文/新浪財經意見領袖專欄作家 張明

　　8月17日，中央財經委員會召開第十次會議，提出要研究扎實促進共同富裕問題，研究防范化解重大金融風險，做好金融穩定發展工作問題，引發了海內外各界高度關注。站在兩個一百年的歷史交匯點，中國提出在高質量發展中促進共同富裕有何深意呢？

　　此前一天，國家統計局發布最新經濟數據顯示，7月份生產、消費、投資、出口等各項經濟指標有所走弱，似乎略超市場的預期。對于率先從新冠肺炎疫情的沖擊中復蘇的中國經濟來說，這意味著什么？經濟下行的壓力正在加大嗎？

　　當天召開的國務院常務會議要求抓好政策落實，針對經濟運行的新情況，加強跨周期調節，應該如何解讀“經濟運行新情況”與“跨周期調節”兩個關鍵詞？如何確保經濟金融大局穩定，做好重大金融風險防范化解，政策著力點是什么？中國社科院金融研究所副所長、國家金融與發展實驗室副主任張明接受21世紀經濟報道記者專訪，就上述問題一一解讀。

　　一、共同富裕是構建“雙循環”新發展格局的必然要求

　　《21世紀》：中央財經委會議提到關于共同富裕的話題引發了海內外的高度關注。事實上，無論是從全球范圍來看，還是從中國來看，收入分配問題變得越來越突出，站在兩個一百年歷史交匯點的歷史背景下，中央提出在高質量發展中促進共同富裕，應該如何理解這背后的深意？

　　張明：其實去年年底黨中央國務院出臺的“十四五規劃”和“2035遠景目標”里邊就有這樣一句話，就是到2035年要讓全體人民共同富裕取得更加明顯的實質性進展。應該說當時那句話出來之后，各方面可能沒有太注意到這句話，但是在我一個長期觀察政策的人來講，我覺得那句話的含義是非常深遠的。一個很重要的背景是，去年下半年我們提出要構建雙循環新發展格局，就是以內循環為主體，內外循環相互促進的雙循環新發展格局。新發展格局的提出其實是在外部壓力和內部動力兩者的合力下形成的。

　　從外部壓力來看，就是2008年全球危機之后，全球經濟陷入了長期性停滯，一直沒有回到快速增長的軌道上來，2018年以后中美貿易摩擦加劇，大家判斷中美之間的博弈會長期化會持續化，所以說雙循環期發展格局的提出面臨這樣一個外部壓力，也就是說，外部需求變得既不穩定也不可靠。

　　與之同時，中國經濟突飛猛進，到去年中國GDP是美國的GDP的70%以上，自身體量放大之后再依靠外需來拉動也變得力不從心，而構建雙循環新發展格局的一個核心，就是要建立一個以內循環為主體的發展格局，它的核心就是要實現消費擴大和消費升級，而在中國，我們的居民消費占GDP的比重是低于40%的，盡管總消費占GDP比重接近60%，顯著的低于其他主要的發達國家，因此要實現消費擴大，消費升級，歸根結底就是要提高中低收入家庭的收入水平，這就意味著共同富裕既是中國實現消費擴大消費升級的一個必然的要求，也是中國構建雙循環新發展格局的一個必然要求。

　　二、經濟仍然面臨下行壓力 宏觀政策不宜過快收緊

　　《21世紀》：中央財經委的會議提到另外一個重要話題，要研究防范化解重大金融風險，做好金融穩定發展的工作。此前一天，國家統計局發布的最新經濟數據顯示，7月生產、消費、投資、出口等各項經濟指標有所走弱，走勢略超出市場預期，背后的原因是什么？

　　張明：的確，我也注意到了，統計局公布的7月份的經濟數據比大家預期的糟糕，而且三駕馬車消費投資和進出口的增速都低于市場預期，我想這也給我們敲響了一個警鐘，當前我覺得中國經濟面臨的一個巨大的風險，就是疫情在退去，但疫情最近又有一些死灰復燃，去年我們實施了非常擴張的財政貨幣政策，使得去年中國成為全球唯一一個增長的經濟體，但是今年我們的政策在快速的退出，快速的正常化，那么在經濟復蘇還不充分的情況下，如果宏觀政策過快地收緊，就會使得經濟復蘇很難持續。

