意見(jiàn)領(lǐng)袖 | 李庚南

　　前不久，中國(guó)人民銀行、金融監(jiān)管總局、中國(guó)證監(jiān)會(huì)三大監(jiān)管部門(mén)聯(lián)合召開(kāi)金融機(jī)構(gòu)座談會(huì)，著力研究解決當(dāng)前金融領(lǐng)域面臨的主要矛盾和突出問(wèn)題。其中較大篇幅涉及房地產(chǎn)金融問(wèn)題。會(huì)議要求各金融機(jī)構(gòu)一視同仁滿(mǎn)足不同所有制房地產(chǎn)企業(yè)合理融資需求，繼續(xù)用好“第二支箭”支持民營(yíng)房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)債融資，支持房地產(chǎn)企業(yè)通過(guò)資本市場(chǎng)合理股權(quán)融資。據(jù)媒體報(bào)道，會(huì)上還討論提出了支持房企發(fā)展的“三個(gè)不低于”，即：各家銀行自身房地產(chǎn)貸款增速不低于銀行業(yè)平均房地產(chǎn)貸款增速，對(duì)非國(guó)有房企對(duì)公貸款增速不低于本行房地產(chǎn)增速，對(duì)非國(guó)有房企個(gè)人按揭增速不低于本行按揭增速。這一方面表明決策層對(duì)房地產(chǎn)金融工作的高度重視，另一方面?zhèn)让嬉舱f(shuō)明當(dāng)前房地產(chǎn)防范化解金融風(fēng)險(xiǎn)的緊迫性。

　　無(wú)論從滿(mǎn)足不同所有制房企合理融資需求，還是加大保交樓金融支持，以及構(gòu)建房地產(chǎn)發(fā)展新模式，都說(shuō)明房地產(chǎn)金融支持問(wèn)題成為當(dāng)前金融監(jiān)管部門(mén)關(guān)注的焦點(diǎn)。其核心要義無(wú)疑是保交樓、穩(wěn)樓市，促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)良性循環(huán)，基本路徑則是繼續(xù)運(yùn)用“三支箭”為困難房企“輸血”。但是，“輸血”并非治本之策。其實(shí)，自2022年11月中旬央行、原銀保監(jiān)會(huì)推出《關(guān)于做好當(dāng)前金融支持房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展工作的通知》即房企紓困“金融16條”以來(lái)，“三支箭”在基本保持房企信貸、債券、股權(quán)等重點(diǎn)融資渠道穩(wěn)定，支持改善行業(yè)經(jīng)營(yíng)起到了舉足輕重的作用。但總體看，房企資金鏈風(fēng)險(xiǎn)尚未出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性好轉(zhuǎn)。

　　何以如此？除了“三支箭”的發(fā)力或受各種因素的干擾外，市場(chǎng)需求弱制約房企現(xiàn)金流修復(fù)，導(dǎo)致房企造血功能不足，是根本原因。更關(guān)鍵的是，房企經(jīng)營(yíng)理念尚未真正走出“高周轉(zhuǎn)”的定式，資本的貪婪與低誠(chéng)信，期待的房企“換血”尚未真正出現(xiàn)，市場(chǎng)對(duì)房企的信任度降低，導(dǎo)致房企無(wú)論是銷(xiāo)售還是再融資都面臨信任度危機(jī)。

　　“輸血”何以不暢？

　　毫無(wú)疑問(wèn)，對(duì)于現(xiàn)金流萎縮（枯竭）、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)集中難返的房企特別是民營(yíng)房企而言，當(dāng)前“活下去”是頭等大事，而續(xù)命的依托是金融機(jī)構(gòu)的“輸血”。但“輸血”并非易事，既涉及金融機(jī)構(gòu)“輸血”的意愿和審慎性，也與接受“輸血”對(duì)象的體質(zhì)相關(guān)。

　　首先是房地產(chǎn)行業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)積重難返，“第二支箭”發(fā)力不盡如人意。盡管政策層面對(duì)于房企再融資不再受破發(fā)、破凈等限制，但房企在公開(kāi)市場(chǎng)直接融資的局面尚未得到明顯改善。一是房企債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)依然突出。從公開(kāi)市場(chǎng)債券違約情況來(lái)看，前三季度房企境內(nèi)債出現(xiàn)實(shí)質(zhì)違約、展期的數(shù)量為136只，占境內(nèi)債券市場(chǎng)違約數(shù)量的79.5%；違約規(guī)模（違約日債券余額）達(dá)1793億元，占境內(nèi)債券市場(chǎng)違約規(guī)模的89.2%。境外債出現(xiàn)實(shí)質(zhì)違約、展期的數(shù)量為22只，占中資海外債違約數(shù)量的100%；違約規(guī)模（違約日債券余額）為90億美元，占中資海外債違約規(guī)模的100%。二是房企信用債到期續(xù)債難度增加。據(jù)中指研究院數(shù)據(jù)，10月份房地產(chǎn)企業(yè)債券融資總額為276.4億元，同比大幅下降46.2%，環(huán)比下降19.5%。2023年1月份至10月份，房地產(chǎn)企業(yè)債券融資總額為5875.1億元，同比下降8.9%。三是面臨的償債壓力仍較大。據(jù)中指研究院監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)，四季度房企信用債到期規(guī)模1122億元，海外債到期規(guī)模690億元，合計(jì)1812億元。其中11月份、12月份合計(jì)到期債券余額為1165.3億元，其中海外債占比為23.4%，信用債為76.6%。

