意見領(lǐng)袖丨Project Syndicate
本文作者:威廉·H·布維特 哥倫比亞大學(xué)國際與公共事務(wù)學(xué)院訪問教授、安妮·希伯特 倫敦大學(xué)伯貝克學(xué)院經(jīng)濟(jì)學(xué)教授
主權(quán)違約很常見。在1800年至2010年期間,厄瓜多爾和委內(nèi)瑞拉的違約次數(shù)多達(dá)十次;希臘在獨(dú)立戰(zhàn)爭(1821-1830年)至1932年之間違約五次;俄羅斯、烏克蘭、厄瓜多爾、烏拉圭和阿根廷自1998年以來均有違約記錄。
過去,人們曾使用武力手段來解決主權(quán)違約。例如,在1902年委內(nèi)瑞拉違約之后,幾個歐洲大國派軍隊(duì)包圍了委內(nèi)瑞拉的港口并發(fā)動炮擊。現(xiàn)在,主權(quán)債務(wù)重組現(xiàn)已取代了武力手段;但這種方法沒有清晰的規(guī)范,且常常無法及時落實(shí),使債務(wù)人和債權(quán)人都苦不堪言。一些觀察家對現(xiàn)在的主權(quán)債務(wù)重組是否仍有較大的改善空間表示懷疑。
不久之前,在重組過程中,設(shè)計(jì)欠佳的合同為禿鷲公司們(vulture firm)利用債務(wù)人提供了機(jī)會。禿鷲公司以低價(jià)收購一個國家的不良債權(quán),拒絕債務(wù)重組,然后提起惡意訴訟謀求全額償付,一旦勝訴,就能獲得豐厚的回報(bào)。
在一個經(jīng)典的案例中,秘魯于1983年發(fā)行了債務(wù)證券,并于1996年重組為以美元計(jì)價(jià)的“布雷迪債券”(Brady bonds)。美國對沖基金埃利奧特管理公司(Elliott Management)購買了1983年以前的部分債務(wù),拒絕了債務(wù)重組,并說服了紐約和布魯塞爾法院,債務(wù)合同中的“同等權(quán)益”(pari passu)條款意味著秘魯必須以與布雷迪債券相同的條款償還先前的債務(wù)。為了避免出現(xiàn)新的違約,秘魯被迫向埃利奧特管理公司支付全額債務(wù)及利息。
在另一個案例中,阿根廷于1998年發(fā)行了債務(wù)證券,該債務(wù)于2005年到期;隨后,阿根廷違約并進(jìn)行了重組。為了保留進(jìn)入國際資本市場的機(jī)會,阿根廷將重組后的債務(wù)計(jì)入了新債務(wù)中。但是,埃利奧特管理公司的子公司NML資本公司(NML Capital)反對進(jìn)行重組,并說服法官進(jìn)行判決:阿根廷無法償還其他債權(quán)人,除非其先全額償還NML資本公司。阿根廷沒有及時償還,在2014年再次違約。
現(xiàn)在我們假設(shè)一個國家在1990年代貸款,陷入了困境,無法償還到期債務(wù)。官方債權(quán)人愿意向其貸款,但明確表示不得將貸款用于紓困較早的貸方。該國不得不重組其債務(wù),但是債權(quán)人協(xié)議難以達(dá)成一致。部分人可能意外持債,但其中也有像埃利奧特這樣的公司。
這個國家要怎么做?如果其他債權(quán)人懷疑欠款已還清,則不會達(dá)成任何交易;但是,如果不支付欠款,該國可能面臨與秘魯或阿根廷相同的結(jié)果。當(dāng)然,如果主權(quán)債務(wù)合同具有更強(qiáng)有力的集體行動條款(CAC),負(fù)債國可以通過爭取多數(shù)債權(quán)人的支持來促進(jìn)重組談判,從而避免債權(quán)人將負(fù)債國告上法庭。
