文 財信研究院 宏觀團(tuán)隊 

　　伍超明 段雨佳

　　摘要

　　核心觀點：

　　一、美國大選塵埃落地，特朗普強(qiáng)勢回歸。在2024年美國大選中，特朗普以壓倒性優(yōu)勢勝出，其所在的共和黨也在國會選舉中掌控了參眾兩院。這一“三權(quán)合一”或三權(quán)獨攬的政治格局，意味著特朗普的政策在政府高層將面臨更少的阻力，無論是在國內(nèi)政策還是外交政策上，都更有可能實現(xiàn)立法突破，并提升政策實施的效率。

　　二、重溫特朗普五大領(lǐng)域政策主張：特朗普的政策立場以振興美國制造業(yè)為核心，主要包括經(jīng)濟(jì)金融政策、對外政策、產(chǎn)業(yè)政策、民生政策和社會政策等五大領(lǐng)域。綜合來看，其稅收政策、關(guān)稅政策、移民政策、能源政策對美國經(jīng)濟(jì)可能產(chǎn)生較大的直接影響。

　　三、特朗普2.0“新政”對美影響評估：降低增長，推高通脹。我們分別測算了關(guān)稅政策、減稅政策、移民政策、能源政策對美國經(jīng)濟(jì)增長和通貨膨脹的影響。結(jié)論顯示，稅收和能源政策對經(jīng)濟(jì)增長有促進(jìn)作用，但稅收政策會推高通脹，而能源政策則有助于降低通脹；相比之下，關(guān)稅和移民政策均對經(jīng)濟(jì)增長產(chǎn)生負(fù)面影響，同時也會推高通脹。在此基礎(chǔ)上，進(jìn)一步估算了溫和與極端兩種政策組合對美國經(jīng)濟(jì)的影響。在溫和情形下（減稅政策+10%關(guān)稅（被征稅經(jīng)濟(jì)體實施反制措施）+驅(qū)逐130萬非法移民+能源政策），預(yù)計2025年美國GDP增速將降低0.6%，2026年增長0.4%；2025年通脹上升1.6%，2026年進(jìn)一步上升1.2%。在極端情形下（減稅政策+10%普遍關(guān)稅、60%中國關(guān)稅（被征稅經(jīng)濟(jì)體實施反制措施）+驅(qū)逐830萬非法移民+能源政策），2025年美國GDP增速下降1.6%，2026年降幅擴(kuò)大至3.7%；通脹方面，2025年上升4.2%，2026年提高至4.4%。

　　四、“新政”實施節(jié)奏與程度：移民>關(guān)稅>稅收和能源。在稅收政策方面，預(yù)計特朗普將加速推進(jìn)減稅政策，但減稅帶來的巨大財政赤字或引發(fā)兩黨激烈討論，為稅收立法帶來阻礙。對于關(guān)稅政策，預(yù)計部分政策將快速落地，整體呈漸進(jìn)式特征。移民政策上，驅(qū)逐非法移民在政策實施上或享有第一優(yōu)先級，實際規(guī)模可能介于130萬至830萬之間，市場預(yù)計2025年將驅(qū)逐50-150萬移民。能源政策方面，推進(jìn)時間具有不確定性，部分需要時間較長。

　　五、“新政”組合對美國貨幣政策與資本市場的影響：在貨幣政策上，特朗普政策或引發(fā)美國二次通脹，美聯(lián)儲存在再次加息的可能性。資本市場方面，預(yù)計美元將保持強(qiáng)勢，非美貨幣承壓；黃金高位震蕩；美股面臨多空交織，高位波動加劇；美債利率維持高位，債券價格承壓。

　　正文

　　一、美國大選塵埃落地，特朗普強(qiáng)勢回歸

　　2024年11月6日，美國大選塵埃落地，共和黨候選人特朗普強(qiáng)勢勝選。從總統(tǒng)選舉結(jié)果看，特朗普在關(guān)鍵搖擺州中取得全面勝利，以312張選舉人票大幅領(lǐng)先民主黨候選人哈里斯。從國會選舉結(jié)果來看，在參眾兩院的選舉中，共和黨分別拿下53席和218席，均過半數(shù)（見圖1-2），意味著特朗普與共和黨同時掌控了立法權(quán)、行政權(quán)和司法權(quán)，真正做到了三權(quán)獨攬，有望成為二戰(zhàn)后美國最有權(quán)力的總統(tǒng)。

