文/新浪財經(jīng)意見領(lǐng)袖專欄作家 施懿宸、張陽、梁楠楠

　　1．可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券發(fā)展背景

　　2020年6月9日，國際資本市場協(xié)會發(fā)布了《可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券原則自愿性流程指引》（下文簡稱“《可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券原則》”）。該指引將可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券（下文簡稱“SLB”）定義為“具有一定財務(wù)和/或結(jié)構(gòu)特性，該財務(wù)和/或結(jié)構(gòu)特征將會根據(jù)發(fā)行人是否實現(xiàn)其預(yù)設(shè)的可持續(xù)發(fā)展/ESG 目標而發(fā)生改變。這意味著，發(fā)行人須明確（包括在債券文件中）承諾在預(yù)定時間內(nèi)改善其在可持續(xù)發(fā)展方面的績效表現(xiàn)”。

　　根據(jù)《可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券原則》，該種債券應(yīng)當滿足5大核心要素：（1）關(guān)鍵績效指標（KPI）的遴選；（2）可持續(xù)發(fā)展績效目標（SPT）的校驗；（3）債券特性；（4）報告；（5）驗證

　　即是說，發(fā)行人在發(fā)行SLB時，需要明確承諾其可持續(xù)方面的績效表現(xiàn)在預(yù)定時間內(nèi)的改善目標，通過預(yù)設(shè)的關(guān)鍵績效指標（KPI）和預(yù)設(shè)的可持續(xù)發(fā)展績效目標（SPT）的對比來進行衡量。并在債券文件中同時寫明，如果沒有達到該績效目標，則觸發(fā)其發(fā)其財務(wù)和/或結(jié)構(gòu)特征發(fā)生改變，例如上調(diào)債券利息率等。發(fā)行人還應(yīng)定期發(fā)布其報告，公布其所選關(guān)鍵指標的績效效果，與對應(yīng)時間目標績效效果的對比表現(xiàn)結(jié)果等，以及任何有助于投資人監(jiān)控發(fā)行人達成可持續(xù)發(fā)展績效目標積極性的信息等。最后，發(fā)行人還應(yīng)聘任具有相關(guān)專業(yè)知識和資質(zhì)的外部評審機構(gòu)來對其是否達到了設(shè)定的可持續(xù)發(fā)展績效目標作出獨立的外部驗證。

　　2019年10月10日，意大利國家電力公司（ENEL）發(fā)行了歐洲市場首組可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券，該案例能幫助更好的理解SLB的5大核心要素。該SLB是一組多檔債券，由3檔組成，總計25億歐元，每檔債券的目標設(shè)定均與聯(lián)合國可持續(xù)發(fā)展目標（SDGs）掛鉤。

　　表1 交易商協(xié)會發(fā)行的SLB介紹

　　SLB與可持續(xù)債券等綠色金融工具的不同之處在于，SLB募集資金用于一般用途，即不限制其募集資金投向。它的出現(xiàn)主要是為了進一步發(fā)展債券市場在助力和鼓勵企業(yè)為可持續(xù)發(fā)展做出貢獻方面的關(guān)鍵作用。因為它放寬了資金的使用標準，所以它能覆蓋更多的債券發(fā)行人，同時，其KPI、SPT等指標的設(shè)置，以及沒達到目標會使其債券結(jié)構(gòu)發(fā)生變化的特征，又能激勵發(fā)行人去實現(xiàn)其可持續(xù)發(fā)展目標和戰(zhàn)略，將企業(yè)在戰(zhàn)略層面上實現(xiàn)可持續(xù)轉(zhuǎn)型，為可持續(xù)發(fā)展做出貢獻。

　　2．可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券發(fā)展現(xiàn)狀

　　（1）國內(nèi)外可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券發(fā)行現(xiàn)狀

　　從2007年歐洲投資銀行發(fā)行氣候意識債券起，致力于可持續(xù)的金融工具不斷更新。相較于綠色債券、社會債券和可持續(xù)發(fā)展債券等著眼于為某一可持續(xù)項目融資，SLB則側(cè)重最終目標是否達成。

　　2019年9月，Enel于在美國市場發(fā)行了首只SLB，又于同年10月在歐洲發(fā)行了債券。因為該種債券引起了市場積極的反應(yīng)，《可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券原則》隨之在次年發(fā)布，對于SLB作出了界定。根據(jù)Bloomberg匯編的數(shù)據(jù)，2020年的全球SLB發(fā)行規(guī)模為89億美元（不包括本幣債券），可能在2021年增長到1，200億至1，500億美元之間。

