意見領(lǐng)袖丨羅志恒

　　事件

　　12月8日，中共中央政治局召開會議，分析研究2024年經(jīng)濟工作。

　　年底的政治局會議非常重要，將為即將召開的中央經(jīng)濟工作會議以及明年的《政府工作報告》定下總基調(diào)，確定明年經(jīng)濟工作的大方向。

　　本次會議有諸多新的提法：“明年要堅持穩(wěn)中求進、以進促穩(wěn)、先立后破”“加大宏觀調(diào)控力度”“積極的財政政策要適度加力、提質(zhì)增效，穩(wěn)健的貨幣政策要靈活適度、精準有效”“要增強宏觀政策取向一致性，加強經(jīng)濟宣傳和輿論引導(dǎo)”“要著力擴大國內(nèi)需求，形成消費和投資相互促進的良性循環(huán)”等。

　　風(fēng)險提示：外部沖擊超預(yù)期、房地產(chǎn)市場低迷超預(yù)期

　　解讀

　　一、總體形勢判斷：經(jīng)濟回升向好，成績來之不易；今年經(jīng)濟恢復(fù)一波三折，仍需鞏固和增強

　　會議強調(diào)了今年經(jīng)濟工作的重要性，并肯定了成績來之不易。“今年是全面貫徹黨的二十大精神的開局之年，是三年新冠疫情防控轉(zhuǎn)段后經(jīng)濟恢復(fù)發(fā)展的一年”，能否順利實現(xiàn)年初定下的經(jīng)濟增速目標，不僅直接關(guān)系國計民生，還會影響預(yù)期。我們“頂住外部壓力、克服內(nèi)部困難”，最終實現(xiàn)“我國經(jīng)濟回升向好”。從經(jīng)濟運行看，2023年我國經(jīng)濟運行是一波三折的恢復(fù)，總體處于疫后恢復(fù)態(tài)勢，在服務(wù)業(yè)持續(xù)恢復(fù)的帶動下實現(xiàn)了一季度開門紅、二季度下行壓力加大、三季度持續(xù)回升，完成全年目標是大概率事件。

　　同時，會議也指出經(jīng)濟回升向好態(tài)勢仍需“鞏固和增強”。這源于今年經(jīng)濟恢復(fù)的三個核心特點：

　　其一，經(jīng)濟恢復(fù)的非均衡性，當(dāng)前經(jīng)濟是結(jié)構(gòu)性恢復(fù)、而非全面恢復(fù)，主要是靠服務(wù)業(yè)、高端制造帶動，但是房地產(chǎn)、金融業(yè)、互聯(lián)網(wǎng)平臺經(jīng)濟等仍受到一些沖擊。因此就業(yè)也是結(jié)構(gòu)性的，服務(wù)業(yè)和基建投資帶動農(nóng)民工就業(yè)形勢好轉(zhuǎn)，但青年就業(yè)壓力較大。之所以會出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性恢復(fù)，還在于2023年是疫后恢復(fù)的第一年，疫情期間壓制的聚集性服務(wù)業(yè)有個反彈式的增長；而其他產(chǎn)業(yè)諸如房地產(chǎn)在供需形勢逆轉(zhuǎn)的基礎(chǔ)上又疊加預(yù)期不振引發(fā)了房地產(chǎn)銷售、投資持續(xù)下行等。

　　其二，當(dāng)前經(jīng)濟恢復(fù)是不穩(wěn)定的，因為內(nèi)生動能不足，表現(xiàn)在消費、制造業(yè)投資恢復(fù)不足，民間投資仍是負增長。這樣的需求結(jié)構(gòu)下經(jīng)濟受外部變化的影響會比較大，外部環(huán)境變化會導(dǎo)致經(jīng)濟運行的波動加大。比如2023年中國出口與韓國、中國臺灣、越南的出口節(jié)奏相對一致，這跟全球經(jīng)濟運行節(jié)奏有關(guān)，外部環(huán)境仍較大地影響到中國經(jīng)濟運行。