　　共和黨橫掃白宮、參眾議院，意味著新任期內(nèi)特朗普政策將得到更為高效和徹底執(zhí)行。三權(quán)獨攬的政治格局意味著特朗普政策在政府高層掣肘較小，共和黨理論上可以通過任何非修憲性質(zhì)的法律，對特朗普推動其自身議程有較大幫助，無論是在國內(nèi)政策還是外交政策，都有望實現(xiàn)更多的立法突破和政策實施。

　　鑒于特朗普2.0的強(qiáng)勢影響力，我們將聚焦特朗普政策對美國國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的影響，定量分析其三權(quán)獨攬后，各項政策對美國GDP、通貨膨脹等的可能性影響。

　　二、重溫特朗普五大領(lǐng)域政策主張

　　特朗普的政策立場以振興美國制造業(yè)為核心，主要包括經(jīng)濟(jì)金融政策、對外政策、產(chǎn)業(yè)政策、民生政策和社會政策五大領(lǐng)域（見表1）。

　　綜合來看，在“特朗普2.0”的五大政策領(lǐng)域中，稅收政策、關(guān)稅政策、移民政策、能源政策對美國經(jīng)濟(jì)可能產(chǎn)生較大的直接影響。下文我們將基于學(xué)術(shù)界相關(guān)文獻(xiàn)與智庫文章估計每一項政策對美國國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長和通脹的影響，探討各項政策組合疊加的可能效果，并在此基礎(chǔ)上，分析這四項政策的實施節(jié)奏以及對資本市場和貨幣政策的影響。

　　三、特朗普2.0“新政”對美國經(jīng)濟(jì)影響：降增長、提通脹

　　（一）稅收政策：促進(jìn)增長，推高通脹

　　《減稅和就業(yè)法案》（TCJA）法案永久化是本次減稅政策核心，效果更多體現(xiàn)在落地后第二年。在本輪競選中，特朗普提出的減稅政策主要包括TCJA法案永久化、將公司所得稅率進(jìn)一步降低至15%、免除小費稅與加班工資所得稅等。Tax Foundation等機(jī)構(gòu)的測算結(jié)果顯示，TCJA法案永久化對經(jīng)濟(jì)與通脹的影響最為明顯，是減稅政策的核心。根據(jù)DALLASFED（2023）的實證估計，在特朗普的第一輪任期中，2017年推出的TCJA使美國GDP水平比沒有減稅情況下高出約1.3個百分點，其中大部分增長集中在2018年。

　　特朗普2.0“新政”中的系列減稅政策，預(yù)計將拉動2026年美國GDP、通脹分別提高1.7和0.6個百分點。鑒于TCJA是在2025年底到期，如果被延長，其效果大概率在2026年體現(xiàn)出來，而其他減稅政策的推進(jìn)需經(jīng)國會立法，需要時間。因此，我們將本次減稅政策的影響計算在2026年。根據(jù)Tax Foundation的研究，TCJA永久化、免除加班所得稅、降低公司所得稅、免除社保所得稅與免除小費稅將分別拉動GDP 提高1.1、0.3、0.2、0.1與0.1個百分點，總計拉動GDP增長1.7個百分點（見圖3），并推高通脹0.6個百分點。

　　“新政”中的系列減稅政策將導(dǎo)致更高的財政赤字，進(jìn)一步激化美國政府的債務(wù)壓力。財政赤字的無序擴(kuò)張及政府債務(wù)的可持續(xù)性問題，一直是美國經(jīng)濟(jì)增長中隱憂并被詬病，但特朗普2.0“新政”中的減稅政策將進(jìn)一步激化美國政府的債務(wù)壓力。美國盡責(zé)聯(lián)邦預(yù)算委員會CRFB估算結(jié)果表明，TCJA永久化、免除加班所得稅、免除社保所得稅、免除小費稅與降低公司所得稅將分別擴(kuò)大美國未來10年財政赤字5.4、2.0、1.3、0.3與0.2萬億美元，共計9.2萬億美元（見圖4）。

