文/新浪財(cái)經(jīng)意見領(lǐng)袖專欄作家 孫彬彬/陳寶林/許銳翔

　　摘要：

　　實(shí)體經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)：

　　預(yù)計(jì)3季度實(shí)際GDP增速為5.3%；9月工業(yè)增加值增速上行至5.8%；固定資產(chǎn)投資增速轉(zhuǎn)正至0.5%左右；CPI同比為1.8%，PPI同比為-1.8%；社零增速回升至2.5%。

　　進(jìn)出口數(shù)據(jù)：

　　預(yù)計(jì)9月出口增速上行至10%，進(jìn)口增速回升至0左右。

　　貨幣信貸數(shù)據(jù)：

　　預(yù)計(jì)9月新增信貸1.8萬億；社融3.2萬億；M2進(jìn)一步回落至10.3%。

　　實(shí)體經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)

　　1． 三季度實(shí)際GDP同比為5.3%

　　對(duì)于GDP的測算我們采用生產(chǎn)法，即從三大產(chǎn)業(yè)增加值入手進(jìn)行分析。

　　二季度GDP同比增速3.2%，高于我們的預(yù)期（2.8%），主要誤差有兩點(diǎn)：一是低估了建筑業(yè)對(duì)第二產(chǎn)業(yè)的拉動(dòng)；二是低估了非市場化服務(wù)的增速。

　　對(duì)于三季度，第一產(chǎn)業(yè)增加值增速假定維持正常速度（3%-4%）。

　　第二產(chǎn)業(yè)中，去年三季度工業(yè)和建筑業(yè)占比約80%、20%，三季度工業(yè)增加值同比增速平均約5.4%；建筑業(yè)增加值增速Q(mào)2為7.8%，三季度基建、地產(chǎn)投資增速進(jìn)一步回升，預(yù)計(jì)建筑業(yè)增加值接近10%；第二產(chǎn)業(yè)增加值可能達(dá)到6%-6.3%。

　　第三產(chǎn)業(yè)可以劃分為市場化服務(wù)和非市場化服務(wù)兩大類，占比大致在2/3、1/3。市場化的服務(wù)可以參考服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)，三季度均值預(yù)計(jì)4%；非市場化服務(wù)維持6%左右的增速。那么，第三產(chǎn)業(yè)增加值增速約4.8%。

　　綜合來看，預(yù)計(jì)三季度GDP增速進(jìn)一步回升至5.3%附近。 

　　2． 工業(yè)增加值同比5.8%

　　9月PMI顯示制造業(yè)供需兩端同步回升，特別是小企業(yè)以及高技術(shù)制造業(yè)、裝備制造業(yè)、消費(fèi)品行業(yè)景氣度回升較快。近期鋼鐵生產(chǎn)略有回落，但汽車、PTA、紡織等開工率均有不同程度的回升。

　　2019年工業(yè)增加值具有明顯的季末效應(yīng)——季末高、季初偏弱。6月以來隨著工業(yè)生產(chǎn)恢復(fù)，這一特征似乎再度顯現(xiàn)，因而9月工業(yè)增加值數(shù)據(jù)可能較高。考慮到去年的高基數(shù)，預(yù)計(jì)9月工業(yè)增加值同比進(jìn)一步回升至5.8%。如果疫情不出現(xiàn)大的反復(fù)，短期出口韌性以及消費(fèi)恢復(fù)，工業(yè)生產(chǎn)預(yù)計(jì)繼續(xù)高位運(yùn)行。 

　　3． 固定資產(chǎn)投資轉(zhuǎn)正至0.5%

　　隨著雨季結(jié)束，建筑業(yè)進(jìn)入施工旺季。近期螺紋鋼價(jià)格小幅回落，但水泥還在上升，從微觀調(diào)研來看重卡銷量并不弱，同時(shí)京東數(shù)科挖掘機(jī)前瞻性指標(biāo)9月漲逾20%[1]，顯示挖掘機(jī)需求旺盛。9月建筑業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)60.2%，新訂單指數(shù)和業(yè)務(wù)活動(dòng)預(yù)期指數(shù)為56.9%和67.8%，也反映出建筑業(yè)景氣度依然較高。此外，9月政府債券集中發(fā)行并投入使用，預(yù)計(jì)對(duì)基建投資也有促進(jìn)作用。

　　綜上所述，我們判斷9月單月基建增速可能會(huì)在10%以上，累計(jì)增速恢復(fù)到3.5%附近。當(dāng)然，考慮到地方財(cái)政壓力、年內(nèi)專項(xiàng)債大部分已發(fā)行完畢以及基建的逆周期屬性，臨近冬季之后基建回升高度可能小于預(yù)期。

　　對(duì)于房地產(chǎn)投資，短期內(nèi)預(yù)計(jì)還是會(huì)有韌性：一是前期土地購置費(fèi)的滯后支撐，二是施工竣工壓力持續(xù)存在。隨著地產(chǎn)調(diào)控升級(jí)，地產(chǎn)銷售轉(zhuǎn)弱，監(jiān)管對(duì)地產(chǎn)企業(yè)融資設(shè)立三道紅線也會(huì)加大資金壓力，這將對(duì)未來地產(chǎn)投資形成制約。

