文/意見領袖專欄作家 黃大智

　　資管新規落地后的影響到底有多大？近期銀行理財產品的市場表現不僅給投資者上了一課，也考驗著銀行理財子公司投資管理產品的能力。從市場表現來看，由于近期的“股債雙殺”，一向被視為“穩健、剛兌、不虧損”的銀行理財產品，竟然出現了大面積的虧損“破凈”。

　　根據wind的統計數據，截止到3月25日，在28000多只銀行理財產品中，有超過2100只產品的凈值小于1。也就是說，這些產品均處于虧損狀態。且其中有近60只產品的凈值低于0.95，即虧損幅度超過5%。這讓一直將銀行理財產品視為“無風險產品”的投資者覺得難以接受。然而，如果從資管新規的落地以來的情況來看，銀行理財產品的“破凈”已經成為常態化。

　　透視理財產品“真假虧損”

　　從資管新規開始落地以來，銀行理財產品破凈、虧損的話題就多次的引起熱議。早在2020年6月，部分銀行理財產品開始從“成本法”改用“市價法”計算產品凈值時，就曾出現過“破凈、虧損”的情況，此前從未虧損的穩健性理財產品凈值紛紛跌到1以下，引起了很多投資者的投訴。

　　然而，對于這些破凈、虧損的產品卻需要區別對待。第一種是權益類產品，這類產品從產品屬性來說與公募基金相似，風險等級以及底層資產等都可以視為基金市場中的混合或股票類的基金。

　　從以下圖某股份制銀行理財子公司某只產品凈值表現來看，這類開放性的凈值產品波動大，適用的風險等級高。該產品在2021年2月5日成立，在成立后近一年的時間內，虧損近20%，與同期滬深300指數跌幅為24%相類似。無論是產品定位還是產品投向、業績表現都與市場中其他權益類產品并無二致。這類產品多數為開放型產品，凈值真實體現了所投資產的市場價值，當投資者難以忍受產品凈值的大幅度下跌時，部分會選擇賣出止損。

　　而除了這類出現較大幅度凈值下跌的產品外，另一種固收類產品也更值得投資者關注。這類產品多數虧損幅度較小，大多在3%甚至1%以內，凈值波動也較小，產品底層資產為債券類資產，這種產品的破凈虧損，我們暫且稱之為“假虧損”。當然，所謂“假虧損”并非是說這種產品虧損是假的，而是由于估值方面的不同，導致產品凈值在封閉期出現的“虧損”。

　　從這類產品的投資標的來看，基本為固收類產品，底層資產以國債或金融債為主。投資的債券“賺了多少錢”，主要體現在凈值的波動上，在不考慮復利、杠桿等計算的基礎上，每日基金凈值的計算必須體現持有債券“利息收益”、“資本利得”兩方面的收益情況：

　　利息收益是根據票息收益進行單日折算；

　　資本利得則根據二級市場債券價格的漲跌，每日進行計算。即便產品管理人不一定每天都交易債券，但是其所持有的債券依然會根據二級市場的價格進行公允價值的計算。正因為如此，哪怕基金沒有交易債券，債券基金凈值每個交易日都可能存在漲跌。

　　具體舉例來看，假設理財產品的管理人（如銀行理財子公司等）募集到資金100萬元，購買一個債券組合，價值為100萬，該組合綜合票面利率3.65%，持有債券后開始獲得債券利息，管理人可以通過將債券進行融資（如7天質押融資），年化融資成本為1.825%，融來的資金再用于購買債券，債券再融資……，如此往復，假設綜合杠桿率為2（一般來講比2 要低得多，此處為便于計算），并最后持有票面3.65%的債券組合。融資到期后，產品管理人將持有的債券賣掉，價格為100.1萬，并歸還所融資金和成本。若以1年計，則：

　　收益=債券票息+杠桿率×（債券票息-融資成本）+債券價差（即資本利得）

　　=（100×3.65%+2×（3.65%-1.825%）×100）/365×7+100.1-100）=0.24

　　其中0.07為票息，另外0.07為加杠桿產生的收益，0.1為買賣債券的價差。

　　然而，這僅僅是理想的情況，當利率下行時，債券市場價格上升，融資成本下降，無論是資本利得還是加杠桿，都會產生正的收益。

　　但是當利率上行時，債券市場價格則會下跌，融資成本上升，杠桿效應減弱甚至為0。此時，如果該產品成立時間較短，累計的票息收益較少，不足以彌補債券市場價格下跌產生的虧損，則會出現收益為負的情況，也就是說，理財出現了“本金虧損”。也正是本文開頭提到“假虧損”的現象。究其原因，債券市場價格雖然出現漲跌，但產品策略為持有至到期并收到本息和，價格的變化并不影響產品到期的收益。