　　（二）關(guān)稅政策：降低增長，推高通脹

　　加征關(guān)稅預(yù)計將使美國加權(quán)平均關(guān)稅率由2.3%提升至17.9%。2023年，美國進(jìn)口商品總額為3.2萬億美元，根據(jù)美國國際貿(mào)易委員會（USITC）公布的美國進(jìn)口CIF到岸價值估算出的平均關(guān)稅率約為2.3%。假設(shè)特朗普2.0“新政”對所有貿(mào)易伙伴征收10%關(guān)稅，并對中國單獨征收60%關(guān)稅，預(yù)計將使美國平均關(guān)稅率上升至17.9%（見圖5），將對美國貿(mào)易與經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生較大影響。我們將對10%的普遍關(guān)稅與60%的中國關(guān)稅分別進(jìn)行定量分析，并在10%與60%的關(guān)稅組合下考慮被征稅國家對美國進(jìn)行同等反制措施的經(jīng)濟(jì)影響。

　　1、對所有經(jīng)濟(jì)體征收10%的關(guān)稅：2025-2026年美國增長將降低0.1-0.4%，通脹抬升0.2-0.6%。假設(shè)10%關(guān)稅政策在2025年實施，并在整個預(yù)測期內(nèi)不變（下同），根據(jù)美國彼得森國際經(jīng)濟(jì)研究所（PIIE）的研究，關(guān)稅對通脹的影響將在2025年立即體現(xiàn)，但對GDP的影響更多體現(xiàn)在2025年之后。具體來看，預(yù)計2025年經(jīng)濟(jì)增長率將下降約0.1%，到2026年降幅將擴(kuò)大至0.4%，盡管長期增速有所恢復(fù)，但仍不及無關(guān)稅時期（見圖6）。在通脹方面，預(yù)計2025年通脹率將提高約0.6%，2026年上升0.2%，長期內(nèi)關(guān)稅對通脹的影響將逐漸消退（見圖7）。

　　2、對中國單獨征收60%關(guān)稅：2025-2026年美國增長變化-0.1-0.0%，通脹抬升0.2-0.4%。根據(jù)PIIE的研究結(jié)論，關(guān)稅對通脹的影響將在2025年立即體現(xiàn)，但對GDP的影響更多體現(xiàn)在2025年之后。具體看，預(yù)計2025年美國經(jīng)濟(jì)增長基本不受影響，到2026年下降約0.2個百分點，中長期經(jīng)濟(jì)增長將持續(xù)低于無關(guān)稅水平（見圖6）。在通脹方面，預(yù)計2025年通脹率上升0.4%，2026年進(jìn)一步上升約0.2%，長期影響將逐漸消失（見圖7）。

　　3、被征稅國家對美國采取同等反制措施：2025-2026年美國增長降低0.4-1.3%，通脹抬升0.8-2.0%。若貿(mào)易伙伴對10%關(guān)稅實施同等反制措施：預(yù)計2025年GDP下降0.4個百分點，2026年將進(jìn)一步下滑1.3個百分點，長期經(jīng)濟(jì)增長放緩約0.2個百分點；通脹方面，預(yù)計2025年上升1.3%，2026年提高0.5%，長期影響將逐漸消退（見圖6-7）。若中國對60%關(guān)稅實施同等反制措施：2025、2026年經(jīng)濟(jì)增長分別下降0.1%、0.4%，長期放緩約0.2%；通脹將分別上升0.7%、0.3%，長期來看，通脹將恢復(fù)到無關(guān)稅時的狀態(tài)（見圖6-7）。總體看，若貿(mào)易伙伴和中國均采取反制，2025-2026年美國GDP增長將下降0.4-1.3%，通脹上升0.8-2.0%，長期GDP下降0.4個百分點，通脹最終恢復(fù)至無關(guān)稅水平。

