文/意見領袖專欄作家 程實

　　2月28日，國家統計局發布《2021年國民經濟和社會發展統計公報》，初步核算2021年全年GDP超114萬億元，其中貨物和服務凈出口表現強勢，拉動GDP增長1.7個百分點。再看今年，貿易增長大概率放緩，基建投資將轉而成為最重要的穩增長抓手。值得注意的是，中國依靠“大興土木”提振經濟增速的時代已經過去，期待廣義基建增速重返十位數的高位并不現實。

　　由資金增量來源的角度進行推算，我們認為，今年廣義基建名義增速或將處于6.4%~8.2%之間，整體有望拉動實際GDP增長0.4~0.6個百分點。

　　第一，從政府資金來看，2021年財政支出留有余力，今年穩增長迫切性顯著提升，財政將以專項債重點發力，加大對基建投資的傾斜力度。

　　第二，從社會配套資金看，“寬信用”行情下基建料將受到銀行信貸青睞，公募基礎設施REITs開閘則進一步拓寬基建投資的資金來源。

　　第三，從項目投向上看，新基建放量對經濟增長的貢獻不容小覷，除了其本身在經濟下行階段具有逆周期調節作用，適度超前布局數字基礎設施還將通過提升經濟效率加速產業數字化進程，或間接帶動下游制造業和消費的回暖。

　　“穩增長”訴求帶動政府財政資金向新老基建傾斜

　　由于低基數效應顯著以及凈出口保持強勢，2021年中國經濟增長壓力相對較小，財政政策因時而變、相對節制。據我們測算，2021年廣義財政赤字率約為5.2%，不僅大幅低于預算視角下的7.9%，還略低于2019年的5.4%。在分項上，教育、科學技術、社會保障和就業支出分別增長3.5%、7.2%、3.99%，而四個與基建直接相關的財政支出同比增速則均為負，表明財政結構發力重在保民生，基建投資的重要性相對后移。

　　今年，出口增長放緩與房地產周期下行同時對中國經濟展開壓力測試，“穩增長”的迫切性顯著抬升，基建投資轉而成為對沖經濟下行的階段性抓手。對此，我們估算，約有1.3萬億新增政府資金或將投向基建領域。

　　第一，新增專項債提供超過1萬億元增量資金。去年財政發力后置，四季度新發專項債超過1.2萬億，約占全年額度（3.65萬億元）的34%。由于從專項債發行到落地形成實物工作量一般需要1~2個季度，因此我們在計算2022年新增專項債限額對基建形成的支撐作用時，除了兩會上即將公布的當年新增專項債限額時，還應加上上一年四季度已經發行的額度。（如圖1所示）此外，全年專項債投向基建的比例也有望上升至66%，合計大約1.2萬億~1.3萬億元的增量資金。

　　第二，公共財政支出或將適度增加基建領域投入。2021年公共財政支出累計同比增速為0.3%，為近年來最低。今年“穩增長”基調之下，財政支出增速預計有所回升，同時結構上也將小幅向基建傾斜，釋放800億元左右的增量資金。

　　第三，地產周期調整或導致政府的土地出讓金收入下降，假設2022年全年下降20%，基建的資金來源可能會相應減少2000億~3000億元（約15%投向基建）。

　　基建成為銀行新增信貸發力點，公募REITs開閘拓寬配套資金來源

　　除了財政資金的直接引導外，社會資本廣泛涌入基建投資有利于發揮項目資本金的撬動作用。去年年末專項債的大量集中發行催生了基建的配套融資需求，企業中長期貸款和信用債融資將相應放量。

　　自中央經濟工作會議提出“基建投資適當靠前”后，一季度成都、江蘇、安徽、浙江、山東等多地重大項目集中開工，基礎設施建設成為今年銀行投放信貸的新增重點領域。在今年“寬信用”行情之下，信貸增速有望較去年回升，預計基建或將獲得2000億~3000億元的信貸投放增量。

　　此外，2021年5月，首批底層資產為基礎設施類項目的公募REITs開啟認購，將市場資金引入不動產領域，進一步拓寬了基建配套資金的來源。據統計，2021年上市的12只公募REITs產品募資總計474億元。根據發改委測算，基礎設施REITs的潛在市場規模未來有望達到8萬億~13萬億元，增量空間可觀。截至2月22日收盤，已發行的12只公募REITs產品今年以來逆勢上漲12.05%，收益表現遠高出其他資產，預計將進一步刺激優質公募REITs的發行，今年募資規模有望超過1000億元。

　　綜合上述財政資金與社會配套資金的增量推斷，今年廣義基建的名義增速或將處于6.4%到8.2%之間，扣除價格因素后實際增長率可能在2.4%~4.1%之間。由于基建投資固定資本形成額大約占實際GDP的15.8%，預計基建發力可拉動GDP增長0.4~0.6個百分點。

　　國企承擔新基建投資主力軍，適度超前投資在中長期發揮經濟增長的乘數效應

　　除了財政主觀意愿上的發力相對較弱之外，“缺項目”也是2021年基建投資的一大制約。今年情況或大幅改善，一方面政府提出對正面清單上基建項目的收益要求適當下沉，可投資范圍更為廣泛；另一方面，伴隨數字經濟成為國家頂層戰略以及“東數西算”工程正式啟動，新基建的投資指引路徑更為清晰，基建投資的項目來源進一步擴充。自2020年4月國務院提出新基建以來，新基建的投資體量一直與傳統基建存在較大差距，因而其對經濟增長的邊際貢獻往往被忽視。我們認為，新基建對經濟增長的拉動效應或許不應僅以傳統方法計量，兩個重要因素正使得其對經濟增長的貢獻日益增加。

　　第一，隨著國有企業的加入，新基建的投資規模有望擴大。從多份政府規劃文件看，千兆寬帶用戶數、工業互聯網標識注冊量、人均5G基站數、數據中心算力將分別實現年均56%、40%、39%和27%的增速，均是適度超前投資布局的重點方向。然而，目前除了5G基站之外，人工智能、大數據中心和新能源充電樁等多個新基建領域投資主體多為民營企業，投資規模由此受到制約。相較之下，2021年國有企業利潤總額同比增長30%，這表明國有企業既有能力也有責任在新基建中承擔主力軍，大力推動傳統產業轉型升級。

　　第二，相比傳統基建，新基建投資不僅能在經濟下行階段起到逆周期調節的作用，還將通過提升經濟效率加速產業數字化進程，間接帶動下游制造業和消費的回暖。當前我國處于從傳統經濟向數字經濟換擋的過渡期，單純依靠“大興土木”提振經濟增速的時代已經過去，由此期待廣義基建增速重返十位數的高位增長是不現實的。但基于新基建發力的高效性與聯動性，我們認為，基建投資對今年GDP的整體拉動作用有望超過上述測算的0.4~0.6個百分點，從而有效彌補三重壓力造成的增長缺口。

　　(本文作者介紹：工銀國際研究部主管，首席經濟學家。研究領域為全球宏觀、中國宏觀和金融市場。)