意見領袖 | 張明

　　2020年，受新冠疫情爆發影響，全球GDP增速由2019年的2.8%下降至-3.1%。2021年，受低基數以及疫情后經濟復蘇的共同影響，全球GDP增速反彈至6.0%。2022年，受主要發達經濟體收縮貨幣政策以及新興市場大國增速疲弱影響，全球GDP增速顯著下行。根據IMF在2022年10月的預測，2022年與2023年全球GDP增速分別為3.2%與2.7%。其中，發達經濟體GDP增速將由2022年的2.4%銳減至2023年的1.1%，新興市場與發展中經濟體GDP增速在2022年與2023年均維持在3.7%。

　　主要發達經濟體在新冠疫情暴發后均實施了極其寬松的財政貨幣政策。在2022年，無論是財政政策還是貨幣政策均在正常化，而貨幣政策的正常化尤其令人關注。自2022年3月至今，美聯儲已經連續7次加息，累計加息幅度高達425個基點。同期內，歐洲央行也連續3次加息，累計加息200個基點。美聯儲如此快速的加息幅度是自1980年代“沃爾克沖擊”以來最陡峭的。

　　換言之，發達經濟體的宏觀政策正常化尤其是貨幣政策收縮，將顯著影響這些經濟體在2023年的經濟增長。相比之下，歐元區與英國還正在遭受俄烏沖突引發的能源價格上漲的沖擊。因此，2023年，歐元區與英國經濟下行的幅度會顯著超過美國。相比之下，宏觀政策基本維持平穩的日本經濟增速基本上波瀾不驚。例如，根據IMF2022年10月的預測，從2022年到2023年，美國GDP增速將由1.6%下降至1.0%，歐元區將由3.1%銳減至0.5%，英國將由3.6%銳減至0.3%，日本將由1.7%微降至1.6%。筆者認為，不能排除歐元區與英國經濟在2023年陷入負增長的可能性。

　　新興市場經濟體的增長前景各不相同。首先，中國、印度與東盟經濟增速相對較為樂觀，根據IMF的最新預測，上述三個經濟體2023年的經濟增速分別為4.4%、6.1%與4.9%。相比之下，中國經濟增速將在2023年上升，而印度與東盟經濟增速將在2023年下降。其次，受大宗商品價格大幅上漲推動，商品出口國在2022年增速強勁，而隨著大宗商品價格趨穩甚至回落，這些經濟體在2023年也將面臨增速回落的局面。根據IMF的最新預測，拉美與加勒比國家經濟增速將由2022年的3.5%回落至2023年的1.7%，而中東和中亞國家經濟增速將由2022年的5.0%回落至2023年的3.6%。再次，深陷俄烏沖突的俄羅斯將繼續面臨經濟衰退的局面。根據IMF的最新預測，俄羅斯經濟增速在2022年與2023年分別為-3.4%與-2.3%。

　　在2022年，全球GDP增速已經低于全球通貨膨脹率。預計在2023年乃至之后2-3年，滯脹的格局將會維持。全球經濟增速可能在3%上下波動，而全球通貨膨脹率可能在5%上下波動。滯脹格局的持續，無論對宏觀政策制定者還是金融市場投資者而言都是一種挑戰。

　　2022年，全球金融市場非常動蕩，根源在于美國長期利率快速攀升以及美元指數的快速升值。美國10年期國債收益率一度達到4.25%，美元指數一度逼近115。無風險利率的快速上升同時打壓了風險資產與避險資產。我們在2022年下半年看到了全球股市、債市、大宗商品、黃金的價格下跌。美元指數的強勢意味著大多數貨幣兌美元匯率顯著下跌。其中歐元、日元、英鎊兌美元匯率更是跌至20多年來的新低。

　　對2023年全球金融市場走勢的判斷，核心取決于對美國長期利率走勢的判斷。而對美國長期利率走勢的判斷，核心又取決于對美國通貨膨脹率的判斷。筆者認為，盡管美國CPI同比增速已經在2022年6月達到9.0%的峰值，但考慮到勞動力市場的工資壓力、服務品價格普遍持續上漲、房價依然處于高位等方面，美國通貨膨脹率在一定時期內仍將在高位盤整，譬如未來半年內持續高于4-5%。基于上述對美國通脹率走勢的預測，筆者認為，盡管美聯儲將會降低每次加息的幅度，但本輪美聯儲加息周期可能維持至2023年第二季度。等聯邦基金利率達到頂峰（可能在5.0-5.5%）后，美聯儲會在一定時期內將利率保持在該水平，直至通脹率明顯回落。

　　如果上述判斷是正確的，那么筆者的預測是，美國長期利率與美元指數的頂部都可能出現在2023年1季度或2季度。本輪美國10年期國債收益率的頂部很難超過4.5%，美元指數的頂部可能就在115-118左右。在2023年下半年，隨著美國長期利率與美元指數掉頭向下，全球風險資產與無風險資產價格均可能迎來一波反彈。

　　盡管最近全球股市、債市與大宗商品價格已經在反彈，但筆者認為，這波反彈的基礎并不牢固。一旦2022年11月或12月美國通脹率下行不及預期，那么短期內美國長期利率與美元指數仍可能再度反彈。換言之，未來半年內很多金融指標都會呈現雙邊波動態勢，而難以形成單邊趨勢。

　　本文發表于《中國外匯》

　　(本文作者介紹：中國社會科學院金融研究所副所長、國家金融與發展實驗室副主任)