論界的人。理論界在發起所有制改革、股份制、證券市場探索方面，一直在做努力、探索，他們的貢獻不能抹殺；第二部分是最早敢于投入股份制的企業界人士。他們也要冒一定的風險，盡管他們還不懂真正的股份制，但愿意對此做出努力，一批批的企業上市，這些企業界的人士對股市做出了貢獻。他們的成就吸引了更多的企業走上這條路，他們的實戰別人會引以為鑒。第三部分是這幾年為股票上市開綠燈、擬定政策的各級政府官員，沒有這部分人當初誰敢拍這個板？這三部分人共同努力，才使中國股市十年來有了這樣的局面。所以說，否定了股市不是否定少數幾個理論界的人，是把三部分人所做的事情都抹殺了。

　　我們對中國的股市應該寄予很大的希望。還是說，發展中規范，規范中發展。這兩者是相輔相承的。我們假定，在《證券法》中沒有談的問題，比如說，推出股票指數期貨，這在證券法里沒有，但可能對廣大中小投資者很方便，他們不用去挑哪一只股了，就買指數期貨了，這樣的話就會有更多的資金入市，也有利于股市的穩定。比如說，允許證券公司融資渠道合法化或說得更明確一些，這樣證券公司將來作為保薦人，積極性會更大，也會更兢兢業業去做。再比如說，國有股如何減持，這個問題在下一個階段中規范股市也是需要做的。

　　應該講，中國的股市有一個美好前景。至于股市的正常波動絲毫不例外。有人說《證券法》出來股市就應規范，沒那回事。美國1933年就出來了證券法，但美國1933年股市波動多長時間呢。但我們可以說，如果沒有法的話，波動可能會更厲害，損失可能更慘。所以說，波動是不可避免的，受宏觀經濟形勢的影響，受上市公司質量的影響等。

　　吳曉求[微博]：

　　由“基金黑幕”引起的對資本市場的評價，引發了對市場的批評與貶低。對市場的批評是對的，但問題的關鍵是批評本著什么樣的角度、什么樣的目的。這時展開討論非常有必要，也很及時，因為它涉及到下個階段如何去完善資本市場化的任務，也涉及到中國資本界的開放及制定的一些政策。

　　目前情況來看，存在一種“基本否定中國資本市場在十年來所取得的重要作用”的傾向比較明顯。如果這是一種個人的理論、個人的觀點，我認為不足為奇，關系不是很大，但這種聲音成為我們政策制定的一種重要的理論依據的話，將是災難性的�？磥磉@種苗頭已經顯現出來了。所以幾位有威望的經濟學家認為，應該出來正確地評價十年證券市場發展的功績以及指明未來應該走什么樣的道路可能是非常重要的。

　　之所以說有些政策走勢出現了某些不太正確的方向，比如說剛推出1年的股票質押，雖然說沒有文件說不讓搞，但在實踐中正在受到很大的約束。本來股票質押辦法是一種對市場具有重大貢獻的規則和政策，因為它打通了銀行體系和資本市場的資金流的聯系。在不能完全改變金融機構混業經營的格局時，這是一種重要的嘗試。無論是對銀行體系改變其資產結構、提高資產質量，還是促進中國資本市場的發展，這都是一個重要的舉措。如果說十年來走過的路是錯的，我們這個市場烏煙瘴氣，是瘋狂的賭博，不為社會創造任何財富，當然銀行就不必介入這種賭博，這對未來中國資本市場的發展將會起到非常大的負面作用。

　　因此，從這個意義上講，不能把這種聲音單純地看作是個人的看法，如果看成是未來政策制定的依據的話，我們必須要闡明另一種正確的看法。

　　總體而言，我不太同意吳敬連教授對中國資本市場的評價。

　　有三句話大家都很熟悉，比如說股市是一個賭場，全民炒股，市場不創造財富。在我看來，說股市是賭場，這是一個非常感情化的宣泄。這種概括不是專業化的理性精神，這是一種比較平民化的、感情的宣泄，能博得一般被套的中小投資人的認同。作為現象化的東西是存在的，從專業角度看，不能得出這個結論，應該不能被這種表現化的概括所迷惑，否則經濟學家與普通人就沒差別了。作為經濟學家，應該透過這些表面的現象，把握未來的規律、方向、現象背后的深層次原因是什么。不能用表象化的東西來否定一些事實，更不能用表象化的東西作為一種理論的概括，這是非常糟糕的。這涉及到我們建立一個什么樣的市場經濟體制的問題。依我的理解，我們所建立的不是一個沒有發達的金融體系、沒有發達的資本市場，只是小商品批發市場很多的市場經濟。我們追求的可能是一個有著強大金融體系的市場經濟體系。

　　21世紀全球經濟競爭兩種要素非常重要，除了科學技術的競爭，還有金融能力的競爭，這涉及到一個國家、一個經濟體調配、組合資源的能力。沒有資本市場的發展，想從傳統金融邁向現代金融是不可能的。因此，不能因為一些表象化的東西否定具有國家戰略意義的步驟，不能倒退。這涉及到專家精神和平民意識的問題。當然，為老百姓說話是正確的，我不排斥為中小投資者說話，但要把握一個界限。

