文/新浪財(cái)經(jīng)意見領(lǐng)袖專欄作家 張瑜

　　事   項(xiàng)

　　10月CPI同比0.5%，前值1.7%；PPI同比-2.1%，前值-2.1%。

　　主要觀點(diǎn)

　　CPI分項(xiàng)情況：食品價(jià)格走負(fù)，非食品價(jià)格緩慢修復(fù)

　　食品項(xiàng)CPI環(huán)比下降1.8%，較上月減少2.2個(gè)百分點(diǎn)。食品價(jià)格環(huán)比走負(fù)主要源于供給端的改善，生豬產(chǎn)能的持續(xù)恢復(fù)、豬肉供給正在持續(xù)改善，秋菜集中上市，帶動(dòng)鮮菜價(jià)格下跌。雞蛋市場整體供應(yīng)充足，市場需求對蛋價(jià)支撐有限，雞蛋價(jià)格走低。豬肉、鮮菜和蛋類價(jià)格分別下跌7%、2.1%和1.9%，拖累CPI環(huán)比下降0.34、0.06和0.01個(gè)百分點(diǎn)。

　　非食品CPI環(huán)比小幅上漲0.1%，較上月下降0.1個(gè)百分點(diǎn)。非食品CPI環(huán)比持續(xù)小幅上漲，一定程度上體現(xiàn)了居民消費(fèi)和服務(wù)業(yè)的緩慢修復(fù)，同時(shí)，中秋國慶雙節(jié)帶來的消費(fèi)提振作用也不容忽視。教育文化和娛樂、衣著價(jià)格分別上漲0.6%和0.4%，主要受雙節(jié)期間娛樂消費(fèi)和出行需求回升、秋冬服裝換季影響；中秋國慶雙節(jié)長假居民出行增多，飛機(jī)票、賓館住宿和旅游價(jià)格分別上漲9.4%、4.1%和2.8%。

　　核心CPI同比維持在0.5%的低位水平，環(huán)比小幅上漲0.1%。核心CPI走勢的主要影響因素是居民收入。從當(dāng)下情況看，居民收入增長緩慢、居民消費(fèi)修復(fù)節(jié)奏緩慢、核心CPI維持低位，三者是內(nèi)恰的。未來，隨著經(jīng)濟(jì)逐漸修復(fù)至正常水平，居民收入也會(huì)回到正常增長區(qū)間，我國核心CPI也會(huì)隨著居民收入和消費(fèi)的修復(fù)而逐漸回升。目前核心CPI的環(huán)比增速已經(jīng)基本回到正常季節(jié)性區(qū)間，按照此節(jié)奏，到明年年中，核心CPI將恢復(fù)到1.6%左右的水平。

　　CPI趨勢預(yù)判：11月CPI同比或轉(zhuǎn)負(fù)

　　在高基數(shù)效應(yīng)的影響下，11月CPI翹尾因素將從10月的0.4%進(jìn)一步回落至0%；而10月份新漲價(jià)因素已經(jīng)降至0.1%，在豬價(jià)和油價(jià)的拖累下，11月新漲價(jià)因素或?qū)⒔抵?%以下，居民收入和消費(fèi)修復(fù)緩慢，非食品價(jià)格維持低位，難以對沖豬價(jià)和油價(jià)給CPI帶來的拖累。結(jié)合翹尾和新漲價(jià)因素，11月CPI同比或?qū)⑥D(zhuǎn)負(fù)。

　　PPI總體情況：同比跌幅與上月相同，環(huán)比持平上月

　　同比來看，受原油價(jià)格拖累，跌幅靠前的仍然是與石油密切相關(guān)的行業(yè)，黑色和有色金屬行業(yè)工業(yè)品價(jià)格漲幅較大，此外，農(nóng)副食品加工業(yè)價(jià)格同比漲幅較上月回落2個(gè)百分點(diǎn)。從環(huán)比看，10月份工業(yè)品價(jià)格總體保持平穩(wěn)。40個(gè)工業(yè)行業(yè)中，價(jià)格上漲的有12個(gè)，比上月減少3個(gè)；下降的有18個(gè)，比上月減少1個(gè)；價(jià)格持平的有10個(gè)，較上月增加4個(gè)。