　　所以，我比較擔心的是，這一次的經濟的放緩可能不僅僅是一兩個月的短期現象，可能會延續到今年下半年甚至明年上半年。舉個例子，今年一季度我們的增速是18.3%，二季度是7.9%，我們判斷三季度GDP同比增速可能降到6%-7%，四季度可能會有5%-6%。如果說政策沒有變化，四季度GDP增速跌到5.0%以下也不是沒可能的。所以，當前我們要高度關注經濟走勢的放緩，我們的宏觀政策應該更加相機抉擇，而不要按照預定的計劃很快地收緊，我覺得這個時候政策還是要邊走邊看，無論是財政政策還是貨幣政策都要根據經濟形勢的變化而相應地進行改變。

　　《21世紀》：這樣看來，經濟基本面整體是存在繼續下行壓力，要做好重大金融風險防范和化解，主要風險點在哪里？政策著力點應該落在什么地方？

　　張明：從短期經濟增長三駕馬車來講，中國經濟目前大概有這樣幾個問題。

　　第一個問題就是從疫情爆發之后到現在為止，我們的兩大動力復蘇都非常緩慢，一個是消費，一個是制造業投資。

　　消費復蘇緩慢，一方面是疫情重創了以服務業為代表的消費，另外，疫情也影響了中低收入家庭的收入水平，這兩點決定了消費復蘇是一個比較緩慢的過程。

　　制造業投資增速比較慢，因為制造業投資是高度市場化的，它是要看內需和外需的相對的變動。由于迄今為止內部和外部的需求復蘇都通常比較緩慢，而我們制造業企業有著比較高的過剩產能，所以這個時候制造業企業進行固定資產投資的動能是非常弱的，那么這是第一個問題。

　　第二個問題就是疫情之后表現比較突出的兩個力量未來可能會消退，應該說去年到現在中國經濟增長兩大主要的動力，一個是出口，我們的出口表現過去這一年應該說是過去一二十年來最好的，在今年的2月份的時候出口增速已經做到60%以上，這樣一個非常高的同比增速。那另外一個是房地產投資，房地產投資是三大投資制造業、房地產、基建中，在疫情之后表現最具有韌性的，截止到現在它依然有百分之十幾的同比增速，但是問題在于出口和房地產投資增速在未來一段時間它們可能會消退。

　　我們的出口過去這一年表現非常好三個原因，第一個原因是全球疫情導致我們特定行業的出口創了歷史新高，比如說醫療物資、醫療設備、遠程辦公，但是全球疫情總體來講正在好轉，所以說我們這一塊的出口增速會回落。第二點就是，因為疫情對中國的沖擊和對全球的沖擊是不同步的，所以當全球疫情重創的時候中國已經開始復工復產了，就導致短期內中國企業在全球的進口市場中扮演了更加重要的角色，但是這一點隨著其他新興市場國家開始復工復產，我們的優勢在下降。最后一點是，去年下半年以來全球需求在復蘇，所以大概率事件，出口增速未來一段時間會慢慢的減弱，其實7月份我們的出口增速已經回落到20%左右了，這已經是個跡象了。

　　房地產是另外一個問題。從去年下半年到現在，中國政府對房地產行業實施了新一輪的調控，這里邊包括資產負債表三道紅線，銀行貸款的集中度管理，城市土地的集中招拍掛以及前段時間的學區房的重錘落下。所以說大概率事件，房地產投資增速未來一段時間會顯著的放緩，這是第二個原因。

　　最后一個原因也是我目前比較擔心的，就是今年7月份我們的基建投資增速放緩得太快了，我們基建投資增速的同比增速到7月份降到了5%以下，所以說如果說房地產投資在回落，制造業投資起不來，基建投資增速在快速回落，那我們整個固定資產投資增速，與整個宏觀經濟的增速，可能都會受到一些負面影響。

　　那么應該如何應對呢？我個人感覺首先下半年宏觀政策應該進一步發力，財政政策應該更加地支持地方政府的基建，也應該更多的給受疫情沖擊比較大的中低收入家庭和中小企業提供轉移支付。在貨幣政策方面，前段時間我們有了一次降準我們認為未來可能最好還有連續的降準，最好也有降息，那這樣能幫助實體企業降低融資成本。所以說，下半年如果基建投資在宏觀政策作用下能夠有一個比較強勁的反彈，這可能對于我們穩增長來講會比較有幫助。

　　三、下半年中國經濟增速或持續低于美國

　　《21世紀》：如果說為了應對經濟下行壓力，下半年我國宏觀政策存在一定程度的寬松空間，那么同時我們也注意到，市場預期美聯儲在面對持續通脹的壓力的背景下有可能會在今年年底或者明年開始貨幣政策的收緊，對比中美兩國情況來看，一邊是貨幣政策可能有所寬松，一邊是政策將有所收緊，我們應該如何理解中美這種政策錯位？

