文/新浪財經(jīng)意見領袖專欄作家 韓會師　　　　　

　　6月以來人民幣對美元持續(xù)攀升，與此同時，對人民幣“對內(nèi)貶值、對外升值”的抱怨聲也再次在網(wǎng)絡上浮現(xiàn)。

　　抱怨的內(nèi)容其實是老生常談，基本觀點是：國內(nèi)物價上漲，人民幣越來越毛，打擊民眾購買力；在經(jīng)濟增長壓力比較大的情況下，匯率升值會打擊出口，給經(jīng)濟復蘇更大難度。所以，人民幣“對內(nèi)貶值、對外升值”是不可接受的。

　　循著上述邏輯，理想的情況似乎應該是人民幣“對內(nèi)升值、對外貶值”，這樣既提高了國內(nèi)民眾的購買力，又有利于促進出口，兩全其美。

　　先說結論：上述認識肯定是不對的，在現(xiàn)實生活中也基本不可能實現(xiàn)。筆者簡要分析一下。

　　第一，對內(nèi)不貶值的貨幣在信用貨幣時代幾乎找不到

　　布雷頓森林體系崩潰后，各國貨幣的背后也就失去了真金白銀的支撐，本質(zhì)上都是貨幣發(fā)行國的綜合國力做背書。說白了都是一張紙，就看民眾信不信這張紙能在將來給自己買來想要的東西。

　　沒有了黃金白銀的約束，各國政府在信用貨幣發(fā)行上自然就有了很大自由度，雖然有過惡性通脹歷史記憶的國家也會盡力控制貨幣發(fā)行規(guī)模，但貨幣的購買力大趨勢上是不斷降低的。

　　所以貨幣對內(nèi)貶值不是人民幣的個別現(xiàn)象，全世界罕有例外。

　　以日本為例，日本一度因較長時間的通貨緊縮聞名于世，也就是貨幣對內(nèi)升值。盡管如此，1971年以來，日本CPI同比下降的年份只有12個，在大約80%的時間里日元也是對內(nèi)貶值的。此外，在12個通貨緊縮的年份里，CPI同比跌幅超過1%的年份只有1個。

　　第二，貨幣對內(nèi)升值是件很可怕的事情

　　有過經(jīng)濟學基本訓練的人都知道，要千方百計避免通貨緊縮。

　　這可能聽上去很腦殘。錢越來越值錢不好嗎？辛辛苦苦，起早貪黑996掙到的薪水，誰愿意被通脹侵蝕掉購買力。

　　但實際情況是，在通貨緊縮的大環(huán)境下，由于物價趨勢性下跌，很容易導致人們持幣待購，從而觸發(fā)“物價下跌—需求萎縮——供給過剩——物價進一步下跌”的惡性循環(huán)。最終經(jīng)濟可能陷入嚴重的衰退。當企業(yè)開始大面積倒閉，薪水也就徹底沒了。

　　所以，各國都想盡力維持一個比較溫和的通脹環(huán)境，力求讓經(jīng)濟的總體增長速度高于物價上漲速度，靠收入的增長來抵消物價上漲對購買力的侵蝕。

　　還是以日本為例，在陷入通縮的日子里，日本政府從來沒有為日元的對內(nèi)購買力提高而沾沾自喜。1999-2005年，日本連續(xù)7年物價下跌，最大CPI同比降幅為0.9%，同期日本實際GDP的年均增速只有1.2%。

　　在此期間，日本經(jīng)歷了小淵惠三、森喜朗、小泉純一郎三任首相。年輕的朋友搜索一下當年的舊新聞很容易發(fā)現(xiàn)，三任首相都將刺激經(jīng)濟復蘇，將日本拉出通縮作為頭等大事。

　　第三，不要輕易將通脹與貨幣貶值掛鉤

　　既然貨幣對內(nèi)升值是件大家都極力避免，在現(xiàn)實中也很少見的情況，那么繼續(xù)討論或者期待“對內(nèi)升值、對外貶值”這種情景組合也就沒有意義了。

