意見領袖丨中國金融四十人論壇

　　國家統計局8月15日公布的多項7月經濟運行指標數據顯示，7月國民經濟繼續恢復，但規模以上工業增加值、社會消費品零售總額、固定資產投資等指標同比增速均有所回落。

　　來看具體數據：7月份全國規模以上工業增加值同比增加3.8%，比上月回落0.1%；全國服務業生產指數同比增長0.6%，比上月回落0.7%；社會消費品零售總額35870億元，同比增長2.7%，比上月回落0.4個百分點；貨物進出口總額38064億元，同比增長16.6%，比上月加快2.3個百分點；1-7月固定資產投資5.7%，預期6.2%，前值6.1%，較1-6月回落0.4%。此外，1-7月全國城鎮新增就業783萬人，7月全國城鎮調查失業率為5.4%，比上月下降0.1個百分點。7月全國居民消費價格（CPI）同比上漲2.7%，漲幅比上月擴大0.2個百分點。

　　“供給端來看，本輪觸底反彈或已結束，基本回到年初水平；需求端來看，投資和消費仍在復蘇，但內部結構分化明顯。”中國金融四十人論壇（CF40）研究部副主任、中國金融四十人研究院青年研究員朱鶴撰文提出，宏觀經濟仍在延續復蘇，但復蘇動能較上月有所減弱，仍需要宏觀政策持續發力。

　　文章表示，8月15日央行下調OMO和MLF利率各10個bp，降息操作可謂正當其時，有助于為經濟復蘇保駕護航。考慮到當前經濟復蘇的緊迫性，10個bp的降息幅度略顯不足，未來仍有繼續降息的必要和空間。通脹并不是當前貨幣政策最需要關注的問題，宏觀政策仍應以穩增長為首要目標。

　　財政方面，應確保收入和支出的可持續性，保證全年基建投資能夠持續發力。除了宏觀政策之外，還需要盡快出臺應對房地產市場的一攬子解決方案，緩解房地產企業現金流壓力，避免觸發進一步的債務風險并引發市場動蕩。

　　供給端觸底反彈或至尾聲

　　基本回到年初水平

　　經過5月和6月的快速觸底反彈，供給端已經基本回到年初水平。7月，采購經理指數（PMI）、中國物流業景氣指數（LPI）和工業增加值等供給端指標的邊際改善并不明顯。其中，PMI略有下降到49.0；中國物流業景氣指數恢復到49.8；工業增加值當月同比增速為3.8%，與2021年四季度持平。換言之，供給端本輪的觸底反彈已經基本結束，基本回到了2021下半年以來的平均水平。

　　需求復蘇分化明顯

　　汽車消費改善的持續性有待觀察

　　需求端，投資和消費仍在復蘇，但內部結構分化明顯。具體來看：

　　投資方面，基建投資持續發力，制造業投資開始降溫，而房地產行業仍在探底。具體來說，7月廣義基建投資當月增速為30.3%，較6月份的12%顯著提高。7月制造業當月投資增速為7.5%，比上月下降了2.4個百分點，出口的持續景氣并未帶來制造業投資的進一步改善。房地產行業的各項指標改善均不明顯，7月房地產投資當月增速為-13.1%，延續4月以來的快速下行趨勢。房地產銷售當月同比增速為-28%，降幅比6月擴大了10個百分點，表明銷售情況還在惡化，現有政策層面的調整并未能在銷售端得到體現。而新開工面積當月同比增速為-45%，與上月持平，表明當前房地產企業的開工意愿并沒有顯著改善。從總體效應看，基建投資雖然有所擴大，但是難以完全彌補房地產投資的缺口。

　　投資端的整體疲軟和結構性分化，與社會融資總額的表現相互印證。一方面，私人部門信貸需求持續低迷，7月社會融資規模中企業債券融資734億元，比上月減少43%，新增住戶貸款也由6月的8482億元縮減到1217億元，個人住房貸款需求驟降，中長期住戶貸款7月增加1486億元，不到6月的三分之一。另一方面，政府債券雖然較上月顯著下降，但仍占新增社融的50%以上，且較去年同期多增2000億，對社融構成支撐。

　　消費方面，汽車銷售是最大亮點，但持續性有待觀察。除汽車消費之外的商品消費和以餐飲收入為代表的服務消費仍在緩慢復蘇。

　　根據乘聯會的數據，7月狹義乘用車的銷售同比增速為21.4%，連續兩個月實現高速增長。但是，如果從疫情之后的情況來看，7月的超速增長更像是4-5月疫情期間延遲消費的回補。

　　如圖所示，如果用2017-2019年的月均值為基準，那么疫情之后大部分時間汽車的當月銷售與這一基準水平的差距平均為20萬輛，即疫情之后每月比疫情之前少銷售20萬輛。2022年1-2月，汽車當月銷售的基準缺口亦在20萬輛左右，這表明，至少在2022年初疫情沖擊之前，我國汽車市場相對于2021年的情況變化不大。即使經歷了6月和7月的大幅反彈，1-7月汽車銷量的基準缺口仍然是20萬輛，并沒有顯著超過疫情以來的平均水平。因此，如果當前反彈只是疫情期間的需求回補，那么這種改善的持續性值得引起高度關注。

　　通脹壓力不是主要矛盾宏觀政策需持續發力穩增長

　　就業壓力仍然較大，通脹壓力不足為懼。31個大城市城鎮調查失業率5.6%，同比上漲0.4%．就業結構性問題嚴重，16-24歲青年調查失業率高達19.9%。高失業率下，通貨膨脹維持在較低水平，核心通脹始終保持低迷。7月CPI當月同比上漲2.7%，核心CPI（不包括食品和能源）7月當月同比上升0.8%，我國通脹壓力仍然在可承受范圍內。

　　總體來看，經濟仍在延續復蘇，但復蘇動能較上月有所減弱，仍需要宏觀政策持續發力。

　　8月15日，央行下調OMO和MLF利率各10個bp，該操作顯著超出市場預期。從當前的宏觀基本面出發，央行降息可謂正當其時，有助于為經濟復蘇保駕護航。但考慮到當前經濟復蘇的緊迫性，10個bp的降息幅度仍略顯不足，未來仍有繼續降息的必要和空間。

　　雖然央行在剛剛發布的二季度貨幣政策報告中談及通脹問題，但今天央行的降息操作表明，通脹并不是當前貨幣政策最關注的主要問題，穩增長仍是宏觀政策首要目標。財政政策應確保收入和支出的可持續性，保證全年基建投資能夠持續發力。

　　除宏觀政策外，還需要盡快出臺應對房地產市場的一攬子解決方案，在保交樓的基礎上，實質性盤活房地產企業的存量資產，共同緩解當前房地產企業面臨的現金流壓力，避免觸發進一步的債務風險并引發市場動蕩。

　　(本文作者介紹：中國金融四十人論壇(CF40)是一家非官方、非營利性的專業智庫，定位為“平臺+實體”新型智庫，專注于經濟金融領域的政策研究。)