　　張明：這實際上是兩個問題，第一個問題就是美聯儲退出量化寬松的時間選擇和速度選擇，另外一個就是中美經濟政策錯位可能產生的潛在影響。

　　第一個問題，隨著美國經濟的復蘇，美國政府退出極其寬松的財政貨幣政策是一個必然趨勢，但是現在美國經濟的復蘇其實并不是非常強勁，比如說它的勞動力市場、勞動參與率還沒有起來，它目前的企業投資和出口增速還比較弱，其實主要是靠居民消費，而居民消費的反彈又主要是美國政府通過擴張財政給中低收入家庭發錢，所以說一旦擴張財政的政策退出之后，消費的復蘇有沒有可持續性還不好講，所以說對這種復蘇的并不是非常強，就決定了無論財政政策還是貨幣政策，美國政府的退出都會比較緩慢。

　　以貨幣政策為例，其實這段時間美國的長期國債收益率不但沒有上升反而顯著下降，大概下降了幾十個基點，一個很重要的原因是，市場認為美聯儲的退出貨幣政策會是極其緩慢，他們的今年下半年今年年底之前可能會適度削減每個月購債的規模，但是至于停止量寬，甚至說更遙遠的加息可能要到2022年下半年，甚至要到2023年，所以說雖然退出的大方向是確定的，但是退出的節奏可能比較緩慢，而且從目前來講，隨著美國疫情的重新的加劇，它可能會進一步的推遲，這也是為什么最近美國股市顯著上漲的原因。

　　第二個問題就是中美政策錯位，這一點我覺得今年下半年會非常的明顯。今年中國全年的經濟增速可能是8.2%-8.3% ，但是我們的季度增速可能是前高后低，一季度18%，四季度可能到5%-6%。美國今年的全年經濟增速可能在7%左右，但是它是典型的前低后高。所以，今年下半年，中國可能會出現經濟增速持續低于美國的情況，這個情況是過去幾十年來沒有發生過。

　　從貨幣政策來講，美聯儲至少不會再松了，它可能會邊際收緊，而中國央行可能進一步放松，所以貨幣政策是美國緊我們松，因此從利率來講，今年下半年可能會出現美國的長期利率上升，而中國的長期利率下降的一個局面，那么利率的走勢的分歧，就會導致中國面臨短期資本外流的壓力，在今年下半年可能中國會面臨資本外流。無論是北上資金還是信貸項下的資金可能出現外流。那么，短期資本的外流就會對人民幣對美元的匯率造成打壓。

　　所以我們的判斷是，今年下半年人民幣對美元的匯率可能面臨一定的貶值壓力，貶值壓力在今年的四季度在年底的時候可能會更加明顯。當前的人民幣對美元匯率大概在6.4-6.5左右，我們預測到今年年底人民幣的美元匯率可能會降到6.7-6.8左右。

　　四、為何在當前時點強調宏觀政策“跨周期調節”？

　　《21世紀》：所以，這也是為什么中央現在強調要防范重大金融風險，可以這么理解嗎？

　　張明：其實從十九大以來黨中央國務院都一直把防范化解系統性風險作為三大攻堅戰的任務之一，所以說這個系統性風險并不是完全取決于短期的經濟走勢，它可能與過去幾十年我們高速增長積累的一些風險是有關系的。比如說地方債的風險，房地產相關的風險，中國中小金融體系內部隱藏的風險。

　　但是如果短期內經濟增速下滑過快，它可能會使得風險提前到來，或者說風險提前爆發。所以中國政府目前面臨一個很艱難的權衡，就是說，為什么我們經濟復蘇之后宏觀政策退出很快，就是怕經濟復蘇之后如果貨幣政策依然寬松，它的系統性風險會進一步上升，但是問題在于，如果宏觀政策過快收緊，短期經濟增速下滑太快，有可能風險反而會加劇。這就好比我們騎一輛自行車，我們都知道自行車的速度要維持在一個較快的速度上，車才更好平衡，車的速度降下來之后，你維持平衡會變得更加困難。

　　所以我們認為，即使從防范化解系統性風險的角度出發，我們也不能讓當前的經濟增速回落過快。換句話說，需要寬松的時候，我們的宏觀政策，包括財政貨幣政策，還是應該適當寬松的。當然從另一個角度來講，我們也要避免大水漫灌。