　　制造業(yè)投資方面，其主要的需求來源——出口、消費(fèi)、房地產(chǎn)——短期內(nèi)都難以看到大的下滑，消費(fèi)穩(wěn)步回升、出口和地產(chǎn)有韌性?？紤]到企業(yè)盈利持續(xù)改善，制造業(yè)投資預(yù)計(jì)繼續(xù)處于修復(fù)通道。

　　綜合來看，預(yù)計(jì)9月固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比轉(zhuǎn)正至0.5%。 

　　4． 社零名義同比升至2.5%

　　乘聯(lián)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，9月汽車銷售繼續(xù)穩(wěn)定增長，乘聯(lián)會(huì)預(yù)計(jì)9月狹義乘用車零售市場在191.5萬輛左右，同比增長約8%，汽車銷售繼續(xù)處于高位。

　　消費(fèi)持續(xù)回升，回到疫情前水平尚需時(shí)日。2月以來消費(fèi)處于持續(xù)改善通道，政策端亦在發(fā)力，商務(wù)部于9月9日-10月8日期間組織開展2020年全國消費(fèi)促進(jìn)月活動(dòng)，預(yù)計(jì)9月名義社零可能進(jìn)一步回升到2.5%附近。

　　只要疫情依然存在，將會(huì)持續(xù)制約消費(fèi)。國慶假期出游需求集中釋放，但從整體數(shù)據(jù)來看并未完全恢復(fù)，文化和旅游部數(shù)據(jù)顯示，10月1—4日，全國共接待國內(nèi)游客4.25億人次，實(shí)現(xiàn)旅游收入3120.2億元，分別是去年同期的78%、68%[1]。10月前三天全國購物中心總客流數(shù)達(dá)3.05億人次，長假首日日均客流與回暖率最高達(dá)86.8%[2]。電影消費(fèi)數(shù)據(jù)亦可以看到雖有恢復(fù)，但還是低于去年同期。消費(fèi)恢復(fù)偏弱的原因有很多，除了收入受影響之外，疫情防控帶來的限制也是重要原因，例如電影上座率還有75%的上限，部分地區(qū)對(duì)學(xué)生假期外出有限制等。預(yù)計(jì)未來消費(fèi)仍將是一個(gè)緩慢復(fù)蘇的過程，恢復(fù)到疫情前水平尚需時(shí)日。 

　　5． 通脹：預(yù)計(jì)CPI同比1.8%、PPI同比-1.8%

　　食品價(jià)格溫和上漲。9月豬肉價(jià)格小幅回落，牛肉、蛋類、鮮菜、鮮果價(jià)格環(huán)比均有小幅上漲，預(yù)計(jì)9月食品項(xiàng)環(huán)比小幅回升0.1%-0.2%。

　　非食品方面，9月19日發(fā)改委再度下調(diào)成品油最高零售指導(dǎo)價(jià)，交通工具燃料分項(xiàng)預(yù)計(jì)降1%左右。隨著經(jīng)濟(jì)回升和消費(fèi)恢復(fù)，衣著、居住等分項(xiàng)預(yù)計(jì)也逐步回歸季節(jié)性水平。

　　綜合來看，預(yù)計(jì)9月CPI同比進(jìn)一步回落至1.8%。展望未來，生豬產(chǎn)能恢復(fù)較好，生豬存欄和能繁母豬存欄環(huán)比持續(xù)改善，豬價(jià)整體趨于回落。雖然整體供給依然偏緊，但大概率四季度豬價(jià)低于去年同期水平[1]；今年南方水災(zāi)較為嚴(yán)重，不過夏糧繼續(xù)增產(chǎn)，農(nóng)業(yè)部預(yù)計(jì)“秋糧豐收已成定局”[2]，因而也不必?fù)?dān)憂糧食價(jià)格上漲推高通脹。如果經(jīng)濟(jì)繼續(xù)呈現(xiàn)弱復(fù)蘇狀態(tài)，年內(nèi)通脹預(yù)計(jì)繼續(xù)回落。

　　9月PMI原材料購進(jìn)價(jià)格指數(shù)58.5%、出廠價(jià)格指數(shù)52.5%，預(yù)計(jì)9月PPI環(huán)比0.3%，同比進(jìn)一步回升至-1.8%。

　　展望后市，基建修復(fù)可能偏弱以及地產(chǎn)去杠桿，將對(duì)鋼材需求形成壓制。當(dāng)然，如果地產(chǎn)韌性強(qiáng)于預(yù)期，施工竣工需求可能帶動(dòng)鋼材價(jià)格回升。目前我們還是維持之前的判斷，鋼材價(jià)格至多回升到去年年底水平（螺紋鋼4000元/噸）。

　　原油方面，隨著歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇放緩、印度原油進(jìn)口量下降及美國原油開采活動(dòng)增加，原油供需矛盾再度加劇，近期油價(jià)也出現(xiàn)回調(diào)。短期而言，供需矛盾很難有實(shí)質(zhì)改善，油價(jià)至多只是弱復(fù)蘇，布油年底可能還是45美元/桶附近震蕩。

　　因而，我們還是可以繼續(xù)以PPI環(huán)比0.4%是上限，年內(nèi)PPI環(huán)比可能在0.2%左右，這對(duì)應(yīng)年底PPI可能修復(fù)到-1.5%附近。

　　進(jìn)出口數(shù)據(jù)