　　表2 可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券實踐案例

　　由上表的一些案例可知現(xiàn)階段SLB市場的一些特點：1）發(fā)行人行業(yè)集中在電力、建材等高耗能企業(yè)；2）發(fā)行公司所在地區(qū)主要是歐美等發(fā)達國家（地區(qū)）；3）發(fā)行人的可持續(xù)發(fā)展績效目標大多設(shè)置為階段性的碳排放減少、再生能源使用比例增加上，還有部分發(fā)行人提出了性別多樣性和貧困人口就業(yè)等社會公益類的目標；4）債券違約后，以支付保證金或提高利息的方式作為補償。

　　（2）國內(nèi)可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券的特點

　　中國較為流行“綠色債券”這一概念，用于可持續(xù)發(fā)展的債券在我國受到關(guān)注較少。此前，中國銀行、建設(shè)銀行等在海外市場發(fā)行過“可持續(xù)發(fā)展債券”，國內(nèi)相關(guān)部門也并未發(fā)布“可持續(xù)發(fā)展”相關(guān)的債券的規(guī)范，國內(nèi)還沒有落地過符合《可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券原則》要求的SLB。

　　但近日國內(nèi)銀行間交易商協(xié)會推出可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券，并介紹了與該產(chǎn)品有關(guān)的問題，以幫助企業(yè)拓寬可持續(xù)發(fā)展的融資渠道。協(xié)會推出的可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券在國際《可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券原則》的基礎(chǔ)上，額外提出符合國內(nèi)實際的發(fā)行要求。相較于國際的SLB原則，我國的可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券呈現(xiàn)出如下特點：

　　SLB的資金用途沒有特殊要求，可以用于一般用途，但如與綠色債務(wù)融資工具、鄉(xiāng)村振興票據(jù)等創(chuàng)新產(chǎn)品相結(jié)合，募集資金用途應(yīng)滿足專項產(chǎn)品的要求。統(tǒng)一注冊模式DFI/TDFI項下，或中期票據(jù)（MTN）、定向債務(wù)融資工具（PPN）等常規(guī)性單獨注冊品種的既有額度，可以通過辦理合規(guī)流程，變更為可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券（SLB）。

　　發(fā)行人和第三方機構(gòu)最晚應(yīng)于存續(xù)期內(nèi)每年4月30日前各自出具可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券專項報告和獨立的驗證報告。第三方機構(gòu)應(yīng)與發(fā)行人專項報告同步披露，若觸發(fā)事件出現(xiàn)，驗證報告應(yīng)最晚于付息日/贖回日/支付日前至少15個工作日出具，并且不晚于4月30日。同時，發(fā)行人聘請的第三方機構(gòu)有綠色相關(guān)業(yè)務(wù)、課題研究等經(jīng)驗的資質(zhì)要求。

　　3．可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券發(fā)行意義

　　可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券由綠色債券和社會責任債券發(fā)展而來，繼承和發(fā)揚了綠色債券和社會責任債券對于可持續(xù)發(fā)展的作用。可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券與其他兩者的區(qū)別在于SLB是由《可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券原則》界定的，而其他兩者則分別由《綠色債券原則》（GBP）、《社會責任債券原則》（SBP）兩套標準認定。可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券在被明確定義后，對于可持續(xù)發(fā)展的建設(shè)有突破性的意義。

　　一是SLB的界定不局限于其用途，契合了推動各類社會主體可持續(xù)轉(zhuǎn)型的迫切需求。SLB募集的資金不限定在綠色項目上，而是用于一般用途，鼓勵和支持對可持續(xù)發(fā)展事業(yè)有貢獻的公司。不僅是綠色公司，融資渠道狹窄的棕色公司也能借助該債券募集資金，實現(xiàn)碳排放減少的目的。二是明確了信息披露的框架和披露內(nèi)容、頻率等要求，便于利益相關(guān)者充分了解債券的結(jié)構(gòu)和特點。《可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券原則》要求必須披露信息和建議披露信息真實、有效，有利于SLB的從發(fā)行到驗證的全過程規(guī)范化、透明化，有利于投資者、政府部門和全社會的多方監(jiān)管。三是強調(diào)了績效評定與債券的財務(wù)結(jié)構(gòu)直接掛鉤，是促進發(fā)行人達到可持續(xù)發(fā)展績效目標的有效手段。這一激勵機制是否觸發(fā)取決于發(fā)行人的績效表現(xiàn)，若績效評定不合格，作為對投資者的補償，SLB的財務(wù)結(jié)構(gòu)會相應(yīng)改變，導(dǎo)致發(fā)行人的成本上升。