　　《21世紀》：這也讓我想到就是最近一次國常會，提到要抓好政策落實，針對中國經濟運行的新情況加強跨周期調節。所以，跨周期調節這個關鍵詞是不是也是有短期長期的考慮？

　　張明：的確如此。在公布7月份數據的當天召開了國務院常務會議，應該說會議的召開就與7月份的數據有一定的聯系。之前我講到了今年7月份的數據比預期的要差，而且是三駕馬車相對而言都低于預期。所以在這個情況下，這個經濟運行的“新情況”我覺得應該就是指這一次短期經濟下行壓力比較大情況。

　　那什么叫“跨周期調節”呢？也就是說，我們除了要考慮今年的經濟增長之外，還要考慮明后兩年的經濟增長。因為去年我們爆發了疫情，基數低，你看我們2019年左右的增長都在6%左右，去年是2.3%，今年一下到8%以上，但是不能太樂觀，因為到了明年我們的增速可能就會回落到6%左右，甚至低于6%，所以說，所謂“跨周期調節”，就是你就要認識到當前較高的經濟增速是很難持續的。在這樣的情況下，宏觀政策就不應該收得過緊，要為明年的經濟下行做準備。在當前時點提“跨周期調節”其實就是一個言外之意，就是說宏觀政策還是要保持適度寬松，讓微觀經濟主體能夠更好地從疫情的沖擊中更好的走出來，而且為下一步的經濟平穩增長來奠定基礎。

　　五、關注青年失業問題 制造業與服務業應協同發展

　　《21世紀》：國常會當天也審議通過了十四五的就業促進規劃，提出要全面強化就業優先政策，推動就業的擴容提質。事實上，受新冠肺炎疫情的沖擊，當前全球各國政府在保就業和穩就業方面都是面臨很大的壓力，就我們國家而言，目前的就業形勢如何？十四五就業促進規劃能夠起到什么積極作用？

　　張明：目前中國面臨的就業形勢還是比較嚴峻的。盡管如果我們從登記失業率，甚至調查失業率來講，失業率都不是很高。比如說調查失業率在百分之五點幾，但是有兩個問題我覺得是比較突出的。

　　第一個問題就是農民工就業問題，去年疫情之后我們有大量農民工返鄉，但是迄今為止由于服務業的復蘇比較有限，大量返鄉農民工還沒有返回城里找到工作，所以這一塊隱含的失業是比較高的。

　　第二個問題是，現在青年人的失業率比較高，根據調查數據來看，目前中國青年人的失業率，就是25歲以下年輕人的失業率大概在15%左右，要顯著高于我們整個社會的失業率，這也是為什么今年兩會期間李克強總理說，現在我們依然要實施就業優先政策，因為今年畢業的大學生加起來超過了900萬人，是歷史的峰值，會進一步加劇我們青年人的失業問題。這也意味著要比較好地解決就業問題，我們的宏觀經濟增速不能太低，因為只有較高的宏觀經濟增速才能帶來更多的工作機會，才能比較好地緩解失業問題。

　　《21世紀》：青年人就業問題確實值得關注。服務業其實是吸納就業的一個重要板塊，我們留意到最近天津、上海、廣東等8個省市出臺了有關先進制造業或者是制造業高質量發展的“十四五”規規劃，前段時間有個市場觀點引發了不少爭議，認為中國未來的政策可能會轉向“重制造 輕服務”的趨勢，對于這樣的觀點你有什么看法？

　　張明：我覺得這個觀點有一定問題。不可否認，未來我們要發展中國的高端制造行業，但是與此同時，服務業對中國來講也是非常重要。因為隨著人均收入的提升，中國目前人均GDP超過了1萬美元，服務業比重上升是一個國際趨勢，只不過我們過去的服務業中可能有些行業過度發達了，比如說金融業和房地產業，在當前人均收入水平上，中國金融業的增加值占GDP的比重甚至超過了美國，這說明我們的金融業虛火很旺。但是，除了金融業和房地產行業之外，其實我們還有很多跟實體經濟密切掛鉤的服務業行業，比如說生產性服務業，即為制造業來提供相應服務的行業。這種行業肯定會隨著制造業發展得以進一步地發展。與此同時，還有一點很重要，就是和制造業相比，服務業可以容納更多的就業。所以對中國來說，我覺得未來可能不會說是重制造輕服務，而是讓制造業和服務業協同發展，兩者之間的匹配性進一步地加強，同時由于當前的很多調控措施，那些過度發展有一些行業，像金融業和房地產行業，可能會發生一些調整。

