意見(jiàn)領(lǐng)袖 | 溫彬、王靜文

　　【摘要】

　　6月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同比-8.3%，降幅較5月份收窄4.3個(gè)百分點(diǎn)，連續(xù)四個(gè)月收窄，呈穩(wěn)步恢復(fù)態(tài)勢(shì)。

　　從量-價(jià)-利潤(rùn)率三要素來(lái)看，6月工業(yè)增加值逆勢(shì)企穩(wěn)，工業(yè)原材料價(jià)格下降助推利潤(rùn)率回升，這兩項(xiàng)因素抵消了工業(yè)品出廠價(jià)格的加速下滑，從而帶動(dòng)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)降幅收窄。

　　從三大門(mén)類(lèi)看，采礦業(yè)和電熱氣水利潤(rùn)降幅擴(kuò)大，制造業(yè)利潤(rùn)降幅則連續(xù)第四個(gè)月收窄。特別是制造業(yè)中游的裝備制造利潤(rùn)增速加快5.6個(gè)百分點(diǎn)，發(fā)揮了積極作用。下游消費(fèi)品制造受制于終端消費(fèi)不足，表現(xiàn)仍然偏弱。

　　此外，由于內(nèi)外需仍然偏弱，企業(yè)主動(dòng)去庫(kù)存進(jìn)程繼續(xù)加快，應(yīng)收賬款平均回收周期略有縮短，資產(chǎn)負(fù)債率繼續(xù)被動(dòng)抬升。其中私營(yíng)企業(yè)面臨資金周轉(zhuǎn)壓力和資產(chǎn)負(fù)債壓力更為顯著。

　　展望下一階段，PPI將于年中見(jiàn)底回升，政策逆周期調(diào)節(jié)加碼將有望拉動(dòng)工業(yè)生產(chǎn)回暖，預(yù)計(jì)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)降幅大概率將繼續(xù)收窄。但由于外需趨弱背景下出口將繼續(xù)承壓，房地產(chǎn)市場(chǎng)供求關(guān)系發(fā)生重大變化，企業(yè)信心尚待進(jìn)一步提振，因此，工業(yè)利潤(rùn)或仍將面臨一定壓力。

　　【正文】

　　一、生產(chǎn)企穩(wěn)和利潤(rùn)率回升，帶動(dòng)工業(yè)利潤(rùn)降幅收窄

　　1-6月份，全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)總額同比-16.8%，較1-5月收窄2.0個(gè)百分點(diǎn)；營(yíng)業(yè)收入同比-0.4%，較1-5月回落0.5個(gè)百分點(diǎn)。從當(dāng)月來(lái)看，6月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同比-8.3%，降幅較5月份收窄4.3個(gè)百分點(diǎn)，連續(xù)4個(gè)月收窄。

　　從量-價(jià)-利潤(rùn)率三要素來(lái)看，6月工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)4.4%，較上月回升0.9個(gè)百分點(diǎn)；6月PPI同比-5.4%，降幅較上月擴(kuò)大0.8個(gè)百分點(diǎn)，為2016年1月以來(lái)最低水平，價(jià)格拖累因素加大。6月?tīng)I(yíng)業(yè)收入利潤(rùn)率為6.44%，較5月份提高0.27個(gè)百分點(diǎn)。

　　逆周期調(diào)節(jié)重啟和炎熱天氣下電力需求復(fù)蘇，推動(dòng)工業(yè)生產(chǎn)逆勢(shì)企穩(wěn)；上游礦產(chǎn)品價(jià)格持續(xù)下行，工業(yè)企業(yè)原料成本壓力有所緩解，助推企業(yè)單位成本邊際改善，利潤(rùn)率回升。這兩項(xiàng)因素抵消了工業(yè)品出廠價(jià)格的加速下滑，從而帶動(dòng)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)降幅收窄。

