文/意見領袖專欄作家 連平

　　伴隨住房金融環境的進一步改善，房企仍須高度重視房企自身經營風險和現金流風險。

　　文 /李珍《中國房地產金融》副主編

　　今年以來，全國房地產市場運行總體處于下行階段，引起市場廣泛關注。

　　國家統計局公布2022年一季度的經濟數據，顯示房地產行業的幾個關鍵指標呈現走弱的趨勢，一季度房地產開發投資同比增長0.7%；3月，70個大中城市中，各線城市商品住宅銷售價格同比下降或漲幅回落；一季度商品住宅銷售面積同比下降18.6%；土地購置面積同比下降41.8%；房地產開發企業到位資金同比下降19.6%。

　　房地產市場延續去年的態勢，從銷售到拿地再到融資全鏈條整體低迷的行情。針對有效管控重點風險，守住不發生系統性風險底線，4月29日，在中共中央政治局會議上，提出要堅持房子是用來住的、不是用來炒的定位，支持各地從當地實際出發完善房地產政策，支持剛性和改善性住房需求，優化商品房預售資金監管，促進房地產市場平穩健康發展。

　　對于“兩個支持、一個優化”，房地產市場發展迎來了積極的信號。行業人士預期更多地方房地產政策將迎來更為利好的松綁，住房需求將會釋放，房企融資與債務問題解決迎來新的契機。

　　宏觀經濟形勢變化對房地產市場帶來怎樣的影響？如何研判2022年房地產市場走勢？“因城施策”后續如何演變？房地產良性循環與新發展模式如何破局？房企下半年應該重點關注哪些因素的變化？針對上述問題，中國首席經濟學家論壇理事長、植信投資研究院首席經濟學家連平接受了《中國房地產金融》的專訪。

　　連平認為，房地產對于當前宏觀經濟實現穩增長目標至關重要，預計下一階段，住房金融環境將進一步改善，包括采取下調房貸利率、放寬地方公積金貸款制度等政策，有條件的城市將適當放松商品房預售資金監管標準，這對房企開發商而言是一項重要的利好政策。盡管政策邊際改善，但從已經公布的房企數據來看還是不容樂觀，房企要高度重視房企自身經營風險和現金流風險。流動性緊張問題可能會明顯削弱房企償債能力，建議房企保持高度審慎的經營策略為宜，向專業化、低杠桿、多元化融資的新發展模式轉型。

　　“穩增長”下房地產政策如何調控？

　　從2022年中央經濟工作會議來看，首次提出需求壓縮、供給沖擊、預期轉弱三重壓力。“穩增長”成為今年經濟工作開展的首要目標。2022全國兩會政府工作報告中提出，“今年工作要堅持穩字當頭、穩中求進”。

　　4月29日，中共中央政治局會議分析認為，相較于前一個時期，我國經濟發展環境的復雜性、嚴峻性、不確定性上升，穩增長、穩就業、穩物價面臨新的挑戰，因此有必要加大宏觀政策調節力度。

　　連平對《中國房地產金融》表示，與去年年末中央經濟工作會議和“全國兩會”政策基調相比，4月29日中共中央政治局會議增加了“支持各地從當地實際出發完善房地產政策、支持剛性和改善性住房需求”和“優化商品房預售資金監管”的措辭，重點體現了因城施策和改善房企資金的意圖。

　　5月4日，央行、證監會、銀保監會及深交所同時發聲，傳達學習貫徹中共中央政治局會議精神，落實金融支持穩經濟工作措施，其中重點提及房地產金融措施。央行會議強調，執行好房地產金融審慎管理制度，及時優化房地產信貸政策，保持房地產融資平穩有序，支持剛性和改善性住房需求。

　　銀保監會指出，要督促銀行保險機構堅持“房子是用來住的、不是用來炒的”定位，因城施策落實好差別化住房信貸政策，支持首套和改善性住房需求，靈活調整受疫情影響人群個人住房貸款還款計劃。要區分項目風險與企業集團風險，不盲目抽貸、斷貸、壓貸，保持房地產融資平穩有序。要按照市場化、法治化原則，做好重點房地產企業風險處置項目并購的金融服務。此外，要加強對“新市民”金融服務，支持“新市民”在城鎮創業就業、購房安居、教育培訓、醫療養老等方面的金融需求。

