意見領袖 | 新金融聯盟NFA

　　“銀行系有天然的優勢和對客戶強大的黏性，客戶對銀行體系的信任度意味著，銀行理財的轉型發展決定著未來財富管理發展的前景、空間和彈性。”7月23日，在新金融聯盟舉辦的“銀行理財的市場定位與發展戰略”內部研討會上，中郵理財黨委書記、董事長吳姚東表示。

　　吳姚東認為，銀行理財要預見并準備好未來的分化與錯位競爭格局。雖然銀行理財產品經歷了“破凈潮”和“贖回潮”，但理財公司通過防御性投資和保守性產品投放，一定程度上穩住了市場和客戶，仍將牢牢占據投資者的絕對信任地位，成為投資者財富管理需求中最主要的“產品批發地”，這一狀況將長期持續。未來，大型銀行理財子公司或將向全能型資管公司轉型，通過對各類資產的全覆蓋，布局全譜系資管產品，來滿足各類型客戶的綜合化財富管理需求。

　　會上，工商銀行高級業務總監宋建華、農銀理財總裁段兵、光大理財總經理潘東、盈米基金總裁肖雯也做了主題發言。全國社保基金理事會原副理事長王忠民，中國期貨業協會原會長、新金融聯盟學術顧問洪磊，清華大學股權研究院首席專家、證監會市場監管二部原副主任劉健鈞進行了點評交流。

　　此外，78家銀行、理財子及非銀金融機構，13家金融科技公司的140多位嘉賓通過線上線下參會。會議由新金融聯盟秘書長吳雨珊主持，中國金融四十人論壇提供學術支持。會議實錄詳見→《理財子的轉型之惑與突圍之道》。以下為吳姚東的發言全文，已經審核。

　　周期性防御和系統性重構

　　我今天的發言題目是《周期性防御和系統性重構》。行業發展有漲有落，理財當前處在落的階段，屬于周期性防御的狀態。同時銀行理財未來面臨資產管理和財富管理的雙向融合，面臨在新發展階段重新確立理財的發展戰略和市場定位，實際上是面臨理財行業的系統性重構。

　　一、財富管理發展仍處于初級階段

　　（一）財富管理發展處于初級階段，銀行理財任重道遠

　　銀行理財未來一定是資產管理業務的主要提供方。從全球經驗看，在所有銀行間接融資占主體的金融監管體系下，銀行系資管在資管行業中都是規模最大的。銀行系有天然的優勢和對客戶強大的黏性，客戶對銀行體系的信任度意味著，銀行理財的轉型發展決定著未來財富管理發展的前景、空間和彈性。

　　《資管新規》以后，銀行理財轉型取得了有目共睹的重大成就，但現在正面臨一個艱難時刻，每個行業都會有這樣的艱難時刻，這正是它自我改革、向內改革的一個最好的契機和動力。

　　（二）需求端銀行理財空間廣闊

　　從需求端看，總量上我國居民家庭總資產快速增長，在2007年首次突破100萬億，在2019年已經接近600萬億。居民資產配置結構上，住房仍是家庭資產配置的第一大資產，但家庭資產配置結構正在向金融資產轉移、向非存款產品轉移。

　　2020年底我國居民57%的資產配置于金融資產，與2000年相比提高13.93個百分點，同時金融資產中非存款產品占比快速上升，目前非存款金融資產占比約36%，與2000年相比提高17.6個百分點。但銀行理財現在平均客戶滲透率僅9.46%，發展空間巨大。