　　其次，金融供給端的審慎性，客觀上導(dǎo)致“第一支箭”輻射面有限。一方面，差異化的信貸政策在向困難房企“輸血”時(shí)面臨選擇性困難，影響整體效應(yīng)。金融“16條”明確了對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的差異化信貸政策，要求對(duì)“治理完善、聚焦主業(yè)、資質(zhì)良好的房地產(chǎn)企業(yè)穩(wěn)健發(fā)展”的支持。顯然，政策惠及對(duì)象主要是房地產(chǎn)領(lǐng)域的“優(yōu)等生”。若從“救市”“紓困”角度出發(fā)，或存在紓困政策的市場(chǎng)錯(cuò)配：真正困難的是大多數(shù)業(yè)績(jī)平平、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力弱的中小房企。這類(lèi)企業(yè)的生存問(wèn)題若得不到很好紓解，其負(fù)向溢出效應(yīng)或?qū)Ψ€(wěn)市場(chǎng)的政策舉措形成抵充。另一方面，金融機(jī)構(gòu)在平衡房企紓困和風(fēng)險(xiǎn)防范問(wèn)題上選擇艱難。針對(duì)“保交樓”的專(zhuān)向借款及其配套融資，風(fēng)險(xiǎn)緩釋從何而來(lái)？被列為“保交”對(duì)象的樓盤(pán)其項(xiàng)目剩余貨值的銷(xiāo)售回款能否覆蓋新增配套融資和專(zhuān)項(xiàng)借款？針對(duì)這些問(wèn)題，金融機(jī)構(gòu)顯然面臨更多的挑戰(zhàn)，需要在遵循市場(chǎng)化、法治化和商業(yè)可持續(xù)原則與積極紓解房貸領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)之間尋求平衡。

　　再次，客觀存在的現(xiàn)象是，民營(yíng)企業(yè)資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值往往遠(yuǎn)低于周邊同類(lèi)的國(guó)企資產(chǎn)價(jià)值，增加了民企發(fā)債的難度。總體看，國(guó)有房企融資規(guī)模基本保持穩(wěn)定，但民營(yíng)房企的融資規(guī)模則大幅萎縮。這種差異的存在有其客觀因素。在間接融資市場(chǎng)，根本的掣肘在于民營(yíng)企業(yè)自身財(cái)務(wù)管理的不健康性，在資本市場(chǎng)則表現(xiàn)為信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)客觀存在的國(guó)企信仰。

　　要暢通對(duì)房企的“輸血”渠道，除了督促金融機(jī)構(gòu)按照“三個(gè)不低于”要求加強(qiáng)總量保障外，更需關(guān)注行業(yè)結(jié)構(gòu)性矛盾。因?yàn)榻Y(jié)構(gòu)性矛盾往往容易通過(guò)需求端的信任危機(jī)放大為整個(gè)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)。首先是要加快風(fēng)險(xiǎn)房企的市場(chǎng)出清，對(duì)救助無(wú)望的要堅(jiān)決按市場(chǎng)化、法治化原則出清；其次，通過(guò)設(shè)定負(fù)面清單方式厘清合理融資需求的內(nèi)涵和外延，以打消金融機(jī)構(gòu)在政策執(zhí)行上的隨意性和顧慮；再次，在資本市場(chǎng)融資方面，要打破國(guó)企信仰，規(guī)范信用評(píng)級(jí)中介機(jī)構(gòu)行為。

　　“造血”何以困難？

　　毫無(wú)疑問(wèn)，“輸血”的根本目的是推動(dòng)企業(yè)“造血”功能的恢復(fù)和增強(qiáng)。金融機(jī)構(gòu)對(duì)房企的“輸血”雖有助于暫時(shí)緩解企業(yè)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流不足對(duì)正常經(jīng)營(yíng)的影響，推動(dòng)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流的恢復(fù)；但如果“輸血”不能推動(dòng)房企經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流恢復(fù)，勢(shì)必反過(guò)來(lái)影響企業(yè)外部融資能力，弱化融資性現(xiàn)金流。而且，融資性現(xiàn)金流的維持依托于債務(wù)的可循環(huán)，一旦企業(yè)續(xù)債受資信評(píng)級(jí)等因素影響受阻，很容易出現(xiàn)現(xiàn)金流斷裂，引發(fā)償債風(fēng)險(xiǎn)。因此，如果不能真正有效恢復(fù)房企經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流，增強(qiáng)房企的“造血”功能，“三枝箭”的輸血或難持續(xù)，甚或事倍功半。