　　9月中國出口相關(guān)的各類數(shù)據(jù)均出現(xiàn)不同程度的回升：

　?。?）9月國內(nèi)PMI新出口訂單指數(shù)為50.8，為年內(nèi)首次回到榮枯線以上；

　　（2） 9月韓國出口同比增速上升至7.7%，為今年3月以來的首次由負(fù)轉(zhuǎn)正；除了美國之外，9月全球主要經(jīng)濟(jì)體制造業(yè)PMI均繼續(xù)上行，顯示海外需求繼續(xù)提升；

　?。?）中國出口集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)同比增速出現(xiàn)較為明顯的上行。

　　因此，我們預(yù)測9月出口增速至少上升至10%（8月為9.5%），進(jìn)口增速可能回升至0左右。進(jìn)一步地，我們預(yù)計(jì)10、11月出口增速回落到5%附近，進(jìn)口增速可能回升至1%、2%附近。

　　貨幣信貸數(shù)據(jù)

　　1． 新增貸款約1.8萬億

　　結(jié)票交所數(shù)據(jù)顯示9月銀行承兌匯票開票量有所上升，但考慮到票據(jù)到期規(guī)模較大（今年3月開票規(guī)模較大，且一般期限為6個(gè)月），因而我們預(yù)計(jì)8月表內(nèi)外票據(jù)凈融資仍弱于8月（-235億）和去年同期（1359億）。

　　8月貸款增速持平于13%（今年6月為13.2%，7月為13.0%），這與央行“總量適度”的要求有關(guān)，即信貸的投放要和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的節(jié)奏相匹配。結(jié)合此前易綱行長提到的全年20萬億新增貸款進(jìn)行合理推算，全年貸款增速可能會(huì)在13%附近波動(dòng)（實(shí)際上有可能更低一些），年內(nèi)貸款增速高峰大概率已過。

　　根據(jù)季節(jié)性特征，9月新增貸款規(guī)模環(huán)比有所上升。此外，最新數(shù)據(jù)顯示挖掘機(jī)和重型卡車銷售增速雖有所放緩但仍處于相對(duì)高位，不過房地產(chǎn)銷售開始走弱，綜合來看我們認(rèn)為今年9月貸款規(guī)模仍會(huì)小幅強(qiáng)于去年同期。

　　綜上所述，我們預(yù)計(jì)9月新增貸款約為1.8萬億（去年同期為1.69萬億），貸款增速下降到12.9%。根據(jù)季節(jié)性特征來判斷，10月新增貸款預(yù)計(jì)較9月有明顯回落，11月則會(huì)明顯反彈，我們預(yù)測分別為0.75萬億和1.45萬億。

　　2． 新增社融3.2萬億，M2同比為10.3%

　　如果按照Wind中“發(fā)行截止日”來統(tǒng)計(jì)，9月份政府債券凈融資約為9300億元；企業(yè)債券凈融資約1400億元，不過考慮到統(tǒng)計(jì)口徑誤差，我們預(yù)計(jì)9月企業(yè)債券凈融資約為2000億元；信貸資產(chǎn)支持證券凈融資規(guī)模預(yù)計(jì)為500億元。

　　結(jié)合用益信托網(wǎng)數(shù)據(jù)和季節(jié)性特征，我們預(yù)計(jì)9月信托貸款和委托貸款規(guī)模下降幅度合計(jì)在500-1000億之間。

　　綜合來看，我們預(yù)計(jì)9月新增社融3.2萬億，較去年同期有明顯增加，社融同比增速可能會(huì)上升至13.5%左右，其中政府債券仍是主要貢獻(xiàn)方。

　　綜合考慮10月地方專項(xiàng)債發(fā)行將會(huì)告一段落以及傳統(tǒng)季節(jié)性因素，我們預(yù)計(jì)10、11月新增社融分別會(huì)在1萬億、2.4萬億左右。

　　M2增速方面，9月企業(yè)貸款同比有所上升，但企業(yè)債券同比變化并不明顯，同時(shí)疊加大規(guī)模政府債券發(fā)行，我們預(yù)計(jì)9月M2增速可能會(huì)下行至10.3%左右。

　　國慶期間發(fā)生了什么？

　　1.1． 債市要聞（10月1日）

　　1.1.1． 日本：網(wǎng)絡(luò)問題致東京證交所全天暫停

　　10月1日東京證券交易所母公司日本交易所集團(tuán)在其官網(wǎng)發(fā)布公告稱，東京證券交易所因交易系統(tǒng)故障取消當(dāng)天交易。這是該交易所首次因系統(tǒng)故障取消全天交易。東京證券交易所表示，正在采取措施恢復(fù)市場，10月2日起將恢復(fù)正常交易。

　　1.1.2． 美聯(lián)儲(chǔ)：美國經(jīng)濟(jì)正在快速復(fù)蘇，盡管失業(yè)率仍然很高

　　美聯(lián)儲(chǔ)表示，受疫情影響，經(jīng)濟(jì)持續(xù)面臨不確定性；延長限制將能確保銀行具有較高的資本韌性。

　　美聯(lián)儲(chǔ)理事鮑曼：最近的數(shù)據(jù)顯示，美國經(jīng)濟(jì)正在快速復(fù)蘇，盡管失業(yè)率仍然很高；可能需要繼續(xù)采取貨幣政策和有針對(duì)性的財(cái)政政策支持。

