文/新浪財經意見領袖專欄作家 張奧平

　　自2019年7月22日科創板注冊制試點以來，中國資本市場全面注冊制改革已經走過近兩年的時間，這兩年先后經歷了新版證券法落地、創業板注冊制改革、退市新規正式落地、深圳主板與中小板合并等“動手術刀”式的改革。資本市場全面注冊制改革是一項系統性的工程，需要整體規劃、分步實施。而現階段正處在關鍵的打地基階段，地基不牢固，整個大廈便會瞬間崩塌。目前，全面注冊制改革已取得一定成效，但離最終的成功還有很長一段距離。對比同樣運行注冊制的成熟市場，如美股市場、香港主板市場，便會發現資本市場注冊制改革成功有三大關鍵。

　　一、IPO保持常態化

　　注冊制改革最核心的是一定要把IPO市場的“開口”打開，并且不能開開合合。讓優秀的企業在合規的大前提下，在任何時間都能夠在資本市場中實現資本化、實現融資發展，新股IPO是常態化，是持續穩定的。在過去的三十多年間，中國資本市場新股IPO有“堰塞湖”、“牛市多發、熊市暫?！钡纫幌盗须y以破解的問題。2021年初以來，因中介機構未深刻理解注冊制而造成的整體發行趨緩雖然僅是暫時性問題，但也是IPO發行的關鍵核心問題，如果解決不好，長期必然會留下“后遺癥”。

　　所以，資本市場全面注冊制改革的成功，一定要經歷一次完整的牛熊周期，在熊市中堅守住改革的定力，在合規發行與交易的大前提下，實現高效的市場化發行，保持IPO的常態化。

　　二、年均退市企業數量與IPO數量相匹配

　　核準制下的中國的資本市場，退市制度基本沒有發揮出應有的作用。近30年真正被退市的公司不到80家，在實行注冊制改革前，年均退市僅3家。而如美股等成熟的資本市場，近十年，年均上市公司有300余家，年均退市也近300家；上市企業數量在高峰期時是8000多家，現在是4000多家。這也是美股市場能夠持續10多年牛市的核心原因，因為整個資本市場留下的公司是相對更好的公司，優秀的公司對資本市場整體價值產生了正向拉動作用。

　　2020年A股退市企業數量達到16家，創了過去20年退市數量的新高。隨著2020年底退市新規的正式落地，2021年退市企業數量會創新高，預計在40到50家左右。長期來看，退市數量與IPO數量會相匹配，最終形成一個“有進有出、良性循環”式發展的市場。

　　三、資金端機構投資者成為市場主力

　　中國資本市場過去三十年在資金端有一個明顯的特征，就是散戶化。而散戶化的市場，投資必然是非理性化的，最終造成的結果是資金與資產的錯配，資產價值發現功能缺失。雖然，任何資本市場中都不能沒有個人投資者為市場的投資的活躍度提供基礎保障，但絕不能是個人投資者成為整個市場資金端的主要構成。

　　伴隨著全面的注冊制改革的推進，資金端散戶化這一特征也正在被逐漸被扭轉。首先，今年以來，公募基金等機構投資者數量開始大幅增加；其次，伴隨著資金開始向行業頭部企業集中，上市公司價值開始加速分化，非專業的個人投資者也在逐步被市場出清，這也推動著資本市場走向更加理性的價值投資新階段。

　　*本文作者張奧平系工信部中國電子商會科創產業專委會副理事長、人民網人民創投專家咨詢委員會特聘專家、長江商學院金融學會特邀講師。

　　(本文作者介紹：知名創投專家、財經作家，如是資本董事總經理)