意見領袖丨張瑜

　　事項

　　5月，以美元計價，出口同比7.6%，好于彭博一致預期5.7%，前值1.5%；進口同比1.8%，弱于彭博一致預期4.4%，前值8.4%。

　　核心觀點

　　乍一看，5月外貿(mào)數(shù)據(jù)似乎是出口超預期、進口不及預期，但從三個角度觀察，我們認為5月外貿(mào)或可稱為“無意外”，是前期正常趨勢的延續(xù)。

　　1、環(huán)比季節(jié)性：5月進出口環(huán)比基本都在歷史同期均值附近。

　　2、出口高頻：從各類高頻及跟蹤指標，早可窺見5月出口可能偏強的信號，我們在數(shù)據(jù)前瞻中也有詳細論述（《“價”的十字路口——5月經(jīng)濟數(shù)據(jù)前瞻》）。

　　3、進口兩年平均：5月的回升趨勢與3月走勢更加一致，相比之下4月更像是“異常脈沖”。

　　4、綜上，整體來看，5月出口或是對全球制造業(yè)溫和回暖趨勢的再確認，在此基礎上，如有因明年關稅擔憂導致的“搶進口”，可能給今年出口帶來額外上行動能。

　　報告摘要

　　一、五月外貿(mào)“無意外”

　　1、環(huán)比季節(jié)性：5月進出口環(huán)比基本都在歷史同期均值附近。從環(huán)比季節(jié)性，我們提供一個觀測今年出口的“輔助坐標系”：回頭看，今年前五個月，真正稱得上超預期的似乎只有1-2月出口（環(huán)比遠超歷史同期均值），3-5月環(huán)比基本都在歷史同期均值附近。往后看，假設6-12月環(huán)比在歷史同期均值附近，全年出口增速可能是7%-8%，與我們根據(jù)全球制造業(yè)PMI回升推演的全年增速區(qū)間上沿基本一致（《全球制造業(yè)PMI回暖視角下的2024出口》）。

　　2、出口高頻：從各類高頻及跟蹤指標，包括集裝箱吞吐量、全球制造業(yè)PMI、韓越5月出口等，早可窺見5月出口可能偏強的信號，我們在數(shù)據(jù)前瞻中也有詳細論述（《“價”的十字路口——5月經(jīng)濟數(shù)據(jù)前瞻》）。

　　3、進口兩年平均：5月的回升趨勢與3月走勢更加一致，相比之下4月更像是“異常脈沖”。5月，我國進口兩年平均同比為-1.8%，4月為-0.6%，3月為-1.96%，1季度為-3%。5月較3月兩年平均增速回升了0.16個點，與3月相比2月的回升幅度基本持平。若后續(xù)進口兩年平均增速均沿此脈絡修復，則對應全年進口增速大約為2.5%。

　　二、出口分項數(shù)據(jù)

　　1、出口量價：量強價弱格局或延續(xù)。5月，統(tǒng)計快訊公布量價數(shù)據(jù)的14種主要商品出口數(shù)量同比增速加權平均為15.5%，前值為13.4%；出口價格同比增速加權平均為-2.2%，前值為-0.5%。

　　2、出口區(qū)域：本月對新舊三大伙伴出口增速均有所改善，兩年平均增速來看仍是新三大強舊三大弱。其中，細分區(qū)域來看，對東盟、拉美等新興市場出口延續(xù)偏強，邊際改善幅度領先。5月，我國對東盟出口同比25.5%（拉動出口3.7pp），前值12.7%（拉動2pp）；對拉美出口同比19.1%（拉動出口1.4pp），前值3.5%（拉動出口0.2pp）。

　　3、出口商品：5月，出口商品景氣鏈條仍在車、船、電子、勞密、家電、機械類別中。與4月相比，邊際變化主要在于：

　　（1）車、船增長自高位邊際放緩。5月，我國汽車包括底盤出口同比16.5%（拉動出口0.5pp），前值28.9%（拉動0.8pp）；船舶出口同比62.2%（拉動出口0.4pp），前值91.3%（拉動0.7pp）。

　　（2）電子鏈和家電增速進一步提升。①5月，集成電路、手機、自動數(shù)據(jù)處理設備及其零部件合計拉動我國出口1.7pp，前值為拉動1.4pp。②5月，家電出口同比19.7%（拉動出口0.5pp），前值13.7%（拉動出口0.4pp）。

　　（3）勞密與機械繼續(xù)改善，幅度較為明顯。①5月，我國勞密出口同比5.1%（拉動出口0.9pp），前值-2%（拉動-0.3pp）。②5月，我國通用機械設備出口同比8.3%（拉動出口0.2pp），前值0.4%（拉動近似為0）。

　　三、進口分項數(shù)據(jù)

