文/意見領袖專欄作家 周茂華

　　摘要：開年以來全球市場整體表現不佳，美歐市場呈現股債“雙殺”格局，亞太多數市場下跌，投資者避險情緒漸濃。這背后的原因是什么，今年市場又怎么走？

　　開年以來，全球多數市場持續下跌，歐美主要市場呈現股債“雙殺”走勢。年初至今，美國三大股指從歷史高位下滑，其中，標準普爾500指數重挫7.7%，日經225、韓國綜合指數等股指跌幅均超過4.0%，法國、德國股等股市錄得不同程度下跌；2年期美債收益率突破1.0%，德國10年期國債收益率2019年以來首次轉正。中國股市延續去年12月中旬以來調整走勢，年初至今上證綜合指數累計下跌3.0%左右。從股市板塊表現看，偏科技類板塊個股跌幅相對更深，年初至今，納斯達克指數、國內創業板指數跌幅分別接近12.0%和8.7%，跌幅遠超標準普爾指數和上證綜合指數。同時，市場熱點輪換較快，走勢缺乏明確主線。尤其是近期中國加碼穩增長政策力度，美國微軟公司巨資收購動視暴雪等利好，似乎對市場影響很有限。是什么原因導致全球市場開局不利，今年股市機會如何，商品與匯市會怎么走？

　　近段全球市場表現主要反映市場對金融環境收緊加快與全球經濟復蘇前景擔憂。

　　一方面，擔憂金融環境過快收緊引發金融資產估值重估。數據顯示，2021年12月，美國CPI同比升至7.0%，創美國40年新高，失業率持續回落，房地產緊俏，制造業與服務業維持較高景氣度，顯示經濟仍在復蘇。美聯儲政策會議及近期相關官員表態暗示美聯儲政策收緊節奏比此前預期快，市場提前做出反應，投資者拋售美債，市場利率快速上升，高估值風險資產吸引力下降，尤其是近兩年累計不少獲利盤的科技板塊與個股，部分投資者選擇暫時離場觀望，金融環境明顯收緊。

　　另一方面，全球經濟復蘇前景仍存在不確定性。美國新一輪疫情高峰期尚未到來，病毒變異令全球防疫形勢很不穩定；美國大規模財政刺激政策退出，供應瓶頸與高通脹，市場擔心美聯儲加快緊縮步伐，利率上升過快勢必對美國消費、投資需求構成抑制；加之中國經濟面臨新的下行壓力，投資者擔憂全球經濟放緩超預期。截至目前，美國仍有超過300萬的就業崗位尚未回補（相對2019年），且從近兩個月以來，美國新增非農回落幅度超預期，當周申請失業金人數有所增加等，反映美國就業市場改善動能有所減弱；美國疫情再度失控，航空旅游、餐飲酒店、教育休閑等行業服務業行業正常經營再度受沖擊；同時，美國大規模內需刺激政策退出，居民儲蓄整體快速回落，加之高物價與供給受限等因素拖累，都可能削弱居民消費支出動能。

　　另外，對于部分新興市場而言，其面臨的壓力不小，全球疫情仍在擴散，供應瓶頸，內需增長乏力，海外需求前景不確定性，加之潛在的美聯儲收緊政策的外溢效應，以及開年以來歐美股市低迷表現，都對新興市場投資者情緒構成負面影響。

　　從以往經驗看，美聯儲加息周期與美股走勢呈現明顯“正相關”關系，但這種情況是有前提的，即美聯儲加息伴隨著美國經濟穩步擴張，企業盈利能完全覆蓋資金成本上升壓力，企業經營狀況持續改善，私人部門投資活躍，就業與收入穩步改善，經濟前景保持樂觀，企業和家庭加杠桿意愿濃，市場風險偏好回暖；同時，美聯儲收緊政策也推動部分海外資金回流美國。

　　但如果接下來美國公布經濟數據不理想，經濟放緩超預期，疊加美聯儲激進政策導致金融環境過快收緊，企業盈利前景下滑，對目前估值普遍偏高的美股壓力會持續加大。短期投資者謹慎交易這種“不確定性”，市場更傾向于等待全球經濟與政策前景進一步明朗。