　　美聯(lián)儲(chǔ)卡普蘭：需要在2.5到3年的時(shí)間內(nèi)將利率維持在零水平；我們確實(shí)需要更多的財(cái)政刺激措施。

　　美聯(lián)儲(chǔ)巴爾金：不認(rèn)為利率更長時(shí)間內(nèi)保持在低位，就意味著永遠(yuǎn)保持零利率；不認(rèn)為美國借貸模式存在危險(xiǎn)；仍未在美國經(jīng)濟(jì)中看到過量杠桿的現(xiàn)象；需要拿出實(shí)際措施，應(yīng)對(duì)低收入服務(wù)業(yè)崗位的流失。

　　1.1.3． 美國二季度GDP同比變化終值為-31.4%，為紀(jì)錄以來最大降幅

　　美國二季度GDP同比變化終值為-31.4%，初值為-32.9%，修正值為-31.7%，仍為紀(jì)錄以來最大降幅。

　　美國9月ADP就業(yè)人數(shù)增74.9萬人，創(chuàng)紀(jì)錄以來第三大增幅，預(yù)期增65萬人，前值增42.8萬人。

　　美國9月芝加哥PMI為62.4，預(yù)期52，前值51.2。

　　美國8月成屋簽約銷售指數(shù)環(huán)比增8.8%，預(yù)期增3.4%，前值增長5.9%。

　　1.1.4． 英國：二季度GDP終值同比萎縮21.5%，創(chuàng)紀(jì)錄以來最大季度跌幅

　　英國第二季度GDP終值同比萎縮21.5%，創(chuàng)紀(jì)錄以來最大季度跌幅，預(yù)期萎縮21.7%，初值萎縮21.7%；環(huán)比萎縮19.8%，預(yù)期萎縮20.4%，初值萎縮20.4%。

　　1.1.5． 德國：德國8月實(shí)際零售銷售同比增3.7%，預(yù)期增4.2%

　　德國8月實(shí)際零售銷售同比增3.7%，預(yù)期增4.2%，前值由增4.2%修正為增5%；環(huán)比增3.1%，預(yù)期增0.5%，前值由減0.9%修正為減0.2%。

　　1.2． 債市要聞（10月2日）

　　1.2.1． 中國：防城港超市凍庫檢測出新冠病毒核酸陽性

　　防城港港口區(qū)市場監(jiān)管局、疾控中心對(duì)新大新超市（港口汽車站店）樣本進(jìn)行常規(guī)監(jiān)測，其中超市凍庫的地板環(huán)境樣本檢測出新冠病毒核酸陽性。防城港是廣西壯族自治區(qū)下轄的地級(jí)市。

　　1.2.2． 美國：總統(tǒng)特朗普簽署權(quán)宜支出法案以避免政府關(guān)門

　　美國總統(tǒng)特朗普簽署權(quán)宜支出法案以避免政府關(guān)門。該法案將使政府保持當(dāng)前支出水平直至12月11日，以避免聯(lián)邦政府在10月1日陷入停擺。

　　1.2.3． 美國：美財(cái)長向眾議院提交了一份刺激措施提案

　　美國財(cái)長努欽：向美國眾議院議長佩洛西提交了一份合理的刺激措施提案，刺激措施協(xié)議規(guī)模將接近1.5萬億-2.2萬億美元；預(yù)計(jì)在周四有機(jī)會(huì)在協(xié)議上取得更多進(jìn)展。

　　1.2.4． 美國：當(dāng)周初請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)低于預(yù)期

　　美國至9月26日當(dāng)周初請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)為83.7萬人，預(yù)期85萬人，前值自87萬人修正至87.3萬人。

　　美國8月核心PCE物價(jià)指數(shù)環(huán)比增0.3%，預(yù)期增0.3%，前值增0.3%；8月個(gè)人支出環(huán)比增1%，預(yù)期增0.8%，前值增1.9%。

　　美國零售聯(lián)合會(huì)：過去幾個(gè)月經(jīng)濟(jì)的重新開放創(chuàng)造了消費(fèi)者支出復(fù)蘇的動(dòng)力，復(fù)蘇應(yīng)該會(huì)持續(xù)到第四季度。

　　1.3． 債市要聞（10月3日）

　　1.3.1． 美國：總統(tǒng)特朗普與夫人感染新冠病毒

　　美國總統(tǒng)特朗普當(dāng)?shù)貢r(shí)間10月2日零時(shí)54分發(fā)布推特，稱他本人和第一夫人梅拉尼婭?特朗普感染新冠病毒，將馬上進(jìn)入隔離和康復(fù)程序。其醫(yī)生肖恩?康利在一份聲明中說，特朗普目前狀況良好，隔離期間將繼續(xù)履行總統(tǒng)職責(zé)。特朗普競選活動(dòng)將轉(zhuǎn)線上或推遲舉行。

　　美國副總統(tǒng)彭斯、美國財(cái)長努欽的新冠病毒檢測結(jié)果均呈陰性。

　　美國民主黨總統(tǒng)候選人拜登及夫人新冠病毒檢測結(jié)果為陰性。

　　1.3.2． 美國：刺激性財(cái)政協(xié)議談判仍陷入僵局

　　美國眾議院議長佩洛西周五表示，特朗普確診新冠肺炎可能會(huì)改變當(dāng)前陷入僵局的刺激性協(xié)議談判的形式。她對(duì)達(dá)成協(xié)議持樂觀態(tài)度。但美國眾議院未通過航空業(yè)救助法案，隨即宣布休會(huì)。