　　二、裝備制造業(yè)利潤(rùn)增速最快

　　分行業(yè)看，1-6月份，采礦業(yè)利潤(rùn)同比-19.9%，降幅較1-5月擴(kuò)大3.7個(gè)百分點(diǎn)。受?chē)?guó)際大宗商品價(jià)格和國(guó)內(nèi)生產(chǎn)資料價(jià)格持續(xù)回落影響，采礦業(yè)利潤(rùn)同比降幅持續(xù)走闊。

　　1-6月電熱氣水利潤(rùn)同比增長(zhǎng)34.1%，較1-5月回落0.7個(gè)百分點(diǎn)，其中電熱供應(yīng)利潤(rùn)同比為46.5%，較1-5月擴(kuò)大0.6個(gè)百分點(diǎn)，但燃?xì)狻⑺睦麧?rùn)增速出現(xiàn)回落。電力行業(yè)受?chē)?guó)民經(jīng)濟(jì)持續(xù)恢復(fù)、迎峰度夏電力保供、可再生能源發(fā)電快速發(fā)展等因素帶動(dòng)，發(fā)電量持續(xù)增長(zhǎng)，利潤(rùn)增速繼續(xù)加快。

　　1-6月制造業(yè)利潤(rùn)同比-20.0%，較1-5月收窄3.7個(gè)百分點(diǎn)，降幅連續(xù)第4個(gè)月收窄，為今年以來(lái)最好表現(xiàn)。

　　分上中下游看，據(jù)我們測(cè)算，上游原材料制造業(yè)利潤(rùn)增速為-53.6%，降幅較1-5月小幅收窄2.7個(gè)百分點(diǎn)；中游裝備制造業(yè)利潤(rùn)增速為-1.6%，降幅較1-5月收窄5.6個(gè)百分點(diǎn)；下游消費(fèi)品制造業(yè)利潤(rùn)增速為-20.9%，降幅較1-5月擴(kuò)大2.3個(gè)百分點(diǎn)。直接受益于逆周期調(diào)節(jié)的裝備制造仍然是表現(xiàn)最佳板塊，但消費(fèi)品行業(yè)受到失業(yè)率偏高和消費(fèi)意愿偏低拖累，利潤(rùn)增速繼續(xù)回落。

　　從利潤(rùn)占比來(lái)看，繼續(xù)呈現(xiàn)出由采礦和消費(fèi)制造板塊向裝備制造板塊傾斜的趨勢(shì)。1-6月份，采礦業(yè)利潤(rùn)占比下降2.1個(gè)百分點(diǎn)至20.1%，消費(fèi)制造利潤(rùn)占比下降0.4個(gè)百分點(diǎn)至20.5%。與此同時(shí)，裝備制造占比提升2.6個(gè)百分點(diǎn)至34.3%，原材料制造下降0.3個(gè)百分點(diǎn)，電熱氣水上升0.2個(gè)百分點(diǎn)。

　　三、去庫(kù)存進(jìn)度繼續(xù)加快

　　6月份，工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品存貨增速為2.2%，較5月回落1.0個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)2020年2月以來(lái)最低水平。實(shí)際庫(kù)存（名義庫(kù)存與PPI差值）同比增速為7.6%，較5月回落0.2個(gè)百分點(diǎn)。

　　6月制造業(yè)PMI中的產(chǎn)成品庫(kù)存指數(shù)降至46.1%，原材料庫(kù)存降至47.4%，兩個(gè)指標(biāo)均連續(xù)第4個(gè)月下降，繼續(xù)刷新今年以來(lái)最低水平，顯示企業(yè)正在加速去庫(kù)存。

　　企業(yè)去庫(kù)存速度進(jìn)一步加快，應(yīng)主要包括兩方面原因：一是內(nèi)外部不確定性上升，企業(yè)盈利偏弱，對(duì)未來(lái)信心不足，主動(dòng)去庫(kù)存意愿上升。二是國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇斜率放緩，但仍在恢復(fù)途中，對(duì)產(chǎn)成品庫(kù)存形成一定消耗。

　　四、應(yīng)收賬款回收周期略有縮短

　　1-6月，工業(yè)企業(yè)應(yīng)收賬款平均回收期為63.2天，仍為歷史同期最高水平；較1-5月份減少0.4天，而2015-2022年同期平均降幅為0.9天。總體來(lái)看，工業(yè)企業(yè)資金周轉(zhuǎn)速度略有好轉(zhuǎn)，但仍大幅弱于季節(jié)性表現(xiàn)。

