文/意見領袖專欄作家 蔣飛、長城證券分析師 李相龍

　　1 上周市場數據回顧

　　1.1 匯市：美元指數走強，人民幣維持穩定

　　上周美元指數走強，從6月24日的104.13上升至7月1日的105.13，漲幅0.96%。6月29日，歐美三大央行在會議中共同表示“現階段首要任務就是壓低通脹”。當日，美元指數重新沖上105點高位。自2002年12月后，美元指數接近20年都沒有突破105點，但是今年已經四次站上105點關口，主要原因就是美聯儲大幅加息。我們認為，美聯儲7月仍將加息75bp。因為歐央行在緊縮貨幣政策始終慢于美聯儲，助長了美元的持續上漲。在歐央行加息進程趕上美聯儲或歐美經濟進入衰退期之后，美元升值的進程才會結束。目前，美元還有最后一段升值路程。

　　美元兌人民幣繼續穩定在6.7。6月以來，人民幣始終維持在6.7附近，美聯儲加息對人民幣匯率的影響不大。我們認為，近期人民幣受到中美貨幣政策分化和中美經濟趨勢分化的雙重影響。中國貨幣寬松，美國加息縮表形成人民幣貶值壓力，但中國經濟復蘇，美國經濟面臨衰退風險會促使人民幣升值。兩種力量維持均衡，人民幣近期仍將維持穩定。

　　1.2 債市：美債收益率下跌，中債兩年期收益率下跌，十年期上漲

　　上周，美債收益率下跌，中債兩年期收益率下跌，十年期上漲。中債方面，兩年期中債收益率7月1日收于2.29%，較上周下跌2bp；十年期中債收益率收于2.82%，較上周上漲3bp，中債10-2年期利差為53bp。美債方面，6月30日，兩年期美債收益率收于2.92%，下跌12bp；十年期美債收益率下跌15bp至2.98%，10-2Y的期限利差為6BP。中美債十年期利差倒掛收窄至-15bp，兩年期利差倒掛收窄至-63bp。

　　上周，美國短期利率上行，中國短期利率不變。上周，中國6月期SHIBOR利率均維持在2.14%。美國6月期LIBOR從2.87%上漲至2.90%。美聯儲大幅加息的態度越來越明顯，因此美國短期利率形成常態化上行。7月1日，中美短期利率利差-76bp，倒掛幅度繼續擴大，連續創造自2007年11月后新高，反映了中美貨幣政策的差異。

　　1.3 股市：歐美股市普遍下跌，A股連續6周上漲

　　上周，歐美股市普遍下跌。道瓊斯工業指數下跌1.28%，納斯達克指數下跌4.13%，標普500指數下跌2.21%。今年上半年標普500指數下跌了20.6%，在有記錄的上半年跌幅中排名第四，僅次于1932年、1962年和1970年，而這些年份美國均經歷了經濟危機。上半年納斯達克指數下跌了29.5%，是1971年指數創立以來的最差表現。即使互聯網泡沫破裂的2002年上半年也只下跌了25%。我們認為，美國經濟衰退已成定局，只是“軟著陸”和“硬著陸”的區別，美股已經進入熊市。

　　國內股市連續第六周回暖，上證指數上漲2.14%，深證成指上漲1.37%，創業板指上漲4.69%。國內股市回暖速度快于經濟基本面，股市過快上漲存在透支基本面的可能性。上周，國內疫情重新反彈，多地均出現新冠確診病例，這可能會導致經濟復蘇受影響，股市可能受到一定情緒上的影響。不過新增疫情大多都出現在三、四線城市，對國內整體經濟復蘇節奏的影響有限。

　　國際股市中，俄羅斯RTS指數上周大幅下跌9.78%，結束了之前連續上漲的行情。俄股暴跌的原因可能是，6月28日北約峰會前夕，土耳其同意支持芬蘭和瑞典加入北約。之前土耳其一直是反對態度。北約秘書長表示，芬蘭和瑞典將于7月5日簽署加入北約議定書。俄羅斯的地緣政治再度惡化，市場恐慌情緒再起，俄股大幅下挫。

　　1.4 大宗商品：國際油價小幅反彈，農產品價格繼續下跌

　　上周，國際油價小幅反彈。布倫特原油從6月24日的108.44美元/桶上漲至7月1日的111.45美元/桶，漲幅2.78%。7月1日，WTI原油收于108.46美元/桶，上漲1.31%。6月28日，土耳其同意芬蘭和瑞典加入北約之后，國際局勢緊張。市場擔憂俄羅斯報復性減產，因此油價反彈。我們認為，國際油價將在下半年處于回落趨勢，但三季度原油需求較高，回落可能較為緩慢，高油價還將持續一段時間。直到四季度歐美經濟衰退，需求減弱之后，油價才將大幅回落。