　　（三）供給端銀行理財的地位面臨挑戰

　　從供給端看，中國資產管理總規模133.8萬億。銀行理財完成轉型后，從原有的預期收益型、影子銀行非標通道的模式已基本轉變為了公募化、標準化的模式。

　　產品維度上，資管行業公募化的產品占比超過41%，銀行理財是最主要的貢獻，但銀行理財的重要性在降低，規模已被公募基金、保險資管超越，規模地位屈居第三。

　　資金維度上，目前個人資金占比從去年最高的52萬億下降到了48萬億。資產維度上，目前標準化資產占比接近70%，主要貢獻是來自于銀行理財。

　　（四）破凈潮、贖回潮的長期影響：破凈信心恢復期、防御性投資收縮期

　　1．破凈潮、贖回潮下的降速發展

　　以某理財公司數據分析為例，2022年12月末，有112只理財產品凈值跌破“1”，占產品總只數的29%，占總規模的10.31%。2023年6月末，僅有18只理財產品凈值在“1”以下，占產品總只數的3%，占總規模的0.11%。產品凈值已得到修復，破凈潮已告一段落，但贖回潮影響尤在，產品規模下降約9%，國有大行下降尤其嚴重，整個銀行理財業面臨著階段性客戶流失壓力。

　　2．資產配置結構防御性調整

　　自2022年11月份以來，銀行理財一直在努力降低破凈潮沖擊，抵御贖回潮壓力。

　　目前，銀行理財投資端呈現出明顯的防御性特征。截至2023年第一季度末，理財投資資產合計約27萬億，較年初下降9%，投資端杠桿率下降約2%；從資產配置結構來看，債券類資產占比下降超過2個百分點，非標債權資產占比增加約0.5個百分點，存款及拆放同業類資產占比增加近1.5個百分點。尤其是現金、銀行存款、同業存單以及非標債權等規避市場風險的資產合計占比已近40%。整個資產配置的結構是防御性的，投資多元化布局和投研能力的提升會受到一定掣肘。

　　3．破凈潮、贖回潮下的銀行理財客戶偏好與影響

　　一是銀行理財的客戶風險偏好仍然較低，對于產品凈值的快速調整，還需要一個艱難的適應過程和時間差。

　　二是銀行理財客戶多數是商業銀行的存款轉移客戶，偏好開放式產品，銀行理財正在加強負債端的管理，加大封閉式、長期限產品的發行，以擺脫這種發展困境。

　　三是凈值化轉型后，銀行理財從產品形態、資產配置、估值方法等產品核心要素上已與公募基金趨于一致，這種“新定位”與客戶“存款搬家需求”之間產生的不匹配，壓縮了銀行理財向產品更加多元化、策略更加多元化發展的預期空間。

　　四是在這種行業環境下行業費率呈現不斷下滑的趨勢。目前現金類產品由于整改導致競爭力削弱，總費率累計降幅達27%，而固收類、混合類降幅均在5%左右。行業整體費率中樞的下滑說明理財行業還沒有進入高質量的發展階段，也說明了當前理財公司仍需要探索可持續性的商業模式。

　　4．基于調研的實證分析：風險厭惡、銀行信譽與贖回行為

　　2022年中郵理財圍繞客戶財富管理需求與心理特征，開展了覆蓋全國36個省、市、自治區和計劃單列市的針對銀行理財客戶和理財經理的大規模基層調研。調研結論具有一定的市場代表性，表現出以下幾方面特征：

　　一是客戶的心理整體表現為風險厭惡。面臨虧損時，七成投資者在自身止損線贖回投資，另外三成投資者屬于損失厭惡型，難以接受虧損拒絕贖回。在產品選擇方面，低風險、短期限產品更加受到投資者青睞，靈活申贖的現金類產品是投資者的最愛。

　　二是銀行較高的信譽水平是投資者選擇銀行理財最主要的原因，客戶機構粘性較強。

　　超五成（53.43%）的投資者將收益相對穩定、凈值波動小看作銀行理財最重要的優勢之一。需要特別注意的是，45.43%的投資者認為銀行理財安全性高，不會損失本金。

　　整體上，獲取一定收益（56.69%）、保證本金安全（55.56%）和跑贏通脹（45.96%）是投資者對銀行理財最核心的三大訴求。

　　從機構選擇上看，77%的投資者會將理財資產放在同一家機構中，僅有約9%的投資者會同時持有3家及以上機構發行的理財產品。

　　三是投資者大多通過銀行渠道獲取理財信息，但經濟發展的不確定性（65.17%）和金融投資知識不足（43.40%）是投資者加大理財投資的兩大疑慮。理財產品繁多不知如何選擇（23.13%）、不知如何進行長期投資（10.12%）等也是投資者面臨的困境。