　　《21世紀》：談到過度發展的金融跟房地產行業，我想到最近一個熱點，前段時間中央出臺了一系列政策措施，針對的領域包括教育培訓、房地產以及平臺經濟等，因為很多的平臺經濟和教育培訓機構在海外市場上市，政策出臺一度造成了金融市場的大幅波動，有一些海外投資者表示很難正確解讀相關政策意圖。應該如何結合國家的中長期的戰略規劃來理解近期這一系列的政策調整？

　　張明：關于這個問題目前討論很多，我的認識也未必成熟，大家見仁見智可以討論一下。我個人感覺可以從兩個層面來更好的來理解當前的一些相應的政策。

　　第一個層面是說，當前中國宏觀經濟增速下行最大的一個力量就是人口老齡化在加速，如果沒有相應的政策舉措，未來20-30年中國的人口老齡化速度可能是世界史上最快。人口老齡化會帶來很多挑戰，無論是經濟增長還是社保還是創新。所以說中國政府現在調整了三孩政策。但是年輕人都不愿意生三孩，為什么？因為各方面壓力太大，我們顧慮的有教育成本，有醫療成本，有買房的成本，有養老的壓力，如果想鼓勵年輕人多生小孩來緩解人口老齡化壓力，那政府就一定要來降低普通家庭在教育、醫療、住房和養老方面的成本。所以當前的一些政策其實就是朝著這個方向在努力，比如說針對課外補習班的調控措施，這是第一點。

　　第二點，我們還是要朝著之前討論的共同富裕的方向來理解。對于中低收入的家庭來講，一個非常高昂的補習費用的確是他們難以承受之重，那么高的房價，他們也很難靠商品房來解決居住的需求，所以當前的很多調整，包括對房地產企業，對互聯網平臺、對課外補習的企業的調整，其實在一定程度上政府是想提高中低收入家庭的福利水平，降低他們和中產階層、高收入階層之間在這些公共服務方面的差距。如果從這兩個角度來理解，個人覺得就能夠比較清晰地把握當前政府很多政策的脈絡。

　　六、A股后市“雙向波動為主”，美股未來半年到一年風險大

　　《21世紀》：接下來看看金融市場的問題，剛剛講到中國經濟今年一二季度表現其實是比較亮眼的，整體呈現前高后低的走勢，對比一下美國經濟，它是呈現前低后高的走勢，但一個值得關注的現象是，兩個國家的市場走勢跟經濟基本面走勢是不一樣的，美股市場今年上半年遠遠跑贏A股，為什么會出現這樣的差異化？

　　張明：首先，我覺得比較當前中國股市和美國股市的表現是不太公允的。因為從宏觀背景來講，美國股市連創新高與疫情之后美聯儲極其寬松的貨幣政策關系非常顯著。你可以看到目前美聯儲的資產負債表正在快速的擴張，這種過剩的流動性是推高美國股市的很重要的原因，但是在疫情之后中國貨幣政策在初期比較寬松，之后就像我前面講的，在快速地正常化。事實上，如果你看中國央行的資產負債表，我們在這個疫情之后其實基本上沒怎么擴表，應該說中國的貨幣政策很有節制，這就使得中國的股市的表現和美國比是要弱一些的。

　　第二點，中國股市今年來的確表現不太好，但是它的背景是前兩年是很好的。換句話說就是，2019年和2020年中國股市是好了兩年，所以它是建立在前期好的情況下的一個調整，而且你看大盤其實并沒有跌太多，現在上證綜指依然在3400點-3500點左右。但的確有些板塊跌了很多，像前段時間藍籌龍頭股跌了很多。

　　怎么來看待后市？我覺得短期內可能還是有一些調整壓力，一方面從基本面來看宏觀經濟在下行，所以上市公司的利潤增速未來一段時間可能依然會比較低迷。另外一點，因為現在依然在防范化解金融風險，所以金融監管政策和貨幣政策，宏觀審慎政策現在都是偏緊的。這對于股市來講相當于也是有壓力。

　　所以，我覺得今年下半年可能股市都還是會以雙向波動為主，很難有單邊的急劇地下跌，也很難有單邊的急劇地上漲，但是不同板塊的確不一樣，比如說，可能前段時間漲得比較好的板塊，就是和政府未來非常扶持的板塊相關的，比如說，所有卡脖子的行業，像芯片、新能源、新材料，都是前段時間漲得比較好的。當然因為因為漲得太快，所以行業最近在調整。因為之前藍籌股跌得太猛，最近藍籌股在上漲。所以說，板塊的運動我覺得有它自己的邏輯，未必跟經濟基本面是完全相符。