　　1.3.3． 美國：9月新增非農(nóng)就業(yè)不及預(yù)期，失業(yè)率連續(xù)五月下滑

　　美國9月季調(diào)后非農(nóng)就業(yè)人口新增66.1萬人，預(yù)期增85萬人，前值增137.1萬人；失業(yè)率為7.9%，為連續(xù)第五個(gè)月錄得下滑，預(yù)期為8.2%，前值為8.4%；平均每小時(shí)工資環(huán)比增0.1%，預(yù)期增0.2%，前值下修至0.3%。

　　1.3.4． 美聯(lián)儲(chǔ)：缺乏財(cái)政支持對(duì)經(jīng)濟(jì)前景構(gòu)成重大風(fēng)險(xiǎn)，將會(huì)接受通脹高于2%的現(xiàn)象

　　美聯(lián)儲(chǔ)梅斯特：失業(yè)率可能需要兩到三年的時(shí)間才能回到今年2月份的水平；今年GDP將下降，到年底通脹將低于2%；缺乏財(cái)政支持對(duì)經(jīng)濟(jì)前景構(gòu)成重大風(fēng)險(xiǎn)。

　　美聯(lián)儲(chǔ)哈克：許多在疫情期間失去的就業(yè)崗位未能恢復(fù)，低收入者的薪資消費(fèi)能夠提振GDP的增長；在通脹長期低于2%的水平后，美聯(lián)儲(chǔ)將會(huì)接受通脹高于2%的現(xiàn)象。

　　據(jù)CME“美聯(lián)儲(chǔ)觀察”：美聯(lián)儲(chǔ)11月維持利率在0%-0.25%區(qū)間的概率為100%，加息25個(gè)基點(diǎn)至0.25%-0.50%區(qū)間的概率為0%。

　　1.3.5． 歐洲：多國疫情出現(xiàn)反復(fù)

　　德國重癥患者數(shù)量正不斷上升，法國衛(wèi)生部長稱首都及周邊地區(qū)疫情惡化。西班牙等國也開始再度強(qiáng)化防疫措施，應(yīng)對(duì)疫情反復(fù)。

　　意大利總理孔特稱，政府打算請(qǐng)議會(huì)批準(zhǔn)延長全國緊急狀態(tài)至明年1月底，避免像其他歐洲國家一樣出現(xiàn)新冠疫情反彈。

　　1.4． 債市要聞（10月4日）

　　1.4.1． 中國：8月國內(nèi)粗鋼產(chǎn)量再創(chuàng)歷史新高

　　根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局的最新數(shù)據(jù)，8月份國內(nèi)粗鋼日產(chǎn)量再創(chuàng)歷史新高，連續(xù)3個(gè)月保持在300萬噸以上水平，鋼鐵行業(yè)利潤增長68.3%。

　　1.4.2． 美國：美貿(mào)易代表辦公室宣布將對(duì)越南木材和匯率相關(guān)政策發(fā)起“301調(diào)查”

　　美國貿(mào)易代表辦公室宣布將對(duì)越南木材和匯率相關(guān)政策發(fā)起“301調(diào)查”。此舉可能會(huì)升級(jí)美越經(jīng)貿(mào)摩擦。

　　1.4.3． 美國：總統(tǒng)特朗普目前狀態(tài)良好

　　連日來，美國白宮及特朗普競選團(tuán)隊(duì)有多人新冠病毒檢測結(jié)果呈陽性。當(dāng)?shù)貢r(shí)間10月3日上午，白宮總統(tǒng)醫(yī)生團(tuán)隊(duì)對(duì)有關(guān)特朗普目前的情況向媒體召開了發(fā)布會(huì)。他們表示總統(tǒng)目前狀態(tài)不錯(cuò)，沒有出現(xiàn)發(fā)燒、呼吸困難等新冠病毒感染的一些癥狀。

　　1.4.4． 歐洲：歐盟與英國將加強(qiáng)脫歐貿(mào)易協(xié)議談判

　　歐盟-英國聯(lián)合聲明：歐盟與英國同意脫歐協(xié)議的重要性；近幾周取得進(jìn)展，但仍存在不足；將加強(qiáng)脫歐貿(mào)易協(xié)議談判。

　　1.5． 債市要聞（10月5日）

　　1.5.1． 中國：假期前四天，全國共接待游客4.25億人次，同比恢復(fù)78.4%

　　根據(jù)文化和旅游部數(shù)據(jù)中心測算，10月4日全國共接待游客1.1億人次，實(shí)現(xiàn)國內(nèi)旅游收入807.9億元。綜合統(tǒng)計(jì)，10月1日到10月4日，全國共接待游客4.25億人次，同比恢復(fù)78.4%；實(shí)現(xiàn)國內(nèi)旅游收入3120.2億元，同比恢復(fù)68.9%。

　　1.5.2． 中國：假期前四天，全國飛行航班58608班，同比減少8.8%

　　10月1-4日全國飛行航班58608班，同比減少8.8%；運(yùn)輸旅客648萬人次，同比下降9.5%；平均航班正常率93.26%，同比提高0.9個(gè)百分點(diǎn)。

