招銀研究：PPI-CPI通脹剪刀差加速收斂

2022年08月11日16:11 作者:招銀研究

　　意見領袖丨招商銀行研究院

　　7月CPI同比增長2.7%，較前值上行0.2pct；核心CPI同比增長0.8%，較前值下行0.2pct。PPI同比增長4.2%，較前值大幅下行1.9pct，PPI-CPI通脹剪刀差加速收斂。

　　一、CPI：豬價進入上漲周期

　　CPI通脹受新漲價因素影響小幅上行，主因是豬肉價格有所上行，且去年同期基數相對較低。7月CPI同比增速比上月上行0.2pct至2.7%，其中翹尾因素影響0.9pct，新漲價因素影響1.8pct；環比增速比上月上行0.5pct至0.5%；核心CPI維持低位運行（同比0.8%）。

　　圖1：CPI環比增速顯著上行

　　資料來源：macrobond、招商銀行研究院

　　圖2：新漲價因素推升CPI

　　資料來源：wind、招商銀行研究院

　　受豬肉、鮮菜價格大幅上漲影響，食品項CPI通脹較上月大幅提升3.4pct至6.3%，環比增速較上月提升4.6pct至3.0%，拉動CPI通脹1.1pct，符合預期。2021年以來，豬肉對CPI通脹貢獻首次為正，豬周期見底反彈。豬肉CPI環比增速25.6%，連續第四個月正增長，漲幅創下本輪周期新高，拉動CPI通脹0.27pct。但豬肉價格上漲尚未對其他肉類價格構成顯著拉動；鮮菜CPI環比大增10.3%，是僅次于豬肉的食品通脹貢獻項，主因是高溫、多雨天氣對蔬菜供應造成影響；鮮果價格持續回落，環比增長-3.8%，繼續回吐疫情期間漲幅。其他食品分項通脹均相對溫和。

　　圖3：2021年以來豬肉對CPI通脹貢獻首次轉正

　　資料來源：wind、招商銀行研究院

　　圖4：豬肉、鮮菜推升食品項CPI

　　資料來源：macrobond、招商銀行研究院

　　受油價大幅回落影響，非食品項同比增速比上月降低0.6pct至1.9%，環比增速比上月降低0.5pct至-0.1%，拉動CPI通脹1.6pct，低于預期。7月國際油價帶動國內燃料價格回落，交通工具用燃料CPI環比較上月回落9.9pct至-3.3%，同比較上月回落8.6pct至24.2%；受國內疫情反復影響，旅游CPI環比3.5%，顯著低于季節性，旅游通脹旺季不旺。其他非食品分項通脹環比波動均較小，消費需求仍弱。

　　圖5：油價大幅回落，非食品CPI走弱

　　資料來源：macrobond、招商銀行研究院

　　前瞻地看，未來幾個月 CPI通脹仍將上升，但幅度或相對有限。首先，食品項高通脹不具備進一步發酵條件。當前能繁母豬數量顯著高于4，100萬頭，且發改委、農業農村部均高度關注豬肉價格變化，豬價進一步上漲空間有限。鮮菜通脹來自于極端天氣，同樣不具備可持續性；其次，國際油價大概率在美聯儲加息和供需缺口剛性的交互作用下步入高位震蕩期，高基數下對通脹的驅動邊際下降；最后，內需偏弱和疫情反復大概率對核心CPI構成持續性壓制。

　　二、PPI：大宗商品價格普跌

　　PPI通脹受翹尾、新漲價因素共同影響加速回落。7月PPI環比增速較前值下行1.3pct至-1.3%，同比增速較前值回落1.9pct至4.2%，其中翹尾因素影響3.2pct，新漲價因素影響1.0pct。

　　圖6：PPI同比、環比均加速下行

　　資料來源：macrobond、招商銀行研究院

　　圖7：PPI通脹新漲價、翹尾因素均有回落

　　資料來源：macrobond、招商銀行研究院

　　大宗商品價格普跌使得生產資料PPI同比增速較前值大幅回落2.5pct至5.0%，環比跌幅擴張1.6pct至-1.7%；受內需疲弱影響，生活資料PPI仍處低位，同比增速1.7%與上月持平，環比增速較上月小幅回落0.1pct至0.2%。

　　圖8：大宗普跌引致生產資料PPI環比跌幅擴大

　　資料來源：macrobond、招商銀行研究院

　　從產業鏈看，上游通脹＞中游＞下游的格局發生變化，上中下游PPI全面轉負，內需疲弱是主因。主要金屬類大宗商品下跌已相對充分，能源價格受供需缺口作用下行空間有限，受內需疲弱影響，PPI上中下游剪刀差或進一步收斂。

　　圖9：主要金屬大宗價格下跌已相對充分

　　資料來源：macrobond、招商銀行研究院

　　分行業看，原油通脹＞煤炭＞有色＞黑色的格局仍在延續，但差值收窄，且普遍下跌。國際油價見頂回落帶動原油類價格下跌，石油采選PPI環比-1.3%；煤炭采選PPI環比-2.1%；受地產投資疲弱、基建開工不及預期影響，有色、黑色系PPI環比跌幅走闊（有色采選-2.6%、有色加工-6.0%、黑色采選-6.1%、黑色加工-6.2%）。

　　圖10：原油通脹＞煤炭＞有色＞黑色