　　分門(mén)類(lèi)看，采礦業(yè)減少0.2天至48.6天，電熱氣水持平于58.5天，制造業(yè)減少0.5天至64.5天。制造業(yè)改善相對(duì)顯著。

　　分主體看，國(guó)有企業(yè)減少0.4天至50.7天；股份制企業(yè)減少0.4天至60.9天；外資企業(yè)減少0.6天至74.8天；私營(yíng)企業(yè)減少0.3天至63.5天。外資企業(yè)和私營(yíng)企業(yè)回款周期仍然明顯高于國(guó)企和股份制企業(yè)。

　　五、資產(chǎn)負(fù)債率被動(dòng)上升

　　1-6月工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率進(jìn)一步抬升0.2個(gè)百分點(diǎn)至57.6%，創(chuàng)下2014年11月以來(lái)新高。

　　6月末，工業(yè)企業(yè)總資產(chǎn)和總負(fù)債增速分別為6.6%和6.7%，均連續(xù)第4個(gè)月下行，但負(fù)債增速仍高于資產(chǎn)。一方面，企業(yè)資產(chǎn)擴(kuò)張意愿仍然偏弱，另一方面，貨幣政策適度寬松支撐負(fù)債擴(kuò)張，從而導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債率被動(dòng)抬升。不過(guò)，這將使下一階段信用擴(kuò)張的持續(xù)性將受到挑戰(zhàn)。

　　分門(mén)類(lèi)看，采礦業(yè)上升0.3個(gè)百分點(diǎn)至56.7%；電熱氣水持平于61.1%；制造業(yè)上升0.2個(gè)百分點(diǎn)至56.9%，再度刷新歷史新高。

　　分主體看，國(guó)有企業(yè)上升0.2個(gè)百分點(diǎn)57.6%；股份制企業(yè)上升0.1個(gè)百分點(diǎn)至58.4%；外資企業(yè)上升0.1個(gè)百分點(diǎn)至53.6%；私營(yíng)企業(yè)持平于60.3%，仍處于歷史最高水平，私企資產(chǎn)負(fù)債表的穩(wěn)健性更值得關(guān)注。

　　六、下一階段展望

　　隨著一系列逆周期調(diào)節(jié)政策落地，6月工業(yè)增加值增速回升，而上游產(chǎn)品價(jià)格下降，助推企業(yè)利潤(rùn)率回升，這兩項(xiàng)因素抵消了PPI繼續(xù)下滑的影響，帶動(dòng)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)降幅繼續(xù)收窄。與此同時(shí)，企業(yè)主動(dòng)去庫(kù)存進(jìn)程仍在加速，資金周轉(zhuǎn)速度略有加快，資產(chǎn)負(fù)債率被動(dòng)抬升。

　　展望下一階段，預(yù)計(jì)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)降幅大概率將繼續(xù)收窄。一方面，6月PPI大概率將是年內(nèi)低點(diǎn)，下半年P(guān)PI有望持續(xù)回升，價(jià)格對(duì)營(yíng)收和利潤(rùn)的拖累將會(huì)明顯減弱，另一方面，7?24政治局會(huì)議提出要“加大宏觀政策調(diào)控力度”“加強(qiáng)逆周期調(diào)節(jié)和政策儲(chǔ)備”，尤其是“適時(shí)調(diào)整優(yōu)化房地產(chǎn)政策”的表述將有助于推動(dòng)地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈回溫、拉動(dòng)工業(yè)生產(chǎn)回升。

　　但同時(shí)需要看到，由于外需趨弱背景下出口將繼續(xù)承壓，房地產(chǎn)市場(chǎng)供求關(guān)系發(fā)生重大變化，企業(yè)信心尚待進(jìn)一步提振，因此，工業(yè)利潤(rùn)或仍將面臨一定壓力。

　　(本文作者介紹：民生銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家)