　　（三）移民政策：降低增長，推高通脹

　　近年來移民是美國人口增長的主要貢獻(xiàn)。根據(jù)美國國會預(yù)算辦公室（CBO）的估計，2022至2024年，進(jìn)入美國的凈移民人數(shù)分別為220萬、330萬和330萬人，三年總計880萬人，其中約80%為通過非正式渠道進(jìn)入美國的移民或難民，這些移民是美國人口增長的主要貢獻(xiàn)，將美國人口增長率從此前的0.4%大幅提高至1.2%（見圖8）。為減少非法移民對公共資源的壓力，特朗普2.0“新政”主張實施美國有史以來最大規(guī)模的移民驅(qū)逐行動，并提出要效仿1956年艾森豪威爾政府期間的130萬人移民驅(qū)逐行動。根據(jù)Pew Research Center基于美國社區(qū)調(diào)查數(shù)據(jù)估計，美國現(xiàn)有大約830萬的非法移民。因此，我們將830萬和130萬分別設(shè)為移民驅(qū)逐規(guī)模的上下限，評估這兩種規(guī)模的驅(qū)逐行動對經(jīng)濟(jì)與通脹的影響。

　　驅(qū)逐130萬非法移民：2025-2026年增長將降低0.2-0.7%，通脹抬升0.3-0.5%。假設(shè)移民政策在特朗普上任后第一天開始實施（下同）。根據(jù)PIIE的研究，在GDP增長方面，預(yù)計2025年將下降約0.2個百分點，到2026年降幅將擴(kuò)大至0.7個百分點，中長期將持續(xù)下降1個百分點左右（見圖9）。在通脹方面，預(yù)計2025年將抬升約0.3%，2026年增長0.5%，長期將逐漸恢復(fù)到無關(guān)稅時的狀態(tài)（見圖10）。

　　驅(qū)逐830萬非法移民：2025-2026年增長將降低1.2-4.4%，通脹抬升2.2-3.4%。參考PIIE的研究，預(yù)計2025年經(jīng)濟(jì)增長將減緩約1.2個百分點，2026年降幅將擴(kuò)大到4.4個百分點。在隨后的2027-2031年間，經(jīng)濟(jì)增長率可能降低約7個百分點，最后經(jīng)濟(jì)增長將持續(xù)下降約6個百分點（見圖9）。在通脹方面，2025年和2026年的通脹率預(yù)計分別增長約2.2%和3.4%，但長期通脹水平將逐漸恢復(fù)至未實施關(guān)稅政策時的水平（見圖10）。

　　（四）能源政策：促進(jìn)增長，降低通脹

　　特朗普2.0政策承諾將大幅提高石油產(chǎn)量，以削減能源成本，油價中樞或較大幅度下降。近幾年來，拜登政府推崇清潔能源繁榮，美國能源行業(yè)投資在油價相對較高的情況下并沒有出現(xiàn)大幅提升（見圖10）。特朗普的能源政策將推動美國原油增產(chǎn)，壓低油價以削減能源成本，在其第一任期內(nèi)，油價中樞大致降至了60美元/桶附近（見圖12）。

　　油價每下降10美元將促進(jìn)增長0.3%，降低通脹0.4%。我們綜合參考學(xué)術(shù)界Blanchard & Gali（2007）和Gagliardone & Gertler（2023）等人對油價沖擊的研究，預(yù)計實際油價每上漲10%，當(dāng)年GDP將額外下降約0.2個百分點，通脹將上升約0.3個百分點，且對通脹的影響在四年內(nèi)持續(xù)存在。因此，若特朗普2.0“新政”推動油價下降10美元，預(yù)計將提高GDP增長0.3個百分點，降低通脹0.4個百分點。

　　（五）政策疊加效果：降低增長，推高通脹

　　基于上面的分析，我們將政策分為溫和與極端兩種組合情形，分別加總得到對應(yīng)情況下美國GDP增長和通脹的預(yù)測值。鑒于各項政策落地的時間不同，我們列出了兩種情形下，政策組合分別對美國2025年、2026年經(jīng)濟(jì)與通脹的影響結(jié)果（見表1-2）。

　　溫和情形：減稅政策+10%關(guān)稅（反制）+驅(qū)逐130萬非法移民+能源政策。在該情形下，2025年美國GDP增速將降低0.6%，2026年增長0.4%；2025年通脹上升1.6%，2026年上升1.2%。

　　極端情形：減稅政策+10%普遍關(guān)稅、60%中國關(guān)稅（反制）+驅(qū)逐830萬非法移民+能源政策。該情形下2025年美國GDP增速下降1.6%，2026年降幅進(jìn)一步擴(kuò)大至3.7%；通脹方面，2025年上升4.2%，2026年提高至4.4%。

