意見領袖 | 張濤 

　　在本輪全球加息潮中，雖然G20中大多數經濟體先后于2022年進入加息周期，但也有例外，中國維持著降息周期節奏，2022年以來OMO政策利率已累計下調30BPs，MLF利率累計下調45BPs，政策利率已降至歷史低位；日本則維持著負利率與YCC政策。但是今年一季度，中國央行未如市場預期，進一步降息、降準；日本央行則早于市場預期結束了負利率與YCC政策。與此同時，在歐美宣布加息周期結束后，瑞士央行超預期降息了25BPs，成為首個降息的G20發達經濟體，之前降息的只有高政策利率的阿根廷、墨西哥和巴西?？梢姡谌蚣酉⒊苯Y束向降息周期切換過程中，中、日利率政策再一次“例外”。

　　圖1：G20的政策利率情況

數據來源：Trading Economics

　　與兩國央行的“例外”不同，中日兩國的市場并未調整前期看法，反而是加速兌現前期的定價邏輯。一季度，中國10年期與30年期國債收益率快速降出了歷史新低，分別累計下行了32BPs至2.25%、46Bps至2.39%，顯示市場關于中國央行會降息的預期沒有變；日元匯率則從年初的水平快速貶值7.2%至152附近，接近日本政府上次干預匯率的位置，顯示市場預期日本央行仍會維持日本的低利率環境。

　　圖2：中國國債收益率與日元匯率走勢

數據來源：Wind

　　然而，受日元匯率的走弱及超預期降息推動下的瑞郎貶值影響下，近期美元指數保持了強勢，從年初101附近漲至105上方，累計上漲了3.7%，受此影響，人民幣匯率面臨走弱的壓力有所上升，例如，3月22日與25日，人民幣離岸與在岸的匯價點差均在400以上，相應在預期推動下，購匯量明顯上升，當日即期匯率成交量均超過了500億，接近600億，不過近日成交量已經降至200億元的水平。

　　圖3：人民幣離岸與在岸匯價的點差以及在岸成交量

數據來源：Wind

　　與人民幣匯率承壓同步，資本市場也出現了階段性微調。上證綜指于3月21日觸及今年以來峰值3090.05后，出現了2.2%的調整（2984.12），目前指數已經回到了3000上方；同期恒生指數也由今年以來的峰值17189.52調整了3.2%（16341.61），目前指數回升至16900上方。而日經指數也是從3月22日觸及歷史峰值41087.75后，開始調整，目前指數已降至39800附近，調整幅度約2.5%。

　　圖4：上證綜指與恒生指數走勢

數據來源：Wind

　　綜上，人民幣市場的預期與政策面之間依然存在不小差距，背后的原因既包括宏觀數據好轉向微觀預期傳導速度的緩慢，也包括外部環境等因素對市場預期與政策調整的干擾，這些變化均表明經濟復蘇的復雜性和市場正在面臨許多未知環境。

　　不過日本貨幣政策在應對通縮多年后，終于開始向正常狀態恢復、日元弱匯率對于日本海外投資收益實現以及日本經濟本身的幫助，加之日本經濟經歷的多年失落，為我們提供很好的參考，尤其是經濟長期低迷帶來的跨代際損失，政策耐心的實用價值等方面，都給當前人民幣市場帶來了現實意義的參考。

　　(本文作者介紹：經濟學博士，現任職中國建設銀行金融市場部，本專欄觀點與所屬單位無關)