　　四是投資收益的相關因素是投資者決定贖回理財的主要原因。產品收益太低（48.90%）、投資虧損（42.55%）、產品收益波動大（33.63%）均會觸發客戶贖回行為。

　　二、從更深層看銀行理財的固有矛盾

　　嚴峻挑戰的背后暴露了當前理財行業因轉型不充分而出現的三大主要矛盾，即：經濟創新發展對理財行業投資服務有更高需求與理財行業投資能力不足之間的矛盾；人民群眾對理財行業多元化服務需求與理財行業產品創新能力不足之間的矛盾；監管對理財行業快速轉型要求與理財行業風險防范能力不足之間的矛盾。在這三大主要矛盾背后，是幾方面深層次問題。

　　（一）理財公司及理財業務的定位及法律概念不清

　　一是理財公司成立以來，我們一直在努力推動公司治理獨立化，但在實際經營中，對理財子公司采用傳統的部門化管理仍然是銀行主要特點。這對理財的發展形成了諸多限制，資管、理財是需要高度智力投入的行業，需要采取一些與銀行完全不同的能力資源的戰略投入，并在組織管理方式上有所區分。

　　二是理財的上位法與基礎法律關系不明確，參與主體的權利義務不清。監管尚未明確理財與其他資管子行業的顯著區別與聯系，實務中也面臨很多問題，比如理財公司的功能定位與市場定位是什么、資金來源和資產投資范圍是否可拓展等。

　　（二）理財行業自身的轉型不足，風險頻發

　　理財行業有著較深的存貸款業務烙印，前期主要基于“承接儲蓄資金分流”的定位，為客戶開發比傳統儲蓄收益率略高的類信貸產品，這種封閉邏輯嚴重束縛了凈值化轉型下理財業務的發展。

　　以“承接儲蓄資金分流”的客戶定位來決定投資領域，由于客戶風險承擔意識和能力偏低，投資領域必然受限，因此產品創新不足，反過來又影響新客戶特別是高質量客戶開發。這不僅影響理財行業可持續發展，還將客戶自身的脆弱性導入金融體系，在行業整體風險防控體系尚不完善的情況下，容易引發流動性危機。

　　（三）金融基礎設施對理財產品的開放性不足，投資者權益保護不充分

　　與公募基金、信托等不同，理財產品的獨立法律主體地位尚未得到金融市場的廣泛承認，諸多金融市場基礎設施未對理財產品開放。比如部分登記托管機構不允許為理財產品甚至是理財公司單獨登記或開戶，導致理財產品投資關系不清晰，還可能與其他機構或產品管理上發生混同。部分理財公司被迫借助通道開展投資，加大了理財產品的交易成本，侵蝕了投資者利益。理財亟需法制化、標準化、統一化的資產管理市場。

　　（四）理財產品“同質化”，客戶差異化財富管理需要難以滿足

　　同質化目前最主要的矛盾在需求端。現階段我國的銀行理財市場缺乏“以客戶為中心”的概念，并未意識到客戶需求導向的重要性，也沒有系統性地對潛在客戶群體進行研究，導致各理財公司在開發產品時缺乏對長遠利益的考量，發行的產品存在同質性高、產品和服務類型較少等問題，產品收益缺乏競爭力，主題創新產品區分度較低，無產品策略，因此客戶投資意愿便難以被充分調動起來。