　　1.5.3． 中國：前三季度近3成房企目標(biāo)完成率不足65%

　　克而瑞地產(chǎn)研究中心發(fā)布的報(bào)告顯示，今年受到疫情影響，前三季度有近3成房企目標(biāo)完成率不足65%，占比達(dá)到近三年同期最高。雖然也有部分房企積極抓住銷售窗口期加快去化，但截至9月末，僅有8家目標(biāo)完成率達(dá)到75%以上，顯著低于2019年同期。

　　1.5.4． 日本：擬開放外國游客入境

　　為配合將于明年夏季舉行的東京奧運(yùn)會(huì)，日本政府準(zhǔn)備正式討論對(duì)外國游客入境實(shí)施解禁。

　　1.6． 債市要聞（10月6日）

　　1.6.1． 美國：特朗普出院，并計(jì)劃以線上形式參加第二場總統(tǒng)辯論

　　美國當(dāng)?shù)貢r(shí)間周一（10月5日）傍晚，美國總統(tǒng)特朗普獲準(zhǔn)出院，結(jié)束三天治療。特朗普計(jì)劃繼續(xù)在白宮進(jìn)行后續(xù)治療。目前特朗普尚未完全康復(fù)，很可能還有傳染力。

　　特朗普競選團(tuán)隊(duì)發(fā)言人表示，特朗普出院后，計(jì)劃參加10月15日的總統(tǒng)辯論。紐約時(shí)報(bào)報(bào)道稱，特朗普與拜登的下一次大選辯論考慮采用線上形式。

　　1.6.2． 中國：國慶假期前五天全國道路預(yù)計(jì)發(fā)送旅客2.37億人次，同比下降30.43%

　　交通運(yùn)輸部數(shù)據(jù)顯示，10月1日至5日，全國交通運(yùn)輸行業(yè)運(yùn)行總體平穩(wěn)有序；全國道路預(yù)計(jì)發(fā)送旅客2.37億人次，同比下降30.43%。

　　1.6.3． 美聯(lián)儲(chǔ)：目標(biāo)在一段時(shí)間內(nèi)保持2%以上的通脹率

　　美聯(lián)儲(chǔ)埃文斯：美聯(lián)儲(chǔ)的目標(biāo)是在一段時(shí)間內(nèi)保持2%以上的通脹率；預(yù)測是基于更多的財(cái)政刺激，這是必要的；經(jīng)濟(jì)正在復(fù)蘇，但仍有很長的路要走；預(yù)計(jì)2023年通脹率將持續(xù)達(dá)到2%。

　　1.6.4． 日本央行：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前景的不確定性極高

　　日本央行行長黑田東彥：日本經(jīng)濟(jì)形勢嚴(yán)峻，但已經(jīng)開始復(fù)蘇，前景的不確定性極高；日本經(jīng)濟(jì)可能會(huì)好轉(zhuǎn)，但復(fù)蘇步伐仍將保持溫和；日本經(jīng)濟(jì)和通脹存在下行風(fēng)險(xiǎn)；日本央行將繼續(xù)堅(jiān)定地實(shí)施寬松的政策；必要時(shí)日本央行會(huì)毫不猶豫地增加寬松政策；日本央行將繼續(xù)瞄準(zhǔn)2%的通脹目標(biāo)。

　　1.7． 債市要聞（10月7日）

　　1.7.1． 美國：特朗普拒絕了民主黨的刺激方案，并命令他的代表停止談判

　　美國總統(tǒng)特朗普在社交媒體上表示，他已經(jīng)拒絕了民主黨提出的2.4萬億美元財(cái)政刺激方案，并命令他的代表停止談判，直到美國總統(tǒng)大選結(jié)束。這一消息徹底瓦解了市場對(duì)兩黨近期達(dá)成財(cái)政刺激方案的憧憬，美股三大股指全部由漲轉(zhuǎn)跌。

　　1.7.2． 美國：8月貿(mào)易帳逆差671億美元，為2006年以來新高

　　美國8月貿(mào)易帳逆差671億美元，為2006年以來新高，預(yù)期逆差661億美元，前值由逆差636億美元修正為逆差634億美元。

　　1.7.3． 美聯(lián)儲(chǔ)：財(cái)政和貨幣政策協(xié)同工作將令復(fù)蘇更強(qiáng)勁、更快

　　美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾：如果財(cái)政和貨幣政策協(xié)同工作，直到經(jīng)濟(jì)明顯擺脫困境，復(fù)蘇將會(huì)更強(qiáng)勁、更快；如果經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇放緩，利率將在較長時(shí)間內(nèi)處于較低的區(qū)間；指導(dǎo)是基于結(jié)果的，而不是基于時(shí)間的。

　　美聯(lián)儲(chǔ)梅斯特：推出財(cái)政刺激的時(shí)機(jī)不如一攬子財(cái)政計(jì)劃重要；財(cái)政刺激談判暫停令人失望；經(jīng)濟(jì)將繼續(xù)復(fù)蘇，但速度將放緩。

　　美聯(lián)儲(chǔ)布拉德：可能強(qiáng)勁復(fù)蘇不需要美聯(lián)儲(chǔ)政策的變化，預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)在2021年前不會(huì)改變政策立場；市場可能會(huì)感到意外，強(qiáng)勁的經(jīng)濟(jì)不會(huì)吸引美聯(lián)儲(chǔ)的回應(yīng)，失業(yè)率可能會(huì)在12月前降至6.5%，第三季度GDP（環(huán)比）增速可能為30%。

