文/新浪財(cái)經(jīng)意見領(lǐng)袖專欄機(jī)構(gòu) 中國財(cái)富管理50人論壇

　　本文作者：王忠民（中國財(cái)富管理50人論壇（CWM50）學(xué)術(shù)委員會(huì)主席、全國社保基金理事會(huì)原副理事長）

　　近日，中國財(cái)富管理50人論壇（CWM50）學(xué)術(shù)委員會(huì)第一屆、二屆主席、名譽(yù)主席，全國社保基金理事會(huì)原副理事長王忠民出席“融資中國2021（第十屆）資本年會(huì)暨頒獎(jiǎng)盛典”并發(fā)表演講。

　　他通過對(duì)汽車、新能源、新發(fā)電領(lǐng)域的三組典型公司的市值比較，分享了私募股權(quán)投資的三個(gè)新姿態(tài)：所有資金都向無限責(zé)任擔(dān)當(dāng)者，向真正的市場化投資追求的標(biāo)的靠攏；無論是一級(jí)市場，還是二級(jí)市場，流動(dòng)性越強(qiáng)，越能吸引更多資金進(jìn)行短期資源配置；風(fēng)險(xiǎn)不是用來回避的，是用來管理和攫取收益的，這樣才可以在新賽道、新技術(shù)、新商業(yè)模式當(dāng)中得到有效的成長。

　　最后，他表示，2020年，在投資機(jī)構(gòu)的所有排行榜中，比較前五年、前十年的投資量、退出量、IPO數(shù)目、準(zhǔn)備IPO的數(shù)量，這個(gè)敞口正成為檢驗(yàn)爆款和回報(bào)率的核心時(shí)代命題。

　　以下為演講整理。

　　我通過三個(gè)典型的市值比較來為大家分享私募股權(quán)投資的三個(gè)新姿態(tài)。如果把2020年拉長到現(xiàn)在，有三組股權(quán)市值比較會(huì)給人們強(qiáng)大的視覺沖擊和投資沖擊。

　　第一組，新能源汽車市值比較。如今特斯拉八千多億美元的市值超過了汽油汽車排名前十家的市值總和。中國的蔚來汽車在1月份一天的漲幅讓它的市值達(dá)到一千億美元，躍升到所有汽車排行榜前列。

　　第二組，光伏產(chǎn)業(yè)從崛起，到衰落，再到今天重新崛起。陜西隆基股份在過去一年里的股票市值翻了兩倍，已經(jīng)超過了煤炭發(fā)電企業(yè)巨頭中國神華的市值。

　　第三組，新能源汽車要靠電池，中國電池企業(yè)寧德時(shí)代九千多億人民幣的市值如今已經(jīng)超過了中石油的市值。

　　在2020年爆發(fā)出來的，到2021年只用了不到半個(gè)月的時(shí)間，該漲的都漲了，該跌的都跌了，呈現(xiàn)兩極分化。它們之間的根本差別是什么？如果結(jié)合我們本次會(huì)議持續(xù)關(guān)注的焦點(diǎn)來看，所有漲了的企業(yè)都是私募股權(quán)投資投出來的企業(yè)，而所有跌的那些都是傳統(tǒng)的、單一資本結(jié)構(gòu)的企業(yè)。即使在資本結(jié)構(gòu)中有早期投資、PE投資占據(jù)相對(duì)小的產(chǎn)業(yè)，也發(fā)生了一次歷史性變化。在這當(dāng)中，汽車、新能源、新發(fā)電領(lǐng)域都發(fā)生了一次根本性的變化。

　　回顧2020年，私募股權(quán)投資領(lǐng)域盡管融到的錢少了，投出去的項(xiàng)目少了，但是在注冊制下，退出的項(xiàng)目多了，收益率高了，用資產(chǎn)本身去衡量的話，投資效益更高了。

　　根據(jù)這些案例和我們統(tǒng)計(jì)的結(jié)果，出現(xiàn)了以下三個(gè)新的姿態(tài)：

　　第一，不管什么樣的資金來源、資金性質(zhì)，到2020年的時(shí)候，都向無限責(zé)任擔(dān)當(dāng)者，向真正的市場化投資追求的標(biāo)的靠攏。