　　三、對未來銀行理財市場定位和發展戰略的思考

　　（一）銀行理財與公募基金等存在“戰略級”定位差距

　　無論是主觀承接儲蓄資金的分流，還是客觀服務銀行客戶，銀行理財當前主要定位于滿足投資者1.0階段（即初級）的財富管理需求，公募基金在于滿足投資者2.0階段（即中級）甚至3.0階段（更高級）的財富管理需求，兩者服務的客戶群體以及客戶群體的財富管理需求明顯不同。但是理財要朝著服務更多客戶、更多風險收益、更高更多元化的投資需求發展，不論在需求端還是投資端都還需要持續練好內功。

　　對銀行理財來講，還應該堅持可預期的投資收益目標，在這個過程中逐漸鍛造一些具有特色的管理模式，比如業績基準、防止虧損、低回撤、低波動的風險控制等，努力達到收益目標。這是相較于公募基金非常好的一個狀態，也會成為理財在資管行業中差異化的文化和競爭能力。

　　（二）銀行理財要預見并準備好未來的分化與錯位競爭格局

　　雖然2022年金融市場波動引發了銀行理財產品的“破凈潮”和“贖回潮”，但理財公司通過防御性投資和保守性產品投放，在一定程度上穩住了市場、穩住了客戶。可以說，銀行仍將牢牢占據投資者的絕對信任地位，成為投資者財富管理需求中最主要的“產品批發地”，這一狀況將長期持續。

　　同時，隨著行業的不斷發展，理財公司很可能逐漸分化，未來大型銀行理財子公司或將向全能型資管公司轉型，如摩根大通，通過對各類資產的全覆蓋，布局全譜系資管產品，來滿足各類型客戶的綜合化財富管理需求。

　　（三）要堅持金融的政治性、人民性，勇于改革創新，做難而正確的事情，持之以恒走能力提升之路

　　以中郵理財為例，作為郵儲銀行的全資子公司，堅決貫徹郵儲銀行“5+1”轉型發展戰略，服務母行建設一流大型零售銀行的戰略目標，堅持“以人民為中心”的發展思想，以客戶為中心，努力建立更加多元化的產品體系，提高產品創新能力、產品收益和客戶匹配程度，這就需要在資產端更好服務實體經濟，更好落實建設現代化產業體系的發展大局。

　　（四）頭部機構要尤為注重創新發展戰略，發揮銀行系資產管理的資源稟賦優勢，提升綜合金融服務的水平

　　國有大行理財子公司面對龐大的客戶群體，如何為自身渠道賦能，利用自身在投研、資產配置方面的專業數據以及專業投教方面的優勢，對核心渠道的財富管理轉型提供包括產品、投研、市場調研、產品比較、銷售、管理培訓等工具和服務的立體化的解決方案，這是國有大行理財子公司要做的。

　　（五）立足我國人口老齡化國情，謀劃養老金融發展戰略

　　2021年以來，理財公司相繼開展了兩批養老理財試點，截至2023年6月末，11家機構發行的51只產品總規模1014億元，成立以來平均年化收益率3.25%，今年年初以來平均年化收益率5.16%，歷史最大回撤1.02%。

　　2022年，工銀、農銀、中銀和中郵四家理財公司率先發行了18只個人養老金理財產品，雖然養老份額不大，但低波穩健特征也已初步顯現。

　　理財公司已成為養老第三支柱的一只重要力量，在此基礎上，有必要對養老金金融的第一、二支柱也進行前瞻性規劃，并協同母行延伸至養老服務金融與養老產業金融領域。

　　（六）打造財富管理與資產管理雙輪驅動，尋找財富管理突破口，優先探索投資顧問業務

　　投顧業務作為財富管理的核心金融服務，在促進理財業務“雙輪驅動”發展等方面將起到舉足輕重的作用，理財公司與母行天然具有從事買方投顧業務的優勢。對理財公司來講，最重要的一是要提供好的理財產品，二是要提升對渠道的綜合金融服務，三是要推動更廣泛觸達客戶渠道的數字化經營，順應行業發展的大趨勢，探討建設B2C模式的差異化的直銷平臺，更多地探索對客戶直接開展服務。

　　(本文作者介紹：一個高質量的新金融政策研討和行業交流平臺。)