　　既然世界各國都不可避免通貨膨脹（貨幣對內(nèi)貶值）的問題，而且通脹越高貨幣的對內(nèi)購買力就越低，那么是不是通膨水平比較高的國家貨幣就應該貶值呢？

　　也不是。

　　這個答案似乎有些反常識。其實細想起來并不難理解。假如匯率波動靠通脹差異就能解釋，那么外匯市場投機就太簡單了。

　　比如上世紀80年代以來，美國的通脹水平一直明顯高于日本。如果通脹高匯率就應該貶值，美元兌日元就應該一路下跌，但美元兌日元不但沒有一路貶值，還有過多次長達數(shù)年的升值行情。

　　通貨膨脹高一些并不必然導致貨幣貶值，是因為匯率的波動直接取決于外匯市場上的供需情況，而供需的背后又主要是跨國貿(mào)易、投資以及貨幣投機在發(fā)揮作用。通貨膨脹高一點或者低一點，并不必然對跨境貿(mào)易、投資和國際投機資本的流動構成方向性的沖擊。

　　舉個例子，假如國際社會普遍看好某國經(jīng)濟發(fā)展?jié)摿Γ罅客赓Y涌入在該國投資設廠，這很容易導致該國國際收支順差，刺激本幣匯率升值。就業(yè)崗位的增加自然有助于帶動居民收入上升，刺激社會總需求增加，進而導致物價上漲，也就是貨幣對內(nèi)貶值與對外升值并存。我國2005-2013年就大體屬于上述情形。

　　當然，萬事都有個度的問題。如果通貨膨脹（對內(nèi)貶值）嚴重到民眾對貨幣的中長期購買力喪失信心的地步，市場會出現(xiàn)普遍的乃至長期的本幣拋售壓力，這時必然導致匯率貶值。

　　此時即使有資本管制，官方匯率難以準確反映市場真實情況，外匯黑市也一定會出現(xiàn)。

　　阿根廷、巴西等拉美國家是惡性通貨膨脹（對內(nèi)貶值）和匯率貶值（對外貶值）長期共舞的典型代表。由于CPI年度漲幅經(jīng)常達到2位數(shù)、乃至3位數(shù)的水平，阿根廷人和巴西人總是迫不及待地將工資花掉或者換成美元也就不無為怪了。

　　但對于通貨膨脹比較溫和的國家，由于貨幣購買力的緩慢下降會被利率、收入增長等諸多因素抵消，或者至少抵消很大一部分，大家集體搶購外匯以尋求保值的動機就不強，自然對匯率也就不會形成壓力。

　　總結一下。

　　若非發(fā)生足以沖擊本國民眾對貨幣基本信心的惡性通脹，通脹水平與匯率波動并不存在必然的因果關系，“對內(nèi)貶值、對外升值”也就沒有什么值得大驚小怪的，這也是經(jīng)濟處于較快增長階段的國家比較常見的情景。2005-2013年的中國、上世紀80年代的日本、2001-2006年的韓國都曾經(jīng)歷過上述情景組合。

　　筆者在此前的文章中多次談到，近期人民幣較為強勢，背后的支撐因素主要有三：

　　一是我國在疫情防控上表現(xiàn)出很強的危機應對能力和社會治理能力，5月下旬以來，全球投資者對中國經(jīng)濟率先復蘇形成了較為一致的預期；

　　二是我國對外貿(mào)易保持了較高的順差水平，起到了穩(wěn)定外匯市場信心的基石作用；

　　三是以美聯(lián)儲為代表的主要央行大舉量化寬松，這些錢是肯定不會投入到實體經(jīng)濟當中去的，必然催生在全世界進行資產(chǎn)配置的需求，我國較高的利率和較快的復蘇均對國際資本構成較大吸引力。

　　總之，人民幣近期出現(xiàn)的“對內(nèi)貶值+對外升值”情景組合并不奇怪。

　　(本文作者介紹：建信金融資產(chǎn)投資有限公司研究主管。)