　　證監會會議認為，積極支持房地產企業債券融資，研究拓寬基礎設施REITs試點范圍，適時出臺更多支持實體企業發展的政策措施。深交所響應證監會要求，表示支持房地產企業合理融資需求。支持房企正常融資活動，允許優質房企進一步拓寬債券募集資金用途，鼓勵優質房企發行公司債券兼并收購出險房企項目，促進房地產行業平穩健康發展。

　　中央監管機構逐步在房地產金融政策層面進行“松綁”，各地城市房地產政策逐步出現“寬松”趨勢。據不完全統計，今年全國已有超100城出臺房地產政策百余條，主要涉及優化限購政策、降低首付比例、發放購房補貼、降低限售年限、為房企提供資金支持等方面。特別是4月份之后，超過60個城市出臺房地產寬松政策顯示，調控方向逐步從提高公積金貸款額度、增加購房補貼、加大引才力度過渡至適度放松限購限售、下調首付比例等，且政策調控城市亦逐步由三四線城市延伸至二線城市，地方政府樓市扶持力度進一步加大。

　　連平分析認為，今年各地房地產政策陸續松綁的目的主要服務于實現宏觀經濟穩增長的需要。在外需放緩、內需波動的經濟下行時期，可以作為穩定內需的有效手段。

　　房地產行業是我國經濟最為重要的行業，歷史表明，房地產行業疲軟時宏觀經濟運行也不會理想。從行業占比的角度來看，房地產行業對GDP的貢獻是巨大的，2021年房地產業產值占名義GDP比重為6.8%，占固定資產投資比重為27.1%，對GDP間接貢獻率也不小，是重要的耐用消費品。2021年全國商品房銷售額達到18.2萬億，當年GDP為114.4萬億，房地產銷售占GDP的比例為15.9%；而房地產業還帶動了幾十個上下游細分行業，包括建筑、水泥、玻璃、建材、家電、汽車、日常消費、金融等，所有相關領域疊加占GDP的比例可能接近30%。

　　“無論是對于宏觀經濟穩增長還是穩就業，房地產行業的穩定對全局而言都是非常重要的。因此，穩住房地產投資有利于宏觀經濟實現穩增長目標。”連平說。

　　“預計下一個階段，住房金融環境將進一步改善，包括采取下調房貸利率、放寬地方公積金貸款制度、有條件的城市將逐步取消限制性購房政策，推動個人按揭貸款增速逐步企穩回升。與此同時，有條件的城市將適當放松商品房預售資金監管標準，這對房企開發商而言是一項重要的利好政策。”連平對《中國房地產金融》表示。

　　針對下一步各地如何從當地實際出發完善房地產政策，連平建議地方政府應當積極發力，重點突出因城施策，積極落實穩樓市的舉措。在需求端，2022年住房金融總體上將進一步回暖，需求限制性政策有所松動，樓市偏冷地區所在的商業銀行應小幅調降房貸利率，適度降低購房者融資成本；放松公積金貸款制度，下調公積金貸款首付比例，提高公積金貸款額度；有條件的城市應當取消限制性購房政策，建議下調庫存壓力較大的部分二線城市和三四線城市的最低首付比例。供給端應當全方面提供政策支持，大力發展住房租賃市場，加大保障性租賃住房金融支持；放松預售資金監管標準；建議酌情對現行土拍規則中較為嚴苛的條款做出適當調整，有效增加土地供應，降低參拍門檻。

　　房企債務壓力與融資環境如何改善？

　　去年以來房地產債務違約成為市場關注的重點。2月24日，住房和城鄉建設部副部長倪虹在住房和城鄉建設高質量發展發布會上表示，要堅決處置個別房地產企業因債務違約所引發的房地產項目逾期交付風險，以“保交樓、保民生、保穩定”為首要目標，以法治化、市場化為原則，壓實企業主體責任，落實屬地政府管理責任，維護社會穩定，維護購房群眾合法權益。

