意見領(lǐng)袖 | 伍戈

　　核心觀點：

　　1．時光若倒流，能否預(yù)見現(xiàn)實？關(guān)于宏觀數(shù)據(jù)的預(yù)測，過去的一年是市場預(yù)測值與真實值之間發(fā)生較大偏差的年份，甚至影響著年初和年末截然不同的市場風(fēng)險偏好。今年面臨著與去年同樣5%左右的預(yù)期GDP目標，市場的預(yù)測偏誤是否會重現(xiàn)？

　　2．梳理過去一年的諸多宏觀數(shù)據(jù)，預(yù)測偏差最大的莫過于價格。市場持續(xù)低估了CPI和PPI的下行壓力。且每輪低估程度的加大，似都緊隨于前期地產(chǎn)的超預(yù)期回落。由此可見，地產(chǎn)對于上下游價格有著不容忽視的系統(tǒng)性影響。各國情形也都類似。

　　3．過去一年，市場另外的一個“低估”在于政策的定力。本輪經(jīng)濟環(huán)比增速趨緩的過程中，并未出臺強烈的刺激政策，而伴隨的是廣義財政赤字率下降、實際利率抬升等現(xiàn)實情境。這或與低基數(shù)下的年度目標能夠?qū)崿F(xiàn)、區(qū)間調(diào)控概念有所淡化等有關(guān)。

　　4．展望未來，近期高頻數(shù)據(jù)所隱含的一季度實際經(jīng)濟增速或與年度預(yù)期目標有些偏離，歷史來看，這會推動二季度開始逆周期政策逐步加力，從而引致名義GDP的階段性趨穩(wěn)過程。當(dāng)然，如此推演是建立在穩(wěn)妥有序處置地產(chǎn)等風(fēng)險的基礎(chǔ)之上。

　　正文：

　　關(guān)于宏觀數(shù)據(jù)的預(yù)測，過去的一年是市場預(yù)測值與真實值之間發(fā)生較大偏差的年份，甚至影響著年初和年末截然不同的市場風(fēng)險偏好。今年面臨著與去年同樣5%左右的預(yù)期GDP目標，市場的預(yù)測偏誤是否會重現(xiàn)？

　　一、低估了價格的下行？

　　梳理過去一年的諸多宏觀數(shù)據(jù)，市場預(yù)測偏差最大的莫過于價格。市場持續(xù)低估了CPI和PPI的下行壓力。例如，對于CPI中關(guān)鍵性的豬價，市場過往是通過領(lǐng)先性的產(chǎn)能指標來預(yù)測其拐點，但去年該傳統(tǒng)“豬周期”框架有所失靈。

　　圖1． 實際價格持續(xù)低于市場預(yù)測值

　　來源：“遠見杯”調(diào)查，WIND，筆者測算

　　注：價格為CPI與PPI均值。

　　市場對于物價下行低估程度的加大，似都緊隨于前期地產(chǎn)的超預(yù)期回落。可見，地產(chǎn)對上下游價格有著不容忽視的系統(tǒng)性影響。海外主要經(jīng)濟體在地產(chǎn)回落中也伴隨物價中樞下移。盡管我國去年年初有著居民“超額儲蓄”釋放的預(yù)期，但并未直接轉(zhuǎn)化為對消費價格的支撐。

　　圖2． 地產(chǎn)走勢對價格預(yù)測的影響

　　來源：“遠見杯”調(diào)查，WIND，筆者測算

　　注：地產(chǎn)成交包括30城新房和13城二手房，較18-19年同期比值。

　　二、低估了政策的定力？

　　過去一年，市場另外的一個“低估”在于政策的定力。“不要有大干快上的沖動”之下，并未出臺強烈的刺激政策，而伴隨的是廣義財政赤字率下降、實際利率抬升等現(xiàn)實情境。這也與低基數(shù)下的年度目標能夠?qū)崿F(xiàn)、區(qū)間調(diào)控概念有所淡化等有關(guān)。

　　圖3． 政策的“定力”與“發(fā)力”

　　來源：WIND，筆者測算

　　近期高頻數(shù)據(jù)所隱含的一季度實際經(jīng)濟增速，或與年度預(yù)期目標5%左右有些偏離。歷史來看，這會推動二季度開始逆周期政策逐步加力。考慮去年底以來中央持續(xù)超常規(guī)加杠桿，或更多抵補土地出讓收入及化債等影響，從而可能引致名義GDP的階段性趨穩(wěn)過程。

　　圖4． 當(dāng)季度GDP偏離年度目標

　　來源：WIND，筆者測算

　　注：季度GDP為實際GDP累計同比。

　　三、基本結(jié)論

　　一是梳理過去一年的諸多宏觀數(shù)據(jù)，預(yù)測偏差最大的莫過于價格。市場持續(xù)低估了CPI和PPI的下行壓力。且每輪低估程度的加大，似都緊隨于前期地產(chǎn)的超預(yù)期回落。由此可見，地產(chǎn)對于上下游價格有著不容忽視的系統(tǒng)性影響。各國情形也類似。

　　二是過去一年，市場另外的一個“低估”在于政策的定力。本輪經(jīng)濟環(huán)比增速趨緩的過程中，并未出臺強烈的刺激政策，而伴隨的是廣義財政赤字率下降、實際利率抬升等現(xiàn)實情境。這或與低基數(shù)下的年度目標能夠?qū)崿F(xiàn)、區(qū)間調(diào)控概念有所淡化等有關(guān)。

　　三是展望未來，近期高頻數(shù)據(jù)所隱含的一季度實際經(jīng)濟增速或與年度預(yù)期目標有些偏離，歷史來看，這會推動二季度開始逆周期政策逐步加力，從而引致名義GDP的階段性趨穩(wěn)過程。當(dāng)然，如此推演是建立在穩(wěn)妥有序處置地產(chǎn)等風(fēng)險的基礎(chǔ)之上。

　　(本文作者介紹：長江證券首席經(jīng)濟學(xué)家、總裁助理)