　　對(duì)于房企而言，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流入核心就是銷(xiāo)售回款，房地產(chǎn)銷(xiāo)售市場(chǎng)的修復(fù)從整體上決定房企“造血”功能的恢復(fù)和增強(qiáng)。實(shí)際上，今年來(lái)管理層圍繞穩(wěn)樓市、促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)的修復(fù)出臺(tái)了一系列優(yōu)化政策，以期改善房地產(chǎn)市場(chǎng)預(yù)期，激活市場(chǎng)交易，包括下調(diào)新增和存量個(gè)人住房貸款利率、下調(diào)首付比例政策下限、將首套房認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)調(diào)整為“認(rèn)房不認(rèn)貸”，明確商品房消費(fèi)者的房屋交付請(qǐng)求權(quán)或價(jià)款返還請(qǐng)求權(quán)優(yōu)先于建設(shè)工程價(jià)款優(yōu)先受償權(quán)、抵押權(quán)以及其他債權(quán)，在全國(guó)范圍內(nèi)推行不動(dòng)產(chǎn)“帶押過(guò)戶(hù)”服務(wù)。這些聚力于需求側(cè)的政策組合拳無(wú)疑對(duì)改善市場(chǎng)預(yù)期、激活市場(chǎng)需求產(chǎn)生了一定的積極作用，但總體看效果與預(yù)期尚存較大差距。據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，1-10月份，全國(guó)商品房銷(xiāo)售面積下降7.8%，商品房銷(xiāo)售額下降4.9%，銷(xiāo)售面積、銷(xiāo)售額降幅較1-9月均擴(kuò)大0.3個(gè)百分點(diǎn)，房地產(chǎn)市場(chǎng)總體上仍處于弱勢(shì)恢復(fù)之中。而且，11月份市場(chǎng)銷(xiāo)售情況還不如10月份，房企經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流狀況仍在惡化之中，直接制約了房企“造血”功能的恢復(fù)。

　　從制約市場(chǎng)需求恢復(fù)的因素看，市場(chǎng)預(yù)期不明確、不穩(wěn)定或是當(dāng)前房地產(chǎn)市場(chǎng)運(yùn)行的核心矛盾。在當(dāng)前格局下，真正影響和決定市場(chǎng)預(yù)期的是需求端，市場(chǎng)真正的堵點(diǎn)也在需求端。從需求導(dǎo)向看，隨著房地產(chǎn)調(diào)控的持續(xù)和“房住不炒”理念的深化，投資性需求或逐漸退隱，改善性需求逐漸占據(jù)市場(chǎng)需求的主導(dǎo)。市場(chǎng)需求是否修復(fù)，最直接的航標(biāo)是二手房市場(chǎng)是否活躍。關(guān)鍵則在于市場(chǎng)預(yù)期的修復(fù)，及相關(guān)政策優(yōu)化的協(xié)同。

　　如何推動(dòng)市場(chǎng)交易復(fù)蘇以幫助房企恢復(fù)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流，增強(qiáng)造血功能？關(guān)鍵還是要保持政策定力，穩(wěn)定居民的政策預(yù)期和市場(chǎng)預(yù)期；加強(qiáng)相關(guān)政策的協(xié)同，真正讓商品住房回歸商品屬性，將商品房的定價(jià)、交易許可都將真正交給市場(chǎng)，按照市場(chǎng)化原則操作。這意味著此前嚴(yán)調(diào)控下的各種限購(gòu)、限售、限價(jià)等行政化調(diào)控政策應(yīng)適時(shí)退出。

　　“換血”何以蹣跚？

　　近年來(lái)房地產(chǎn)企業(yè)之所以頻頻暴雷，固然有經(jīng)濟(jì)環(huán)境等多重因素疊加的影響。最直接的原因，是政策收緊和市場(chǎng)走弱形勢(shì)下房企銷(xiāo)售下滑、回款能力被削弱、周轉(zhuǎn)速度被拖慢，從而使利潤(rùn)大幅下降、經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流持續(xù)凈流出。而深層次原因則是房企在經(jīng)營(yíng)理念、經(jīng)營(yíng)行為、治理水平等方面長(zhǎng)期以來(lái)存在痼疾的顯現(xiàn)化。

