意見領袖丨任澤平團隊

　　近期俄烏局勢動蕩、國際油價創10年新高、美聯儲加息臨近、全球滯脹風險上升、國內房地產市場依舊低迷等引發各界關注，全球資本市場開年甚至出現了一波調整。怎么看？怎么辦？

　　面對復雜動蕩的形勢，我們更應該堅持理性，采用第一性原理和基本分析框架。每臨大事有靜氣。

　　一、對全球經濟形勢的看法

　　按照DDM估值模型，股價是企業盈利、無風險利率和風險偏好的函數。在百年未遇的疫情尚在蔓延之際，俄烏沖突再度給全球經濟增長蒙上陰影，美歐對俄羅斯不斷升級制裁，甚至動用SWIFT“金融核武”，增加了全球經濟和貿易下滑的風險。

　　由于俄羅斯是全球重要的原油、天然氣、小麥等出口國，這進一步增加了全球通脹甚至滯脹風險。國際油價一度突破140美元每桶，創10年新高。截至2020年，俄羅斯原油出口量占全球11.1%，居全球第二位；天然氣方面，俄羅斯天然氣出口占全球出口量的16.1%，其中約45%向歐盟出口。

　　俄烏沖突使得美歐通脹形勢雪上加霜。美國通脹創40年新高，受過去兩年無上限QE、大宗商品供求缺口、供應鏈恢復緩慢等因素影響。1月，美國CPI同比7.5%，創40年新高，PPI同比增長9.7%，大超市場預期。1月，英國CPI同比達5.5%，創30年新高。預計歐美物價數據在2-3月將大幅攀升。中國也受到輸入性通脹的沖擊，2月PMI主要原材料購進價格指數和出廠價格指數分別為60.0%和54.1%，比上月大幅上升3.6和3.2個百分點。

　　這不禁讓市場聯想到了上世紀70-80年代的兩次石油危機，引發了西方經濟的大滯脹和大衰退。當時的美聯儲主席沃爾克一度把利率提升到20%，雖然從長期看恢復了美元和美聯儲瀕臨破產的脆弱信譽，但在當時無論經濟、企業還是資本市場都付了巨大代價。

　　因此，近期全球金融市場動蕩，很大程度上跟投資者對全球經濟增長和通脹前景擔憂、風險偏好下降有關。這就可以理解高估值、高風險偏好的板塊跌幅更大，而低估值、低風險偏好甚至抗通脹的板塊表現相對較好。

　　我們此前建議普通投資者在沒有信息和專業優勢的情況下，比較簡單的辦法是配置長期抗通脹的三大硬通貨。近期供給稀缺的貴金屬在市場動蕩的情況下反而逆勢上漲，人口流入的都市圈城市群的房子不僅抗跌、漲時還會領漲，詳細參考澤平宏觀會員精品研報《長期抗通脹的三大硬通貨》、《哪里的房子漲幅大》。長期的投資實踐表明，選擇優于努力，方向優于努力。不要在錯誤的方向上折騰，那些辛苦不賺錢的賽道和資產只會讓你越折騰越累。

　　二、對中國經濟形勢的看法

　　對中國經濟和政策環境，倒不必過于悲觀。2022年政策環境對市場轉向友好，根據經濟周期和投資時鐘，如果說美國經濟周期從復蘇轉入滯脹，中國經濟將從衰退轉向復蘇。

　　2022年宏觀經濟的關鍵詞是：穩增長、寬貨幣、新基建、軟著陸、提估值。

　　穩增長：《政府工作報告》部署2022年重點工作，宏觀政策取向是，“今年工作要堅持穩字當頭、穩中求進。面對新的下行壓力，要把穩增長放在更加突出的位置。”

　　寬貨幣：《報告》提出，“發揮貨幣政策工具的總量和結構雙重功能”、“擴大新增貸款規模”、“推動金融機構降低實際貸款利率”，表明了貨幣政策的取向。

　　新基建：《報告》強調，“開工一批具備條件的重大工程、新型基礎設施、老舊公用設施改造等建設項目”、“適度超前開展基礎設施投資”。我們長期倡導新基建，新基建短期有助于穩增長、穩就業，長期有助于培育新經濟、新技術，打造中國經濟新引擎，是應對疫情、經濟下行和高質量發展的有效辦法。