　　四、“新政”實施節(jié)奏與程度：移民>關(guān)稅>稅收和能源

　　（一）稅收政策：較第一任期推進(jìn)較快，但或面臨阻礙

　　一方面，相較第一任期，特朗普2.0“新政”或?qū)⑻崆伴_始推進(jìn)減稅政策。特朗普第一任期內(nèi)推行的TCJA稅改法案，大部分條款將于2025年年底到期，與其上一任期內(nèi)醫(yī)改法案失效后延遲至2017年9月才轉(zhuǎn)向稅改相比，本次特朗普或?qū)⒂兴鶞?zhǔn)備，在其就任后提前開始推進(jìn)相關(guān)政策的立法。另一方面，減稅帶來的巨大財政赤字或引發(fā)兩黨激烈爭論，為稅改立法帶來阻礙。根據(jù)前文減稅政策對財政赤字的影響分析，一系列減稅政策或?qū)U(kuò)大美國未來10年財政赤字9.2萬億美元，進(jìn)一步激化美國政府的債務(wù)壓力。巨大的財政壓力或?qū)⒁l(fā)兩黨的激烈爭論，盡管共和黨在本次選舉中掌控國會兩院，但其在眾議院和參議院多數(shù)席位的優(yōu)勢并不明顯，微弱的多數(shù)席位優(yōu)勢有可能會使共和黨國會領(lǐng)導(dǎo)人在國會推進(jìn)特朗普的所有稅務(wù)主張時面臨阻礙。

　　（二）關(guān)稅政策：部分政策落地較快，整體呈漸進(jìn)式特征

　　按照程序和所需時長，加征關(guān)稅的方式大致可以分為三類：1）援引《國際緊急經(jīng)濟(jì)權(quán)力法》（IEEPA），總統(tǒng)在宣布國家進(jìn)入緊急狀態(tài)后，不需要經(jīng)過國會立法或特定的調(diào)查程序，即可對相應(yīng)國家征收沒有上限的關(guān)稅稅率，2019年美國就通過IEEPA對墨西哥加征了20%的關(guān)稅。2024年11月26日，特朗普在社交媒體Truth Social稱，將對進(jìn)口自中國的所有商品額外征收10%的關(guān)稅，并對來自墨西哥和加拿大的所有進(jìn)口商品征收25%的關(guān)稅。我們推測這類關(guān)稅政策或?qū)?/font>援引IEEPA，在特朗普上任后得到較快執(zhí)行。2）依據(jù)美國國內(nèi)貿(mào)易法，包括301調(diào)查、201條款以及232條款等。由于美國已對中國大部分出口商品進(jìn)行過301調(diào)查，如果對現(xiàn)有清單內(nèi)商品增加關(guān)稅幅度，無需開啟新一輪調(diào)查，理論上可以快速生效。3）通過國會立法，所需時間更長，取消最惠國待遇、實施對等關(guān)稅以及全面關(guān)稅等均需通過國會。

　　綜合來看，鑒于關(guān)稅政策對美國經(jīng)濟(jì)與通脹的較大影響，我們認(rèn)為部分關(guān)稅政策可能將快速落地，但取消中國最惠國待遇、對中國加征60%關(guān)稅與對所有貿(mào)易伙伴加征10%關(guān)稅可能將漸進(jìn)實施，變數(shù)較大，以保證美國與被征稅國家有足夠的談判空間。截至最新，PolyMarket交易數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)前市場預(yù)期特朗普有30.5%的概率在上任半年內(nèi)征收高額關(guān)稅，有13.5%的概率在其百日“新政”期間對中國加征40%的關(guān)稅（見圖13）。盡管短期內(nèi)對中國加征高額關(guān)稅的概率較低，但市場普遍認(rèn)為，特朗普仍有較大可能性在執(zhí)政首周對中國采取關(guān)稅措施，達(dá)48.5%（見圖14）。

　　（三）移民政策：第一優(yōu)先級+最易實施，規(guī)模或面臨挑戰(zhàn)

