意見領袖丨建信信托

　　REITs近期漲幅較大，截止2月14日，REITs板塊本年漲幅中位數(shù)為+20.74%，首創(chuàng)水務漲幅最高（+40.61%），滬杭甬漲幅最低（+4.98%），產(chǎn)權類漲幅普遍高于特許經(jīng)營權。我司參與戰(zhàn)略配售的普洛斯、鹽田港、中關村、首鋼綠能，年初以來漲幅分別為10.48%、34.97%、24.89%和14.21%。

　　產(chǎn)權類P/FFO估值大幅擴張，普遍處于高位。當前鹽田港和中關村P/FFO估值已經(jīng)超過40X，分派率低至2.45%和2.5%，物流地產(chǎn)和產(chǎn)業(yè)園區(qū)分派率普遍下降至3%以下，鹽田港四季度業(yè)績略超預期，漲幅最好，普洛斯由于三季度業(yè)績不及預期，漲幅落后。

　　特許經(jīng)營權類IRR估值普遍擴張，富國水務的安徽十五里河項目產(chǎn)能利用率大幅提升，三季報業(yè)績超預期后持續(xù)上漲，IRR估值已擴張至0.27%，表現(xiàn)最好；首鋼綠能則有綠電概念加持，估值擴張至2.55%；高速公路類的滬杭甬、華夏越秀、平安廣河由于現(xiàn)金流不確定性更強，一直不受市場青睞，但受益于板塊BETA行情，IRR估值擴張至 4.98%/5.64%/7.23%。

　　從相關性角度，我們對REITs與典型風格、指數(shù)的相關性進行計算，并和2021年末的計算結果相對比，有如下幾點觀察：

　　（1）2021年底和REITs相關性強、當前相關性顯著降低的風格和指數(shù)：公用事業(yè)、可轉(zhuǎn)債指數(shù)、電氣設備、國防軍工、汽車、中證1000、萬得全A

　　（2）2021年底和REITs相關性弱、當前相關性顯著增強的風格和指數(shù)：銀行、中債到期收益率

　　（3）2021年底和REITs相關性弱、當前相關性仍然弱的風格和指數(shù)：醫(yī)藥生物

　　我們本次也采用了低市盈率指數(shù)、中證紅利ETF、高股息ETF等近期走勢較好的指數(shù)進行了相關性計算，但結果顯示，這些指數(shù)和REITs相關性結果并不明顯。

　　從相關性計算的結果可以看出，隨市場驅(qū)動因素不同，相關性結果隨時間呈現(xiàn)差異，REITs有其獨特的運行邏輯。

　　首先，本次結果顯示，REITs和股指顯著性顯著降低，但與中債信用債3年到期收益率的負相關性大大增強，顯示出明顯的債性和避險屬性，與上次的計算結果（股性強，與賽道股強相關）形成鮮明對比。

　　其次，政策是REITs行情的核心驅(qū)動因素之一，1月末，財政部和稅務總局聯(lián)合下發(fā)《關于基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點稅收政策的公告》，節(jié)奏上超預期，開啟了后續(xù)稅費優(yōu)惠政策（持有運營環(huán)節(jié)、交易環(huán)節(jié)、土地增值稅等）的窗口，對REITs是實質(zhì)利好。

　　最后，產(chǎn)權類普遍跑贏特許經(jīng)營權類，或許與近期地產(chǎn)相關利好政策頻出（寬信用）、疫情緩解有關。寬信用和疫情緩解對REITs的傳導路徑和影響程度并不一樣，寬信用能夠直接影響房價，抬升債底，從而間接推升REITs價格，也能夠通過信用修復，經(jīng)濟轉(zhuǎn)好，出租率提升或者租金抬升直接推升價格。但寬信用和疫情緩解的邏輯難以解釋21年11月之前的上漲。

　　此外，REITs當前總體流通盤較小，可能會吸引到部分短線非理性資金的介入，需要警惕短線資金撤退引發(fā)的回調(diào)風險。

　　綜上，REITs具有股債屬性，短短一年內(nèi)，在不同的政策、宏觀、市場條件下，已經(jīng)展示出了迥異的特性。但當前漲幅較高，估值呈現(xiàn)泡沫化，我部后續(xù)將會加強研究和跟蹤，不斷完善二級投研體系。

　　(本文作者介紹：建行集團一級子公司，致力于打造一流全能型資管機構)