　　1.7.4． 中國9月外匯儲(chǔ)備環(huán)比下降220億美元

　　國家外匯管理局公布的最新外匯儲(chǔ)備規(guī)模數(shù)據(jù)顯示，截至2020年9月末，我國外匯儲(chǔ)備規(guī)模為31426億美元，較8月末下降220億美元，降幅為0.7%。黃金儲(chǔ)備為6264萬盎司，自2019年9月以來維持不變。

　　1.7.5． 世貿(mào)組織：預(yù)計(jì)2020年全球商品貿(mào)易下降9.2%，2021年增長7.2%

　　世貿(mào)組織稱，預(yù)計(jì)2020年全球商品貿(mào)易下降9.2%，2021年增長7.2%；到2021年，貿(mào)易將遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于新冠肺炎大流行前的趨勢；預(yù)計(jì)2020年全球貿(mào)易下滑程度沒那么大，2021年反彈將更弱。

　　1.7.6． IMF：全球經(jīng)濟(jì)形勢好于此前預(yù)期

　　MF總裁格奧爾基耶娃：全球經(jīng)濟(jì)形勢沒有6月份預(yù)測的那么可怕，第二季度產(chǎn)出好于預(yù)期；IMF仍認(rèn)為2021年的復(fù)蘇將是“局部而不均衡的”，擺脫衰退將是漫長而不均衡的。 

　　10月還有哪些需要關(guān)注？

　　（1）海外疫情發(fā)展情況

　　10月以來海外疫情整體有所反彈，比較明顯的是美國、英國、法國、俄羅斯和巴西等，需要繼續(xù)關(guān)注海外疫情發(fā)展是否會(huì)超預(yù)期以及疫苗研發(fā)情況。

　　（2）美國大選和財(cái)政刺激方案

　　另外，我們還需要關(guān)注即將到來的美國大選和財(cái)政刺激，以及由此引發(fā)的美元變化。

　　美國大選方面，9月29日美國進(jìn)行第一場總統(tǒng)候選人辯論，最新民調(diào)顯示拜登在6大搖擺州（亞利桑那州、密歇根州、佛羅里達(dá)州、北卡羅來納州、賓夕法尼亞州、威斯康星州）均領(lǐng)先特朗普。需要繼續(xù)關(guān)注美國后續(xù)分別在10月15日、10月22日舉行的兩場總統(tǒng)辯論。

　　財(cái)政支出由國會(huì)決定，但目前兩黨分別掌握參眾兩院，導(dǎo)致財(cái)政政策的出臺(tái)更為艱難。10月7日，美國總統(tǒng)特朗普表示，他拒絕了民主黨的刺激方案，并命令他的代表停止談判，直到總統(tǒng)大選結(jié)束。受此消息影響，美股、黃金直線跳水，美元指數(shù)走高。未來需要關(guān)注兩黨對(duì)于2021財(cái)年整體的財(cái)政安排和博弈。

　　（3）英國脫歐與歐盟內(nèi)部財(cái)政約束問題

　　5月以來，歐洲主要經(jīng)濟(jì)體制造業(yè)快速恢復(fù)，但從最新數(shù)據(jù)來看內(nèi)部分化也已經(jīng)出現(xiàn)，其中法國改善情況相對(duì)較弱。另外，英國脫歐的不確定性以及歐盟內(nèi)部的財(cái)政約束問題也可能在未來一定程度上影響歐洲經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇進(jìn)程。

　　一級(jí)市場

　　根據(jù)已公布的利率債招投標(biāo)計(jì)劃，節(jié)后從10月9日至10月16日將發(fā)行29支利率債，共計(jì)3860.36億。其中地方債有23支，合計(jì)970.3605億。

　　二級(jí)市場

　　長假前交投清淡，長債收益率上行。全周來看，10年期國債收益率上行2BP至在3.15%，10年國開債收益率上行1BP至3.72%。1年與10年國債期限利差收窄2BP至50BP。1年與10年國開債期限利差擴(kuò)大1BP至88BP。

　　資金利率

　　上周央行公開市場凈回籠2100億元，資金面先緊后松。銀行間隔夜回購利率上行129.78BP至2.3785%，7天回購利率下行67.57BP至2.45%；上交所質(zhì)押式回購GC001上行8.3BP至3.28%；香港CNH Hibor隔夜利率上行112.62BP至3.86%；香港CNH Hibor7天利率上行22.7BP至3.10%。

　　上周央行公開市場凈回籠2100億元，節(jié)后至11日逆回購到期5800億元。

　　實(shí)體觀察

　　宏觀基本面數(shù)據(jù)

　　PMI：經(jīng)濟(jì)繼續(xù)改善，利率維持震蕩

　?。?）小型企業(yè)明顯反彈，中型企業(yè)有所回落

　　9月中國制造業(yè)PMI提升0.5個(gè)百分點(diǎn)至51.5%，非制造業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)上升0.7個(gè)百分點(diǎn)至55.9%。從制造業(yè)PMI分項(xiàng)來看，增長主要由新訂單和原材料庫存指數(shù)貢獻(xiàn)。分企業(yè)規(guī)模來看，大型企業(yè)上升0.5個(gè)百分點(diǎn)至52.5%、中型企業(yè)回落0.9個(gè)百分點(diǎn)至50.7%、小型企業(yè)上升2.4個(gè)百分點(diǎn)至50.1%，較上月有較為明顯的反彈。

