事件：4月規模以上工業增加值同比實際下降2.9%，增速較上月下滑7.9個百分點；4月社會消費品零售總額同比下降11.1%，降幅較上月擴大7.6個百分點；1-4月全國固定資產投資同比增長6.8%，增速較前值下滑2.5個百分點。

　　一、工業生產：疫情擾動充分體現，4月工業生產大幅減速。4月工業增加值同比下降2.9%，增速較前值下滑7.9個百分點，自2020年一季度之后再度罕見的落入負增區間。4月上海仍處封鎖狀態，同時國內疫情擴散到更多省市，疫情擾動是工業生產大幅減速的主要原因。疫情對工業生產的直接影響體現在，疫情防控造成的局部停工停產、交通物流和供應鏈受阻對工業生產的負面干擾較3月有了更為充分的體現；間接影響體現在疫情對終端消費的抑制令企業需求預期進一步減弱，再加上不少企業還面臨著上游漲價帶來的成本壓力，“市場預期不振+成本上漲”令企業對短期出貨和盈利情況缺乏信心，從而抑制其生產備貨意愿。

　　另外值得一提的是，伴隨境外產業鏈逐步修復，我國出口的貿易替代效應相應減弱。特別是近期越南等東南亞國家疫情緩解，出口快速修復，其中，越南4月出口同比增速高達25%。這意味著近期我國出口訂單外流有所加劇。數據顯示，4月我國工業企業出口交貨值同比下降1.9%，增速較上月下滑12.7個百分點。因此，外需下滑對工業生產也產生抑制效應。

　　4月三大門類工業增加值增速全面下滑。其中，采礦業增加值增速相對穩健，當月同比從上月的12.2%降至9.5%，仍處較快增長水平，這與近期能源等大宗商品價格持續高位運行相關；而占工業九成的制造業增加值增速下滑幅度最大，從上月的4.4%降至-4.6%，顯示疫情干擾和需求收縮對制造業生產的沖擊最為劇烈。制造業細分行業中，尤其值得關注的是汽車產業鏈，由于本輪疫情較為嚴重的上海和吉林均為汽車生產重鎮，近期汽車產業鏈經歷嚴峻考驗——4月汽車制造業增加值同比下降31.8%，降幅較3月擴大30.8個百分點，對制造業生產整體表現產生較大拖累。

　　我們預計，隨上海、吉林等地疫情好轉，復工復產穩步推進，5月疫情對工業生產的擾動會有所緩和，再加上投資穩增長進一步發力，可能會對工程建設配套的機械設備、建材、金屬等的需求和生產帶來一定提振，因此，5月工業增加值同比有望恢復正增。不過，考慮到5月以來國內疫情仍處高位運行狀態，復工復產進程將會循序漸進，在加上“市場預期不振+成本上漲壓力+出口訂單外流”短期內難以逆轉，5月工業生產仍將處于相對弱勢的狀態，預計工業增加值當月同比增速僅將恢復到2%左右。

　　二、消費：疫情沖擊效應在4月進一步發酵。4月社零同比下降11.1%，降幅較3月擴大7.6個百分點，服務業生產指數（同時也代表服務消費）同比降幅也從上月的-0.9%擴大至-6.1%。主要原因在于，4月國內疫情高位運行，全國范圍內疫情防控進一步升級，對消費的負面影響深度發酵——不僅密接型服務業和線下消費嚴重受阻，疫情防控導致的物流不暢也令網上消費受到限制。在疫情沖擊下，4月餐飲收入同比下降22.7%，降幅較上月擴大6.3個百分點；商品零售額同比下降9.7%，降幅較上月擴大7.6個百分點，其中，實物商品網上零售額同比下降1.0%，增速較上月下滑3.7個百分點。

　　具體看商品消費，4月限額以上各類別商品零售額增速全面下滑，其中，汽車、珠寶、化妝品、通訊器材、服裝等可選消費品零售額都處在同比降幅超過20%的深度收縮狀態，而糧油食品、飲料、中西藥品等必需品零售額增速仍保持正增，符合疫情沖擊的一般規律。其中值得關注的是，伴隨疫情對汽車產業鏈的擾動加深，4月在社零中占比約10%的汽車零售額同比降幅從上月的-7.5%擴大至-31.6%，對社零整體增速拖累明顯；4月交通出行受到疫情阻礙，但石油及制品類零售額仍錄得4.7%的同比正增（前值為10.5%），與近期成品油價格調升有關；另外，4月房地產市場進一步降溫，家電、家具、建筑裝潢材料等涉房消費品零售額同比增速也在負增區間進一步下探。