　　1、進口區(qū)域：從亞洲主要貿(mào)易伙伴進口增速改善，包括韓國、東盟等。

　　2、進口商品：銅、電子鏈條（集成電路、自動數(shù)據(jù)處理設備及其零部件）進口仍偏強，油氣、其他機電品進口增速明顯回落。其中，原油受基數(shù)影響較大，而其他機電品基數(shù)變化不大（去年4月和5月進口同比分別為-10%、-10.1%），但5月進口增速由前值10.9%大幅放緩至0.8%（對我國進口拉動由1.7pp降至0.1pp），或是5月我國進口增速回落幅度大于市場預期的主要驅動因素之一。

　　四、貿(mào)易差額：貿(mào)易順差同比大幅提升

　　5月，以人民幣計價的貿(mào)易順差為5864億元，同比31%，4月為-11.9%；以美元計價的貿(mào)易順差為826.2億美元，同比26.8%，4月為-14.9%。

　　風險提示：外需波動超預期

　　報告目錄

　　報告正文

　　一、五月外貿(mào)“無意外”

　　5月，以美元計價，出口同比7.6%，好于彭博一致預期5.7%，前值1.5%；進口同比1.8%，弱于彭博一致預期4.4%，前值8.4%。

　　乍一看，5月外貿(mào)數(shù)據(jù)似乎是出口超預期、進口不及預期，但從三個角度觀察，我們認為5月外貿(mào)或可稱為“無意外”，是正常趨勢延續(xù)。

　　1、環(huán)比季節(jié)性：5月進出口環(huán)比基本都在歷史同期均值附近。5月，我國出口環(huán)比3.4%，過去5年、10年、20年同期均值分別為4.9%、5.4%、2.6%；進口環(huán)比-0.2%，過去5年、10年、20年同期環(huán)比均值分別為-0.6%、0.1%、-2.5%。

　　從環(huán)比季節(jié)性，我們提供一個觀測今年出口的“輔助坐標系”：回頭看，今年前五個月，真正稱得上超預期的似乎只有1-2月出口（環(huán)比遠超歷史同期均值），3-5月環(huán)比基本都在歷史同期均值附近。往后看，假設6-12月環(huán)比在歷史同期均值附近，全年出口增速可能是7%-8%[1]，與我們根據(jù)全球制造業(yè)PMI回升推演的全年增速區(qū)間上沿較為一致。（《全球制造業(yè)PMI回暖視角下的2024出口》）

　　2、出口高頻：從各類高頻及跟蹤指標，包括集裝箱吞吐量、全球制造業(yè)PMI、韓越5月出口等，早可窺見5月出口可能偏強的信號，我們在數(shù)據(jù)前瞻中也有詳細論述（《“價”的十字路口——5月經(jīng)濟數(shù)據(jù)前瞻》）。

　　3、進口兩年平均：5月的回升趨勢與3月走勢更加一致，相比之下4月更像是“異常脈沖”。在已知5月基數(shù)較4月有所抬升的基礎上，市場普遍預期5月進口增速回調(diào)，結果實際公布值的回調(diào)幅度超出彭博一致預期。對此，考慮到基數(shù)的影響，我們從兩年平均增速角度觀察發(fā)現(xiàn)：5月，我國進口兩年平均同比為-1.8%，4月為-0.6%，3月為-1.96%，1季度為-3%。5月較3月兩年平均增速回升了0.16個點，與3月相比2月的回升幅度基本持平。進一步推演，若未來7個月進口兩年平均增速沿此脈絡修復，則全年進口增速約為2.5%左右。

　　二、進出口分項數(shù)據(jù)

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　　1、出口整體：同比略超彭博一致預期，環(huán)比基本符合季節(jié)性

　　出口同比增速大幅回升，幅度略超彭博一致預期。以美元計價，5月出口同比7.6%，好于彭博一致預期5.7%，前值1.5%。截至5月累計同比2.7%，1季度同比1.5%，4-5月合計同比4.6%。背后一個重要因素是去年同期基數(shù)較低，同比為-7.6%，對應今年5月兩年平均增速-0.3%，4月為4.3%。

　　環(huán)比來看，基本符合季節(jié)性。5月，我國出口環(huán)比3.4%，過去5年、10年、20年同期均值分別為4.9%、5.4%、2.6%。

　　2、出口量價：量強價弱格局或延續(xù)

　　5月，統(tǒng)計快訊公布量價數(shù)據(jù)的14種主要商品出口數(shù)量同比增速加權平均為15.5%，前值為13.4%；出口價格同比增速加權平均為-2.2%，前值為-0.5%。

　　細分商品來看，多數(shù)商品出口數(shù)量增速轉正，其中增速相對較高的是車、船、家電、集成電路，5月分別為28.6%、21%、26.9%、18.5%。多數(shù)商品出口價格同比為負，少數(shù)實現(xiàn)正增，包括船舶、集成電路、手機，5月分別為29.9%、8%、2.1%。