　　軟著陸：大家普遍關心的房地產，2021年下半年以來經濟下行壓力主要來自房地產鏈，房地產仍然是第一大支柱行業。《報告》提出了一個關鍵詞：“因城施策”，即“因城施策促進房地產業良性循環和健康發展”。這釋放了一個重要信號，面對商品房銷售低迷、土地大面積流派、土地財政收入大幅下降，“兩會”后各城市可以因城施策開展自救房市，對前期偏緊的調控政策進行適度松綁，比如調整限購限貸、下調首套首付比、靈活預售資金監管、下調房貸利率、加快貸款審批等，以促進房地產軟著陸并實現經濟穩增長。事實上，近期鄭州、贛州、福州、唐山、重慶、佛山等已經采取了救市措施，北上廣深也跟隨LPR利率下調了貸款利率，后續力度還有待加強。“房地產長期看人口、中期看土地、短期看金融”，金融正在放松，房地產市場回暖還有多遠？等待商品房銷售見底的靴子落地，房地產是周期之母。值得注意的是，中國房地產市場已經告別普漲時代，進入大分化時代。

　　提估值：利率下降有助于估值水平提升，自去年四季度以來，貨幣政策逐漸轉向寬松以助力穩增長。去年12月全面降準，今年1月全面降息，并下調LPR利率。近期具有領先性的社融、M2增速開始筑底回升，1月社融增速10.5%，較上月回升0.2個百分點；M2增速9.8%，較上月上升0.8個百分點。風險偏好下降利空高估值、高風險的板塊，提估值利好低估值、困境反轉、受益于穩增長的板塊，這是當前市場的基本邏輯之一。

　　2021年下半年以來，經濟放緩。站在現在這個時點，政策已經開始轉向友好，經濟和房地產的“政策底”已經出現，社融、PMI新訂單、建筑業訂單等先行指標開始觸底回升，未來“市場底”“經濟底”有待觀察。

　　三、對市場的看法

　　根據對經濟運行邏輯的分析，未來可以關注四大方向：受益于穩增長的，受益于困境反轉的，受益于政策友好的，受益于抗通脹的。

　　如果你想擁有與眾不同的判斷和業績，顯然你需要與眾不同的逆向思維和逆向投資。漲上去的是風險，跌下來的是機會。在炮火中挺進，在煙花中撤退。在絕望中重生、在爭議中上漲、在狂歡中崩盤。投資是少數人成功，具有一定的反人性特征。如果你在思維和行動上隨大流還指望跑贏大勢，這顯然違背底層邏輯。

　　這就是為什么澤平宏觀的觀點經常與眾不同，從2014年的“5000點不是夢”、2015年的“一線房價翻一倍”到2020年的“新基建”，在一開始備受爭議。我們堅持質疑證偽精神，爭取不隨波逐流，專注于實戰經濟學，做專業財經。

　　即使如此，面對不確定性的未來，我們必須始終保持對市場的敬畏、對未知的探索、對自律的堅守，不斷學習、實踐和進化。

　　值得注意的是，就短期論短期難以看清本質和趨勢，只有站在經濟社會歷史大周期的角度，才可能看的更清更遠。百年來三次大周期階段交替，大約50年一輪，表面上是財富與權力在國際國內的重新分配，深層次則是增長與分配、效率與公平的鐘擺周而復始。我們處在百年大周期的輪回，貧富分化、民粹主義、逆全球化、強人政治、大政府、地緣沖突、國際秩序重建等現象均是當前全球經濟社會大周期階段的必然現象，對經濟、財富以及我們每個人將產生深遠影響。舊周期和秩序正在解體，新周期和秩序正在開啟。（《俄烏局勢的本質及未來演變》）

　　最終，我們每個人、每件事都是時代的產物。

　　(本文作者介紹：經濟學家)