太失敗了，就成了另類典型。在推動改革的進程中，故事經常比邏輯更有力。由于幾個方面的原因，鄭百文有希望成為這樣一個故事，因為處理鄭百文問題的意義已經遠遠超出了一家企業的范圍。

　　首先，鄭百文的失敗是公司治理失敗的典型，是一家國有企業在實行了公司制改造、實現了較高程度的股權多元化、國有股比例大幅度降低之后，在被樹為國有企業改革的一面旗幟之后，因公司治理結構失敗而陷入困境的典型。

　　現在我們談到上市公司的問題時，經常將原因歸結于股權結構不合理，其主要特征就是國有股比重過高，流通股比重過低，以致于很多上市公司除了包裝之外和傳統國有企業沒有多少區別。因此，很多人都希望上市公司的國有股減持和其他國有企業的股權多元化能起到改善公司治理的作用。

　　與多數上市公司和國有企業相比，鄭百文擁有獨特的優勢。鄭百文的第一大股東持有的國有股不到15%，前十大股東持股只有26%，流通股的比例高達54%。這樣的股權結構下公司治理還會出現這樣的結局，原因值得深入研究。現在看來有一點已經清楚：根本性的問題在于公司控制權的配置。較低的國有股比例和較高的流通股比例給公司控制權的流動和轉移創造了必要條件，但并不等于公司控制權的最優配置。因此，從鄭百文這個故事中吸取教訓對更好地貫徹十五屆四中全會決定具有重要的意義。

　　其次，四家資產管理公司肩負著處置13000億元不良資產的重任，而鄭百文是他們在債轉股之后按市場經濟規則處置不良資產的第一次較大規模的嘗試，其成敗對資產管理公司下一步的運作具有導向意義。

　　第三，鄭百文是中國證券市場上第一家被債權人起訴、因而面臨現實破產威脅的上市公司，因此，如何處理鄭百文也關系到中國證券市場的規范化進程。由于這幾方面的原因，鄭百文的故事如何講下去，會對整個國有企業改革的未來走向產生重要的影響。

　　這個故事起碼分三集鄭百文的故事現在并沒有講完。我傾向于把鄭百文的故事分為三集，現在已經講完的只是第一集。這第一集的內容是，鄭百文的公司治理存在嚴重缺陷，以致于包括中小股東和債權人在內的投資者和包括職工在內的利益相關者的利益受到了嚴重的損害。現在這一集故事已經結束，大部分損失已經是覆水難收。但第二集和第三集故事現在才剛剛開始。第二集的內容是如何處理鄭百文這個企業及其資產，是破產清算還是重組，清算如何清，重組如何組。這一集的主題是最大限度地保護債權人利益，減少其損失。第三集的內容是查清事實，分清責任，依法對有關當事人進行處罰，為受到損害的中小股東討回公道。這一集的主題是保護受到損害的股東的利益。后兩集的內容實際上也同樣屬于公司治理的范疇。因此，從公司治理的意義上看，處理鄭百文的問題帶有亡羊補牢的性質：第一集故事中的失敗意味著“牢”破了，“羊”跑了，很多羊已經被狼叼走了。但在這里，公司治理的“牢”不是一層而是三層。現在如果能把第二層和第三層牢補好，還可以多找一些羊回來，而且會使別人家的牢不再那么容易破。相反，如果不能及時補好第二層和第三層牢，整個鄭百文故事就會徹底成為一個公司治理失敗的典型。為爭取成功，避免失敗，我認為關鍵在于如下三點。

　　首要的，處理好剩下的羊，還有羊圈處理企業資產和追究責任是兩個問題，應當分別對待，而且前者應當優先于后者。

　　鄭百文巨額虧空背后的原因究竟何在？誰應當對什么事情負責？的確應當一查到底，給受害者和公眾一個交待。但是，如果把如何處理鄭百文這個企業的資產和如何追究責任這兩個問題攪在一起，就不利于解決問題。因為這兩個問題性質不同，適用的原則也不同。例如，很多人提出銀行在給鄭百文發放貸款的過程中也有失誤。我認為這個問題就屬于故事的第三集(實際上銀行也已經對有關當事人進行了處理)，而與第二集故事沒有關系。銀行在放貸款的過程中有沒有失誤，和法律賦予它作為債權人的地位和權益是兩個問題。債權人就是債權人。

