意見領袖丨李迅雷 

　　一、防范經濟下行幅度過大，避免內外因素對實體經濟的擾動

　　今年總體來講經濟下行壓力還是比較大的，從12月份的數據來看都比預期要低。無論是房地產投資，基建投資，制造業投資，還有消費，除了出口比較好之外，三駕馬車中兩駕都比較弱。

　　記得2008年次貸危機時，當時出口非常弱，但依靠鐵公基的大幅投資，即所謂的兩年4萬億這樣一種投資刺激政策，中國很快就扭轉了經濟滑坡的趨勢。但如今中國經濟進入存量經濟主導時代，增量對存量邊際影響在下降，故政策的帶動效應還是有點鈍化。一方面，12月份的社零總額名義增長只有1.7%，實際增長如果扣除兩個百分點的通脹因素可能就是負數了。到今年一月份或者一季度，社零難道就能有一個突飛猛進？因此我們還要把當前面臨的形勢看得更加嚴峻一點。另一方面是對政策的有效性要給予一個客觀的評估，不要高估了政策的作用。政策通常只能夠改變斜率，但不能夠改變趨勢。現在面臨的問題是，在人口老齡化加速、城市化放緩大背景下，經濟潛在增速的下行。經濟下行并不可怕，就怕斷崖式下行，下行幅度過大，所以2022穩增長很重要。

　　目前我國經濟需要防范以下幾點風險：一要防止房地產斷崖式下行，預期管理現在顯得非常重要，在政策上重點還是要穩房價、穩地價、穩預期。二是要擴內需，尤其是保消費，消費是一個慢變量。如果海外疫情得到了有效控制，外需可能會出現一個比較大的下降，此時若內需又無法彌補的話，消費和出口這兩架馬車都會受到一定的影響。第三大壓力是就業問題。過去兩年中國的房地產和出口對經濟穩增長起到了很大的作用，如果明年房地產和出口這兩塊都回落，不僅對GDP會帶來影響，對就業也會帶來很大的壓力。所以，穩中求進這樣一種總基調、大方向是沒有問題的，但是在這個過程中也要避免上述這些因素對于實體經濟的擾動。

　　還有外部環境變化帶來的風險，比如目前全球通脹壓力依然很大，如果疫情延續，供應鏈長期得不到修復，則PPI向CPI傳導必然會發生，從而給我們的貨幣政策帶來困擾。若美聯儲下半年采取加息乃至縮表的舉措，對于我們資本市場會不會帶來沖擊也是要考慮到的因素。因為今年要迎接二十大，總體要求金融體系要能夠穩定。但是美國經濟今年能不能承受加息的壓力，這依然是具有不確定性的。盡管從歷史經驗來看，美聯儲降息和縮表都在大家的預期中，未必會對美國債券市場和股票市場帶來過大影響。但歷史不會簡單重復，即便它對于美國資本市場和金融市場影響不大，對其他新興市場可能也會帶來一定的影響，這也是我們今年應該要防范的一些風險。

　　二、合理評估政策效果，財政政策應聚焦民生

　　首先，我認為不要高估政策效果，政策是有很多約束條件的。比如像積極的財政政策受到地方政府杠桿率偏高的影響，寬信用政策又受到了有效需求不足的約束，國內擴內需政策既遇到了民間投資意愿不足的約束，又受到居民收入增速放緩的約束。過去的政策約束沒有現在這么多，因為過去我國的杠桿率的水平比較低，社會總需求比較大，所以，回過頭來再看2009年的4萬億投資，政府只要稍稍投入一點，民間資本就蜂擁而入，這對于拉動基建和房地產都非常容易。再就是過去在高增長時代，增量經濟特征非常明顯，現在步入人口老齡化，基礎設施建設在前期已經有比較大的投入，所以一項政策出臺后的投入產出比通常都在減少。從今天A股市場表現來看，顯然也沒有比預期要好。在昨天晚上央行副行長談到了貨幣政策的工具箱的工具要多用，講到了貨幣政策要精準和前置，進一步明確貨幣政策要走在市場曲線前面的提法，也沒有引發資本市場的更強的反響，這其實也反映出大家對政策效應的預期不高。

　　第二，美聯儲加息對我們的降息還是起到了一定的約束條件。美國這次通脹不是暫時的，而且持續了這么長時間，通脹居高不下的原因主要是財政政策，而不是貨幣政策，因為貨幣政策最得益者是高收入階層，只有積極的財政政策，通過大量舉債，給老百姓發放補貼，才是導致美國通脹居高不下的一個重要原因。由此想到，我國貨幣政策的作用可能還是有限，那就需要有更加積極的財政政策。當然財政政策也受到了提質增效的約束，在這種約束下，我的建議是更加把積極的財政政策更多用于民生上，用于擴大內需、刺激消費方面。數據證明，在我國發消費券可行，對拉動消費起到乘數效應。雖然這會增加政府部門的杠桿率水平，增加債務，但中國目前政府部門的杠桿率水平和日本、美國相比還是非常低的。固然財政政策要提質增效，但是這主要指在投資方面，投在民生領域應該不受這樣的約束。

　　最后，單單靠刺激政策不足以讓中國經濟轉型，讓中國經濟高質量增長。因為到了存量經濟主導時代，此消彼長和優勝劣汰成為主要特征。如過去數碼相機出現替代了傳統的膠卷相機，于是膠卷和傳統相機生產企業不行了。之后，到了智能手機時代，手機的拍攝功能越來越強，又逐步替代了數碼相機，導致數碼相機又衰落了。我們現在發展新能源汽車，搞智能汽車實際上又是替代了傳統燃油汽車，出現了此消彼長，故對經濟沒有帶來多少增量。所以，在存量經濟下不能期望有一個新的行業崛起就可以拉動GDP的增長，我們應該更多地考慮到如何改變經濟增長模式，從過去的主要靠投資拉動，變為通過拉動消費促進經濟穩增長，通過拉動消費來穩就業。

　　(本文作者介紹：中泰證券首席經濟學家。)