　　一方面，移民問題是本次特朗普競選中的關(guān)鍵議題，享有第一優(yōu)先級地位。其競選綱領(lǐng)中的第 1 條（封鎖邊境，阻止移民入侵）、第 2 條（執(zhí)行美國歷史上最大規(guī)模的驅(qū)逐行動）與第 10 條（制止移民犯罪泛濫）均涉及移民問題。同時，2024年11 月 18 日特朗普在社交媒體 Truth Social 上確認(rèn)，其上臺后將宣布國家進(jìn)入緊急狀態(tài)并通過軍隊遣返在美非法移民。另一方面，總統(tǒng)在移民政策方面擁有較高的自主裁量權(quán)，特朗普就任后可以通過行政命令來進(jìn)行非法移民的驅(qū)逐。同時，加強(qiáng)邊境安全是包括副總統(tǒng)萬斯、已提名國務(wù)卿盧比奧、司法部長蓋茨、國土安全部長諾姆、國家情報總監(jiān)加巴德等多人的共識，特朗普任命的新一任邊境事務(wù)總管霍曼表示將進(jìn)行“有史以來規(guī)模最大的非法移民驅(qū)逐計劃”。因此，移民政策或?qū)⒊蔀樘乩势丈吓_后落下的第一把“達(dá)摩克利斯之劍”。截至最新，PolyMarket交易數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)前市場預(yù)期特朗普有78.5%的概率在上任首日開始實施遣返移民政策，有95.7%的概率在其百日新政期間開始實施（見圖15）。

　　綜合來看，鑒于驅(qū)逐美國現(xiàn)存830萬非法移民對美國經(jīng)濟(jì)增長與通脹影響較為嚴(yán)重，但考慮到特朗普多次提出將實施“有史以來規(guī)模最大的非法移民驅(qū)逐計劃”，我們推測本次特朗普驅(qū)逐非法移民規(guī)模在130萬以上，但遠(yuǎn)低于830萬的驅(qū)逐規(guī)模。截至最新，PolyMarket交易數(shù)據(jù)顯示， 當(dāng)前市場普遍預(yù)期特朗普將在2025年驅(qū)逐50-150萬移民（見圖16）。

　　（四）能源政策：推進(jìn)時間具有不確定性，部分需要時間較長

　　盡管能源政策能夠促進(jìn)美國GDP增長并降低通脹，但部分政策需要時間推進(jìn)。特朗普目前提出的能源政策有：1）加速在聯(lián)邦土地和海岸的石油鉆探項目，不需要國會的通過，特朗普上任后即可推進(jìn)；2）退出巴黎協(xié)定，雖然不需要參議院的通過，但國際上退出巴黎協(xié)定需要一年的通知期，因此正式落地至少需要一年的時間；3）廢除拜登政府推行的電動汽車稅收抵免政策，需要通過預(yù)算調(diào)解程序，推進(jìn)時間具有不確定性；4）其他能源相關(guān)法規(guī)需要通過國會，需要較長的時間。

　　五、“新政”組合對美國貨幣政策與資本市場的影響

　　（一）對美國貨幣政策的影響：有再次加息的可能性

　　若特朗普完全實現(xiàn)其承諾的各項政策，根據(jù)前文計算的政策疊加效果，美國再次陷入通脹的可能性較大。盡管特朗普傾向于寬松的貨幣政策，且多次表態(tài)將直接干預(yù)美聯(lián)儲決策，然而其政策框架內(nèi)的通脹壓力與其倡導(dǎo)的低利率環(huán)境難以兼容。若美國再次發(fā)生通脹，美聯(lián)儲貨幣政策或?qū)慕迪⒅芷谥性俣绒D(zhuǎn)向，進(jìn)行二次加息，正像特朗普第一任期那樣（見圖17）。

　　（二）對美國資本市場影響：美元強(qiáng)勢，美股與黃金高位震蕩，美債承壓

　　1、匯率：美元保持強(qiáng)勢，非美貨幣承壓

　　盡管特朗普傾向于推動弱美元來提振美國出口，但其政策組合將難以實現(xiàn)弱美元，反而將從通脹、風(fēng)險偏好等層面影響匯率走勢，從而利多美元（見圖18）。

