文/陶冬（瑞信董事總經(jīng)理、亞太區(qū)私人銀行高級顧問）

　　上周，兩條主線主導(dǎo)了風(fēng)險資產(chǎn)市場：央行政策和公司業(yè)績。加拿大央行取消了所有資產(chǎn)購買計劃，在G7國家中率先揭開了退出QE的帷幕。澳大利亞央行也停止了對國債利率的干預(yù)，市場認作是RBA調(diào)整政策的前兆。國債市場普遍預(yù)期美國聯(lián)儲和英國央行即將行動，短期債券受到拋售，短債利率上揚，各國的收益曲線普遍出現(xiàn)平緩化趨勢。同一時間，盡管個別科技企業(yè)業(yè)績不理想，多數(shù)美企的成績還是超標(biāo)的，美股再創(chuàng)新高，并引領(lǐng)全球股市在十月份走出今年最漂亮的月度成績。在連升數(shù)周之后，市場擔(dān)心需求不穩(wěn)，石油和天然氣期貨價格回調(diào)，多數(shù)工業(yè)金屬價格也見下降。盡管美國GDP數(shù)據(jù)令人失望，核心PCE卻爆出三十年新高，美元指數(shù)強力走高，黃金大跌。

　　本周的聯(lián)儲公開市場委員會會議，是今年最重要的貨幣政策會議，其重要性不在于宣布taper，即減少購債額度，而在于除此之外聯(lián)儲會不會暗示有更多的緊縮措施在路上。筆者的判斷是，聯(lián)儲一定宣布減少購債計劃，不過其它方面就溫和處理。公開市場委員會的前瞻性指引不變，在加息問題上盡量不刺激市場，堅持認為通貨膨脹是過渡性的。聯(lián)儲現(xiàn)在其實挺尷尬的，一方面通貨膨脹的確升得很猛，工資大漲、房價大漲，另一方面，經(jīng)濟增長大幅下降，不如預(yù)期。如果聯(lián)儲走鴿派之路，它的立場和市場的判斷之間就有錯位了。

　　雖然聯(lián)儲還沒有正式啟動削減購債額度，更沒有承諾加息，債市已經(jīng)動起來了。對政策利率敏感的兩年期、三年期國債遭到拋售，兩年期國債利率最新收報0.48%。要知道8月1日時候兩年期的利率只有0.14%。最近兩個月的通脹數(shù)據(jù)顯示，美國的通貨膨脹源頭在擴散和轉(zhuǎn)移，能源、食品和租金成為拉動通脹的主要動力。債市因此認為聯(lián)儲不得不提早加息，明年九月前鐵定加息，甚至有人預(yù)言三月就會有第一次加息。這就將短期債券利率強拉上去了，兩年期和三十年期利率之間的差距明顯縮短。有趣的是長端利率并沒有大的漲幅，而短期利率就大幅上漲，橫跨不同年期的收益率曲線變平緩。

　　收益率曲線平緩化，是典型的債市訊號，資金預(yù)期貨幣當(dāng)局加息，同時預(yù)期經(jīng)濟走勢轉(zhuǎn)弱。幾乎每個周期都會有這種典型時刻，但是我們現(xiàn)在所處的時代卻不是典型的。聯(lián)儲大放水在歷史上是不常見的，能源危機是不常見的，供應(yīng)鏈斷裂是不常見的，新冠疫情也是不常見的。

　　形勢突變給站在直升機上撒錢的鮑威爾一個猝不及防。聯(lián)儲并沒有準(zhǔn)備好加息，但是通脹形勢之下，也許美國的貨幣政策決策者在明年需要作出更大的動作，也許taper和加息兩個需要一起做。如果真是這樣，未來幾個月市場會變得更動蕩，聯(lián)儲正在經(jīng)歷一場硬考驗。

　　本周英格蘭銀行也召開政策會議，行長貝利已經(jīng)放出風(fēng)來，說需要對通貨膨脹“做點兒什么“，相信英格蘭銀行在這次會議上會啟動加息，預(yù)計加息15基點，開創(chuàng)幾大央行的加息先風(fēng)。英格蘭銀行有獨立思考的傳統(tǒng)，政策上也敢干，有創(chuàng)意。2019年疫情觸發(fā)全球資本市場暴跌后，就是英國率先推出購債計劃的，很快被其他央行所仿效。

　　英國提早加息，一定會對美國聯(lián)儲和歐洲央行構(gòu)成心理壓力，因為英國承認了通貨膨脹不完全是暫時性的，物價壓力需要利率來舒緩。英格蘭銀行的作法，也有不少人不以為然，經(jīng)濟學(xué)人雜志就認為如果加息那將是一個錯誤的決定，可能把經(jīng)濟拉入困境。不過如果通脹被證實是結(jié)構(gòu)性的，那就不由得央行的主觀意志了。幾乎全世界的央行都面臨通脹驟升和增長放緩的兩難局面，這也是市場動蕩的一個源頭。近周各工業(yè)國都發(fā)生了短期國債利率跳漲，使得收益率曲線平緩化。

　　另外提一句，這幾天巴西加息150基點，俄羅斯加息75基點，都是遠超市場預(yù)計的。在這之前，墨西哥、哥倫比亞、波蘭等國都已經(jīng)開始加息了。新興市場國家在這輪加息潮中，受到的傷害可能更大。

　　本周焦點有三個，第一個也是最重要的一個，是11月2-3日聯(lián)儲公開市場委員會會議，預(yù)計正式宣布下調(diào)購債規(guī)模，本月或下月開始執(zhí)行，明年中結(jié)束。至于什么時候加息，估計會有所提及，但未必有很清晰的時間指引。第二個是11月4日的英國央行會議，筆者預(yù)料會議6：3票通過加息，英國在發(fā)達國家中率先加息，但是QE規(guī)模不動。第三個焦點是十月非農(nóng)就業(yè)，預(yù)測新增就業(yè)三十五萬人，失業(yè)率降到4.7%。除此之外，中國的PMI和美國的ISM數(shù)據(jù)也值得留意。

　　(本文作者介紹：經(jīng)濟學(xué)家，瑞信私人銀行大中華區(qū)副主席)