　　其三，今年經(jīng)濟名義增速低于實際增速，導(dǎo)致居民收入增速、政府財政收入增速、企業(yè)營業(yè)收入和利潤增速偏低，產(chǎn)生了宏觀與微觀感受的背離。前三季度實際GDP同比增速5.2%，名義增速只有4.9%。

　　二、政策基調(diào)更加積極，強調(diào)“以進促穩(wěn)、先立后破”，但不是大水漫灌，實現(xiàn)質(zhì)的有效提升和量的合理增長

　　會議指出：“明年要堅持穩(wěn)中求進、以進促穩(wěn)、先立后破，強化宏觀政策逆周期和跨周期調(diào)節(jié)，繼續(xù)實施積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策”“加大宏觀調(diào)控力度”。

　　實際上，“先立后破”不是第一次被提及的工作方法論，這對于新舊動能轉(zhuǎn)換期的中國經(jīng)濟而言尤為重要。我國長期改革過程中形成的“摸著石頭過河”以及 “漸進試點”等做法就是先立后破的方式。2021年中央經(jīng)濟工作會議也提過這個表達：“必須堅持穩(wěn)中求進，調(diào)整政策和推動改革要把握好時度效，堅持先立后破、穩(wěn)扎穩(wěn)打。必須加強統(tǒng)籌協(xié)調(diào)，堅持系統(tǒng)觀念。”2022年3月5日，習(xí)近平總書記在參加十三屆全國人大五次會議內(nèi)蒙古代表團審議時強調(diào)：“綠色轉(zhuǎn)型是一個過程，不是一蹴而就的事情。要先立后破，而不能夠未立先破”“實現(xiàn)‘雙碳’目標，必須立足國情，堅持穩(wěn)中求進、逐步實現(xiàn)，不能脫離實際、急于求成，搞運動式‘降碳’、踩‘急剎車’”。

　　從中長期看，中國經(jīng)濟面臨新的“三期疊加”，包括：累積問題化解期、新興動能培育期、經(jīng)濟轉(zhuǎn)型陣痛期。這些疊加期本身意味著潛在經(jīng)濟增速下行，意味著改革和宏觀調(diào)控的難度加大，先立后破有利于降低“新三期疊加”帶來的失速風(fēng)險。累積問題化解期是指，此前支撐經(jīng)濟高速增長的因素，其積極作用逐漸減弱，負面影響愈加突顯，例如人口紅利、房地產(chǎn)野蠻生長、地方政府舉債投資等，都曾為經(jīng)濟發(fā)展做出巨大貢獻，當(dāng)前卻出現(xiàn)人口總量減少、老齡化加劇、房地產(chǎn)發(fā)展舊模式難以為繼、地方政府債務(wù)風(fēng)險上升、公共服務(wù)存在短板等一系列問題。新興動能培育期是指，經(jīng)濟從高速增長階段轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展階段，需要新動能的支撐，例如從投資為主轉(zhuǎn)向消費為主，從傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)向高科技產(chǎn)業(yè)，從關(guān)鍵領(lǐng)域被“卡脖子”到補鏈強鏈、自立自強等。經(jīng)濟轉(zhuǎn)型陣痛期是指，累積問題的化解和新興動能的培育并非一蹴而就，需要一個過程，期間可能面臨經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的陣痛，例如新舊動能未及時接續(xù)，導(dǎo)致經(jīng)濟下行壓力增大；創(chuàng)新驅(qū)動的產(chǎn)業(yè)發(fā)展相比債務(wù)驅(qū)動的規(guī)模擴張，難度更大、風(fēng)險更高，且短期收益可能不太顯著；產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級過程中，新公司與新崗位不斷涌現(xiàn)，但也伴隨著舊公司與舊崗位的消失等。