　　從通脹來看，高通脹將繼續(xù)支撐美元走強(qiáng)。根據(jù)前文分析，高關(guān)稅、減稅、驅(qū)逐移民政策等均帶有明顯的通脹屬性，美國再次通脹的可能性較高，導(dǎo)致美聯(lián)儲降息掣肘上升，從而對美元繼續(xù)走強(qiáng)構(gòu)成支撐。從風(fēng)險偏好來看，避險情緒上升將利好美元。若特朗普上臺后成功實施承諾的各項政策，美國通脹上升的幅度將大于經(jīng)濟(jì)增長，經(jīng)濟(jì)將陷入“類滯漲”環(huán)境，疊加美聯(lián)儲二次加息的可能性加大，普遍的關(guān)稅將抑制全球經(jīng)濟(jì)周期復(fù)蘇，市場風(fēng)險偏好將受到抑制，避險情緒上升將利好美元。

　　2、黃金：高位震蕩概率偏大

　　從黃金的金融屬性來看，美債實際利率難以下行，對金價支撐有限。若特朗普上臺后成功實施所有政策，美國可能再次通脹，美聯(lián)儲由降息轉(zhuǎn)為二次加息的可能性較高，導(dǎo)致美債實際利率難以回落，對金價的支撐有限。

　　從黃金的貨幣屬性來看，強(qiáng)美元與央行購金放緩難以對金價形成支撐。一方面，作為美元的替代，強(qiáng)勢美元將對黃金形成利空；另一方面，特朗普傾向于結(jié)束地緣戰(zhàn)爭，地緣政治風(fēng)險下降或?qū)?dǎo)致央行購金行動階段性放緩，對黃金從利多轉(zhuǎn)為中性。

　　從黃金的避險屬性來看，避險情緒對黃金的影響多空交織。一方面，地緣政治風(fēng)險降低利空金價。若特朗普上臺后成功結(jié)束戰(zhàn)爭，由地緣沖突引發(fā)的避險情緒在未來可能會弱化，從而對黃金的利多邊際下降。另一方面，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇受到壓制引發(fā)的市場偏好降低將利多黃金。特朗普政策將引發(fā)高通脹，若美聯(lián)儲重啟降息，疊加特朗普普遍的關(guān)稅或?qū)褐迫蚪?jīng)濟(jì)周期復(fù)蘇，市場偏好將受到抑制，作為避險資產(chǎn)的黃金可能將受到資金青睞。

　　3、美股：多空交織，高位波動加劇

　　在企業(yè)盈利方面，減稅政策與通脹環(huán)境將提升企業(yè)盈利，為美股提供支撐。根據(jù)前文分析，特朗普在其稅收政策中不僅將使TCJA法案永久化，而且提出要將企業(yè)所得稅進(jìn)一步降低至15%，疊加其政策組合導(dǎo)致的高通脹環(huán)境，企業(yè)盈利或?qū)⒋蠓仙Ｍ瑫r，受到相關(guān)產(chǎn)業(yè)政策支持的板塊，企業(yè)盈利的提升空間或?qū)蟆?/font>從估值來看，美債利率走高對估值影響為負(fù)。在特朗普的政策組合下，美國或?qū)⒃俅芜M(jìn)入高通脹環(huán)境，美聯(lián)儲二次加息可能性較大，美債利率走高將對美股估值產(chǎn)生負(fù)面影響。風(fēng)險偏好方面，避險情緒上升將壓制美股價格。特朗普的政策組合或?qū)⒁l(fā)美國經(jīng)濟(jì)陷入“類滯漲”環(huán)境，若美聯(lián)儲開啟加息，疊加特朗普對全球的普遍關(guān)稅，市場風(fēng)險偏好將受到抑制，風(fēng)險厭惡上升將不利于美股的上漲。

　　4、美債：利率繼續(xù)維持高位，債券價格承壓

　　二次加息可能性高，債券價格或?qū)⒗^續(xù)承壓。鑒于特朗普政策組合將再次引發(fā)美國再通脹風(fēng)險，美聯(lián)儲二次加息的可能性較高，美債利率或?qū)⒗^續(xù)維持高位，價格繼續(xù)承壓。

　

　　(本文作者介紹：財信研究院副院長、財信金控首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家)