文/意見領袖專欄作家 王劍

　　銀行業是條什么樣的賽道？是不是“好”賽道？這是個問題。

　　01

　　特許利潤

　　首先來介紹下銀行業的一個核心特征：特許經營。

　　特許經營就是牌照制，這個事情的初衷是：銀行不能破產，因為銀行有一項很特別的業務，吸收公眾存款，公眾成為了它的債權人，而存款充當貨幣職能。萬一經營破產，一堆存款變成廢紙，對經濟的影響太大。

　　而在市場經濟環境下，有自由競爭就一定會有經營失敗者破產，銀行也不例外。銀行破產對經濟的代價太大，于是最先能想到的辦法，就是取消自由競爭，實施牌照制，政府發放有限牌照，讓行業實行有限競爭。

　　有限競爭的結果，就是利潤水平高于自由競爭環境（回憶本科知識：完全競爭市場中行業經濟利潤為零），這就是特許利潤。

　　但特許經營的弊端也是明顯的，就是影響經營效率。畢竟，自由競爭才是提升行業效率的最直接的方法。

　　所以，除了特許經營外，人類還嘗試了一些其他辦法，來調和自由競爭和存款安全的矛盾。比如，資本管理，要求銀行準備一定比例的資本金，當經營出現風險時，優先虧資本金，從而保護了存款。再比如，存款保險，銀行加入存款保險，當銀行破產時，由存款保險基金來賠付存款人。當然，沒有一個辦法是完美的，因此，各國銀行業目前仍然實施特許制，只是程度不同，有些國家發放牌照多，有些國家少，但確實沒有主流國家是完全放開牌照的。

　　特許經營維護了行業的利潤，在利率水平基本穩定的情況下（只要不是那種長期零利率的經濟環境），銀行業便能一直賺取相對穩定的特許利差，這是一條永恒的賽道……

　　銀行之間的激烈競爭，也是既定數量的銀行拼搶這塊既定金額的蛋糕，再差也是能喝上一口湯的（有點類似“卡特爾組織”）。當然，也存在很優秀的銀行，在既定的蛋糕中拼搶到的份額越來越大，從而把自己的業績做出成長股的氣勢來。我們今天先不討論單家銀行。

　　02

　　特別的賽道

　　所以，這是一條很有意思的賽道。

　　和大部分高增長的新興行業比起來，銀行業的增長率很慢，畢竟是成熟行業。但是，一些高成長的行業往往會面臨一個問題，就是那條賽道好像沒啥門檻，誰都可以殺進來……這樣的例子近幾年很多：原來自稱是很好的行業，如果自己沒有建成很好的護城河（比如有些酒就只能在某條河那里才能釀出來），那么一旦有其他大資本殺入，并以低價策略搶市場份額，瞬間血流成河，橫尸遍野。

　　而銀行業，雖說不是完全封閉，但也不是誰都能隨便開銀行的，可以說是相對封閉。

　　這條賽道增速慢，但是相對封閉。這就是特許經營。

　　但是，特許經營也有弱點：

　　1．影響行業經營和出清效率：特許經營初衷是為了防止銀行自由競爭，自然也就防止了破產，差銀行也能茍活，從而影響行業效率。但政府也想提升效率（因為低效率最終影響了銀行對實體的支持，政府也不想這樣），并不想讓差銀行一直茍活，但因種種原因，這些差銀行很多都能活下來（比如因為牌照稀缺，即使有序破產，也顯得可惜）。所以，整個行業效率總會犧牲一些。

　　2．受政府調控：既然特許利潤是政府給的，那么政府就有調控的權力。比如，經濟不好時，政府降息（銀行讓利），幫助企業，但同時也就壓縮了銀行特許利潤。經濟太好時，則是相反。或者更極端的場景，銀行業經營出現較大問題，政府還不得不救助，相當于給全行業兜了一個底。

　　所以，這導致銀行業的分析需要非常關注政府的態度，不是純粹的市場經濟自己運行的問題。

　　最后，綜合來看，銀行業是好的賽道嗎？其實我們很難簡單評判是好是壞，但應記住它的幾個特征：利潤下有底、上有頂，特許利潤的總額和增速都大致穩定，而政府有必要時會給予調控。

　　03

　　行業比較

　　然后，和其他賽道一比較，就能大致猜到，哪些環境中這樣的賽道會吸引投資者？可能得具備以下幾個條件：

　　1．經濟疲弱，但又不是陷入危機。經濟不好時，其他很多行業可能日子不好過，但這時銀行業的利潤會有個兜底數，相對不那么慘（防御特征）。但如果是危機則不一樣，銀行業會遭受大規則資產質量損失。而如果雖然經濟疲弱，但仍然有一些行業高增長，那投資者也不會追捧銀行。

　　2．政府沒有壓特許利潤的意圖。比如經濟較好時，政府不會干預。但是，如果經濟真的非常火爆時，雖然政府也不干預，但銀行業增速也拼不過別的行業（當然也能漲，只是可能漲不過其他行業）。所以銀行股股價的相對表現經常發生在經濟復蘇初期。

　　而相反的環境，比如銀行業特許利潤受各種原因壓制，或者其他有些行業的高增速十分吸引人時，銀行股是沒啥吸引力的。

　　當然，不同市場環境中，投資者會有不同偏好。有些時候偏好成長，有些時候偏好穩定。

　　前面已經提到了行業比較，那么其實還涉及一個有趣的話題：行業輪動。很多時候，銀行業的增速往往輸于其他行業。但是，每一輪超過銀行業的，可能是不同的行業，因為很少有賽道能夠永遠領先，很多賽道在高增長后，會因為吸引新玩家殺入而回歸平靜（甚至血流成河）。所以，去不停追捧高增長賽道的投資者，往往是基于一條假設：

　　我能吃到這條賽道最肥美的一段，然后在它血流成河之前優雅退出。

　　行業是輪動的，銀行是永恒的。

　　(本文作者介紹：中國人民大學金融學碩士，CFA持牌人，曾供職于浙商證券、光大證券研究所，擔任金融行業分析師，2018年加盟國信證券，任金融業首席分析師。)