　　從短期來看，會議對明年經(jīng)濟和政策的總基調(diào)偏積極，進一步闡釋了穩(wěn)和進的關(guān)系，即“穩(wěn)中求進、以進促穩(wěn)”和“加大宏觀調(diào)控力度”，有利于推動明年經(jīng)濟向好，夯實恢復(fù)的基礎(chǔ)。穩(wěn)定的經(jīng)濟社會環(huán)境是進的前提，而穩(wěn)定經(jīng)濟環(huán)境的取得也需要積極進取的政策支撐，比如積極的財政政策、穩(wěn)健的貨幣政策和繼續(xù)發(fā)力并優(yōu)化的房地產(chǎn)政策等。明年預(yù)計能實現(xiàn)5%左右的經(jīng)濟增速，主要動能將是服務(wù)業(yè)、高端制造和基建投資。進的政策促進穩(wěn)的形勢和穩(wěn)的預(yù)期。同時，要堅持穩(wěn)中求進，調(diào)整政策和推動改革要把握好時度效，堅持先立后破、穩(wěn)扎穩(wěn)打，做好新舊動能接續(xù)，防止發(fā)生處置風(fēng)險的風(fēng)險。

　　會議也明確了擴張性政策要“適度”，積極的財政政策要“適度”加力、提質(zhì)增效，穩(wěn)健的貨幣政策要靈活“適度”、精準有效。最終目標是“持續(xù)推動經(jīng)濟實現(xiàn)質(zhì)的有效提升和量的合理增長”，防止因大水漫灌、政策強刺激而產(chǎn)生新的刺激政策消化期的風(fēng)險。我國在2008年國際金融危機期間啟動了大力度的基建、房地產(chǎn)刺激計劃，導(dǎo)致緊隨而至的產(chǎn)能過剩、杠桿高企、房地產(chǎn)庫存高企、房價暴漲加劇貧富分化并抬升制造業(yè)成本等，經(jīng)濟陷入“前期刺激政策消化期”。

　　三、財政政策“適度加力、提質(zhì)增效”：從數(shù)量規(guī)模型轉(zhuǎn)向效率效果型、優(yōu)化財政支出結(jié)構(gòu)、提高支出績效

　　會議指出：“繼續(xù)實施積極的財政政策”“適度加力、提質(zhì)增效”。財政政策基調(diào)與去年大致相當(dāng)，一方面保持積極的態(tài)勢，即加力以支持擴大總需求、防范化解經(jīng)濟社會風(fēng)險，另一方面又提出了“適度”和“提質(zhì)增效”“強化逆周期和跨周期調(diào)節(jié)”，也就是說要根據(jù)經(jīng)濟社會需要來實施，不搞大水漫灌，積極的財政仍是高質(zhì)量發(fā)展框架下的積極，避免大幅提高財政風(fēng)險，讓財政更可持續(xù)。

　　“提質(zhì)增效”是近年來財政政策在加力之外的重要目標，這是由當(dāng)前財政形勢緊平衡決定的，越是收支矛盾加大，越是要提高財政支出績效，這要求收入端減稅降費要從追求數(shù)量規(guī)模型轉(zhuǎn)向效率效果型；支出端要優(yōu)化財政支出結(jié)構(gòu)，提前儲備和挖掘好的項目，提高項目的經(jīng)濟效益和社會效益。

　　具體來看，明年的財政政策有必要從以下三大方面發(fā)力：

　　一是積極的財政政策主調(diào)不變，2024年赤字率或有必要突破3%，赤字規(guī)模由中央占主導(dǎo)。2023年四季度增發(fā)1萬億國債，并提前下達2024年度部分新增地方債額度，有助于盡快形成實物工作量，在2024年形成開門紅，但需注意政策接續(xù)性，避免出現(xiàn)項目資金后繼無力的局面。要實事求是面對真實赤字率，避免長期采用的“控赤字+擴專項債”導(dǎo)致赤字規(guī)模過小、專項債使用效率偏低的局面。赤字率突破3%可向國際國內(nèi)傳遞更為積極的財政政策信號，有助于提振微觀主體信心。同時，考慮到當(dāng)前地方政府財政收支矛盾突出和防范化解債務(wù)風(fēng)險的背景下，將由中央政府加杠桿來承擔(dān)更多支出責(zé)任或?qū)①Y金轉(zhuǎn)移給地方政府使用。

