文/新浪財經意見領袖專欄作家 施懿宸、楊晨輝、胡雅琳

　　通過交易所交易基金（ETF）等工具涌入可持續投資的資金量在去年達到了創紀錄的水平。貝萊德投資前高管聲稱：“這種趨勢可能會持續數年，而且對氣候變化的影響仍然為零，因為‘這兩件事之間沒有聯系’”。本文將重點分析可持續投資在應對環境和氣候風險中不可替代的價值和作用，為市場提供借鑒意義。

　　一、可持續投資的內涵與要義

　　（一）“可持續投資”與“價值投資”

　　1． 可持續投資與價值投資的理念相契合

　　可持續投資是長期視角下的理性經濟人行為，與價值投資本身所蘊含的基本原則相一致。兩者均立足于企業日常生產經營視角，通過資本積累與再投資行為實現價值復利并獲得對應盈利，是基于價值實現而采取的市場化投資行為。可持續投資旨在引導資金流向能夠產生正向生態效益、經濟效益以及社會效益的產業，助力于實現環境保護、節能減排、維持生物多樣性、提升氣候韌性等目標，具有周期長、影響深遠等特點。與此同時，價值投資同樣直接作用于實業領域，謀求推動企業可持續地創造利潤價值并獲取潛在股息回報。可持續投資與價值投資都與無差別化金融交易行為有本質差別，并非以逐利為唯一要義；而是同時關注投資行為本身對于企業優化戰略選擇的有效性、為利益相關方所帶來的正面作用，以及獲取超額收益能力兩方面內容。嚴格意義上而言，可持續投資是脫胎于價值投資，同時采取更高標準投資標的篩選策略的投資觀。

　　2． 可持續投資是立足于抵御負外部性相關風險的必由之路

　　百年來，環境與氣候風險的顯著性不斷增長，逐步形成可影響全球發展的系統性風險。經濟學理論上，個人收入有限，因此需要綜合時間維度因素考量，形成資源配置的最優解。更大范疇而言，自然資源同樣有限，且環境與氣候風險存在影響深遠、結果不可逆等特征，因此各國政府、投資者與企業都被迫正視相關問題。舉例而言，相關風險直接阻礙實業GDP增長，沖擊企業獲利能力，導致股價波動，減損投資者與企業的基本權益；間接形成轉型風險，導致棕色產業陡然出現生存危機，割裂既有利潤增長趨勢，形成難以控制的社會經濟斷層。可持續投資是立足于抵御負外部性相關風險、追求發展的同時不以犧牲生態效益為代價的行為模式，個人維度是負責任投資行為，宏觀而言是對于自然資源的有效再分配，能夠抑制系統性風險對于經濟社會的負面影響，以資金流轉的形式集中各方資源力量應對環境與氣候風險。舉例而言，“清潔能源”能夠替代傳統化石燃料且支撐經濟繼續穩定、高速發展，但亟需高效、高質量的技術突破。技術革新必須由源源不斷的資金作為強有力的基礎支撐，這恰恰是可持續投資的直接作用。

　　3． 可持續投資包含綠色轉型投資范疇

　　可持續投資作為綠色金融工具之一，能夠支持環境保護、節能減排、應對氣候變化等領域實現轉型發展，兼具盈利性與正外部性。可持續投資并非只涉及“純綠”投資，同時包含綠色轉型項目。整體而言，聯合國可持續發展目標（SDGs）所包含的17項具體內容是可持續投資的核心主旨，也是預期追逐實現的根本要義。SDGs表明要應對并克服極端氣候與環境退化等全球性挑戰，具體包含經濟適用型清潔能源、產業創新與技術設施建設、以及負責任消費與生產（3R原則）等內容，因此不僅涉及傳統意義的綠色領域，更與現存經濟社會的減碳布局、綠色化轉型直接相關。目前，隨著環境與氣候風險對資產價值的直接影響逐步得到關注，金融市場傾向于綠色投資的趨勢也日益明確。與此同時，諸多綠色轉型項目（原為棕色資產，比如石化企業）雖則前期市場估值較低，但具有未來發展潛力以及價值增長空間，也同樣是優質可持續投資標的。

　　（二）可持續投資的市場意義

　　1． “價值投資”實質性踐行股東利益最大化

　　股東利益最大化本質要求企業通過合理經營，在考慮貨幣時間價值和風險報酬的情況下，盡可能增長企業的凈資產價值并對應增長所有者收益的機制。價值投資作為以企業未來表現和信用為標的的投資行為，著力于篩選被市場低估的企業，且具有長期性的基本特征。具體而言，價值投資旨在捕捉企業生產經營過程中穩固創造的附加價值，以資本積累再投資的形式影響企業分工和專業化，提升盈利率并對利益相關者進行分成，實現價值投資的時間復利。因此，價值投資作為可持續投資的基礎，其內核是理性評估投資標的的風險與收益，將潛在股息回報作為主要投資收益，其主要原則之一是長期持有，促進被投資企業生產經營的良性發展，與實體經濟良性循環并實現股東利益最大化的初衷相契合。