　　3月16日，國務院金融穩定委員會召開專題會議，指出有關部門要切實承擔起自身職責，積極出臺對市場有利的政策，慎重出臺收縮性政策。針對房地產企業，指出要及時研究和提出有力有效的防范化解風險應對方案，提出向新發展模式轉型的配套措施。

　　在連平看來，當前內地房地產行業整體杠桿和負債水平仍然偏高。“三道紅線”調控來，雖然房企的負債水平有所下降，負債增速顯著放緩，但平均負債率仍接近70%，與香港房企平均30%~40%的負債率相比，整體負債水平仍偏高。房地產行業的負債水平是僅次于銀行和非銀金融行業的第三高行業。

　　“考慮到年初至今房企銷售不佳，其經營性收入較為疲軟，部分房企償債壓力和融資難度較大，年內房企將于三季度迎來償債高峰，重點房企信用債、海外債合計到期規模分別約為1835億元、2072億元，將面臨較大的債務壓力。”連平對《中國房地產金融》表示。

　　從一季度數據來看，個人按揭貸款同比少增2300億元，國內貸款同比少增2792億元，房地產開發資金的持續補充受到限制。一季度重點房企信用債、海外債到期規模約為1835億元，高于發行規模；三季度約有2072億元債券到期，償債壓力依然較大，債務違約風險可能上升。如不能及時調整政策有效化解壓力，部分房企債務違約風險極易向其他房企和整個行業蔓延，進而引發群體性違約，甚至形成系統性金融風險。

　　此外，受疫情反復，居民收入與消費受到影響，需求與預期轉弱，房屋銷售持續下行，房企回款難度增大，經營虧損風險增加。受頭部房企違約事件影響，整體行業融資信用受損，不少企業的信用評級或展望評級被下調，融資難度大幅增加，房企流動性難以獲得及時補充。

　　4月18日，央行、外管局出臺的“23條舉措”，提出要完善住房金融環境，因城施策實施好差別化住房信貸政策；不盲目抽貸、斷貸、壓貸，不搞“一刀切”，保持房地產開發貸款平穩有序投放；適度加大流動性貸款等支持力度，滿足建筑企業合理融資需求。

　　5月以來，監管層多部委出臺支持房地產企業合理融資需求，支持房企債券融資以及處置并購項目的金融服務。有媒體報道，央行召集6家國有銀行、12家股份制銀行及5家AMC機構（“四大AMC”加上2020年末新開業的銀河資產）召開了專題會議，就紓困房企進行商討。

　　連平指出，從當前針對房企債務問題和融資環境改善來看，一季度信號明顯，央行、住建部、發改委等多部委鼓勵金融機構加大金融支持。二季度房企融資環境有望進一步改善，相關融資增速可能觸底回升，行業下行對投資和消費的壓力下降。

　　由于房地產行業對國民經濟宏觀運行影響不小，當行業增速放緩時不利于宏觀經濟實現穩增長。“恢復房地產投資增長的瓶頸在于房企融資，應盡快調整相關政策改善融資環境。”連平對《中國房地產金融》表示，建議采取六大舉措改善房企融資環境：第一，有必要階段性放寬監管要求，適當延長達標日期，放寬各檔房企有息負債年增幅，適度提升各檔金融機構個人住房貸款占比與房地產貸款占比的上限，保證開發貸與并購貸的平穩有序投放。第二，房地產開發資金中定金及預付款占比最高，政策應支持房企銷售及回款，緩解流動性緊張壓力，提升房企融資能力。第三，鼓勵有條件城市放寬公積金貸款條件、降低首付比例、下調貸款利率等措施，因城施策釋放合理的購房需求。第四，放寬開發貸與表外融資業務，穩妥有序增加并購貸。如針對表外信托融資、項目兼并收購合理降低融資監管要求。第五，拓寬直融渠道，支持資質優良房企境內外發債融資。第六，合理放寬融資條件，鼓勵項目合作開發，通過分拆物業IPO、債轉股、供應鏈金融、資產證券化、REITs、夾層融資等多種方式，優化融資結構，實現資金來源多元化。

