意見(jiàn)領(lǐng)袖 | 靳毅

　　相比于4月份政治局會(huì)議公告以及一季度《政府工作報(bào)告》，我們認(rèn)為7月份政治局會(huì)議表態(tài)，有三點(diǎn)新變化值得市場(chǎng)關(guān)注：一、進(jìn)一步嚴(yán)格防疫要求，堅(jiān)持“動(dòng)態(tài)清零”不動(dòng)搖；二、邊際放松經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)；三、穩(wěn)增長(zhǎng)政策仍在落地觀察期，增量工具暫不推出。除此之外，貨幣政策、房地產(chǎn)監(jiān)管政策表態(tài)與往期基本一致。

　　總的來(lái)看，本次政治局會(huì)議放松經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)，對(duì)債市形成邊際利好，但不足以支撐新的一輪利率單邊下行行情。這主要是因?yàn)椋唐趦?nèi)央行降息概率仍低。債市“窄幅震蕩”的格局沒(méi)有變化。

　　債市利率若想要突破前低，需要美國(guó)進(jìn)入衰退、美債利率周期性頂部出現(xiàn)，帶來(lái)對(duì)于中國(guó)央行的降息空間和預(yù)期，我們認(rèn)為這一信號(hào)三季度內(nèi)較難見(jiàn)到。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示 海外央行加息超預(yù)期、中國(guó)央行貨幣政策超預(yù)期、財(cái)政政策超預(yù)期、新冠疫情形勢(shì)超預(yù)期、歷史數(shù)據(jù)無(wú)法預(yù)測(cè)未來(lái)走勢(shì)，相關(guān)資料僅供參考。

　　1、點(diǎn)評(píng)

　　7月28日，中共中央政治局召開(kāi)會(huì)議，分析研究當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，部署下半年共工作。相比于4月份政治局會(huì)議公告以及一季度《政府工作報(bào)告》，我們認(rèn)為本次政治局會(huì)議表態(tài)，有三點(diǎn)新變化值得市場(chǎng)關(guān)注，具體來(lái)看：

　　1、進(jìn)一步嚴(yán)格防疫要求，堅(jiān)持“動(dòng)態(tài)清零”不動(dòng)搖。

　　相比于4月份政治局會(huì)議公告，本次會(huì)議新增表述：“出現(xiàn)了疫情必須立即嚴(yán)格防控，該管的要堅(jiān)決管住，決不能松懈厭戰(zhàn)”，疫情防控要求進(jìn)一步嚴(yán)格、升級(jí)。

　　對(duì)于中國(guó)這樣的制造業(yè)大國(guó)來(lái)說(shuō)，“動(dòng)態(tài)清零”是疫情防控的最優(yōu)解。如若不然，疫情全面爆發(fā)不但會(huì)造成人民群眾的生命健康損失，還會(huì)造成供應(yīng)鏈與生產(chǎn)混亂、物價(jià)大幅上漲。美、歐乃至臨近的日本、韓國(guó)選擇“共存”策略后，通脹大幅上行、貿(mào)易順差收斂乃至出現(xiàn)逆差，即是現(xiàn)實(shí)反例。

　　然而近期社會(huì)上出現(xiàn)了一種聲音，將“疫情防控”與“經(jīng)濟(jì)發(fā)展”對(duì)立起來(lái)，甚至有的地方防控思想逐漸松懈。而本次政治局會(huì)議，即是對(duì)上述觀點(diǎn)與現(xiàn)象的駁斥，進(jìn)一步統(tǒng)一社會(huì)防疫思想。

　　2、邊際放松經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)。

　　相比于4月份政治局會(huì)議“努力實(shí)現(xiàn)全年經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展預(yù)期目標(biāo)”，本次會(huì)議表態(tài)“有條件的省份要力爭(zhēng)完成經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展預(yù)期目標(biāo)”，尊重病毒變異、疫情升級(jí)對(duì)經(jīng)濟(jì)沖擊加大的客觀事實(shí)，不去為了過(guò)高的增長(zhǎng)目標(biāo)而出臺(tái)超大規(guī)模的刺激措施，這也與總理在7月19日世界經(jīng)濟(jì)論壇上的表態(tài)一致。

　　3、穩(wěn)增長(zhǎng)政策仍在落地觀察期，增量工具暫不推出。

　　本次會(huì)議關(guān)于專項(xiàng)債、政策性銀行新增信貸、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資基金等穩(wěn)增長(zhǎng)工具的表態(tài)，都是基于現(xiàn)有內(nèi)容，沒(méi)有提出新的增量工具。反映出三季度仍是穩(wěn)增長(zhǎng)工具的落地觀察期，期間不太可能推出新的大規(guī)模刺激政策。

　　除此之外，貨幣政策、房地產(chǎn)監(jiān)管政策表態(tài)與往期基本一致。本次政治局會(huì)議對(duì)貨幣政策的表態(tài)為“保持流動(dòng)性合理充裕，加大對(duì)企業(yè)的信貸支持”，房地產(chǎn)監(jiān)管方面繼續(xù)堅(jiān)持“房住不炒”、“因城施策”，沒(méi)有太多超預(yù)期的內(nèi)容。

　　2、對(duì)債市的影響

　　總的來(lái)看，本次政治局會(huì)議放松經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)，對(duì)債市形成邊際利好，但不足以支撐新的一輪利率單邊下行行情。

　　這主要是因?yàn)椋唐趦?nèi)央行降息概率仍低。回顧上半年的利率債行情，10年期國(guó)債利率在2.7%-2.85%之間、圍繞MLF操作利率窄幅震蕩，根本上取決于市場(chǎng)對(duì)于“降息”的預(yù)期。而在7月19日總理表態(tài)“不超發(fā)貨幣”，以及本次政治局會(huì)議未對(duì)下階段降息做出指示的前提下，我們認(rèn)為短期內(nèi)在美聯(lián)儲(chǔ)加息期間，央行降息概率仍低，債市利率下行有底，債市“窄幅震蕩”的格局沒(méi)有變化。

　　債市利率若想要突破前低，需要美國(guó)進(jìn)入衰退、美債利率周期性頂部出現(xiàn)，帶來(lái)對(duì)于中國(guó)央行的降息空間和預(yù)期，我們認(rèn)為這一信號(hào)三季度內(nèi)較難見(jiàn)到。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示   海外央行加息超預(yù)期、中國(guó)央行貨幣政策超預(yù)期、財(cái)政政策超預(yù)期、新冠疫情形勢(shì)超預(yù)期、歷史數(shù)據(jù)無(wú)法預(yù)測(cè)未來(lái)走勢(shì)，相關(guān)資料僅供參考。

　　(本文作者介紹：國(guó)海證券研究所固定收益研究團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)人。)