周一不少朋友詢問人民幣為什么驟然飆升，筆者本來覺得這只是一次市場自發行為，沒準備動筆，但晚上8點多筆者準備下班時，仍有記者朋友在詢問，看來有必要就此問題說上幾句。

　　很多朋友懷疑這種飆升是非市場行為，說白了就是懷疑央行在背后操縱。理由是最近和美國的貿易戰被媒體炒得火熱，而且美聯儲又在加息，再加上港幣正在面臨貶值壓力，所以央行可能會借人民幣升值提振市場信心。

　　但筆者覺得這個概率比較小，因為根本沒必要。

　　央行主動提振市場信心的前提是市場沒信心，可是從人民幣市場的運行情況看，很難找出投資者對人民幣的中長期走勢信心惡化的跡象。進入2月以來，隨著美元指數橫盤震蕩，人民幣對美元基本上就在6.30-6.36區間波動，十分穩定。上周五公布的CFETS指數為96.11，與3月16日基本持平，比3月9日的95.95還略高一點。無論從哪個角度看，人民幣市場的情緒都是比較穩定的，并沒有任何惡化跡象。對于央行而言，此時出手主動拉升人民幣完全沒必要。

　　如果不是央行的行為，那么就是市場行為。市場有能力快速拉升人民幣嗎？特別是在下午3點之后，在1個多小時的時間里就將人民幣拉升300個基點左右？在特定的情況下，這真不是什么難事。

　　什么情況呢？一般滿足以下三個條件就可能導致匯率短時間內劇烈波動：一是市場走勢與預期相反，市場情緒出現波動；二是市場的總體成交量不大，也就是流動性不是很好；三是出現一個主動砸盤的帶頭大哥，這個“大哥”可能是一個有結售匯需求的企業，也可能是一個急于調整倉位的銀行自營盤。

　　我們現在看一下周一市場的具體情況：

　　美聯儲3月21日加息之后，3月22日（美國時間）特朗普在白宮正式簽署對華貿易備忘錄，并當場宣布，將有可能對600億美元中國出口商品征收懲罰性關稅。市場對加息和特朗普挑起貿易戰是有比較充分的預期的，這也導致一部分投資者認為3月下旬美元有可能迎來一波強勢。但實際情況是，美國接連放出的“大招”對美元并沒有明顯的提振作用，美元指數上周五（3月23日）收報89.51，比3月20日的收盤價跌了大約1%。過了一個周末，美元指數一點沒有止跌反彈的跡象，北京時間下午3點左右已經跌到89.30附近。對于此前押注美元會在3月下旬有一波反彈的投資者來說，美元指數連續的疲弱表現是壓在心頭的一塊巨石。因為不知道美元指數的“底”在哪里？所以很多投資者心里難免焦躁。人民幣匯率市場此時就具備了前文所述的第一個條件“市場走勢與預期相反，市場情緒出現波動”。

　　再看第二個條件，也就是“市場的總體成交量不大，也就是流動性不是很好”。這個問題筆者在此前的文章中多次談到過，境內結售匯市場的總體規模其實并不大，特別是對市場交易起到主要驅動作用的銀行對企業和個人客戶的“代客結售匯”交易規模和國際外匯市場的交易量是沒有可比性的。舉例而言，今年1、2兩月，銀行代客即期和遠期結售匯加在一起，日均交易規模只有150億美元左右。在交易量比較小的情況下，一兩筆比較大的結匯或者購匯，就可能打破市場的均衡狀態，使得市場流動性瞬間抽緊，進而導致價格劇烈波動。

　　最后再看第三個條件，也就是“出現了一個主動砸盤的帶頭大哥”。這個概率是比較高的。因為在美元指數不斷下跌的過程中，根據人民幣的定價規則，人民幣對美元大概率是要升值的，這一方面會令前期押注美元月底反彈的投資者痛苦萬分，另一方面對于近期有結匯需求的企業來說，其結匯動力會增強。所以此時出現一個或幾個主動拋售美元的“帶頭大哥”很正常。

　　但客觀地講，這里用“帶頭大哥”有些不合適，因為在總體成交量比較小的市場里面，只需要出現幾個億的買賣不均衡，就可能對價格造成壓倒性的影響，所以經常不用“大哥”出現，幾個小哥就足以撼動市場。而且他們拋出美元也未必是想砸盤，只不過是在流動性比較差的市場里面，客觀上起到了砸盤的效果而已。

　　一旦有人帶頭拋售美元致使市場結匯盤偏大，進而導致人民幣快速拉升，此時就很可能引發其他投資者因觸及止損價位而被動加入拋售行列，于是一場人民幣的暴漲也就突然發生了。

　　總體來看，筆者并不認為周一人民幣的飆升是央行在背后推動，美元指數超預期的疲弱導致投資者拋售美元的動力突然增大可能是主要原因，而流動性較差的市場大環境則起到了推波助瀾的作用。如果美元指數繼續疲弱，人民幣的強勢行情恐怕還未到頭。

　　(本文作者介紹：建信金融資產投資有限公司研究主管。)