　　此外，企業端如何改善債務結構，提高融資質量？連平建議房企應當在“降本增效”和逐步改變融資渠道的方面做文章、下功夫，探索新發展模式促進轉型升級。

　　“過去房企開發比較粗放、融資渠道比較單一，主要依賴于債務融資，風險相對比較集中，當風險暴露或出險之際，整個房地產業和金融業都面臨壓力。”連平對《中國房地產金融》表示，房企可以減少傳統債務融資工具的使用比例，在條件允許的狀況下，嘗試增加債券、股權及其他金融工具的融資方式，盡量減少負債壓力。海外房企融資的主要渠道是直接融資市場，通過發行債券、股權、信托基金REITs等方式，形成了較為成熟的運行模式，房企總體的杠桿水平也相對較低。因此，新發展模式是中國房企向專業化、低杠桿、多元化融資方向轉型的目標。

　　此外，房企現階段轉型需要更加聚焦，業務擴張區域需要收斂。“當前很多中小民營房企經營狀況不佳，很大程度上與過去幾年三、四線布局占比較高及規模過度擴張有關。”連平認為，房企應從區域發展角度出發，聚焦一線城市群和重點二、三線城市的住宅開發項目，減少多元化布局的比重。

　　房地產市場下半年如何演化？

　　過去的2021年，對中國房地產市場而言是困難的一年，全年房地產投資增速創多年新低，房企經歷了最為殘酷和挑戰的一年。

　　根據已經披露的七十多家內地上市房企年報來看，2021年內地上市房企營業收入總額達到2.46萬億，再創新高，營收同比增長14.8%。但營業利潤增速持續回落，2021年樣本房企營業利潤同比下降24.7%，降幅較2020年擴大了20多個百分點，為“十一五”以來最大降幅。

　　“盡管政策邊際改善，但從已經公布的房企數據來看還是不容樂觀，房企要高度重視房企自身經營風險和現金流風險。”連平表示。

　　2021年，房企按銷售金額計算，行業排名前10的房企占比為24.2%，較2020年的26.5%下降2.3%，頭部房企銷售增速罕見出現負增長，多數房企全年平均業績目標完成率不到90%。2021年滬深上市排名前50的房企，現金短債比均值為0.87，大幅低于2020年末的1.29，現金短債比縮水超過三成，且均值低于“三道紅線”所要求1的水平。

　　連平指出，2022年上半年房企經營壓力依然較大，特別是銷售疲軟和現金流緊張，到一季度末房地產開發資金來源同比下降19.6%，為歷史最低水平，資金緊缺的狀況甚至比2020年疫情期間的水平更糟。流動性緊張問題可能會明顯削弱房企償債能力，建議房企保持高度審慎的經營策略為宜。

　　疫情的發展需要重點關注，疫情影響導致本就處于下行通道中的房地產市場壓力進一步增大。進入二季度，疫情因素和購房預期疲軟仍在持續中。截至4月末，住房銷售面積累計同比下降15.5%，當月同比下降超過50%，全口徑出現回落，三線城市下滑最大，一線城市則由于上海住房銷售幾乎停滯，4月當月降幅超過六成。房價處于下行通道中，年內住房銷售價格同比出現下降，房價下跌的城市數量小幅增加。

　　“疫情反復的狀況對經濟和房地產的影響與2020年初第一波疫情出現的情況相似，即短期經濟和房地產領域下行壓力陡增，對房地產市場而言，市場主體的房企經營性現金流壓力更大。”連平進一步指出，如果疫情得以緩解，房地產銷售和房價可能在4月觸及年內最低點，重點城市樓市景氣度可能率先企穩，土地購置下行態勢有望得到遏制。倘若疫情等階段性沖擊仍在持續發酵，這將意味著房企銷售缺口擴大的窗口期較2020年第一波疫情時期更久，房地產投資增速可能在5月或者6月進一步擴大跌勢，同比下跌3%~5%。

