意見領袖 | 張明、潘松李江

　　當前國際形勢錯綜復雜，我國經濟社會發展面臨更加嚴峻的外部環境。完善的金融市場和金融體系是支撐我國經濟社會發展的重要基礎，維護金融安全和防范系統性金融風險至關重要。在“十四五”征程開啟后，有必要深入了解我國金融安全面臨的主要挑戰，采取有力措施全面防范化解系統性金融風險，在保障金融安全的前提下促進金融高質量發展。

　　一、當前我國系統性金融風險的部門分布

　　系統性金融風險，是指金融體系整體或部分受到損害，致使金融服務中斷，并且對實體經濟造成嚴重負面影響的風險。當前我國的系統性金融風險主要分布在四個方面：非金融企業債務風險、居民部門債務風險、地方政府債務風險以及中小金融機構業務風險，這四方面的風險緊密交織、錯綜復雜。

　　我國非金融企業杠桿率占比超過宏觀杠桿率的一半，非金融企業高債務是我國系統性風險最重要的來源之一。過去十多年間，雖然非金融企業杠桿率逐年攀升，但很多民營企業的杠桿率卻在逐漸下降，這說明非金融企業部門杠桿率的攀升主要來自國有企業杠桿率的上升。非金融企業債務風險主要體現在地方國企和地方融資平臺的債務負擔高企以及非金融企業盈利能力減弱這兩個方面。非金融企業一旦面臨外部沖擊，極易出現資金鏈斷裂，并進一步導致債務違約。非金融企業的債務風險一方面會導致商業銀行資產負債表惡化，另一方面會因為隱性擔保問題而惡化地方政府償債能力。

　　在全球金融危機爆發前，我國的居民部門杠桿率遠低于發達國家。然而這一指標在全球金融危機后快速上升，現已逼近日本，與美國亦相去不遠。從結構上看，消費貸款是居民債務的主要成分，占比接近八成，而消費貸款中又以住房抵押貸款為主。因此，居民債務風險與房地產相關風險緊密交織。一旦房地產風險爆發，居民部門將會出現大面積貸款違約，并且面臨巨大的投資損失，從而進一步降低其償債能力。當居民部門大量違約時，銀行資產負債表隨之惡化，此外，地方政府土地財政收入也會隨之下降，各種風險源最終疊加成金融體系的系統性風險。

　　政府部門債務分為中央政府債務和地方政府債務，政府部門風險主要體現在地方政府債務風險。分稅制改革后，地方政府缺乏直接舉債的渠道，導致地方國企和地方融資平臺債務顯著增加，并且土地出讓金收入成為地方政府最重要的預算外收入來源。從增量來看，地方政府新增債務也遠超地方政府收入。此外，由于地方政府的財政收入過于依賴土地出讓金，房地產市場的波動也會顯著影響地方政府的償債能力。一旦外生沖擊發生，極易誘發地方政府債務風險。地方政府債務風險一方面會對中央政府造成極大的救助負擔，另一方面也會惡化與地方國企和地方融資平臺相關金融機構的資產負債表。

　　金融部門的風險主要體現在中小金融機構的業務風險。盡管近期金融部門杠桿率較為平穩，但一旦遭遇重大業務風險沖擊，金融風險極易在金融體系中蔓延。相對于大型金融機構，以股份制商業銀行和地方性金融機構為主的中小金融機構往往存在更大的業務風險。一旦外生沖擊爆發，中小金融機構可能會面臨資金鏈斷裂的風險，并由于金融體系的相互關聯進一步加劇金融風險的傳遞。

　　二、當前我國金融安全面臨的四重沖擊

　　一是我國經濟潛在增速持續下行。2007年以來，我國經濟增長率持續下行，其內在原因是經濟潛在增速的下行。我國經濟潛在增速的下行與人口老齡化以及新舊動能轉換密切相關。一方面，隨著我國工作年齡人口占比由升轉降，儲蓄率隨之下降，這抬高了企業融資成本，并進一步增加了非金融企業債務風險。另一方面，在新舊動能轉換的過程中，內外需不振導致的產能過剩會造成我國企業盈利能力的顯著下降，而企業部門特別是中小企業的融資成本會顯著上升。