　　從順序來看，處理鄭百文的資產應當放在優先的位置。因為過去的損失不管有多大、應當由誰來負責，都已經是既成事實，但企業現有資產的處置如果能早一些進行、進行得好一些，就可以最大限度地減少損失。因此，合理的順序應當是首先為鄭百文這個企業安排好一條出路，然后再清查、追究責任。有的專家有一個很好的比喻：如果汽車在馬路上撞了人，合理的順序應當是首先把人送醫院救治，然后再清查事故原因，追究責任。

　　債權人，挺直了腰桿，股東再大也比你小在處理企業資產的過程中，要給債權人以充分的保護。

　　鄭百文目前的基本情況是嚴重資不抵債、不能清償到期債務。因此，一個顯而易見的問題是，這個企業究竟應當破產清算、關門走人，還是應當重組？如果要清算，如何清算？如果要重組，如何重組？盡管關于這個問題已經有很多的討論，但在這個問題背后，實際上還有一個更重要或更根本的問題：這樣的事情應當由誰說了算？在這個問題上，市場經濟的原則說得很清楚的，就是債權人說了算。在一個對債權人利益保護比較充分的破產制度下，債權人總是可以通過申請債務人破產，啟動破產程序，通過債權人會議行使對全部資產處置的實際控制權。由于債權人會議可以同意或否決任何重組方案，因此債權人總是可以選擇是清算還是重組以及如何重組。選擇的標準當然是清償率最大化。以這樣一個法律程序作為參照系，債權人和債務人也可以選擇“庭外解決”。不難看出，只有當庭外解決給債權人帶來更高清償率時，債權人才會對此感興趣。

　　無論清算還是重組，無論庭內解決還是庭外解決，總有一個利益分配的順序問題，即債務人企業全部資產的清算價值(資產拍賣收入)或重組價值(整體出售的收入或重組后的新企業的股權等)如何在債權人和股東之間、各類債權人之間、各類股東之間分配。一個眾所周知的常識是，如果有任何債權人的債權不能得到100%的清償，那么股東就不能指望再收回什么。這也是市場經濟國家破產制度的通例。根據媒體報道，鄭百文的資產價值已經不及其總債務的1／3。因此，除非其全部資產(包括殼資源)最后可以在市場上實現的價值大大高于這個數字，否則，鄭百文這個企業是破產還是重組，如何重組，剩余的資產價值如何分配，實際上已經不再是股東的事情。換句話說，在鄭百文故事的第二集中，股東已經沒有出場的必要。

　　我國目前的破產制度和司法實踐對債權人利益的保護極其不充分，使上述原則聽起來有些過于理想化。由于債權人很難通過法律程序尋求充分的保護，在庭外解決的過程中，債權人的談判地位也就大為弱化。正因為如此，在鄭百文資產的處理過程中，無論是清算還是重組，都特別需要堅持市場經濟中規范的破產制度的基本精神，防止和稀泥、各打五十大板。平衡各方利益即使必要，也是政府的職能，而不是債權人的職能，應當與鄭百文資產的處理嚴格分開。例如，對于因此而下崗的職工，就應按目前的通行做法，給予和其他下崗職工一樣的安置和補償，而不應當和重組攪在一起。

　　“當事人”的責任盡量別讓納稅人兜著中小股東的損失首先要通過追究有關當事人的責任得到補償，要避免政府包辦。

　　在債權人利益得到合理保護之后，鄭百文的巨額虧空無疑也就成為股東的損失，很多中小股東也將成為受害者。在查清事實、追究責任的階段，核心的問題是如何最大限度地保護股東的利益，尤其是外部股東和中小股東的利益。在這方面，第一個需要回答的問題是，股東的損失是否是由于其合法權益受到了侵犯？如果法律賦予他們的權益沒有受到侵犯，他們的損失就屬于向這家企業投資本來就有的風險。