　　展望后續，5月以來，盡管上海、吉林等地疫情好轉，但全國范圍看疫情仍處高位運行狀態，尤其是北京疫情有所升級、管控明顯收緊，預計疫情擾動帶來的消費偏弱現象還將延續，5月社零同比仍將處于負增狀態。我們判斷，消費偏弱已是近期宏觀經濟中的一個明顯特征，本輪疫情不過在短期內又形成了一個消費缺口。疫情過后，消費數據恢復正增長沒有懸念，而著眼于保持宏觀經濟良性循環，消費增速偏低現象將受到進一步重視。可以看到，近期促消費政策頻出，但未來需要重點解決疫情沖擊下居民收入增速下滑帶來的消費能力不足問題。我們預測，接下來財政政策在促消費方面的支持力度有可能顯著加大，不排除在全國范圍內向低收入群體定向發放消費券的可能。

　　三、投資：1-4月房地產投資累計同比轉入負增長，帶動投資增速下滑，后續投資穩增長動能有望增強。1-4月全國固定資產投資（不含農戶）同比增長6.8%，增速較前值下滑2.5個百分點，但仍明顯高于去年全年4.9%的增長水平，顯示投資正在成為當前穩定宏觀經濟大盤的關鍵力量。1-4月投資增速較1-3月下行有三個原因：一是以兩年平均增速衡量，上年同期基數抬高1個百分點；二是受樓市處于寒潮期、房企資金來源大幅負增長等因素影響，1-4月房地產投資同比由升轉降，降幅為-2.7%，較前值下滑3.4個百分點，對整體固定資產投資拖累效應加大。最后，盡管資金來源充足，但受疫情管控措施升級影響，1-4月基建投資（不含電力）同比增速為6.5%，雖然實際增長強度明顯高于上年，但增速也較前值下滑2個百分點。最后，受上年基數抬高影響，1-4月制造業投資同比增速也有所下滑，但繼續保持兩位數高增，成為推動當前投資穩增長的關鍵因素。背后是近兩年政策面對制造業轉型升級、著力解決“卡脖子”問題支持力度很大，制造業中長期貸款保持高增。

　　我們判斷，本輪疫情最嚴峻時期已經過去，短期內基建投資增速有望反彈至兩位數附近，制造業投資將保持高增勢頭，唯有樓市低迷背景下，房地產投資增速還有進一步下滑的可能。以上因素對沖，我們預計1-5月固定資產投資增速將出現小幅反彈，繼續在穩定宏觀經濟大盤中發揮中流砥柱作用。

　　四、4月城鎮調查失業率升至歷史高位附近，未來逆周期調控政策有望全面發力。4月城鎮調查失業率為6.1%，較上月提高0.3個百分點，已明顯高于今年5.5%的控制目標，僅次于2020年2月6.2%的歷史最高值，凸顯本輪疫情沖擊烈度確實較大。值得注意的是，即使扣除疫情影響，該指標自去年四季度以來也呈持續上升勢頭，折射出經濟下行壓力增大的現實。我們預計，考慮到就業指標具有滯后性，短期內城鎮調查失業率仍有可能繼續高于控制目標，整個二季度就業壓力都會比較明顯。

　　3月兩會高層明確表示，“今年我們加大宏觀政策實施力度，財政貨幣政策要圍繞實現就業目標來展開，所以我們強調就業優先也是宏觀政策，其他政策要配套，為實現就業目標努力”。由此我們預計，二季度宏觀政策逆周期調控有望繼續加碼，其中作為增量政策工具的一部分，不排除增發特別國債的可能，貨幣政策方面除了支小再貸款規模擴大、首套房房貸利率下限下調等定向措施外，也有全面降息降準的空間。

　　我們判斷，年內國內通脹整體溫和可控，人民幣匯率彈性空間較大，海外金融環境收緊不會對國內貨幣政策邊際寬松形成實質性掣肘。在宏觀政策加大調控力度背景下，經過二季度的經濟增速低谷后——我們預計二季度GDP同比有可能降至2.0%左右，下半年經濟增長動能有望趨勢性轉強。

　　(本文作者介紹：清華大學公共管理學博士，東方金誠首席宏觀分析師。)