意見領袖丨中國金融四十人論壇

　　我國資本市場已具備進入黃金發展期的五大要素條件：

　　第一個要素是科創板、注冊制等一系列重要基礎改革措施的出臺。

　　第二個要素是中國具有強勁、韌性、潛力巨大且恢復勢頭良好的經濟基本面，以及超大規模的市場，這是造就優質上市公司的沃土。

　　第三個要素是目前適度中性寬松的貨幣政策，這為資本市場提供了必要的流動性。

　　第四個要素是不斷提高的法治化水平，這為資本市場的長期繁榮保駕護航。

　　第五個要素是相關監管政策的調整，有利于引導長期資金進入資本市場。

　　當前是推出支持資本市場投資監管政策的絕佳窗口期。資本市場的逐步成熟激發了投資主體的能動意愿，加上監管政策釋放的支持、引領信號，未來長期資金應以多種方式逐步增加資本市場投資，特別是優質上市公司的股票投資。

　　特別地，可將銀行90萬億居民儲蓄資金的一部分，通過第三支柱養老金的財富管理方式轉化成長期資金。一方面，資本市場的持續穩定發展，可以為老百姓的養命錢創造更安全、更高效的收益；另一方面，通過政策和不同的投資工具引導居民儲蓄結構的調整，也為資本市場注入增量活水。

　　——任春生 中保投資有限責任公司黨委書記、董事長

　　本文為作者在第二屆外灘金融峰會“萬柳堂資管圓桌：新常態下的全球資產配置”專題研討“資本市場深化改革與權益投資新機遇”上所做的主題演講

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圖源 / 攝圖網

　　我國的資本市場已經進入了一個黃金的發展機遇期。一直以來，我國的金融供給結構相對單一，以銀行間接融資為主，直接融資發展一直滯后于經濟發展需要，與實體經濟需要的適配性不足。與美國相比，我們股債結構是倒二八開，這樣的結構顯然不符合經濟高質量發展的要求。進入新時代，需要加快提高權益投資的比重。

　　我國資本市場已具備

　　進入黃金發展期的五大要素條件

　　為什么說資本市場進入黃金期了呢？我認為已經具備幾個基本要素。

　　第一個要素是資本市場一系列重要基礎改革措施的出臺。

　　科創板、注冊制等系列措施出臺以來，對解決“卡脖子”難題的核心技術以及具有良好成長性的源頭技術創新企業降低了融資門檻，提供了更完善的資本平臺支持，也體現了市場對資源配置的決定性作用。

　　監管部門不再對上市公司的信用進行越俎代庖地背書，有助于明晰市場功能定位。特別是通過加大信息披露等措施，為創新技術等不確定性生產因素提供了高效的資本融通和合理的風險定價，有助于優化供給效率，從根本上解決因供需失衡而嚴重扭曲的定價機制。

　　以前市場炒殼、炒小、炒新、炒ST成風，忽視企業價值，改革措施有助于引導金融資源流向符合國家產業發展方向且真正具有長期增長價值的企業，更加有助于培育價值投資。

　　注冊制加速了市場優勝劣汰的分化趨勢，在貨幣政策逐步回歸常態后，權益市場的驅動因素從估值轉向業績。上市主體數量更多、基本面分析難度更高、單日漲跌幅更大，更適合具有深度研究與長期價值判斷能力的機構投資者參與。

　　第二個要素是中國具有強勁、韌性、潛力巨大和恢復勢頭良好的經濟基本面，以及超大規模的市場，這是造就優質上市公司的沃土。沒有足夠多的高質量公司和企業，再良好的制度都是巧婦難為無米之炊。

　　第三個要素是目前適度中性寬松的貨幣政策，為資本市場提供了必要的流動性。并不是說要流動性泛濫，而是市場如果缺乏必要的流動性條件，它的蓬勃發展是缺水的、受限的。

　　第四個要素是不斷提高的法治化水平。不斷扎緊制度建設的“籬笆”，嚴厲打擊操縱市場、欺詐發行、內幕交易、利益輸送等各類違法違規行為，切實維護公開、公平、公正的市場秩序，做到對違法犯罪的“零容忍”。

　　“建制度、不干預、零容忍”和保險資金運用監管的“放開前端、管住后端”是相通的：“放開前端”相當于“不干預”，“管住后端”相當于“建制度”，現在同時更強調“零容忍”——

　　一是降低入市門檻、拓寬直接融資入口不等于無管理要求，對創新的鼓勵和支持也不能無邊界，對不能實質轉化成生產力、跨界創新模式模糊、不符合國家治理和戰略方向的要關牢閘門。

　　二是再嚴密的制度和執行都無法保證進入的都是優質公司和好的經營者，即便是，也無法保證他們此后一直在價值、業績和行為上不會變壞，“零容忍”就是要及時切除這些變質的毒瘤而復原整體的健康，要讓惡意違法違規的企業和個人付出極大的成本，起到殺一儆百的震懾作用。