　　3、出口區(qū)域：新舊三大伙伴均改善，對新興市場出口延續(xù)偏強

　　本月對新舊三大伙伴出口增速均有所改善，兩年平均增速來看仍是新三大強舊三大弱。5月，我國對舊三大伙伴（美國、歐盟、東盟）出口同比9.6%（拉動出口4.3個百分點），前值3.5%（拉動1.6個百分點）；對新三大伙伴（俄羅斯、非洲、中西亞）出口同比2.6%（拉動出口0.5個百分點），前值-3.3%（拉動-0.6個點）；對其他貿(mào)易伙伴出口同比8.3%（拉動2.9個百分點），前值1.6%（拉動0.5個百分點）。兩年平均增速來看，5月舊三大伙伴為-2.6%，前值2.4%；新三大伙伴為10.8%，前值15.3%；其他貿(mào)易伙伴為-1.7%，前值2.6%。

　　其中，細分區(qū)域來看，對東盟、拉美等新興市場出口延續(xù)偏強，邊際改善幅度領先。5月，我國對東盟出口同比25.5%（拉動出口3.7個百分點），前值12.7%（拉動2個百分點）；對拉美出口同比19.1%（拉動出口1.4個百分點），前值3.5%（拉動出口0.2個百分點）。

　　4、出口商品：景氣鏈條仍在車、船、電子、勞密、家電、機械

　　5月，出口商品景氣鏈條仍在車、船、電子、勞密、家電、機械類別中。與4月相比，邊際變化主要在于：

　　（1）車、船增長自高位邊際放緩。5月，我國汽車包括底盤出口同比16.5%（拉動出口0.5pp），前值28.9%（拉動0.8pp）；船舶出口同比62.2%（拉動出口0.4pp），前值91.3%（拉動0.7pp）。

　　（2）電子鏈和家電增速進一步提升。①5月，集成電路、手機、自動數(shù)據(jù)處理設備及其零部件合計拉動我國出口1.7個百分點，前值為拉動1.4個點。②5月，家電出口同比19.7%（拉動出口0.5個百分點），前值13.7%（拉動出口0.4個百分點）。

　　（3）勞密與機械繼續(xù)改善，幅度較為明顯。①5月，我國勞密出口同比5.1%（拉動出口0.9個百分點），前值-2%（拉動-0.3pp）。②5月，我國通用機械設備出口同比8.3%（拉動出口0.2pp），前值0.4%（拉動近似為0）。

　　（二）進口

　　1、進口整體：增速回落，不及彭博一致預期

　　進口增速大幅回落，不及彭博一致預期，但實際并不弱。以美元計價，5月進口同比1.8%，彭博一致預期4.4%，前值8.4%。截至5月累計同比2.9%，1季度為1.5%，4-5月合計同比為5%。5月進口并不算弱，從兩個角度觀察：

　　①考慮基數(shù)影響，從兩年平均增速看，5月相比1季度有所改善，并不弱；且5月的回升趨勢與3月走勢更加一致，相比之下4月更像是“異常脈沖”。5月，我國進口兩年平均同比為-1.8%，4月為-0.6%，3月為-1.96%，1季度為-3%。5月較3月兩年平均增速回升了0.16個點，與3月相比2月的回升幅度基本持平。

　　②環(huán)比來看，5月基本符合季節(jié)性。5月，以美元計價的進口環(huán)比-0.2%，過去5年、10年、20年同期環(huán)比均值分別為-0.6%、0.1%、-2.5%。

　　2、進口區(qū)域：從亞洲主要貿(mào)易伙伴進口增速改善

　　5月，從亞洲主要貿(mào)易伙伴進口增速改善。一是與電子鏈條相關的韓國、中國臺灣地區(qū)，5月進口同比分別為18.8%（拉動進口1.1個點）、17.5%（拉動1.2pp），前值分別為18.4%（拉動1.1pp）、14.3%（拉動1.1pp）。二是東盟，5月進口同比6.1%（拉動進口0.9pp），前值5.3%（拉動進口0.8pp）。

　　3、進口商品：銅、電子鏈條進口仍偏強，油氣、其他機電品進口增速明顯回落

　　5月，銅、電子鏈條（集成電路、自動數(shù)據(jù)處理設備及其零部件）進口仍偏強，但是相比4月，油氣、其他機電品等進口增速明顯回落。其中，原油受基數(shù)影響或較大，而其他機電品基數(shù)變化不大（去年4月和5月進口同比分別為-10%、-10.1%），但5月進口增速由前值10.9%大幅放緩至0.8%（對我國進口拉動由1.7pp降至0.1pp），或是5月我國進口增速意外回落的主要驅動因素之一。

　　4、貿(mào)易方式：一般貿(mào)易進口大幅下滑，加貿(mào)進口邊際放緩，保稅物流進口增速提升

　　（三）貿(mào)易差額：貿(mào)易順差同比大幅提升

　　5月，以人民幣計價的貿(mào)易順差為5864億元，同比31%，4月為-11.9%；以美元計價的貿(mào)易順差為826.2億美元，同比26.8%，4月為-14.9%。

　　腳注：

　　[1] 每個月環(huán)比取過去5年/10年/20年同期環(huán)比均值中最小，對應全年增速7.7%左右。

　　(本文作者介紹：中國人民大學國際貨幣研究所研究員)