　　現在看來，如果媒體披露的做假賬等情況屬實，那么中小股東的合法權益毫無疑問受到了嚴重侵犯。在一個對中小股東權益保護比較充分的法律制度下，中小股東可以通過提起“衍生訴訟”等途徑，對侵犯其權益的當事人提出賠償要求。通常坐在被告席上的是公司的董事和經理，因為他們對公司和股東負有誠信義務，沒有履行這種義務就要受到處罰。如果會計師、審計師對做假賬、披露虛假信息負有責任，也要受到相應的處罰。在我國目前的條件下，要做到這些還有不少困難，因此也特別需要堅持健全的公司制度的基本精神，給受害股東提供充分的保護。

　　一種可能發生的情況是，事實查清了，責任分清了，誰應當給誰賠償多少也確定了，但當事人沒有足夠的財力履行賠償責任。在這種場合，負有賠償責任的主體成了債務人，有權要求賠償的原股東變成了債權人，破產制度的原則再次有了適用的必要。但在我國目前的法律制度下，自然人破產還無法可依，有限責任制度如何適用于傳統國有企業及其所有者，也是一個有待探索的領域。在一些發達市場經濟國家，法庭可以決定“撕下公司的面紗”，即取消某些債務人的有限責任，要求他們承擔無限責任。在我國，現在還沒有這樣的制度。

　　如果受損害的股東不能從有關當事人的賠償中得到充分的補償，接下來的問題就是，沒有得到補償的損失是否應當完全由他們自己承擔。這個問題實際上已經是一個社會救助問題，和對下崗職工的補償具有類似的性質。因此，其決定權應當留給政府。如果政府決定沒有理由用納稅人的錢支付這種補償，那么股票市場上的所有投資者都將得到一個有關投資風險的信息，知道萬一自己不幸也投資于一個類似鄭百文的公司，會是什么結果。如果政府從社會利益出發，認為有充分的理由對這些投資者的損失給予某種程度的補償，其成本當然也就只能由政府財政來承擔，實際上也就是由納稅人承擔。接下來的問題將會是由哪一級政府的財政承擔多少。這將取決于各級政府之間的談判和討價還價。不過，按照政府之間談判時常用的“誰的孩子誰抱走”的慣例，即使政府要承擔成本，成本分擔的順序恐怕也應當是鄭州市第一，然后河南省，最后才能輪到中央政府。

　　受損害股東的補償問題有一定的敏感性。一個眾所周知的誤區是，政府用納稅人的錢把所有損失兜起來，通過扭曲企業破產或重組的過程，以損害債權人利益為代價把所有股東“保出來”。盡管很多人可以從“中國國情”中給這種做法找到依據，但其長期危害性現在已經為社會各界所認識。為了避免再進入這樣的誤區，在鄭百文故事的第三集中，必須嚴格區分兩種補償：一是有關當事人對受害股東的補償；二是政府對他們的補償。即使政府成了負有賠償責任的當事人，也要把這兩種補償嚴格分開。這樣做的原因在于，這兩種補償具有完全不同的性質。前者是通過法律和其它途徑保護股東利益不受其他股東和管理層的侵犯，屬于完善公司治理的一種努力；后者則屬于一種社會救助。因此，前一種補償要嚴格執行，只要事實查清，責任分清，就要依據法律和有關政策對責任者嚴格處罰，不能打折扣。要借此使股東的損失得到最大限度的補償，從而使其利益得到最大限度的保護。只有當這一點已經做到而股東的損失還沒有得到充分補償的時候，政府財政介入才能提上議事日程。即使如此，政府補償也毫無疑問應當最小化，以便讓股東承擔足夠大的風險責任。(張春霖／文)