2014年,在有了前車之鑒之后,代表多個利益方的國際資本市場協(xié)會(International Capital Market Association)使用集體行動條款發(fā)布了模型合同,允許在單一投票的基礎(chǔ)上進(jìn)行重組,并闡明了同等權(quán)益條款,避免出現(xiàn)秘魯和阿根廷的問題。 國際資本市場協(xié)會意在解決克服拖延付款;其中,最佳選擇方案是跨系列單一集合投票(single-limb)——它將多個需要重組的系列放在一起,進(jìn)行絕對多數(shù)投票。在這樣的情境下,債務(wù)國、國際貨幣基金組織(International Monetary Fund)和債權(quán)國都接受了這項(xiàng)創(chuàng)新,使之成為新的主權(quán)債券發(fā)行標(biāo)準(zhǔn)(以及2022年以后所有歐盟主權(quán)債券發(fā)行的標(biāo)準(zhǔn))。
但緊盯著合同的并不只有禿鷲基金。在今年的債務(wù)重組談判中,阿根廷首次采用了“吃豆人策略(Pac-Man strategy)”(這一策略以經(jīng)典的街機(jī)游戲而得名,“吃人豆”需逐個吃掉游戲中的小點(diǎn))。阿根廷因多次發(fā)行債務(wù)證券,無法一次性在所有債務(wù)投票中獲得支持;于是,阿根廷先與提供優(yōu)惠條件的債權(quán)人達(dá)成和解。之后,阿根廷才面向所有債權(quán)人進(jìn)行投票,并略微改善已結(jié)算債權(quán)人的條款,從而增加了其在所有債務(wù)證券投票上獲得多數(shù)支持的可能性。
或者,在第一輪投票之后,債務(wù)人將足量的債券“重新指定”為不屬于第一次投票,以便在剩余的債券投票中實(shí)現(xiàn)絕對多數(shù)。債務(wù)人與這持有這部分債券的債權(quán)人和解,為他們提供更好的條款,并對所有債券進(jìn)行新的投票。
將來如何避免這種策略呢?即使我們加強(qiáng)合同框架,債務(wù)合同也是不完整的;狡猾的債務(wù)人和債權(quán)人總能找到并利用其中的漏洞。因此,解決主權(quán)債務(wù)問題需要以主權(quán)債務(wù)重組機(jī)制(SDRM)的形式進(jìn)行官方干預(yù);機(jī)構(gòu)將在訴訟過程中暫停支付,使債務(wù)人免受債權(quán)人制裁,并允許負(fù)債政府獲得新的融資。主權(quán)債務(wù)重組機(jī)制還必須通過排除“吃豆人”和“重新指定”等策略,保護(hù)債權(quán)人利益。最后,一旦多數(shù)債權(quán)人接受了交易,仍然需要某種機(jī)制來約束所有債權(quán)人——例如,國際資本市場協(xié)會就對使用集體行動條款進(jìn)行了嘗試。
總而言之,在規(guī)則和裁量權(quán)之間沒有簡單的選擇。我們既需要嚴(yán)格的規(guī)則,也需要依賴主權(quán)債務(wù)重組機(jī)制中的裁量權(quán);這一裁量權(quán)可以由國際貨幣基金組織、國際清算銀行(the Bank for International Settlements)或?qū)iT創(chuàng)建的實(shí)體來管理。是時候徹底地拋棄武力手段了。
(本文作者介紹:報(bào)業(yè)辛迪加(Project Syndicate)被稱為“世界上最具智慧的專欄”,作者來自全球頂級經(jīng)濟(jì)學(xué)者、諾獎得主、政界領(lǐng)袖,主題包括全球政治、經(jīng)濟(jì)、科學(xué)與文化塑造者的觀點(diǎn),為全球讀者提供來自全球最高端的原創(chuàng)文章、最具深度的評論,為解讀“變動中的世界”提供幫助。)
責(zé)任編輯:張文
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