　　如果過去政府引導(dǎo)資金可自己確定返投比例、投資產(chǎn)業(yè)的比重、交易結(jié)構(gòu)，甚至可以用一票否決權(quán)，我們在2020年看，把引導(dǎo)基金放到一個(gè)公開可競爭的市場當(dāng)中，讓過去所有管理的比較好的管理公司，有無限責(zé)任的GP，在真正的市場實(shí)踐中有業(yè)績的GP來爭搶，誰管的好，政府引導(dǎo)基金才會(huì)把份額給誰，讓誰去管理。這是一個(gè)市場當(dāng)中的變化。

　　資管新規(guī)推出之后，所有二級(jí)市場中的錢開始發(fā)生兩個(gè)變化。做固收的錢向權(quán)益市場流動(dòng)，但是權(quán)益市場更多的錢流動(dòng)到二級(jí)市場去，二級(jí)市場催生新產(chǎn)業(yè)的市值成長，新產(chǎn)業(yè)一定會(huì)把高估值中的一部分錢放到一級(jí)市場中去投資產(chǎn)業(yè)鏈，投一級(jí)市場中的短板，投一級(jí)市場相關(guān)鏈條上的重要企業(yè)，使其快速推進(jìn)和發(fā)展，并得到持續(xù)成長。

　　更關(guān)鍵的還在于，這給了大家一個(gè)明晰的信號(hào)。剛才我比較的那三家傳統(tǒng)賽道當(dāng)中的企業(yè)，如果原來也是上市公司，在當(dāng)初凈收益率、資本收益率高的時(shí)候，為什么不拿出一部分錢早早的布局到相關(guān)產(chǎn)業(yè)的私募股權(quán)領(lǐng)域當(dāng)中呢？用基金的方法投向新產(chǎn)業(yè)、新技術(shù)、新應(yīng)用，才可以做到產(chǎn)業(yè)的更新、提升和改變，而不是等到今天再也沒有高市值市場機(jī)會(huì)的時(shí)候，再想從股權(quán)端拿回來錢就不可能了。

　　如果市場化的錢也向無限責(zé)任、向GP、向真正的合伙靠攏的時(shí)候，我們發(fā)現(xiàn)，不僅是它的邏輯，一切境內(nèi)外的錢都在2020年發(fā)生了一個(gè)向無限責(zé)任要收益，向GP的合伙價(jià)值要收益，向市場化投資邏輯要收益的變化，這是2020私募股權(quán)領(lǐng)域當(dāng)中的最新姿態(tài)。

　　第二，一級(jí)市場也好，二級(jí)市場也好，越是流動(dòng)性強(qiáng)，越可以吸引更多的錢去進(jìn)行短期，或者說較短時(shí)間的資源配置。

　　我們?nèi)绻軌蛴幸环N把久期長，交易性差的錢，通過私募股權(quán)、VC、天使投資的邏輯組織成有機(jī)的交易結(jié)構(gòu)的組合，投到社會(huì)經(jīng)濟(jì)最有潛力發(fā)展的領(lǐng)域去的時(shí)候，這些錢也需要通過市場可流動(dòng)性的層次來縮短久期，擴(kuò)大交易結(jié)構(gòu)的時(shí)空組合、產(chǎn)業(yè)組合來推進(jìn)私募股權(quán)領(lǐng)域的持續(xù)成長和發(fā)展。這個(gè)新姿態(tài)就是2020年S基金的爆款而生。

　　政府引導(dǎo)資金如果長到20年，讓政府怎么投？如果新基金到了新份額轉(zhuǎn)讓的時(shí)候可以轉(zhuǎn)到后十年，如果政府引導(dǎo)資金是母基金，而且是龐大的母基金的時(shí)候，就可以把前面投的一部分在久期改變格局當(dāng)中轉(zhuǎn)讓出去。

　　我們再看剛才那三個(gè)案例，如果前期所有投資都是在沒有爆發(fā)的、不同的點(diǎn)的時(shí)候，把久期時(shí)間可以重新組合的話，我們就可以把前面不同久期的東西在母基金結(jié)構(gòu)當(dāng)中通過份額的轉(zhuǎn)讓，重新聚焦在一個(gè)新的可爆發(fā)點(diǎn)當(dāng)中進(jìn)行一次結(jié)構(gòu)調(diào)整。

　　如果久期和結(jié)構(gòu)都可以調(diào)整，我們就可以在S市場當(dāng)中既把久期靈活的拉長縮短，也可以將結(jié)構(gòu)再改變，再聚焦，再重組，實(shí)行整合性的創(chuàng)新和應(yīng)用。