　　美聯儲政策會“犯錯”嗎？在目前復雜的全球經濟環境下是有可能的，主要是全球疫情形勢仍在演變，美聯儲難以準確預判疫情發展趨勢對全球供應鏈、經濟及通脹路徑，美國通脹除了需求，更多受供應鏈中斷，能源原材料及勞工市場扭曲等因素影響，如果美聯儲過快收緊政策，可能出現對就業、內需抑制作用效果高于通脹的情況，并可能導致全球市場陷入混亂，這是市場所不愿意看到。

　　在目前這種復雜短期環境下，全球市場會怎么走？

　　股市——全球基本面與政策面繼續對股市有利，股市整體不存在系統性風險，預計今年主要經濟體股市走勢偏樂觀。一方面，全球經濟復蘇脫軌概率低。盡管全球變異病毒，供應瓶頸，美歐刺激政策退出，食品、能源及原材料漲價與各國債務壓力，全球經濟大概率趨緩，但從全球就業緩慢改善，支出內需政策收斂而非逆轉，尤其是中國先后出臺一系穩增長政策效果逐步顯現，經濟有望運行在合理區間，今年全球經濟增長放緩，但不至于偏離復蘇軌道。另一方面，全球流動性保持寬松。目前處于美聯儲正常化初期階段，目前美聯儲資產負債表接近9萬億美元，幾乎是上一輪最寬松政策期間的兩倍；歐、日經濟仍處于恢復期，意味著貨幣政策保持擴張，歐美等主要經濟體實際利率仍處于負值區域等，今年市場不會明顯“缺錢”。但市場分化難免，全球資本更傾向流入防疫形勢好，經濟復蘇前景確定的市場，而那些有扎實基本面支撐、盈利前景確定、估值合理的板塊個股相對更受投資者青睞。

　　這一定程度可以解釋開年以來全球主要股市持續調整，但市場并未陷入恐慌，以及近期北上資金逆勢加倉國內股市。年初以來，市場波動更傾向于為后續蓄勢。

　　商品——短期大宗商品市場波動不改趨勢回落態勢。本輪大宗商品價格走高主要受疫情及歐美經濟體空前規模財政貨幣刺激政策推動，隨著美聯儲政策轉向，全球加息的經濟體在增多，都預示全球流動性最寬松階段正在過去，這將削弱大宗商品金融屬性。截至目前，能源、基礎金屬等原材料商品價格仍處于歷史高位，部分處于十年高位，遠超制造業部門承受能力，這種狀況不可持續。從供需角度看，近幾個月全球主要航運指數已從高位回落，主要經濟體制造業PMI指數保持擴張態勢，顯示全球供應鏈呈現修復跡象，同時，疫苗推廣，商品生產物流改善，加之中國商品保供穩價一攬子措施繼續發揮作用等，多數工業原材料價格將呈現高位回落態勢。但大宗商品價格曲線斜率受全球防疫、供應鏈影響。

　　匯率——預計美元仍偏強，人民幣匯率略偏弱方向。與2021年相比，國內外宏觀經濟政策環境有所變化，相應的外匯市場走勢也將隨之調整。整體環境對美元偏有利，一方面，美聯儲在加快回收過剩流動性，美債收益率上升利好美元；但另一方面，隨著歐洲等經濟逐步恢復，美國與歐洲等經濟體的基本面差、政策差趨于收窄，以及美國經濟、市場波動都可能制約美元上行空間。

　　對人民幣而言，相較去年，今年全球美元流動性邊際收斂，中國外貿及貿易順差向常態逐步回歸，預計人民幣匯率將朝著貶值方向有一定的修正。但綜合考慮中國防疫形勢整體向好，基本面平穩；人民幣匯率彈性顯著增強；人民幣資產具備長期配置價值，以及美元上升動能有望保持溫和。人民幣匯率有望保持在與基本面相匹配的合理區間運行，雙向波動常態化。

　　（文自《FT中文網》，本文僅代表作者觀點。）

　　(本文作者介紹：任職于光大銀行金融市場部分析師，擅長宏觀經濟、政策和市場研究，也有多年利率衍生品及外幣債券交易經驗 目前是多家專業媒體撰稿人和評論員。)