　　二是財政政策以支出政策為主、減稅降費等收入政策為輔，提高財政資金的使用效率。經(jīng)濟下行期，支出政策的效果往往好于收入政策。因為減稅的收入政策要通過市場主體起作用，傳導(dǎo)鏈條長，而且容易受到其他因素干擾。一旦市場主體的信心不足，減稅降費等收入端政策既不能拉動經(jīng)濟增長，而且還推升了赤字和債務(wù)，陷入了“減稅降費陷阱”。過去我國持續(xù)推出減稅降費退稅緩稅有效地緩解了市場主體現(xiàn)金流緊張的問題，提高了企業(yè)的抗風(fēng)險能力，但是也導(dǎo)致宏觀稅負持續(xù)下行。

　　三是推動財政政策逐步從重投資轉(zhuǎn)向投資與消費并重，對部分特定群體發(fā)放現(xiàn)金補貼推動消費盡快回升，采取中央和地方分地區(qū)按比例承擔(dān)的方式實施；逐步利用個稅APP等建立起補貼群體的篩選機制和基礎(chǔ)設(shè)施。當(dāng)前我國低保覆蓋較為完善，因此尤其要關(guān)注三個群體：1）低保臨界線以上、社平工資以下的城鎮(zhèn)低收入群體；2）低保臨界線以上、社平工資以下的農(nóng)村低收入群體，尤其是老人群體；3）失業(yè)大學(xué)生群體。

　　四、貨幣政策“靈活適度、精準有效”：更好滿足合理融資需求，保持流動性合理充裕

　　會議要求“穩(wěn)健的貨幣政策要靈活適度、精準有效”，預(yù)計將體現(xiàn)在四個方面：

　　其一，更重視貨幣政策的實際效果，而非信貸社融的增速。2023年11月中國人民銀行、金融監(jiān)管總局、中國證監(jiān)會聯(lián)合召開金融機構(gòu)座談會，要求“統(tǒng)籌考慮今年后兩個月和明年開年的信貸投放”以及“優(yōu)化資金供給結(jié)構(gòu)，盤活存量金融資源”，可能會使2024年信貸社融在數(shù)據(jù)上不太亮眼，例如削弱了一季度信貸投放的“開門紅”，但對實體經(jīng)濟的支持力度其實是增強的。

　　其二，要更好滿足居民剛性和改善性住房需求，一視同仁滿足不同所有制房地產(chǎn)企業(yè)合理融資需求，結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具繼續(xù)向科技創(chuàng)新、先進制造、綠色發(fā)展和中小微企業(yè)傾斜。

　　其三，貨幣政策與財政政策相配合，維持穩(wěn)健偏松的力度。例如，中央政府增發(fā)國債和地方政府發(fā)行特殊再融資債，會收緊銀行間市場的流動性，央行應(yīng)通過降準、MLF、公開市場操作等方式保持流動性合理充裕；保交樓、城中村改造、保障性住房建設(shè)等雖然要由地方政府承擔(dān)主體責(zé)任，但金融機構(gòu)也要提供足夠的金融支持。

　　其四，增強貨幣政策的獨立性和靈活性，降準降息均有空間，該降準降準，該降息降息，不要受到多政策目標的過多限制。多個政策目標應(yīng)由多個政策工具來實現(xiàn)，而不應(yīng)對單一政策工具寄予太多期望，能夠發(fā)揮其主要作用即可，負面影響可以通過配套工具來予以對沖和消除。

　　五、增強宏觀政策一致性，財政與貨幣相配合、經(jīng)濟與非經(jīng)濟政策協(xié)同

　　會議強調(diào)“要增強宏觀政策取向一致性”“統(tǒng)籌擴大內(nèi)需和深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，統(tǒng)籌新型城鎮(zhèn)化和鄉(xiāng)村全面振興，統(tǒng)籌高質(zhì)量發(fā)展和高水平安全”。

