文/新浪財經意見領袖專欄作家 張斌（中國金融四十人論壇資深研究員）、朱鶴（中國金融四十人論壇青年研究員）

　　物價走勢進入6月份以后有些撲朔迷離。

　　PPI和CPI連續兩個月小幅反彈。PPI雖然同比增速為負，但是價格水平值連續兩個月反彈。與此同時，剔除了食品和能源價格的核心CPI同比增速下降至歷史最低點。農村外出務工勞動力月均收入二季度末同比下降6.7%，PMI的從業人員分項指數6、7兩個月份仍處于榮枯線下方，勞動力市場壓力仍在。

　　當前經濟復蘇的基礎并不牢固，還不是討論經濟過熱和通脹的時候。歐央行曾在2011年誤判通脹壓力而過早收緊貨幣政策，導致經濟陷入二次衰退。中國應從中吸取教訓。疫情讓企業資產負債表嚴重受損，國內市場終端需求恢復速度不盡如人意，外需壓力不容忽視，總量政策方面更應重視通縮風險，避免過早政策退出帶來經濟二次探底。

　　判斷通脹壓力需要關注核心CPI

　　本輪價格指數上漲并非普遍價格上漲，而是主要集中在少部分商品。推動近兩月CPI和PPI同比增速上行的因素主要是兩個，一是食品，一是原材料價格。食品價格上漲的原因并非需求突然增加，而是供給端的擾動，季節性因素疊加其他擾動讓蔬菜和豬肉價格快速上漲。這貢獻了CPI同比增速的主要漲幅。

　　PPI上漲主要受益于原材料價格的上漲，國際和國內原材料價格都在前期低點上顯著反彈。PPI中的分化依然比較明顯，中上游行業，如冶金、石油、煤炭、電力等行業的PPI改善漲幅最大，而偏下游的行業，如機械、皮革、縫紉、紡織、文教等行業的PPI幾乎沒有改善，有的還在繼續惡化。此外，豬肉價格上漲還帶動了食品行業PPI的改善。目前看到的少部分商品價格反彈主要是對疫情期間價格過度調整的修復，而非總需求過度擴張的標志。

　　通貨膨脹是指普遍的商品和服務價格上漲，CPI或PPI不能準確反映是否出現普遍的價格上漲。一般來說，判斷經濟是否在中期面臨通脹壓力需要剔除食品和能源價格，因為這類商品的價格波動較大，容易對指標的短期表現造成巨大擾動，拉偏對普遍的商品和服務的價格變化走勢的認知。比較而言，剔除掉食品和能源價格的核心CPI更準確地反映了普遍的商品和服務價格變化，并受到央行的重點關注。例如，美聯儲最關注的是核心PCE（個人消費支出），日本央行最關注的是核心CPI。中國央行在2015年二季度貨幣政策執行報告明確提到，“貨幣政策并不針對個別商品價格變化進行調整，而主要是觀察物價的總體水平”。當時一個重要的背景就是豬肉價格在2015年初開始快速反彈，市場上也曾一度出現圍繞通脹壓力的討論。

　　歷史經驗表明，核心CPI比CPI更適合判斷通脹壓力。中國的核心CPI數據從2013年才開始公布，更早公布的數據是非食品CPI。非食品CPI與核心CPI的差異主要體現為是否包括了能源價格的變化，而能源在我國CPI的權重中占比并不大，可以將非食品CPI作為核心CPI的近似替代。

　　核心CPI與CPI每次出現背離，事后來看都是核心CPI指向了正確的方向。2001年至今，非食品CPI和CPI在走勢上曾出現兩次趨勢性背離。第一次是2005年，CPI快速下行，非食品CPI保持穩定，當時我國央行表示通脹水平或許被低估，通脹風險依然較大。到2006年，CPI快速反彈并帶來了通脹壓力，印證了此前央行的判斷。第二次是2013年，核心CPI穩中略降，CPI明顯增加，從2%上升到3%，當時我國央行表達了對通脹預期的擔憂。到2014年，核心CPI開始快速下行，CPI向核心CPI不斷收斂，最終CPI也出現了快速下行。

　　核心CPI低位表明當前產出缺口依然為負，不存在普遍的價格上漲壓力。本輪核心CPI與CPI的背離始于2018年，在2019年達到極致。2018年我國核心CPI開始掉頭向下，CPI則相對平穩。2019年核心CPI持續向下的趨勢很明顯，CPI則受到食品價格的擾動開始快速上行，CPI與核心CPI的趨勢明顯背離。這個期間勞動力市場、經濟增速、經濟景氣指數均在下行，說明核心CPI而不是CPI能更準確地反映總需求的變化。疫情暴發以來，CPI快速回落，核心CPI同比增速在7月錄得0.5%，創下有數據以來的最低值。絕大部分商品和服務價格主要面臨的還是價格水平偏低的壓力。

　　經濟復蘇期應主要關注通縮風險

　　接下來即便通脹有進一步抬頭，只要不是嚴重的通脹，對經濟是利大于弊。溫和的通脹是保持經濟在潛在產出水平運行的必要條件。特別是在經濟下行時期，通脹回升能夠改善企業盈利，企業收入增加會通過稅收、工資和利息等渠道改善其他部門的收入狀況。這對經濟復蘇至關重要。發達國家央行已經普遍把保持一定水平的通脹水平納入到了貨幣政策的目標中。有的國家甚至為此付出了數十年的努力，日本是最典型的代表。

　　中國經濟仍處于復蘇階段，企業需要較長時間修復其受損的資產負債表，居民收入下滑限制了消費的擴張，政府財政壓力也比較大。此時如果出現溫和的通脹，有助于改善企業、居民和政府每一個部門的資產負債表，有助于提升總需求。只要通脹沒有演變成惡性通脹，處于央行的通脹目標范圍以內，對于經濟復蘇利大于弊。反之，如果誤判通脹風險而過早退出對經濟的支持政策，經濟會因為總需求不足陷入通縮，企業、居民和政府收入和資產負債表都面臨巨大困境，與之相伴的是經濟二次探底。

　　當前中國經濟在總量層面上面臨的主要問題還是需求不足，核心CPI的低迷已經說明了這一點。保持相對寬松的貨幣政策并以此實現溫和通脹的目標是接下來中國經濟持續復蘇的關鍵保障。

　　本文來源于《財經》

　　(本文作者介紹：中國金融四十人論壇高級研究員、中國社科院世界經濟與政治研究所全球宏觀經濟研究室原主任)