　　《21世紀》：現在市場普遍預期，美聯儲可能會在今年年底或者明年進行貨幣政策的調整，當美聯儲正式開始收緊貨幣政策時，會不會引發新一輪的全球市場的波動？雖然說它其實一直有在給市場做這個預期管理。

　　張明：我之前說到，中國股市未來可能雙向波動。那么對于美國股市來講，我覺得其實未來半年到一年是挺兇險的。怎么來講？有這樣幾個因素：

　　第一個因素就是，這一輪美股牛市和次貸危機之后美國非常寬松的貨幣政策是有關的，其實美國股市在2018年還有一波調整，那一波調整就和當時美國政府貨幣政策退出是有關系的，所以，如果未來美國經濟強勁復蘇，美聯儲退出寬松的貨幣政策，那么這會對當前的美股造成比較大的負面沖擊。

　　第二點就是，當前美股是美國有史以來持續時間最長的牛市，從2009年一直延續到現在，它的估值現在也處于歷史非常高的分位，處于這樣一個高估值的美股對很多沖擊都非常地敏感，除了美聯儲加息之外，可能也會對比如說像全球地緣政治變化，大國博弈關系的變化都非常敏感。

　　第三點就是，當前美股其實是在一個非常特別的情形，大多數股票的表現其實并不是特別好，主要是有少數的科技大藍籌在引領，比如納斯達克前面排名前6的科技股，漲得太猛，估值也奇高無比，這個結構也決定了一旦有什么沖擊使得美國科技藍籌股股價下行，那么整個指數下行的速度會是非常快的。所以，我認為未來半年到一年來看美股的波動性會顯著加大，不排除美股指數再次顯著下跌的風險。

　　《21世紀》：如果美聯儲今年年底或者明年開始縮減QE，對美國金融市場肯定是會帶來沖擊的，但我們也知道，它會對包括中國在內的一些新興市場國家也帶來很強烈的外溢影響，你認為哪些新興市場國家的經濟形勢是需要重點關注？

　　張明：今年我們看新興市場國家的風險要注意兩條邏輯主線。

　　第一條邏輯主線是疫情和疫苗的博弈。從目前來講，疫情在部分新興市場國家依然肆虐，比如說像印度、巴西這些國家每天新的確診人數和死亡人數依然處于一個相對高位，而且疫苗注射現在在全球范圍內具有非常強的不對稱性，總體來講，發達國家的疫苗注射速度要明顯快于新興市場發展中國家，所以對于那些疫情比較嚴重，同時疫苗注射推進速度比較緩慢的國家來講，今年疫情對經濟和金融的負面沖擊會依然持續。

　　第二條主線就是美國經濟的快速復蘇，美聯儲逐步實施貨幣政策正常化可能會導致美國國內利率上升，因此新興市場國家普遍都會面臨資本外流，就像剛剛講到下半年會面臨這個問題。但中國還好，因為我們是一個很穩定的大型經濟體。對于一些自身經濟和金融基本面比較脆弱的國家，比如說長期的經常賬戶的利差，長期的財政赤字，長期的依賴外債來驅動經濟增長，這樣的經濟體未來可能就比較危險。一旦資本大幅外流，首先可能出現貨幣危機，本幣對美元貶值，然后是資產價格下跌，因為它借了很多外債，本幣對美元貶值就可能爆發債務危機，最后可能爆發更加系統性的金融和經濟危機。

　　那么這兩條主線交疊的話，情況就更加棘手了。從目前來看基本面比較脆弱的幾個國家，像巴西、阿根廷、土耳其、南非，亞洲方面，相對而言馬來西亞要更脆弱一些，這樣一些經濟體在疫苗注射偏慢，疫情重新爆發，美聯儲加息，美國利率上升，導致資本外流和本幣貶值的情況下，我覺得未來半年到一年恐怕脆弱性會進一步上升，即使爆發危機我覺得也不令人感到意外。

　　所以，從整體來看，全球形勢下半年到明年還是會挺復雜的，中國的外部形勢也是非常復雜，確實是有很多問題需要后面持續地關注。

　　本文原發于21財經APP，為筆者接受《21世紀經濟報道》記者向秀芳視頻采訪的訪談實錄。

　　(本文作者介紹：中國社會科學院金融研究所副所長、國家金融與發展實驗室副主任)