　　（2）供需兩端同步回升，外貿(mào)還有韌性

　　8月PMI生產(chǎn)指數(shù)54%，較上月回升0.5個(gè)百分點(diǎn)。新訂單指數(shù)回升0.8個(gè)百分點(diǎn)至52.8%。從行業(yè)情況看，食品及酒飲料精制茶、通用設(shè)備、專用設(shè)備、計(jì)算機(jī)通信電子設(shè)備等行業(yè)供需最為旺盛。

　　新出口訂單指數(shù)回升1.7個(gè)百分點(diǎn)至50.8%、進(jìn)口指數(shù)回升1.4個(gè)百分點(diǎn)至50.4%，進(jìn)出口指數(shù)均為今年以來首次升至榮枯線以上。出口指數(shù)上升主要受到海外市場需求局部回暖的影響，整體而言出口還有韌性。

　　（3）工業(yè)品出廠價(jià)格回落，庫存有所累積

　　雖然主要原材料購進(jìn)價(jià)格指數(shù)小幅上升0.2個(gè)百分點(diǎn)至58.5%，但出廠價(jià)格下降0.7個(gè)百分點(diǎn)至52.5%，預(yù)計(jì)9月PPI同比回到-1.8%以上。

　　庫存有所積累，產(chǎn)成品庫存指數(shù)上升1.3個(gè)百分點(diǎn)至48.4%、原材料庫存上升1.2個(gè)百分點(diǎn)至48.5%。生產(chǎn)和新訂單指數(shù)上升，但庫存反而有所積累，這可能與行業(yè)需求恢復(fù)不均衡有關(guān)，其中紡織及服裝服飾、木材加工等制造業(yè)反映市場需求不足的企業(yè)占比均超過五成，高于制造業(yè)總體水平，復(fù)蘇動(dòng)力仍顯不足。

　?。?）服務(wù)業(yè)普遍復(fù)蘇

　　非制造業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)上升0.7個(gè)百分點(diǎn)至55.9%。 

　　服務(wù)業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)55.2%，較上月回升0.9個(gè)百分點(diǎn)。其中，鐵路運(yùn)輸、航空運(yùn)輸、住宿、餐飲、電信廣播電視衛(wèi)星傳輸服務(wù)、租賃及商務(wù)服務(wù)等行業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)位于60.0%及以上，只有資本市場服務(wù)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)位于臨界點(diǎn)以下。

　　建筑業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為60.2%，與上月持平。建筑業(yè)市場需求和預(yù)期均有所回暖，新訂單指數(shù)為56.9%，高于上月0.5個(gè)百分點(diǎn)；業(yè)務(wù)活動(dòng)預(yù)期指數(shù)為67.8%，連續(xù)5個(gè)月保持在66.0%以上。

　　（5）經(jīng)濟(jì)繼續(xù)改善，利率維持震蕩

　　9月制造業(yè)PMI及分項(xiàng)普遍回升，顯示經(jīng)濟(jì)繼續(xù)改善。展望未來，政策主基調(diào)是跨周期設(shè)計(jì)和防風(fēng)險(xiǎn)，在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)至少是穩(wěn)步回升的情況下，政策還是更加重視防風(fēng)險(xiǎn)，而防風(fēng)險(xiǎn)就是控杠桿，因此央行不太可能做比較積極的基礎(chǔ)貨幣投放。這就意味著當(dāng)前整體低超儲(chǔ)率、低基礎(chǔ)貨幣、高貨幣乘數(shù)的狀態(tài)和趨勢在年底前都難有太大的改變。不過，如果央行能夠通過精準(zhǔn)流動(dòng)性投放引導(dǎo)DR007穩(wěn)定在2.2%附近，1年同業(yè)存單利率穩(wěn)定在3%附近，那么我們認(rèn)為短期來看長端利率仍存在安全邊際，10年國債安全邊際為3.2%，10年國開為3.7%。至于進(jìn)一步的空間，或者是所謂的左側(cè)，仍然需要等待整體宏觀狀態(tài)的此消彼長。

　　中觀行業(yè)數(shù)據(jù)

　　房地產(chǎn)：30大中城市商品房合計(jì)成交270.36萬平方米，四周移動(dòng)平均成交面積同比上升1.1%。

　　工業(yè)：南華工業(yè)品指數(shù)2171點(diǎn)，同比下降4.57%。

　　通脹觀察

　　上周農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)價(jià)格200指數(shù)環(huán)比上漲0.02%；生豬出場價(jià)環(huán)比上升1.36%。

　　國債期貨：國債期貨價(jià)格小幅下跌

　　利率互換：短端上行、中長端下行

　　外匯走勢：美元指數(shù)下行

　　大宗商品：原油價(jià)格下行

　　海外債市：美債收益率小幅下行

　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　經(jīng)濟(jì)環(huán)境惡化，逆周期政策不確定性，外部環(huán)境變化。

　　(本文作者介紹：天風(fēng)證券固定收益首席分析師孫彬彬)