　　監管強調對“零容忍”的落實，這給資本市場的信心和信任是不一樣的，能夠為資本市場的長期繁榮保駕護航。

　　積極修復資本市場的良好生態，通過完善合理的退市標準，構建上市公司的良性競爭循環，讓市場“新陳代謝”“自我進化”的功能發揮得更加順暢，真正實現有進有出、去偽存真。

　　我國資本市場擁有全球規模最大、交易最活躍的個體投資者群體，過去由于資本市場違法成本較低、信息不透明，缺乏對投資者尤其是中小投資者的保護。科創板規則中保薦券商強制跟投的制度安排，也是為了在信息不對稱的情況下，激勵保薦機構真正承擔起擇優篩選、合理定價的職責，維護廣大投資人的利益。良好生態的市場也擴大了對國際資本的吸引力。

　　第五個要素是相關監管政策的調整。不管是證監會還是銀保監會等監管機構的政策調整，都有利于引導長期資金進入資本市場。

　　目前，我們有6萬多億的養老金、2萬多億的社保、20多萬億的保險資金，還有20多萬億銀行系理財資金等，都對權益類資產的配置比例具有較大提升空間。

　　以保險資金為例，長期以來主要配置在固定收益類資產，“長錢短投”現象顯著，久期缺口突出。隨著利率中樞下行和信用風險的提高，險資在收益和風控要求上尋求平衡的難度更高。

　　銀保監會郭樹清主席最近幾次講話都特別指出，支持保險公司通過直接投資、委托投資等各種渠道，增加資本市場投資，特別是優質上市公司的股票投資。這段時間，銀保監會不斷推出相關的監管政策，包括對險資權益投資差異化的監管政策等。

　　這些監管政策的推出，對具有長期特征的保險資金進入資本市場、追求長期穩定回報將起到助推作用，改善資本市場以往機構少、散戶多的狀況，探索跨周期的模式，減少資本市場的波動性，從根本上促進資本市場的發展。

　　新會計準則上的實施，進一步提升了保險公司對高分紅、低波動類權益資產的配置意愿，資本市場的穩健發展也有利于滿足更多長期資金的配置要求。

　　當前是推出支持資本市場投資

　　監管政策的絕佳窗口期

　　監管政策的出臺講究時機和窗口期。目前監管實施差異化政策，允許優秀的保險公司提高權益投資比例至最高45%，而這一比例上限原來是30%。為什么現在才推出這樣的政策？其實監管一直都有多種政策儲備研究，此前就考慮過放大保險資金的權益投資比例，但當時時機不好，資本市場低迷且前景模糊，資本市場改革不到位，投資主體信心不足，即使放了比例也沒人敢加倉。以前保險資金權益投資比例上限是30%時，股權和股票直投加上外部委托的基金合計，全行業平均比例才20%左右，還存在很大操作空間，還是因為投資主體的主觀意愿和動能不足。

　　現在為什么發布呢？因為現在是一個絕佳的窗口期——

　　第一，改革措施增強了資本市場基礎信心和信任，安全性能提高了。

　　第二，股權投資上市的機會增多了，流動性能提高了。

　　第三，從長期價值投資的角度看，資金從對短期波動過度關注逐步轉向高分紅、高成長、低波動的品種，權益類投資回報會遠高于非標類、固收類資產的水平，收益性能提高了。

　　第四，從保險資產負債管理的角度看，資產負債匹配度提高了。

　　資本市場條件的逐步成熟激發了市場投資主體的能動意愿，加上監管政策釋放的支持、引領信號，相信未來保險資金會以各種方式逐步增加資本市場投資，特別是優質上市公司的股票投資，政策效果將會實質顯現。

　　資本市場改革與長期資金培育之間需要形成良性循環。資本市場的優化和保險長期資金增量進入，這兩個目標需不斷相互強化、相互促進。

　　郭樹清主席也在指出，要支持養老產業第三支柱的發展。我理解這其中一個重要作用是實現對居民儲蓄的轉化，進而支持資本市場發展。

　　中國人喜歡儲蓄的理念，本質上沒什么錯，特別是在疫情期間，可以看到有點余糧還是可以抵御風險的，如果都是“吃光花盡”的美國式消費理念也不可取。現在部分年輕群體通過借高利貸進行超前消費的觀念是否合適？這種行為對個人消費和對社會的貢獻都是不可持續的。

　　儲蓄的理念沒有問題，問題是中國人的儲蓄形態。大部分儲蓄是存在銀行，但銀行主要是承擔信貸功能的，權益投資較少。所以，可將銀行90萬億居民儲蓄資金的一部分，通過第三支柱養老金的財富管理方式轉化成長期資金。

　　一方面，資本市場的持續穩定發展，可以為老百姓的養命錢創造更安全、更高效的收益。只有實現了資本市場的安全穩定，老百姓才可能轉變投資觀念，才會更認同這些財富管理工具。

　　另一方面，通過政策和不同的投資工具引導居民儲蓄結構的調整，也為資本市場注入增量活水，形成相互促進的“雙循環”，從而實現國家、市場、企業和老百姓之間的多贏局面。

　　(本文作者介紹：中國金融四十人論壇(CF40)是一家非官方、非營利性的專業智庫，定位為“平臺+實體”新型智庫，專注于經濟金融領域的政策研究。)