　　正是因?yàn)檫@樣一個(gè)邏輯，才使得2020年，無論是政府引導(dǎo)基金，市場化基金，還是新成立的基金，或基金的一期二期三期，大家都追求著S基金把過去非流動(dòng)性的、久期較長的市場，通過可流動(dòng)、可交易、可公允化的交易讓私募股權(quán)投資領(lǐng)域變成一個(gè)強(qiáng)流動(dòng)的市場。這個(gè)市場因?yàn)樽灾拼蟠筇嵘诉€沒盈利投資的部分產(chǎn)生流動(dòng)性和退出的可能。

　　如果我們還有S市場，也可以讓更大的份額流動(dòng)起來，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)2020年不僅因?yàn)樽灾魄捌诘耐顿Y空間在不同市場當(dāng)中得到拓展，而且因?yàn)槲覀兺瞥隽艘粋€(gè)基于二級(jí)市場交易邏輯的一級(jí)市場，使得所有的流動(dòng)性改變結(jié)構(gòu)、聚焦、久期，改變投資當(dāng)中的無限新的組合，才產(chǎn)生了新的資產(chǎn)負(fù)債表、現(xiàn)金流、投資流在這個(gè)市場當(dāng)中的重大改變。

　　第三，風(fēng)險(xiǎn)不是用來回避的，是用來管理和攫取收益的。

　　拿特斯拉舉例，上海引入特斯拉的這筆交易結(jié)構(gòu)對(duì)上海的價(jià)值何在？一定是催生了新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈在上海，在長三角，或在中國區(qū)域的拓展、影響和鏈接，一定會(huì)對(duì)當(dāng)年投資的上海的GDP、就業(yè)、財(cái)政、稅收等產(chǎn)生龐大影響。但是最根本的影響是，這是一個(gè)新能源汽車在上海這樣一個(gè)愿意引入新產(chǎn)業(yè)并砸下重金的案例，它是敢于擔(dān)成新賽道當(dāng)中是否能夠爆發(fā)、能夠成功的關(guān)鍵的一次風(fēng)險(xiǎn)投資。在PE這個(gè)環(huán)節(jié)，這是政府決策和市場投資力量決策的一次整合和聚焦。

　　今天，如果拿當(dāng)時(shí)投資特斯拉的市值去看，上漲了多少倍？這筆投資除了在市值投資的初始價(jià)值之間產(chǎn)生了龐大的成長性之外，還讓新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈、新能源汽車品牌，新世界新賽道當(dāng)中投資的亮點(diǎn)給上海帶來了龐大的效應(yīng)。當(dāng)然，馬斯克已經(jīng)在公開場合說了，中國政府開放、開明，以至于給我們在疫情期間迎來了開放的投資環(huán)境、開放的全球產(chǎn)業(yè)鏈、開放的全球產(chǎn)業(yè)鏈的中國式引入和循環(huán)。

　　如果把這個(gè)案例放到安徽合肥，安徽合肥過去有汽車產(chǎn)業(yè)鏈，但沒有新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈里最有形的品牌。最關(guān)鍵的地方在于地方政府敢不敢砸一百億到一個(gè)新企業(yè)？合肥市政府投資蔚來的時(shí)候是3美元，現(xiàn)在蔚來股價(jià)已經(jīng)上升到60多美元。合肥這筆投資從3美元漲到60多美元，翻了多少倍？這不是一個(gè)簡單的引入了新能源汽車品牌的事情，而是在這個(gè)品牌最低落、最不被看好的時(shí)候，能不能引入這種合伙機(jī)制，和它背后的其他投資人一起砸入重金？合肥市政府用了一個(gè)典型的、用高流動(dòng)性資產(chǎn)做抵押，而且可以隨時(shí)把交易結(jié)構(gòu)當(dāng)中的對(duì)賭交易結(jié)構(gòu)放到一個(gè)在美國上市的公司和新產(chǎn)業(yè)鏈當(dāng)中給出的新邏輯。這個(gè)新邏輯就是把電池的云管理的系統(tǒng)進(jìn)行全生命周期管理。