　　因此，如上所述，此時的理財產品展示的仍然是市場價格，如果不在此時進行債券買賣，仍然為“賬面虧損”。

　　而從產品的實際運作來看，這類產品的債權持有策略都是持有至到期，且由于所投資債券的安全性（如國債等），其產品收益在買入時就已經確定，因此這些“賬面虧損”在產品到期時，多數都可以抹平，實現收益轉正。

　　“虧損”常態化下，投資者如何應對

　　作者的一位朋友目前就經歷著這種困境。長期以來，他都是銀行理財產品的忠實用戶，同時對銀行客戶經理推薦的基金、保險、信托產品也都多有購買，應該說對投資中的風險認識并不低。自從信托產品出現很多“暴雷”事件后，他就將金融資產中的大部分投資在了銀行的理財產品中，并將其視為風險低、收益也不高的“安全資產”，因此當這些被客戶經理宣傳為“風險較低”的產品出現虧損時，也就格外讓人難以接受。

　　同時，除了這種出現虧損的產品外，還有另外一些沒有虧損、但卻遠遠沒有達到業績比較基準的產品，數量也在大幅度的增長。部分理財子公司發售的產品，以4%左右的年化收益率作為業績基準，但在產品開放時，卻出現年化收益率僅為2%左右的情況，收益率甚至不如貨幣基金或者銀行存款。

　　如果說理財產品的業績低于比較基準還可以讓投資者暫時忍受，但出現虧損時，就已經超出了理財產品用戶的“心理底線”，作者前述的這位朋友就是如此。部分產品在開放時，跌幅超過3%的，都被其堅決地贖回。那么對于投資者而言，面對銀行理財產品“虧損”常態化的者這種情況，到底要如何是好？

　　首先對于機構而言，要加大對投資者風險情況的告知。從“原油寶”事件以后，投資在選擇投資基金或其它權益類產品時，多數銀行客戶經理都會對客戶以更明確的風險提示，但從作者了解到以及親歷的理財產品購買流程中，顯然不及其它產品的南風險提示。這種情況或許與不同銀行不同客戶經理有所區別，但對理財產品風險的提示顯著不如其它權益類產品是比較普遍的情況。銀行理財產品因其本身投向，相比公募基金或其他權益產品確實風險更低，但正因為此，理財產品的投資者也多數為風險偏好更低的用戶，對風險也更加敏感。就如作者那位購買理財產品的朋友，將固收類的理財產品作為“保本類”產品進行資產配置，顯然不妥。銀行也理應對這些風險偏好更低的投資者進行更加明確的風險提示，以及更詳細的投資者教育。

　　其次更重要的在于投資者的教育。投資向來是“買者自負”，但是由于多年的理財產品剛兌，導致國內最大規模的理財產品，長期以來都被大多數的投資者視為“無風險理財產品”，過往即便出現個別產品的虧損，銀行出于自身品牌聲譽的開考慮，也會對投資者進行相應的彌補，也進而導致理財投資者無法接受產品虧損的情況出現。但在理財產品凈值化，產品凈值每日波動的情況下，凈值破凈顯然是常態化的事情。銀行也理應做好真正的投資顧問，為這些風險偏好更低的投資者做好顧問服務，幫助其一起成長。

　　最后，還是要注重資產的分散配置。這或許是一個老生常談的話題，然而投資歷來是知易行難，誰都知道長期投資極大概率會賺錢，虧錢的概率很小，然而能夠一直持有一只基金的人卻少之又少。資產配置不能幫助你暴漲，但卻能幫助你子在市場暴跌時不會同樣暴跌。同時也要厘清不同理財產品的性質，固收產品固然風險小，但若將其當做能夠保本類的產品進行配置，顯然并不恰當。

　　(本文作者介紹：蘇寧金融研究院高級研究員，遼寧大學應用經濟學碩士)