　　2． 可持續投資能夠帶來超額收益

　　ESG可持續投資是防范和控制氣候風險的關鍵一環，以ESG為核心的投資策略能為投資者帶來超額收益，其內在的邏輯在于：ESG評級較高的公司比同行更具競爭力。首先，高ESG評級的公司在資源利用、人才發展、公司治理等方面更有優勢，高競爭力帶來更多市場份額和利潤，從而帶來更高的盈利能力。根據中財大綠金院對我國公募基金進行的統計，發現截至2020年3月末，61.36%的國內ESG公募基金區間收益率表現優于中證全指；對標滬深300指數，則有高達93.18%的國內ESG公募基金能夠獲得超額收益率。此外，中財大綠金院《中國ESG發展白皮書2020》研究顯示，在優選方案[1]中，除電信業務、能源和金融地產外，各行業ESG分數排名前25%的企業在新冠疫情爆發期間[2]的日收益勝率均呈現顯著優勢。其次，ESG績效表現優異的企業風險控制能力更強，合規制度更加完善，發生違法、違規等負面事件的概率更低，投資者遭遇估價暴跌的風險也就越低。根據中財大綠金院2019年研究成果發現，加入ESG指標可以增加信用評估的預警功能，降低債券投資中的違約風險。通過對近三年違約和降評債券樣本進行打分評級，發現ESG信用模型的違約與降評預警正確率為89.5%。

　　二、可持續投資有效應對環境和氣候風險

　　（一）可持續投資應對環境與氣候風險的傳導機制

　　目前，氣候變化已成為不可忽視的投資考慮因素，隨著相關的災難和經濟損失不斷增加，監管機構也日益將氣候變化視為系統性的金融風險。氣候變化傳導并產生金融風險的形式主要分為兩個層面：一是物理風險，即極端天氣事件與長期氣候變化等主要問題所直接帶來的財務經濟損失；二是轉型風險，即政府、社會部門或私人機構等主體為控制氣候變化而采取的政策及行動與現行體系不適應，繼而對金融穩定與經濟環境產生沖擊的風險。為了有效地防范并控制氣候風險，應當樹立可持續投資理念，將氣候變化作為新興風險敞口納入金融市場框架。與傳統投資策略相比，可持續投資策略能夠實時追蹤氣候變化并有效、及時地反映在資產風險收益組合中，從而有效地應對環境和氣候風險。

　　如圖1所示，相關機制的主要參與方以金融機構、政府、投資者、企業、評級機構為主，共同構建了可持續投資應對氣候風險的傳導機制：一是金融機構篩選綠色投資標的，向投資者提供符合ESG理念的金融產品，并且提升可持續績效表現欠佳企業的融資難度，從而鼓勵企業加速綠色化轉型；二是政府出臺引導ESG實踐的強制性、半強制性監管措施以及正向激勵政策，倒逼企業和金融機構采取措施改善自身ESG行為績效；三是評級機構積極開展ESG信息披露，促使投資者充分了解金融機構的氣候相關風險和整體風險管理情況，將ESG因素納入投資決策；四是投資者調整資產配置，促使更多資金流向ESG評級優異的投資標的，鼓勵企業主動或被動地改善ESG風險管理；五是企業生產經營逐步向綠色化轉型，減少溫室氣體排放，降低環境負擔，從而適應并應對極端氣候災害。同時，投資者將ESG因素納入投資決策，使金融投資順應控制氣候變化的趨勢，避免對經濟環境的穩定性造成沖擊。

　　此外，可持續投資應對氣候變化主要包括識別風險、估測敞口、評估損失和緩釋風險四步：一是將氣候相關因子納入風險管理體系，提升對氣候風險的識別；二是是通過多維度、全方位的指標體系環境壓力測試等方法測算風險敞口，量化評估氣候風險產生的影響；三是根據氣候風險的量化價值預判，評估氣候變化造成的損失，為ESG可持續投資提供決策依據；四是調整可持續投資組合，控制并減緩氣候風險，將風險敞口控制在非重大范疇之內。

　　（二）可持續投資的不可替代性

　　可持續投資已逐步成為金融市場踐行高質量發展理念的核心力量，得益于政策引導以及市場自發行為的雙重作用，在全球社會經濟可持續發展路徑中具有顯著不可替代性。一是從政策角度來看，政府進行宏觀頂層設計，建立信息披露框架，有效助力傳統產業結構調整和碳減排工作的開展，從而促進“碳達峰，碳中和”目標的達成。宏觀頂層設計作為促進可持續投資發展的重要驅動力，極大程度鼓勵企業和金融機構更積極地參與ESG實踐，也明確了可持續投資的重要方向。二是從市場角度來看，金融機構根據碳中和目標，調整投資戰略，主動識別和控制與碳中和密切相關的風險，積極踐行低碳投資，擴大對綠色領域的投資規模，充分發揮資本市場對實現碳中和經濟支持。金融機構作為市場主要參與者，受供需關系以及政策指引作用，參與自由市場調節機制，撬動資金支持可持續發展。具體而言，包括中國在內的各國政府及監管部門出臺了一系列促進可持續發展的規管措施，并使用稅收減免、貼息、認證補貼等正向激勵措施，推動低碳金融產品多元化發展。舉例而言，2021年2月，國務院發布《關于加快建立健全綠色低碳循環發展經濟體系的指導意見》，明確綠色投資的重要性。與此同時，可持續發展涉及到綠色低碳產業高質量發展、棕色資產轉型發展等系列經濟社會結構調整，亟需大量資金支持。政策可提供指引性方向，但只有市場資本的積極參與才能夠切實落地并完成技術變革等關鍵步驟。