　　4．可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券對中國推動轉(zhuǎn)型融資的實踐啟示

　　（1）支持棕色資產(chǎn)的可持續(xù)發(fā)展。

　　我國的綠色債券著眼于綠色項目，對于綠色項目的評估與選擇有嚴格的程序要求。綠色債券募集資金用途局限于綠色企業(yè)，棕色企業(yè)被排除在外而喪失融資機會。減少棕色企業(yè)大量的碳排放是完成碳達峰的重要切入口，而棕色資產(chǎn)的排放減少并未納入綠色債券的項目評估。因此，借鑒SLB許可的資金流向方式，其募集的資金用于一般用途。棕色企業(yè)可以將減碳目標作為關(guān)鍵績效指標，滿足發(fā)行可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券的要求，使棕色資產(chǎn)減排轉(zhuǎn)型的需求獲得融資渠道。

　　（2）發(fā)行關(guān)聯(lián)ESG關(guān)鍵績效指標的可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券

　　ESG的理念被倡導(dǎo)融入綠色金融的組織和經(jīng)營，這也是“碳中和”構(gòu)建過程中對金融機構(gòu)參與“碳中和”的一大要求。ESG理念與SLB在發(fā)行人績效考核要求的內(nèi)核相同。在金融機構(gòu)運用和創(chuàng)新金融工具支持企業(yè)轉(zhuǎn)型升級和推進“碳中和”的同時，引入SLB式的對發(fā)行主體和項目的ESG績效考核，為指標改善情況提供了全過程的監(jiān)管依據(jù)，可以使利益相關(guān)方更為全面地衡量企業(yè)融資資金的投入產(chǎn)出效益和可持續(xù)經(jīng)營水平，作出及時、準確的投資判斷、減少投資風險。

　　（3）建立更為嚴格的募集資金績效管理機制

　　SLB對于募集資金的管理、使用有嚴格的社會公開標準，企業(yè)必須定期發(fā)布對應(yīng)解釋關(guān)鍵績效指標的相關(guān)報告，以披露短期內(nèi)的資金使用效率。同時，SLB最終的外部驗證環(huán)節(jié)通過需要通過外部評審機構(gòu)完成。我國綠色債券應(yīng)當定期公開重要且有助于投資者了解可持續(xù)發(fā)展績效目標達成可能性的全部信息，以便于投資人比對績效表現(xiàn)結(jié)果。綠色債券可以參考SLB，引入獨立第三方，加強最終的外部審計和核驗，提供目標是否達成的評定報告，以必須的事后監(jiān)管來增加對發(fā)行人的管控。

　　參考文獻

1. BNP PARIBAS Wealth Management.Sustainability Linked Bonds． https：//wealthmanagement.bnpparibas/en/expert-voices/sustainability-linked-bonds.html．
2. Sustainability Linked Bonds． https：//www.sustainalytics.com/sustainable-finance/2020/09/16/sustainability-linked-bonds/．

　　3． BOND Vigilantes.Sustainability-linked bonds： should you wish for the worst？．https：//www.bondvigilantes.com/insights/2021/02/sustainability-linked-bonds-should-you-wish-for-the-worst．

　　4.Bloomberg Green． JPMorgan’s ESG Debt Head Expects Sustainability-Linked Bond Boom.https：//www.bloomberg.com/news/articles/2021-02-04/jpmorgan-s-esg-debt-head-expects-sustainability-linked-bond-boom．

　　作者：

　　施懿宸 中央財經(jīng)大學(xué)綠色金融國際研究院副院長、講座教授，長三角綠色價值投資研究院院長

　　張陽 長三角綠色價值投資研究院科研助理

　　梁楠楠 中央財經(jīng)大學(xué)綠色金融國際研究院研究員，長三角綠色價值投資研究院研究員

　　(本文作者介紹：中央財經(jīng)大學(xué)綠色金融國際研究院副院長，長三角綠色價值投資研究院院長，講座教授，綠色金融產(chǎn)品創(chuàng)新實驗室負責人)