文/意見領(lǐng)袖專欄作家 龐溟

　　對有可能尋求二次上市或再上市的中概股而言，相比A股市場，我們預(yù)計(jì)其出于境外融資需要、行業(yè)受監(jiān)管情況、VIE結(jié)構(gòu)上市便利度等各方面考慮，現(xiàn)階段優(yōu)先考慮的上市地仍將是港股。

　　2020年4月27日，中央全面深化改革委員會第十三次會議審議通過了《創(chuàng)業(yè)板改革并試點(diǎn)注冊制總體實(shí)施方案》。同日，中國證監(jiān)會和深交所就創(chuàng)業(yè)板改革并試點(diǎn)注冊制的相關(guān)配套業(yè)務(wù)規(guī)則征求意見，標(biāo)志著創(chuàng)業(yè)板注冊制改革的啟動。

　　2020年6月12日晚，關(guān)于創(chuàng)業(yè)板改革并試點(diǎn)注冊制的一系列制度文件和相關(guān)配套規(guī)則對外發(fā)布實(shí)施。剛剛慶祝創(chuàng)業(yè)板指數(shù)推出十周年的創(chuàng)業(yè)板將正式開啟新征程。這是資本市場首次在存量基礎(chǔ)與增量意義上同步推進(jìn)的改革，對于創(chuàng)業(yè)板和整個(gè)A股市場來說都具有積極、重大而深遠(yuǎn)的意義。

　　在注冊制的契機(jī)之下，創(chuàng)業(yè)板改革切實(shí)服務(wù)于創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略，有利于企業(yè)、尤其是新經(jīng)濟(jì)企業(yè)更為高效、便利、快捷獲得資本支持，借力資本市場實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展。同時(shí)進(jìn)一步完善資本市場基礎(chǔ)制度，提升資本市場功能，在更大范圍、更深層次上推動釋放市場活力，并為全市場推行注冊制積累經(jīng)驗(yàn)。我們估計(jì)，改革新規(guī)下首批上市公司最早有望于7月登陸創(chuàng)業(yè)板。

　　創(chuàng)業(yè)板在發(fā)行承銷、估值定價(jià)、信息披露、注冊監(jiān)管、再融資及并購重組、退市機(jī)制和主體責(zé)任發(fā)行等基礎(chǔ)制度上進(jìn)行了全方位變革。我們提出，創(chuàng)業(yè)板新規(guī)在設(shè)定多元化包容性注冊制發(fā)行上市條件、提升投資者門檻、放寬漲跌幅限制、提升融券效率、優(yōu)化再融資及并購重組機(jī)制、完善退市制度、明確過渡期等方面值得關(guān)注。

　　與征求意見稿相比，深交所最終版的配套規(guī)則修改完善了審核時(shí)限要求以落實(shí)和銜接新《證券法》相關(guān)規(guī)定，調(diào)整了上市委會議相關(guān)時(shí)間安排以提高審核效率，明確了發(fā)行人招股說明書中引用的財(cái)務(wù)報(bào)表的有效期以增加靈活性，發(fā)布審核銜接安排的通知以提高透明度和規(guī)范性。

　　相比征求意見稿，正式制定的《創(chuàng)業(yè)板企業(yè)發(fā)行上市申報(bào)及推薦暫行規(guī)定》更加明確創(chuàng)業(yè)板定位，在充分體現(xiàn)包容性的前提下，設(shè)置行業(yè)負(fù)面清單，進(jìn)一步落實(shí)創(chuàng)業(yè)板改革要求。我們預(yù)計(jì)，創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)版之間將明確差異化定位和發(fā)展，推動形成各有側(cè)重、相互補(bǔ)充的適度競爭格局。創(chuàng)業(yè)板將主要服務(wù)成長型創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)，支持傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)與新技術(shù)、新產(chǎn)業(yè)、 新業(yè)態(tài)、新模式深度融合。科創(chuàng)板面向世界科技前沿、面向經(jīng)濟(jì)主戰(zhàn)場、面向國家重大需求，主要服務(wù)于符合國家戰(zhàn)略、突破關(guān)鍵核心技術(shù)、市場認(rèn)可度高的科技創(chuàng)新企業(yè)。