　　新能源汽車的故事合肥政府聽懂了，拿二級(jí)市場當(dāng)中股權(quán)的質(zhì)押砸進(jìn)去做一次風(fēng)險(xiǎn)管理下的，而且是高風(fēng)險(xiǎn)管理下的地方政府多級(jí)聯(lián)動(dòng)的投資，結(jié)果成了。今天不僅掙了大錢，贏得了聲譽(yù)，合肥市政府還被私募界貼了一個(gè)標(biāo)簽，VC Government。現(xiàn)在是直接把VC貼在它的腦門上了。

　　能不能把一個(gè)全球上市公司的股權(quán)，用新的、合適的，可以鎖定風(fēng)險(xiǎn)的交易結(jié)構(gòu)去完成投資，決定了最后能否實(shí)現(xiàn)高收益、高成長，把風(fēng)險(xiǎn)變成收益，把投資變成一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)管理工具。

　　回望2020，如果市場流動(dòng)性增強(qiáng)了，交易結(jié)構(gòu)復(fù)雜了，風(fēng)險(xiǎn)管理的工具越多，我們這個(gè)市場當(dāng)中可以成長和發(fā)展起來的就越多。

　　2020年也是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資人轉(zhuǎn)變身份，特別是市場光亮度變化的年份，這個(gè)人就是孫正義。在2020年之前，大量公司不能上市的時(shí)候，因?yàn)閮扇龁蔚氖。呀?jīng)跌到了低谷，甚至一期基金的40%都跌沒有了。2020年很多公司可以上市后，他又翻本回來。

　　我們做一個(gè)私募股權(quán)領(lǐng)域當(dāng)中風(fēng)險(xiǎn)管理的一般模式，如果融了一批在VC階段的投資，一期投了十家公司，抓住未來合伙的無限責(zé)任擔(dān)成的那些公司投進(jìn)去，如果有兩家爆款的企業(yè)持續(xù)成長，可以讓它漲。其他如果有一般性成功的三分之一，就按正常的回報(bào)。如果還有幾單有風(fēng)險(xiǎn)的，只需做一個(gè)止損性的交易結(jié)構(gòu)就可以。這個(gè)時(shí)候就不會(huì)跌的很慘，有大量的平均收益，同時(shí)有爆款，就會(huì)有成績了。

　　2020年，不僅原來做天使、VC、PE的投資人會(huì)管理風(fēng)險(xiǎn)，向風(fēng)險(xiǎn)要收益、要成長、要未來，連地方政府投資的引導(dǎo)資金，地方政府的多級(jí)整合的一體性基金也是如此。風(fēng)險(xiǎn)不是用來規(guī)避的，是用來管理的。這樣才可以在新賽道、新技術(shù)、新商業(yè)模式當(dāng)中得到有效的成長。

　　所以這三個(gè)案例給了我們?nèi)c(diǎn)有機(jī)的啟示，這個(gè)啟示不僅是2020年的，在2021年的第一個(gè)月的前半個(gè)月，這三個(gè)趨勢持續(xù)強(qiáng)化，持續(xù)精進(jìn)，持續(xù)在二級(jí)市場中爆發(fā)出新的能力和亮點(diǎn)，以至于把所有原來的其它非基金投資，非風(fēng)險(xiǎn)投資聚焦的領(lǐng)域，全部打壓在低市值的通道當(dāng)中。

　　2020年，在投資機(jī)構(gòu)的所有排行榜中，比較前五年、前十年的投資量，退出量，IPO數(shù)目，準(zhǔn)備IPO的數(shù)量，這個(gè)敞口正成為檢驗(yàn)爆款和回報(bào)率的核心時(shí)代命題。

　　(本文作者介紹：中國財(cái)富管理50人論壇（CWM50）于2012年9月16日成立，是一個(gè)非官方、非營利性質(zhì)的學(xué)術(shù)智庫組織。論壇致力于為關(guān)心中國財(cái)富管理行業(yè)發(fā)展的專業(yè)人士提供一個(gè)高端交流平臺(tái)，推動(dòng)理論、思想、創(chuàng)新和經(jīng)驗(yàn)交流，為相關(guān)決策與研究機(jī)構(gòu)提供理論與實(shí)務(wù)經(jīng)驗(yàn)參考，進(jìn)而為財(cái)富管理行業(yè)的發(fā)展提供不竭的思想動(dòng)力，最終對(duì)中國金融體系的優(yōu)化產(chǎn)生積極影響。)