　　這要求明年宏觀政策要有全局意識、系統(tǒng)觀念，政策制定與實施要圍繞中央的整體戰(zhàn)略部署，處理好需求端與供給端、城市與鄉(xiāng)村、發(fā)展的安全與可持續(xù)性三對關(guān)系，相互配合、相互銜接，形成合力，避免合成謬誤。近年來，政策實施總體是好的，取得了積極效果，但是部分政策之間缺乏系統(tǒng)性和統(tǒng)籌謀劃，存在碎片化傾向，制約了政策效果的協(xié)同發(fā)揮。政策要生效和提效的前提是政策之間的系統(tǒng)謀劃和協(xié)調(diào)性，就是避免收縮性的非經(jīng)濟政策沖擊擴張性的經(jīng)濟政策，從總體大局出發(fā)而非部門本位出發(fā)。

　　一方面，財政和貨幣政策要積極配合。貨幣金融政策要從數(shù)量和價格上配合財政發(fā)債、化債，貨幣金融政策支持房地產(chǎn)風(fēng)險防范等，預(yù)計明年將繼續(xù)延續(xù)。

　　另一方面，增強經(jīng)濟政策與非經(jīng)濟政策的協(xié)同。部分非經(jīng)濟政策的緊縮效應(yīng)，比如過去部分地區(qū)存在的一刀切的環(huán)保政策、拉閘限電、部分行業(yè)的調(diào)整等，客觀上導(dǎo)致企業(yè)和居民的信心不足。減稅降費后，企業(yè)仍不敢大幅追加投資、居民不敢提高消費，結(jié)果就是減稅降費并不能有效地拉動經(jīng)濟增長，減稅降費的作用衰減，陷入“減稅降費陷阱”。因此，要綜合考慮非經(jīng)濟政策對經(jīng)濟的影響，避免其引發(fā)供給沖擊和打擊市場主體的積極性。

　　六、加強市場溝通和預(yù)期引導(dǎo)，有效提振信心

　　會議提出“加強經(jīng)濟宣傳和輿論引導(dǎo)”。近年來，部分政策在一定程度上呈現(xiàn)出“輿論倒逼、政府被動響應(yīng)”的特征，主要原因在于與市場溝通不夠，主動引導(dǎo)預(yù)期的力度不夠。當(dāng)前經(jīng)濟是結(jié)構(gòu)性恢復(fù)而非全面恢復(fù)，部分受損群體在社交媒體上的發(fā)聲能力較強，而這種負面情緒的傳播力比正面情緒更強，更容易引起社會公眾的廣泛關(guān)注與討論。如果不加以引導(dǎo)，任由這種負面情緒相互傳染，微觀主體信心不足的局面將持續(xù)，拖累經(jīng)濟恢復(fù)進程。

　　明年有必要做好提前與市場充分、有效溝通，及時、有力、有效地回應(yīng)輿論關(guān)切，改進宣傳方式。經(jīng)濟有亮點也有隱憂，積極回應(yīng)和應(yīng)對，才能真正打消公眾疑慮。同時，政策還要通過走在市場預(yù)期前面引導(dǎo)預(yù)期，加強與市場的溝通。避免讓市場等待政策，有必要讓政策走在市場預(yù)期前面，超出市場預(yù)期，如此才能打破低迷的市場情緒，調(diào)動起微觀主體的積極性。

　　七、防范化解地方政府債務(wù)、房地產(chǎn)和中小銀行風(fēng)險

　　會議提出“防范化解風(fēng)險”“要持續(xù)有效防范化解重點領(lǐng)域風(fēng)險，堅決守住不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險的底線。”當(dāng)前重大風(fēng)險主要集中在地方政府債務(wù)、房地產(chǎn)和中小銀行領(lǐng)域，明年防范化解風(fēng)險將重點關(guān)注。