　　PPI趨勢預(yù)判：到年底PPI同比回升趨勢不變

　　國內(nèi)來看，四季度經(jīng)濟(jì)仍然是順周期主導(dǎo)，出口料將繼續(xù)保持強(qiáng)勢，制造業(yè)投資跌幅進(jìn)一步收窄，消費(fèi)持續(xù)修復(fù)，基建可能比三季度稍差，地產(chǎn)投資或?qū)M在高位，國內(nèi)順周期經(jīng)濟(jì)動(dòng)能對工業(yè)品價(jià)格形成支撐。國外來看，受美國大選靴子落地和疫苗研發(fā)進(jìn)度的影響，海外風(fēng)險(xiǎn)偏好回升，需求預(yù)期向好，短期的價(jià)格壓制因素有所緩解。結(jié)合11月以來大宗商品價(jià)格走勢綜合判斷，我們預(yù)計(jì)后續(xù)PPI同比回升的趨勢不變，到年底PPI同比或收窄至-1.5%左右。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：順周期動(dòng)能減弱，中美沖突加劇。

　　報(bào)告目錄

　　報(bào)告正文

　　一

　　CPI：豬價(jià)拖累CPI快速下行

　　（一）CPI總體情況：同比降至1%以內(nèi)

　　2020年10月CPI同比上漲0.5%，翹尾因素影響0.4個(gè)百分點(diǎn)，新漲價(jià)因素影響0.1個(gè)百分點(diǎn)；同比漲幅較上月回落1.2個(gè)百分點(diǎn)，漲幅不及預(yù)期，市場預(yù)期同比上漲0.8%。CPI環(huán)比跌0.3%，基本符合歷史季節(jié)性。

　　（二）CPI分項(xiàng)情況：食品價(jià)格走負(fù)，非食品價(jià)格緩慢修復(fù)

　　10月，食品價(jià)格環(huán)比走負(fù)主要源于供給端的改善，豬肉供給持續(xù)改善、鮮菜和蛋類供應(yīng)充足。豬肉、鮮菜和蛋類價(jià)格分別下跌7%、2.1%和1.9%，拖累CPI環(huán)比下降0.34、0.06和0.01個(gè)百分點(diǎn)。非食品CPI環(huán)比小幅上漲0.1%，非食品CPI環(huán)比持續(xù)小幅上漲，一定程度上體現(xiàn)了居民消費(fèi)和服務(wù)業(yè)的緩慢修復(fù)，同時(shí)，中秋國慶雙節(jié)帶來的消費(fèi)提振作用也不容忽視。核心CPI走勢的主要影響因素是居民收入，居民收入增長緩慢，和居民消費(fèi)修復(fù)節(jié)奏緩慢、核心CPI維持低位是內(nèi)恰的。未來，核心CPI或隨著居民收入和消費(fèi)的慢修復(fù)而逐漸回升，但回升斜率不會(huì)太快。

　　食品項(xiàng)CPI環(huán)比下降1.8%，同比上漲2.2%。從環(huán)比漲幅看，豬肉、鮮菜和雞蛋價(jià)格10月環(huán)比跌幅較大，拖累食品價(jià)格加速下跌，環(huán)比由正轉(zhuǎn)負(fù)，10月環(huán)比跌1.8%，較9月下降2.2個(gè)百分點(diǎn)，拖累CPI環(huán)比下降0.41個(gè)百分點(diǎn)。

　　從分項(xiàng)數(shù)據(jù)看，10月食品價(jià)格最大的拖累項(xiàng)是豬肉價(jià)格。10月豬肉價(jià)格環(huán)比跌幅從1.6%下降至7.0%，拖累CPI環(huán)比下降0.34個(gè)百分點(diǎn)。此外，雞蛋和鮮菜價(jià)格環(huán)比降2.3%和2.1%，合計(jì)拖累CPI環(huán)比下降0.07個(gè)百分點(diǎn)。從上漲因素看，10月食品價(jià)格的下跌主要來源于供給端的改善，豬肉供給持續(xù)改善、鮮菜和雞蛋供應(yīng)充足。根據(jù)農(nóng)業(yè)部消息，到今年9月份，能繁母豬存欄已連續(xù)12個(gè)月增長，生豬存欄也連續(xù)8個(gè)月增長，到年底我國今年的生豬產(chǎn)能有望恢復(fù)到常年平均水平。伴隨著生豬產(chǎn)能的持續(xù)恢復(fù)，豬肉供給正在持續(xù)改善，豬肉價(jià)格在9、10月連續(xù)八周下跌，從9月初的48元/千克跌至上周的約39元/千克。秋菜集中上市，帶動(dòng)鮮菜價(jià)格下跌。雞蛋市場整體供應(yīng)充足，市場需求對蛋價(jià)支撐有限，導(dǎo)致價(jià)格走低。