　　二是新冠疫情持續多變。新冠肺炎疫情的持續蔓延對經濟社會發展的影響是全方位的，并從兩方面催生了金融風險。一方面，新冠疫情的持續影響了我國企業，特別是中小企業的生產經營，非金融企業的盈利能力遭受顯著的影響。另一方面，新冠疫情的持續導致企業利潤的下滑，因此地方政府的財政收入受到了巨大的影響。這對本已承受巨大債務壓力的地方政府來說，無疑是雪上加霜，并進一步提升與之相關的金融市場脆弱性。

　　三是全球地緣政治沖突日益加劇。在全球地緣政治沖突的影響下，國際金融市場上大宗商品持續漲價，惡化了新興市場國家的國際收支，導致新興市場國家資本外流和貨幣貶值。一方面，我國金融市場作為全球金融市場的重要組成部分，在全球地緣政治沖突中也遭遇了巨大沖擊，我國金融市場的劇烈波動可能加劇中小金融機構的業務風險，并成為系統性金融風險的重要導火索；另一方面，全球金融市場風險可能會跨境傳染，如大宗商品價格快速上漲會給我國帶來輸入性通貨膨脹的風險。

　　四是美聯儲可能陡峭地加息與縮表。近日，為了控制新冠疫情以來寬松財政貨幣政策帶來的高通脹，美聯儲開啟連續加息進程，并有可能在2022年加息7次。根據國際金融市場的歷史，美聯儲的持續加息往往導致國際金融市場的持續動蕩。并且疊加全球地緣政治沖突給國際金融市場帶來的沖擊，美聯儲加息可能進一步加劇新興市場國家資本外流，并且導致新興市場國家債務可持續性受到影響。此外，資產價格對加息的敏感程度較高，美聯儲加息可能引發美國和全球金融市場出現動蕩，并通過金融風險的跨境傳染影響我國金融安全。

　　三、應對策略

　　在國內外眾多沖擊下，我們應該遵循怎樣的金融戰略來應對系統性金融風險呢？筆者認為，對于內部風險，要遵循“新老劃斷”的辦法，對于外部金融風險，要保持適當資本管制，并且加快推進人民幣國際化，此外，還要積極制定危機預案。

　　首先，要遵循“新老劃斷”的思路處置國內金融風險。一方面，要嚴控增量金融風險。新增的金融風險可能導致新老風險交叉性感染，從而威脅金融體系的安全穩健運行。要重點關注影子銀行、金融科技以及中小金融機構資本缺口等風險。另一方面，要推動存量風險的有序出清。當前我國金融的存量風險主要來自于金融機構、影子銀行的盲目擴張，房地產市場的野蠻發展以及地方債的無序增長等。這些風險具有牽一發而動全身的特征，要采用漸進、可控、審慎的手法進行處置。

　　其次，應該統籌國內國際兩盤大棋，保持適當資本管制，以防止短期資本頻繁大規模流動帶來的影響。一方面，國際經驗表明，加速開放的金融體系往往意味著潛在的系統性金融風險的加劇，因此務必引起高度重視。另一方面，近期國際金融市場的風險也會通過各種渠道威脅我國金融安全。因此，為配合防范化解系統性金融風險和防范風險的跨境傳染，我國政府應保持適當的資本賬戶管制，為國內創造相對穩定的金融環境。

　　再次，要積極推進人民幣國際化，爭奪更多金融話語權。全球地緣政治沖突的持續演進以及以美國為首的西方霸權不斷揮動的“金融制裁”大棒告訴我們，西方掌握有金融權、話語權和貨幣權等，西強東弱仍然是長期的現實。為了保障我國金融安全，應該主動爭取金融國際話語權，力爭打破美元霸權。重要抓手之一是積極推進人民幣國際化，尤其是以大宗商品貿易人民幣計價結算來推動人民幣在國際市場上更多的大宗商品定價權。

　　最后，政府還應該積極制定預案以應對潛在危機的爆發。畢竟，金融危機無法完全避免，危機的發生也難以預料。如果等到金融機構爆發風險再臨時制定預案的話，既會顯得措手不及，又很有可能錯過最好的補救時機。相關政策預案需要關注金融危機的范圍控制、危機應對預案的針對性和有效性以及如何利用危機帶來的壓力進行改革三個要點。

　　本文發表于《金融文化》2022年第2期

　　(本文作者介紹：中國社會科學院金融研究所副所長、國家金融與發展實驗室副主任)