　　植信投資研究院近日發布《2022年房地產市場展望報告》稱，預計房地產市場可能呈現先抑后穩的態勢。由于2021年下半年所形成的下行慣性，2022年房地產市場將經歷全面下行、逐步探底回穩的過程。上半年銷售、價格、土拍和投資都將下行探底，市場整體壓力較大。伴隨著著力于供需兩端的維穩政策的實施和效應的逐步顯現，下半年市場將企穩并小幅回升。

　　政策端，2022年房地產政策維穩信號將更為明確，主基調持續偏暖。住房金融政策將轉為以呵護為主，從供需兩方面給予購房者和房企足夠的資金支持。地方政府也將積極發力，重點突出因城施策，積極落實穩樓市的舉措。

　　房地產投資增速可能先走負后轉正，波動中小幅下降。與2021年房地產投資先揚后抑相反，2022年房地產投資在前期將延續低迷態勢，但在房地產市場調控政策支持和自身需求回暖的作用下，后半段房地產市場景氣度有望逐步企穩回升，房屋新開工或于三季度逐步企穩，并于四季度小幅回升，全年跌幅有望較2021年有所收斂。全年房地產投資增速小幅放緩至2%。

　　“當前房企整體處于償債周期中，且現金流持續偏緊，銷售端溢價空間較小，特別是民營房企難有機會參與到土拍市場中，土地市場情緒改善仍較為漫長。”連平對《中國房地產金融》表示。

　　土地市場，今年可能仍將面臨偏冷的局面，土地市場年初延續低迷狀況。預計房企今年拿地面積將低于2021年水平，但下行壓力或有所減輕，土地成交價格可能出現較大幅度上漲，今年下半年部分中小民營房企有望逐步回到土拍市場。從拿地市場區域人氣來看，除了一線城市土地市場保持熱度之外，部分重點二線城市土地市場也有望回暖，全國范圍內土地市場的差異性還將進一步體現，三、四線城市土地市場可能維持較為冷清的局面。

　　銷售端有望呈現先冷后回暖趨勢。2022年初房地產市場景氣度仍在慣性下降，主因是全國諸多地區房產銷售仍舊受制于2021年地方政府監管政策偏緊以及短期房價預期看空等因素。由于需求逐步得到釋放，房地產市場銷售可能在二季度觸底，下半年逐步實現企穩回升。通常，住房信貸增速回升到銷售改善一般需要兩到三個季度，如果國內疫情得到有效控制，下半年銷售預期有望逐步改善。雖然可能與傳統“金九銀十”行情相比成色明顯不足，但四季度銷售環境將可能明顯回暖。

　　房價方面，受供求關系帶來的銷售波動的影響，房價漲幅可能在大部分時間內面臨下行壓力。植信投資預期，在高基數和二、三線城市購房需求放緩的影響下，房價在上半年總體表現疲軟，僅部分一線和重點二線城市房價可能保持堅挺，未來房價的走勢將延續分化態勢。結合過去類似周期的房價表現，預計本輪房價的拐點大致在三季度前后，隨著需求逐步改善，加之重點城市現房庫存偏低的因素，一線和重點二線城市房價可能率先回升，通常其恢復速度早于全國平均水平約1-2個月，四季度全國房價增速有望實現全面企穩回升。全年新房價格漲幅可能從2021年末的2%降至0.5%，二手房價格漲幅從1%降至零附近。

　　總體而言，下半年房地產市場受政策與情緒改善，地方政府發力“因城施策”，積極推出穩樓市舉措，金融端房企融資環境進一步寬松，房地產市場將呈企穩小幅回升趨勢。

　　(本文作者介紹：植信投資首席經濟學家兼研究院院長、華東師范大學經濟與管理學部名譽主任、博士、教授、博士生導師、享受國務院政府特殊津貼。)