文/新浪財經(jīng)意見領(lǐng)袖專欄作家 王涵 王軼君

　　投資要點

　　事件：2021年3月新增社融3.3萬億，社融存量增速12.3%，基本符合市場預期。新增人民幣貸款2.7萬億，超市場預期。我們認為：

　　整體來看，1季度新增社融、新增貸款，處于歷史高位。3月社融存量增速由13.3%快速降至12.3%，但整體來看，1季度新增社融10.2萬億，新增貸款7.7萬億，與歷史同期相比仍處高位。經(jīng)口徑調(diào)整后，1季度新增社融（剔除ABS、貸款核銷）為歷史第二高，僅次于2020年，新增貸款更是歷史新高。

　　企業(yè)端表外及直接融資或已開始正常化，但存在表外向表內(nèi)壓的現(xiàn)象。從結(jié)構(gòu)來看，如果與2020年對比，1季度表外融資（信托+委托+未貼現(xiàn)票據(jù)）基本與2020年持平，且3月壓縮明顯加速，直接融資（企業(yè)債+政府債+股票）相較2020年壓縮了1.7萬億。但表內(nèi)貸款在2020年高基數(shù)的情況下還繼續(xù)增長了5743億，似乎存在表外向表內(nèi)壓的現(xiàn)象，這可能與2021年表外金融監(jiān)管趨嚴有關(guān)。綜合表內(nèi)外融資，1季度新增企業(yè)端融資（股票+企業(yè)債+表外+貸款）相較2020年下降了1.4萬億，新增企業(yè)存款也基本回到2019年的水平。

　　結(jié)合1季度企業(yè)端融資不弱，疊加財政下放仍較快，或指向投資性需求回落尚未加速。3月財政存款下放慢于往年，但綜合1季度來看，今年財政存款下放速度雖慢于2020年，但仍快于歷史其他年份。綜合來看，1季度企業(yè)端融資不弱（雖弱于2020年），財政下放不慢，或指向投資性需求回落尚未加速。

　　但居民端短貸、中長貸均未見壓縮跡象，后期或面臨下行壓力。但1季度新增居民端貸款達到2.6萬億，延續(xù)了去年以來持續(xù)的高增長，為歷史新高，比次高（2017年）甚至高出7100億，這指向當前地產(chǎn)銷售或仍有較強的韌性。但從近期的地產(chǎn)監(jiān)管形勢來看，防止資金違規(guī)進入地產(chǎn)領(lǐng)域仍是當前的監(jiān)管重點，這部分貸款后續(xù)或面臨下行壓力。

　　往后看，“穩(wěn)杠桿”意味著信用正常化仍是主線，貨幣端或相機抉擇。整體來看，“保持貨幣供應(yīng)量和社會融資規(guī)模增速同名義經(jīng)濟增速基本匹配”，意味著今年信用正常化可能仍是主線。但“保持銀行體系流動性合理充裕，為政府債券發(fā)行提供適宜的流動性環(huán)境”或意味著貨幣端維持相機抉擇。

　　風險提示：全球需求下滑；地緣政治風險

　　風險提示：全球需求下滑；地緣政治風險

　　(本文作者介紹：興業(yè)證券首席經(jīng)濟學家、經(jīng)濟與金融研究院副院長。)