　　上周，LME銅收于8055美元/噸，下跌3.21%。對于銅價，我們的觀點始終是銅產量回升較快，將推動銅價下跌。銅價回落符合我們預期。

　　上周，農產品價格繼續下跌，CBOT大豆下跌1.84%，CBOT玉米暴跌9.79%，CBOT小麥暴跌10.27%。6月16日至今，大豆、玉米、小麥期貨分別下跌了18.28%、22.76%、22.06%。在5月24日的《糧食減產影響可控，國際糧價正在見頂》報告中，我們認為，本輪糧食危機的根源不是俄烏沖突造成的農作物減產，而是限制出口和運輸受阻形成的供應壓力。全球糧食供需基本平衡，農產品將在下半年逐漸回落。農產品價格自高點連續下跌，驗證了我們的預期。

　　2 上周重要事件點評

　　2.1 三千億政策性金融工具助力基建投資

　　6月29日召開的國常會議決定，通過政策性、開發性金融工具加大重大項目融資支持，規模共3000億元，用于補充投資包括新型基礎設施在內的重大項目資本金、但不超過全部資本金的50%，或為專項債項目資本金搭橋。7月1日，央行有關司局負責人透露，3000億元將重點投向三類項目：一是五大基礎設施重點領域，分別為交通水利能源等網絡型基礎設施、信息科技物流等產業升級基礎設施、地下管廊等城市基礎設施、高標準農田等農業農村基礎設施、國家安全基礎設施。二是重大科技創新等領域。三是其他可由地方政府專項債券投資的項目。

　　同花順數據顯示，今年6月份專項債迎來高達14912.78億元的總發行量，新增專項債或將達到1.35萬億左右。上半年新增專項債累計可達3.4萬億，占全年新增專項債額度的93%，今年新增專項債券可在6月底前基本發行完畢，8月底前基本使用完畢，三季度前基建投資可能將維持較高增速，或能成為穩定宏觀經濟的重要抓手。當前新增的3000億政策性金融、開放性金融工具作為階段性舉措，有利于滿足重大項目資本金到位的政策要求，撬動更多民間資本參與，盡快形成基礎設施建設實物工作量。

　　2.2 北約峰會聚首，歐美三大央行共識

　　6月28日至30日，西方30國在西班牙首都馬德里舉行北約峰會。峰會上北約出臺了新的戰略概念文件《北約2022戰略概念》，該文件提出北約在未來十年有三大核心任務——威懾和防御、危機預防與管理、合作安全，將俄羅斯稱為北約成員國安全和歐洲大西洋地區和平穩定的“最大且直接的威脅”。這次峰會邀請了日本、韓國兩個亞洲國家，對全球政治格局構成一定影響。

　　6月28日年度政策論壇上，歐美三大央行行長共同出席。歐美三大央行行長在討論時承認，“西方經濟體先前所處的“低通脹”時代已完全成為過去時，現階段的首要任務就是壓低通脹。” 美國、英國5月通脹同比分別為8.6%和9.1%，歐元區6月通脹同比8.6%，均創造了近40年來新高。高通脹促使歐美三大央行的貨幣政策加速緊縮以抑制通脹，歐美經濟面臨衰退風險，股市進入熊市。

　　英國央行行長貝利表示，“英國預計面臨的通脹問題要比其他幾個國家更嚴重，英國經濟相對而言會更早減速，我們要做的努力也更多”。英國去年11月就已經開始加息，截止2022年6月，英國央行已經加息5次，共125bp，但依然難以阻擋英國通脹上行的步伐，5月英國CPI達到了9.1%。我們認為，英國或將從單次加息25bp的保守方式轉向更加激進的加息節奏。

　　歐央行行長拉加德表示，“我不覺得我們能夠再回到‘低通脹’的環境，歐央行當前逐步加息的計劃也可能轉化為更果斷的行動”。歐央行貨幣緊縮步伐非常緩慢，在全球央行普遍進入緊縮周期的背景下，歐央行7月才結束資產購買并且計劃加息25bp。我們認為，歐央行7月25bp、9月50bp的加息力度對于控制通脹來說，作用如同杯水車薪。