　　非食品CPI環(huán)比小幅上漲0.1%，較前值下降0.1個(gè)百分點(diǎn)；同比0%，與上月持平。非食品CPI環(huán)比持續(xù)小幅上漲，一定程度上體現(xiàn)了居民消費(fèi)和服務(wù)業(yè)的緩慢修復(fù)，同時(shí)，中秋國慶雙節(jié)帶來的消費(fèi)提振作用也不容忽視。七大類價(jià)格五漲兩降，其中，教育文化和娛樂、衣著價(jià)格分別上漲0.6%和0.4%，主要受雙節(jié)期間娛樂消費(fèi)和出行需求回升、秋冬服裝換季影響；居住、生活用品及服務(wù)、醫(yī)療保健價(jià)格均上漲0.1%。中秋國慶雙節(jié)長假居民出行增多，飛機(jī)票、賓館住宿和旅游價(jià)格分別上漲9.4%、4.1%和2.8%，與去年國慶做對比，2019年國慶期間，飛機(jī)票、賓館住宿和旅行社收費(fèi)分別上漲0.5%、2.1%、0.7%，相比去年，今年價(jià)格環(huán)比漲幅更大（但其中有一部分是前期低基數(shù)的影響）。受國際油價(jià)的擾動(dòng)，交通和通信價(jià)格環(huán)比下降0.2%。受海外疫情再爆發(fā)、原油供給增多等供需因素的影響，10月國際油價(jià)格小幅收跌1.1%，國內(nèi)汽油和柴油價(jià)格分別下降2.3%和2.6%，拖累交通和通信價(jià)格下跌。

　　核心CPI同比維持在0.5%的低位水平，環(huán)比小幅上漲0.1%。核心CPI走勢的主要影響因素是居民收入。疫情以來，我國城鎮(zhèn)居民收入大幅下降，雖然城鎮(zhèn)居民可支配收入累計(jì)同比已經(jīng)從1季度的0.5%恢復(fù)至3季度的2.8%，但收入恢復(fù)速度仍然較為緩慢，并且其實(shí)際累計(jì)同比為-0.3%，仍然還處于負(fù)增長區(qū)間，所以核心CPI在疫情后持續(xù)走低。從當(dāng)下情況看，居民收入增長緩慢、居民消費(fèi)修復(fù)節(jié)奏緩慢、核心CPI維持低位，三者是內(nèi)恰的。未來，隨著經(jīng)濟(jì)逐漸修復(fù)至正常水平，居民收入也會(huì)回到正常增長區(qū)間，我國核心CPI也會(huì)隨著居民收入和消費(fèi)的修復(fù)而逐漸回升。目前核心CPI的環(huán)比增速已經(jīng)基本回到正常季節(jié)性區(qū)間，按照此節(jié)奏，到明年年中，核心CPI將恢復(fù)到1.6%左右的水平。

　　（三）CPI趨勢預(yù)判：11月CPI同比或轉(zhuǎn)負(fù)

　　在高基數(shù)效應(yīng)的影響下，11月CPI翹尾因素將從10月的0.4%進(jìn)一步回落至0%；而10月份新漲價(jià)因素已經(jīng)降至0.1%，在豬價(jià)和油價(jià)的拖累下，11月新漲價(jià)因素或?qū)⒔抵?%以下，結(jié)合翹尾和新漲價(jià)因素，11月CPI同比或?qū)⑥D(zhuǎn)負(fù)。

　　具體來看，首先，截至11月9日，豬肉價(jià)格較10月底小幅上漲約1.4%，主因是豬價(jià)連續(xù)2個(gè)月下跌刺激了養(yǎng)殖戶低價(jià)抵觸和惜售情緒，全國豬價(jià)暫時(shí)呈現(xiàn)出止跌態(tài)勢。但是，就算疊加豬肉進(jìn)入傳統(tǒng)的需求旺季因素，假設(shè)11月豬價(jià)環(huán)比企穩(wěn)或小幅下跌不超過5%，其同比跌幅仍然超過10%，會(huì)繼續(xù)拖累CPI同比下行。其次，10月以來，海外疫情反復(fù)疊加原油供給增多的擾動(dòng)，原油供需兩面均難以支撐其價(jià)格繼續(xù)較快修復(fù)，11月原油價(jià)格同比跌幅或仍將保持在30%左右。最后，居民收入和消費(fèi)修復(fù)緩慢，非食品價(jià)格維持低位，難以對沖豬價(jià)和油價(jià)給CPI帶來的拖累。