　　我們認(rèn)為，在借鑒科創(chuàng)版優(yōu)秀增量改革經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，創(chuàng)業(yè)板將當(dāng)好存量市場注冊制改革先行者，為新經(jīng)濟(jì)上市提供又一優(yōu)質(zhì)選擇，同時(shí)有望助力資本市場其他領(lǐng)域的改革，如：在主板實(shí)行注冊制、對指數(shù)實(shí)行有利于新經(jīng)濟(jì)成分的優(yōu)化調(diào)整、推動衍生品與債券市場改革、進(jìn)一步對境外投資者開放、推動跨境合作等。

　　我們認(rèn)為，創(chuàng)業(yè)板改革同樣利好已在創(chuàng)業(yè)板上市的優(yōu)質(zhì)股票。我們的研究表明，主要中國股票指數(shù)的盈利增速可解釋其約87%的前瞻市盈率，因此具有較佳成長潛力的創(chuàng)業(yè)板有望享有較高的估值水平；與高峰期水平相比，目前創(chuàng)業(yè)板公司市盈率的平均值與中位數(shù)均有較為顯著的下行，估值中樞更趨合理。

　　《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板交易特別規(guī)定》將自按照《創(chuàng)業(yè)板首次公開發(fā)行股票注冊管理辦法（試行）》發(fā)行上市的首只股票上市首日起施行。與征求意見稿相比，《交易特別規(guī)定》進(jìn)一步規(guī)定，從第一只新股上市起開始，創(chuàng)業(yè)板股票全部實(shí)行漲跌幅20%的機(jī)制，這一新規(guī)也加大了基本面欠佳的公司獲得過高定價(jià)水平的難度。

　　為進(jìn)一步提升創(chuàng)業(yè)板市場包容性，支持優(yōu)質(zhì)紅籌企業(yè)登陸創(chuàng)業(yè)板，促進(jìn)創(chuàng)業(yè)板市場持續(xù)健康發(fā)展，在深交所正式公布的配套規(guī)則中，進(jìn)一步優(yōu)化了紅籌企業(yè)上市制度，就紅籌企業(yè)申報(bào)創(chuàng)業(yè)板發(fā)行上市和交易中涉及的對賭協(xié)議相關(guān)安排、股本總額計(jì)算、營業(yè)收入快速增長認(rèn)定、證券特別標(biāo)識、信息披露適應(yīng)性調(diào)整、退市指標(biāo)適用、投資者權(quán)益保障等事項(xiàng)，也作出針對性安排。

　　目前，創(chuàng)新試點(diǎn)紅籌企業(yè)回歸A股的市值門檻也顯著降低：已于境外上市的紅籌企業(yè)，若滿足擁有自主研發(fā)、國際領(lǐng)先技術(shù)，科技創(chuàng)新能力較強(qiáng)、在同行業(yè)競爭中處于相對優(yōu)勢地位等條件，其市值只需達(dá)到200億元人民幣。我們認(rèn)為，市值大于2000億元人民幣的優(yōu)質(zhì)紅籌港股企業(yè)多已在港股通名單內(nèi)，對回歸A股將抱持相對謹(jǐn)慎態(tài)度，且更有可能傾向于在A股主板上市；市值大于200億元人民幣的創(chuàng)新型港股紅籌企業(yè)，則有可能在同業(yè)競爭、關(guān)聯(lián)交易、盈利指標(biāo)等方面審核要求更為寬松的科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板之間進(jìn)行考慮。

　　對有可能尋求二次上市或再上市的中概股而言，相比A股市場，我們預(yù)計(jì)其出于境外融資需要、行業(yè)受監(jiān)管情況、VIE結(jié)構(gòu)上市便利度等各方面考慮，現(xiàn)階段優(yōu)先考慮的上市地仍將是港股。

　　(本文作者介紹：香港大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，芝加哥大學(xué)社會學(xué)碩士，證券公司宏觀/策略研究主管，從事全球及中國宏觀研究、資產(chǎn)配置策略、定量研究、主題研究。)