　　美聯儲主席鮑威爾表示，“在新的環境中預測通脹的走勢變得越來越有挑戰性，我們也更清楚地意識到，我們對通脹的認識很有限”。美聯儲在3月開始貨幣緊縮周期，3月、5月、6月分別加息25bp、50bp和75bp，我們預計，7月和9月將繼續加息75bp，年底聯邦基金利率或將達到4.75%-5%。

　　2.3 豬價持續回升，6 月 CPI 同比或小幅上升

　　6月份蔬菜水果上市量增加，蔬果價格較5月份均有小幅下降，豬肉價格繼續回升。6種重點監測水果平均批發價7.24元/公斤，28中重點監測蔬菜平均批發價4.07元/公斤，環比分別下降2%和8%；豬肉平均批發價21.21元/公斤，環比上漲3%。

　　同比看，豬肉批發價同比下降11.9%，降幅明顯縮窄，水果批發價同比上漲14.9%，漲幅擴大，蔬菜批發價同比自三月以來是首次轉負，為-2%。

　　我們在《5月通脹數據點評》中指出，國內豬肉價格進入上漲周期，國際石油和農產品價格持續上漲的背景之下，國內物價存在一定的上漲壓力。6月份國際油價與農產品價格雖見頂回落，但豬肉價格顯著上漲，6月份CPI同比可能比5月份小幅上升至2.4%左右。

　　2.4 內需或將進入快速修復期

　　6月份房地產銷售明顯回暖。30大中城市商品房成交面積躍升至1668萬方，比5月份增加747萬方，環比上漲81%，同比-7.4%，降幅明顯收窄。分結構看，一、二、三線城市房地產成交面積均有明顯好轉，其中二線城市同比修復程度最高，單月同比1.8%，是2021年7月以來首次回正。一線城市成交面積環比上漲超過100%，單月同比降幅由5月份的49.2%縮窄至8.5%。

　　今年以來已有超100個城市出臺過房地產放松政策，并且逐步向一線、二線城市蔓延。6月份刺激政策效果逐步顯現，房地產市場回暖，有望一定程度上拉動內需。

　　6月份除了房地產市場回暖，居民出行數據也在逐步好轉。6月下旬百城擁堵延時指數明顯超出往年水平，6月26日當周9城地鐵日均客運量達4042萬人次，同比降幅明顯收窄。6月28日國務院聯防聯控機制發布了《新型冠狀病毒肺炎防控方案（第九版）》，密接、入境人員隔離管控時間從“14+7”調整為“ 7+3”；6月29日取消星號工信部取消通信行程卡“星號”標記。防控手段不斷精準靈活調整，有利于居民出行與生產生活盡早恢復正常水平。隨著下半年居民出行半徑擴大，內需可能將進入快速修復期。

　　3 長城證券大類資產配置指數

　　3.1 關鍵經濟指標預測

　　3.2 關鍵政策預期

　　（1）美國貨幣政策：3月份加息25BP、5月份加息50BP均已兌現我們預期，6月份加息75BP略快于我們預期，預計全年累計可能加息475BP。

　　（2）國內貨幣政策：為促使房地產市場回暖，國內降息加快，預計下半年可能繼續降息降準。

　　（3）下半年美元兌人民幣或仍存在一定的貶值壓力，美元前期階段性頂部已經過去，當前再次上漲。

　　（4）完成5.5%GDP目標需要放松房地產政策和貨幣政策。5月份首套房貸利率下限下調20BP、5年期LPR下調15BP，多地持續“因城施策”放松房地產政策，與我們的預期相符。

　　3.3 上周重要報告匯總

　　3.4 長城證券大類資產配置指數走勢

　　7月1日，長城證券大類資產配置指數為121.34。（2022年1月4日作為100）

　　主要策略：原油空頭10%，銅空頭20%，黃金空頭15%，權益空頭40%，十年期國債多頭25%。（具體請參考《七月大類資產配置月報》）

　　在七月大類資產配置中，我們上調了銅空頭和金空頭頭寸，下調了國債期貨多頭頭寸。我們認為，銅產量回升會推動銅價繼續下跌，而美聯儲大幅加息會促使黃金價格承壓下行。國債方面，短期內經濟復蘇，信貸恢復較快，終端需求回暖顯著，汽車銷量和商品房銷售面積增速均有明顯回升，因此投資者對經濟增長的預期再次抬升，促使六月份國債市場出現了調整。但從長期來看，十年期國債利率短期震蕩不改長期走低趨勢，因為我國目前宏觀杠桿率較高，隨著經濟恢復常態，政府可能重新轉向穩杠桿，國債利率可能走低。

　　(本文作者介紹：長城證券首席宏觀分析師，專注大類資產配置)