　　在經(jīng)營(yíng)理念方面，依托商品房預(yù)售制，一些房地產(chǎn)企業(yè)為了追求資本利益最大化，慣用“空手套白狼”手法，激進(jìn)擴(kuò)張、多元融資，長(zhǎng)期采用“高負(fù)債”、“高杠桿”、“高周轉(zhuǎn)”的運(yùn)行模式。這種模式不僅催生了一大群良莠不齊的開(kāi)發(fā)商野蠻生長(zhǎng)，而且滋生了種種唯利是圖、侵害消費(fèi)者權(quán)益的經(jīng)營(yíng)行為。一些開(kāi)發(fā)商為獲取超額投資回報(bào)，或在開(kāi)發(fā)之初強(qiáng)行征地拆遷，大面積的違規(guī)建設(shè)；或在房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)過(guò)程中，偷工減料、以次沖好，房屋質(zhì)量低劣；或挪用監(jiān)管資金盲目擴(kuò)張，導(dǎo)致?tīng)€尾樓頻現(xiàn)；或在銷(xiāo)售過(guò)程中，虛假宣傳、捆綁銷(xiāo)售、惡意違約等。一些房企在出現(xiàn)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)情況下，缺乏基本的誠(chéng)信，不是積極自救，而是忙于轉(zhuǎn)移資產(chǎn)、懸空債務(wù)。

　　正因?yàn)榉科笤诮?jīng)營(yíng)理念、經(jīng)營(yíng)行為等方面存在上述種種廣受詬病的問(wèn)題，從推動(dòng)行業(yè)穩(wěn)健發(fā)展、良性循環(huán)出發(fā)，我們引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)在對(duì)房企“輸血”、幫助房企恢復(fù)“造血”功能的同時(shí)，還需多措并舉推動(dòng)房地產(chǎn)行業(yè)“換血”。顯然，這里所說(shuō)的“換血”不僅指房企自身治理機(jī)制及管理層的優(yōu)化、人才換血，更主要指房企發(fā)展理念、模式的轉(zhuǎn)變，要讓行業(yè)換上“道德的血液”。

　　12年前，前總理溫家寶透過(guò)與網(wǎng)民交流互動(dòng)向開(kāi)發(fā)商發(fā)出了振聾發(fā)聵的“喊話(huà)”：你們身上也應(yīng)該流著道德的血液。溫家寶總理所說(shuō)的“道德的血液”，就是要求開(kāi)發(fā)商承擔(dān)起自己的社會(huì)責(zé)任，而不是一味地朝錢(qián)看，只顧自己的利益，甚至為了賺取更多的利潤(rùn)而見(jiàn)利忘義、蒙騙欺詐、巧取豪奪，喪失最基本的社會(huì)道德。這就要求房地產(chǎn)企業(yè)在發(fā)展理念上要堅(jiān)持“以人民為中心”，增強(qiáng)社會(huì)責(zé)任意識(shí)。要按照綠色發(fā)展理念，開(kāi)發(fā)健康、宜居的房屋，對(duì)人民群眾的財(cái)產(chǎn)和健康負(fù)責(zé)。在發(fā)展模式上，要擯棄“高負(fù)債”、“高杠桿”、“高周轉(zhuǎn)”模式，優(yōu)化自身的資產(chǎn)負(fù)債管理，提升財(cái)務(wù)管理能力。

　　顯然，相較于“輸血”“造血”，要推動(dòng)房地產(chǎn)行業(yè)“換血”，——換上健康、道德的血液，并非一蹴可就。長(zhǎng)期看，需要企業(yè)家精神的培育，需要行業(yè)的自律。短期則需要適當(dāng)、有效的監(jiān)管。即要按照中央金融工作會(huì)議精神，健全房地產(chǎn)企業(yè)主體監(jiān)管制度和資金監(jiān)管，完善房地產(chǎn)金融宏觀審慎管理，加強(qiáng)對(duì)行業(yè)全過(guò)程的監(jiān)管。首先是厘清房地產(chǎn)企業(yè)主體監(jiān)管責(zé)任，完善監(jiān)管機(jī)制。其次，要抓住當(dāng)前去庫(kù)存壓力大的時(shí)機(jī)，逐步取消預(yù)售制，從源頭上消除“爛尾樓”等風(fēng)險(xiǎn)隱患。同時(shí)，對(duì)出險(xiǎn)企業(yè)要完善監(jiān)控機(jī)制，防止一些不良房企借保交樓暗度陳倉(cāng)，轉(zhuǎn)移資產(chǎn)、懸空債務(wù)。

　　(本文作者介紹：先后供職于工商銀行、人民銀行，現(xiàn)為銀行監(jiān)管部門(mén)人士，長(zhǎng)期負(fù)責(zé)小企業(yè)金融服務(wù)推進(jìn)工作，潛心研究小企業(yè)金融服務(wù)問(wèn)題。)