　　二

　　PPI：年內(nèi)PPI同比回升趨勢不變

　　（一）PPI總體情況：同比跌幅與上月相同

　　10月PPI同比下降2.1%，降幅與上月相同，翹尾因素影響約-0.1個(gè)百分點(diǎn)，新漲價(jià)因素影響約-2.0個(gè)百分點(diǎn)。PPI環(huán)比由上月的0.1%轉(zhuǎn)為持平。生產(chǎn)資料價(jià)格同比下降2.7%，降幅較上月小幅收窄0.1個(gè)百分點(diǎn)；生活資料價(jià)格同比下降0.5%，跌幅較上月擴(kuò)大0.4個(gè)百分點(diǎn)。

　　同比來看，受原油價(jià)格拖累，跌幅靠前的仍然是與石油密切相關(guān)的行業(yè)，其中，石油天然氣開采（-30.4%）、石油、煤炭及其他燃料加工業(yè)（-18.5%）、化纖制造（-13.8%）、化學(xué)原料及化學(xué)制品（-6%）；黑色和有色金屬行業(yè)工業(yè)品價(jià)格漲幅較大，其中，黑色金屬礦采選業(yè)（10.7%）、有色金屬礦采選業(yè)（5.6%）、有色金屬冶煉及壓延加工（2.9%）。此外，農(nóng)副食品加工業(yè)價(jià)格同比上漲1.9%，漲幅較上月回落2個(gè)百分點(diǎn)。

　　從環(huán)比看，10月份工業(yè)品價(jià)格總體保持平穩(wěn)。40個(gè)工業(yè)行業(yè)中，價(jià)格上漲的有12個(gè)，比上月減少3個(gè)；下降的有18個(gè)，比上月減少1個(gè)；價(jià)格持平的有10個(gè)，較上月增加4個(gè)。受北方供暖期依次來臨、供暖需求增加的影響，煤炭開采和洗選業(yè)、燃?xì)馍a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)的價(jià)格環(huán)比分別上漲2.1%和0.4%，前者漲幅較上月擴(kuò)大，后者環(huán)比由負(fù)轉(zhuǎn)正。IPE布油期貨價(jià)10月下跌1.1%，受國際原油價(jià)格震蕩下行拖累，石油和天然氣開采業(yè)、石油、煤炭及其他燃料加工業(yè)價(jià)格環(huán)比分別下降4.9%、1.6%，跌幅較上月均有所擴(kuò)大。此外，在工業(yè)行業(yè)中，產(chǎn)值最大的計(jì)算機(jī)、通訊和其他電子設(shè)備制造業(yè)的價(jià)格環(huán)比從-0.7%收窄至-0.2%，對石油相關(guān)行業(yè)的價(jià)格下跌起到了一定的對沖作用。

　　（二）PPI走勢判斷：年內(nèi)PPI同比回升趨勢不變

　　國內(nèi)來看，四季度經(jīng)濟(jì)仍然是順周期主導(dǎo)，出口料將繼續(xù)保持強(qiáng)勢，制造業(yè)投資跌幅進(jìn)一步收窄，消費(fèi)持續(xù)修復(fù)，基建可能比三季度稍差，地產(chǎn)投資或?qū)M在高位，國內(nèi)順周期經(jīng)濟(jì)動(dòng)能對工業(yè)品價(jià)格形成支撐。國外來看，受美國大選靴子落地和疫苗研發(fā)進(jìn)度的影響，海外風(fēng)險(xiǎn)偏好回升，需求預(yù)期向好，短期的價(jià)格壓制因素有所緩解。

　　結(jié)合11月以來大宗商品價(jià)格走勢綜合判斷，我們預(yù)計(jì)后續(xù)PPI同比回升的趨勢不變，到年底PPI同比或收窄至-1.5%左右。11月以來，大宗商品價(jià)格正在加速上漲，從側(cè)面反映短期國內(nèi)外宏觀形勢的變化。國內(nèi)看，截至11月上旬，螺紋鋼價(jià)格環(huán)比10月底上漲4.1%，10月全月才上漲3.8%；水泥價(jià)格也在持續(xù)走強(qiáng)，較10月底已上漲1.1%。國外看， 11月上旬，期銅價(jià)格環(huán)比10月底已經(jīng)上漲5.1%，10月全月才上漲1.4%；IPE布油價(jià)格較10月底已上漲11.8%，而10月全月則是下跌10.3%。

　　(本文作者介紹：中國人民大學(xué)國際貨幣研究所研究員)