　　我們追求理性思考還是一種情感的宣泄，是專業研究人員特別要注意的。比如全民皆股，就是個比較情感化的東西，全民皆股容易引起決策層的反感，因為如果證券市場不創造財富，全民都在里面干什么呀。決策層顯然要出臺措施限制它。這是具有煽動性、干擾性的用詞。

　　如果從一個理性的思考來看的話，全民皆股民，從事股票投資的人越來越多是一個非常好的事情，這意味著我們整個社會的資產結構發生了變化。我們處于慢慢告別傳統商業銀行的時代，就是要號召大家把個人儲蓄存款部分地投資于證券，這就意味著在整個金融資產結構中證券化的比重在提升，金融資產在全社會資產的比重在提升，這難道不是一個進步，是退步嗎？至于股票市場不創造財富，我是不贊同的，這類似于“重農主義者”，他們始終認為，只有農業是創造價值的，排斥現代工業，更排斥商業。

　　肖灼基：

　　通過這次討論，我認為有十個問題可以達成共識。

　　一，關于當前這場辯論的重要意義。

　　中國股市的建立與發展過程都是伴隨著思想理論界的爭論過程，我們幾個人都是全程參加的。80年代中期厲以寧提出股份制，受到很大壓力。但爭論并未結束，1995年在上海舉行了資本市場大智慧的討論會，當時爭論就很激烈，其中一個是吳老師一個是我，涉及到對市盈率、換手率、泡沫問題，這次爭論恐怕是前幾次爭論的繼續。

　　二，賭市不是賭場，不是零和游戲，是創造財富的重要途徑，發展股市是經濟發展的需要。

　　如果一般老百姓那樣說說還可理解，但嚴肅的經濟學家那樣說不夠嚴肅，有損形象，令人遺憾。如果把股市當成賭市，難道賭市能創造財富嗎？能給股民帶來回報嗎？如果股市就是賭市，那5800萬股民就是賭徒，政府就是賭場老板，1200多家上市公司發行的股票就是籌碼，這怎么也說不過去，這會傷害廣大股民的感情，傷害積極支持股市的人的感情。

　　三，中國股市不僅有一般功能，還有特殊功能，就是推動國企改革，推動社會主義市場經濟體系的發展，提高廣大股民及社會公眾的市場意識。

　　四，股市有不少缺陷，但無論是證券還是基金，主流是好的，應該肯定。有些同志看問題有片面性。

　　五，股市不可能一開始就規范。有人說中國股市不規范，其實一開始不規范是正常的，一開始規范是不正常的。比如一個小孩子，一生下來就很規范，走路也很規范，吃飯也很規范，說話也很規范，這是人嗎？是機器人。如果以成年人的標準要求小孩子是不切實際的。

　　六，對市盈率要客觀辯證地看待。看待市盈率要考慮我們是一個資金缺乏的國家，供給不足，而供給不足的商品價格自然會高。還要考慮相關因素，只考慮市盈率不考慮利率是不對的。所以市盈率很難做國際比較。

　　七，股市是股民學習市場經濟的大學校，不是培養賭徒的速成班。如果把它當成賭徒速成班，是對股民極大的不尊重。

　　八，股市投機不可避免。投機就是抓住機遇，確定投資方向，實現利益最大化。國家要抓住機遇，個人也要抓住機遇。我們反對非法投機、違規投機、過度投機。

　　九，全民炒股是好事。任何時候都不可能全民炒股，但不一定要爭論股民占全民中的比重，要爭論的是全民炒股好不好。炒股是改革開放的結果，廣大群眾的收入讓提高，特別是小平同志說可以一部分人先富起來后，有一部分人積累了一定的財富，才可以炒股。這么多人炒股，說明股市符合改革開放的方向，符合廣大人民群眾的心愿。如果是好事為什么不能全民參與呢。

　　十，對股市要采取關懷愛護的態度，而不是采取簡單責備、打壓、謾罵的態度。揭露股市的弊端，韓志國講得很多，他不是講兩句話，他揭露的很多都是制度性的、政策性的、根源性的問題，但態度不一樣。揭露問題的著重點是要發展，而不是要一棒子打死。有的同志說揭露股市的弊端是要保護廣大股民，尤其是要保護中小投資者的利益呀。可以想一下，如果把股市當成賭場，而賭場是非法的，應該關閉，如果關閉股市取締股市，受到最大損害的是誰，還是廣大股民。如果廣大股民有意見，誰來賠償？我要是股民就會提出，股市是政府開的，上市公司是政府推薦的，股票發行價格是政府決定的，監管是由政府負責的，你現在說要關掉，我的損失找誰賠？應該找政府賠。政府賠得起嗎？不說全部股票，流通股票相當于1年的財政收入，賠不起的。把股市搞垮，對誰有利？對中小股東肯定沒利。把股市搞垮，使得中國市場經濟建設往后推，只能對少數堅持傳統計劃經濟觀點的人有利。(完)