　　三、可持續投資的市場發展趨勢

　　（一）國際：金融市場關注可持續投資重要性，市場規模持續擴大

　　聯合國負責任投資原則（UNPRI）于2006年成立，旨在幫助投資者理解ESG對投資價值的影響，致力于鼓勵和支持簽署成員采納六大負責任投資原則并協作實施，融入投資戰略、決策及積極所有權中。因而，UNPRI的簽署規模可以用來衡量國際金融市場的責任投資發展進程。近年來，全球UNPRI簽署機構一直呈現增長趨勢，盡管2020年新冠疫情爆發，簽署機構在過去一年中也仍在繼續增長。截至2020年3月31日，全球已有2，701家機構成為UNPRI成員，同比增加了29%，其中521是資管機構。覆蓋資金規模也從86.3萬億美元增至103.4萬億美元（增速20%）。

　　ESG投資資產規模在海外呈現快速擴張的狀態。據聯合國2020年《世界投資報告》估算，全球可持續投資基金規模約1.3萬億美元。與發展中國家相比，歐美市場的ESG投資已經相對成熟，較為主流且受到投資者認可。針對美國ESG基金市場，基金評級機構晨星（Morningstar）數據顯示，從2015年起，美國ESG開放式或ETF基金數量開始顯著增長，2020年更是激增至392只，較2019年增加30%，在過去10年里增長了近4倍。除此以外，Morningstar數據也顯示，2020年，美國可持續投資基金市場吸引了創紀錄的511億美元資金凈流入，是2019年創下的紀錄的兩倍多。

　　針對歐洲ESG基金市場，基金評級機構Morningstar數據顯示，2020年歐洲可持續投資基金市場共推出了505個新產品，打破了產品開發的新記錄，第四季度更是創下推出147種新產品的歷史最高，同時，歐洲可持續投資基金總數也迅速增加，達到了3，196只。此外，歐洲可持續投資基金市場2020年的資金流量達到2，330億歐元，幾乎是2019年的兩倍。在受到COVID-19沖擊的第一季度短暫下降后，可持續投資的資金流量強勁恢復，達到了歷史最高水平。

數據來源：Morningstar

　　（二）國內：宏觀頂層設計框架下，各方合力推進可持續發展理念

　　隨著全球氣候加劇變化，中國政府提出要盡力在2030年前實現碳達峰，2060年前實現碳中和。“十四五”規劃明確要求，堅持新發展理念，構建新發展格局，切實轉變發展方式。目前，中國證監會發布的《上市公司治理準則》明確了我國上市公司社會責任報告披露的基本框架，證券業自律組織也制定了一系列行業指引文件，引導上市公司自愿披露社會責任信息。香港交易所推出可持續及綠色交易所“STAGE”，作為亞洲首個多元資產類別可持續金融產品平臺，支持亞洲乃至全球不斷增長的可持續金融發展需求。

　　總體來看，ESG投資目前在中國市場還處于初級階段，眾多投資機構正集中論證ESG策略的可行性，ESG投資意愿和實踐活動相對有限。從投資意愿來看，投資機構加入聯合國責任投資原則組織（UNPRI）是其向公眾展示自身ESG投資意愿的重要表現。截至2020年底，中國共計51家機構加入UNPRI，較之美國（680家）、英國（563家）等金融發達市場還有很大差距。2016年至2020年間，加入聯合國負責任投資組織（UNPRI）的中國資產管理機構數量呈現持續增長趨勢，雖然總量相對于歐美等發達市場仍然較少，但整體呈現樂觀趨勢，體現了中國ESG投資市場的巨大潛力。此外，《中國ESG發展白皮書2020》研究顯示，截止到 2020年11月10日，按照萬得基金投資標的分類下，ESG 投資基金共計133只，且從 2018年到2020年，新增ESG投資基金數逐年增加，國內ESG市場步入加速發展的軌道。

　　當前，可持續投資資產規模在全球范圍內持續增長，以貝萊德、富達為代表的投資機構積極融入可持續投資的浪潮，在設計投資組合時將ESG信息納入考量，并且持續增加其可持續投資組合資產規模。這是因為可持續投資更具前瞻性，不是只追求短期收益，而是根據未來整個社會的發展，為投資人追求長期收益，強調預判未來趨勢，提前布局具有持續生命力的企業，從而獲得持續收益。

　　(本文作者介紹：中央財經大學綠色金融國際研究院副院長，長三角綠色價值投資研究院院長，講座教授，綠色金融產品創新實驗室負責人)