文/新浪財(cái)經(jīng)意見領(lǐng)袖專欄作家 韓會(huì)師　　　

　　關(guān)注外匯市場的朋友越來越重視結(jié)匯率這個(gè)指標(biāo)，并將其作為判斷市場情緒的重要參考。但很多朋友對于結(jié)匯率的理解存在一定問題，筆者試著解釋一下這個(gè)大家熟悉又陌生的概念。

　　結(jié)匯率=銀行代客結(jié)匯規(guī)模÷銀行代客涉外外匯收款規(guī)模

　　需要注意的是，銀行代客涉外收款中既有外幣也有人民幣，目前人民幣和外幣的比例大約在1：3。人民幣明顯是不需要結(jié)匯的，所以不能采用“銀行代客涉外收款”數(shù)據(jù)，而是要用“銀行代客涉外外匯收款”數(shù)據(jù)。

　　簡單說，如果一段時(shí)間內(nèi)企業(yè)和個(gè)人將匯入國內(nèi)的絕大部分外匯做了結(jié)匯處理，就可以認(rèn)為市場結(jié)匯意愿比較強(qiáng)，人民幣升值預(yù)期也比較強(qiáng)。

　　但這里就有個(gè)問題。結(jié)匯率是個(gè)比值，理論上可以是零至無窮大的任何一個(gè)數(shù)字，究竟結(jié)匯率多高才算人民幣升值預(yù)期比較強(qiáng)呢？是50%，還是60%，還是必須到80%以上？

　　我們經(jīng)常會(huì)在外匯市場評論文章中看到“本月結(jié)匯率為63%，較上月提高3個(gè)百分點(diǎn)，顯示市場結(jié)匯意愿上升，升值預(yù)期較強(qiáng)”這類表述。不能說完全沒有道理，但這種表達(dá)至少是不嚴(yán)謹(jǐn)?shù)摹?/p>

　　根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)，只要結(jié)匯率低于70%，就可以認(rèn)為市場對人民幣的升值前景不看好。

　　這有點(diǎn)像考試成績。如果60分及格，無論你考了50分還是53分，性質(zhì)上都是不及格，此時(shí)強(qiáng)調(diào)53分比50分距離及格線更近一點(diǎn)也不能改變不及格的基本定性。

　　為什么偏偏是70%？

　　這是個(gè)經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)：在人民幣升值預(yù)期較強(qiáng)的時(shí)期，結(jié)匯率基本都能保持在70%以上；人民幣貶值預(yù)期較強(qiáng)的時(shí)期，結(jié)匯率基本都在70%以下。

　　由于銀行代客涉外收付款數(shù)據(jù)最早只能查到2010年，所以結(jié)匯率的計(jì)算起點(diǎn)也是2010年。2014年之前，市場公認(rèn)人民幣升值預(yù)期較強(qiáng)，2010至2013的結(jié)匯率分別為71.6%、72.8%、68.8%和72.4%。

　　大家一定發(fā)現(xiàn)了，2012年顯得很另類。

　　2012年5月至7月，受歐債危機(jī)蔓延影響，人民幣貶值預(yù)期突然增強(qiáng)。當(dāng)年7月美元兌人民幣即期匯率最高逼近6.40，較2011年底6.30的收盤價(jià)升了大約1毛錢。雖然人民幣的貶值行情只維持了3個(gè)月，但對結(jié)匯的沖擊很明顯，這是2012年結(jié)匯率跌落至70%以下的主要原因，這也說明70%是個(gè)很關(guān)鍵的水平。

　　2014年之后，隨著貶值預(yù)期的全面惡化，結(jié)匯率快速走低。2015年跌至67.8%，2016年觸及59.4%的歷史低位。2017年開始，雖然貶值預(yù)期惡化的勢頭被剎住了，但市場情緒始終搖擺不定，結(jié)售匯大格局也是偏逆差的。在這種大環(huán)境下，結(jié)匯率雖有反彈，但始終未能總體恢復(fù)至70%以上。2017、2018和2019年1-5月的結(jié)匯率分別為62.7%、65.1%和63.9%。

　　在月度數(shù)據(jù)上，2017年1月至2019年5月，29個(gè)月里，只有3個(gè)月結(jié)匯率達(dá)到70%，而且這三個(gè)月還是不連續(xù)的。這種數(shù)據(jù)表現(xiàn)進(jìn)一步說明，如果結(jié)匯率不能穩(wěn)定在70%附近，我們很難說市場對人民幣的升值前景很樂觀。

　　重點(diǎn)說一下2014年。

　　2014年結(jié)匯率是71.4%。這似乎有點(diǎn)奇怪。2014年是人民幣持續(xù)貶值的起點(diǎn)，按道理說貶值預(yù)期應(yīng)該挺強(qiáng)呀，怎么結(jié)匯率這么高呢？

　　其實(shí)不奇怪。2014年人民幣雖然貶值了，但全年總體來看，貶值預(yù)期并不強(qiáng)，最直接的證據(jù)就是全年銀行代客結(jié)售匯實(shí)現(xiàn)順差1563億美元。

　　這種一邊貶值一邊結(jié)售匯大額順差的局面，說明2014年人民幣的貶值受政策引導(dǎo)的成分比較大，不完是市場結(jié)售匯力量推動(dòng)的結(jié)果，市場投資者也沒有強(qiáng)烈的貶值預(yù)期。71.4%的結(jié)匯率與1563億美元的銀行代客結(jié)售匯順差在邏輯上是完全一致的。

　　再把眼光放到現(xiàn)在。

　　2019年前5個(gè)月，結(jié)匯率平均值是63.9%，最高值是5月的70.4%，最低值是2月的54.3%，這個(gè)結(jié)匯率水平很難說市場的預(yù)期有多樂觀。

　　當(dāng)然，也不全是壞消息。今年3-5月，結(jié)匯率連續(xù)3個(gè)月反彈，這是個(gè)相對積極的信號(hào)。此時(shí)我們就要關(guān)注6月的結(jié)匯率水平能否得到保持，如果能夠繼續(xù)維持在70%以上，我們才可以樂觀一些。

　　最后再強(qiáng)調(diào)一下，結(jié)匯率這個(gè)指標(biāo)對判斷市場情緒的確有幫助。但要注意，在升貶值預(yù)期之間有個(gè)關(guān)鍵的分水嶺，落實(shí)到結(jié)匯率上就是70%這個(gè)閾值。在它之下，無論數(shù)據(jù)高低都只是貶值預(yù)期強(qiáng)弱的區(qū)別，與升值預(yù)期關(guān)系不大。

　　(本文作者介紹：建信金融資產(chǎn)投資有限公司研究主管。)