　　一是繼續(xù)推進防范化解地方政府債務(wù)風(fēng)險工作，硬化地方債務(wù)約束，防止隱性債務(wù)化而不絕。7月24日，政治局會議提出“一攬子化債方案”后，各地積極通過財政化債和金融化債等方式推動區(qū)域內(nèi)隱性債務(wù)化解。其中，特殊再融資債券超預(yù)期發(fā)行，截至12月8日，全國共有27個省份累計發(fā)行特殊再融資債券13770.17億元。從地區(qū)分布來看，貴州、天津、云南、湖南、內(nèi)蒙古等債務(wù)負擔(dān)較重的省份成為本輪特殊再融資債券的發(fā)行主力，發(fā)行規(guī)模均超過1000億元，分別為2148.8億元、1286.3億元、1256億元、1122億元和1067億元。但從更長遠的角度來看，特殊再融資債券化債主要緩解的是當(dāng)前風(fēng)險，仍有必要通過體制機制的聯(lián)動改革抑制隱性債務(wù)產(chǎn)生的土壤。在穩(wěn)定宏觀稅負的同時，厘清政府與市場關(guān)系，界定政府職責(zé)與規(guī)模，解決無限責(zé)任政府職能過大、支出責(zé)任過大的問題是根本。

　　二是化解房地產(chǎn)風(fēng)險，構(gòu)建房地產(chǎn)發(fā)展新模式。隨著我國房地產(chǎn)市場供求關(guān)系發(fā)生重大變化，近幾年房地產(chǎn)領(lǐng)域逐步暴露出一些風(fēng)險，例如房企債務(wù)風(fēng)險、期房爛尾風(fēng)險、房地產(chǎn)銷售和投資持續(xù)低迷等，對財政、金融、經(jīng)濟等各方面都產(chǎn)生了重大影響。要化解當(dāng)前房地產(chǎn)風(fēng)險，有幾個重要抓手：一是做好“保交樓”工作，加強對房企的預(yù)售資金監(jiān)管，防止期房爛尾，保障購房者的合法權(quán)益；二是防止健康房企出現(xiàn)流動性緊張，要一視同仁滿足不同所有制房地產(chǎn)企業(yè)合理融資需求，當(dāng)前金融機構(gòu)為保障資金安全而出現(xiàn)慎貸惜貸行為，導(dǎo)致民營房企面臨融資難問題；三是提振居民購房信心和需求，因城施策用好政策工具箱，更好支持剛性和改善性住房需求；四是加快保障性住房、城中村改造和“平急兩用”公共基礎(chǔ)設(shè)施“三大工程”建設(shè)，既能對沖房地產(chǎn)投資下滑，又能改善居民居住條件。

　　三是及時處置中小金融機構(gòu)風(fēng)險，防止風(fēng)險蔓延。近年來中小銀行在發(fā)展經(jīng)營過程中聚集了較多風(fēng)險。2019年起，個別城商行、部分地區(qū)的村鎮(zhèn)銀行陸續(xù)爆發(fā)風(fēng)險事件。化解處置中小金融機構(gòu)風(fēng)險，首先是要明確原則。銀行風(fēng)險的處置措施分為最后貸款人措施（流動性支持）、存款擔(dān)保措施、行政接管措施三類行政性措施，以及自我救助措施、同業(yè)互救措施兩類市場化措施。其次是壓實屬地責(zé)任。2022年央行發(fā)布的《地方金融監(jiān)督管理條例（草案征求意見稿）》明確提出“中央統(tǒng)一規(guī)則、地方實施監(jiān)管，誰審批、誰監(jiān)管、誰擔(dān)責(zé)”的原則，厘清了央地金融監(jiān)管關(guān)系，將地方各類金融業(yè)態(tài)納入統(tǒng)一監(jiān)管框架。最后是大力推動合并重組。在合并重組過程中應(yīng)重點明確重組目的：以化解風(fēng)險為主要目的的，應(yīng)重點考慮合并重組過程中對不良資產(chǎn)的處理。以謀求發(fā)展為主要目的的，應(yīng)對銀行發(fā)展現(xiàn)狀進行充分分析，為新銀行制定一套特色化發(fā)展戰(zhàn)略。

　　(本文作者介紹：粵開證券研究院副院長、首席宏觀研究員，注冊會計師，中國財政科學(xué)研究院財政學(xué)博士。新財富最佳分析師宏觀經(jīng)濟第三名（團隊）。研究方向：宏觀經(jīng)濟、財政理論與政策。)