意見領(lǐng)袖丨邵宇 陳達飛（邵宇為東方證券首席經(jīng)濟學(xué)家，陳達飛為東方證券宏觀分析師） 

　　目錄：

• 雙循環(huán)格局的一般均衡分析

• 雙循環(huán)的變遷：從內(nèi)循環(huán)到雙循環(huán)2.0

• 雙循環(huán)1.0：大轉(zhuǎn)移與大失衡

• 雙循環(huán)2.0：大轉(zhuǎn)型與再平衡

　　7月30日，中央政治局會議提出“加快形成以國內(nèi)大循環(huán)為主體、國內(nèi)國際雙循環(huán)相互促進的新發(fā)展格局”，引發(fā)廣泛關(guān)注和討論。

　　當(dāng)今世界，所有經(jīng)濟體都已經(jīng)嵌入全球產(chǎn)業(yè)鏈，故都存在內(nèi)循環(huán)和外循環(huán)，只是重心、方向和結(jié)構(gòu)有所不同（World Bank，2020）。中國轉(zhuǎn)向以內(nèi)循環(huán)為主體的新發(fā)展格局，符合自身經(jīng)濟發(fā)展的演化規(guī)律，也將有助于緩解全球失衡。新格局供給側(cè)的關(guān)鍵詞是科技創(chuàng)新，需求側(cè)的關(guān)鍵詞之一是消費。這也是本文的重點。中國居民消費需求占比長期偏低，與其說是社會保障和文化等因素造成的，不如說是因為勞動在收入分配中長期處于弱勢地位，其中大量制度設(shè)計是人為的。所以，消費長期以來處于一種被束縛的地位，提振消費的關(guān)鍵在于制度改革。

　　人們常說，中國的改革總是在選擇最容易的道路，那么，提振消費已經(jīng)變?yōu)槟菞l最容易的路，因為部分曾經(jīng)束縛消費的力量已經(jīng)轉(zhuǎn)而變成了助推力。

　　一、雙循環(huán)格局的一般均衡分析

　　從全球來看，所有循環(huán)都是內(nèi)循環(huán)。從國家來看，內(nèi)外循環(huán)互為因果。

　　國民收入賬戶和“斯旺模型”是分析內(nèi)循環(huán)和外循環(huán)，或者內(nèi)部均衡和外部均衡關(guān)系的常用工具[1]。

　　國民收入賬戶的恒等式關(guān)系要求“凈借款”——四部門（家庭、企業(yè)、政府和世界其它地區(qū)）的收入減去支出之和必須為零，這是一般均衡理論中的瓦爾拉斯定律的應(yīng)用。由此可以得到，國民凈儲蓄（居民儲蓄 - 居民投資）等于資本凈流出（對外凈投資），后者又與經(jīng)常賬戶順差規(guī)模對應(yīng)。資本流出等價于進口需求，從而導(dǎo)致內(nèi)需不足。

　　凈儲蓄、凈資本流出和經(jīng)常賬戶順差是等價的，這就是內(nèi)外循環(huán)的嵌套和鏡像關(guān)系。人們習(xí)慣于糾結(jié)這背后的因果關(guān)系，然而，恒等關(guān)系是一個比因果關(guān)系更強的約束。任何影響國內(nèi)儲蓄與投資關(guān)系的政策，都會映射到國際收支賬戶。任何擴大投資和儲蓄剪刀差的政策，都會加劇經(jīng)常賬戶和資本賬戶的失衡。從這個意義上講，幾乎所有經(jīng)濟政策都會影響一國的經(jīng)常賬戶收支狀況，甚至包括不健全的《勞動法》和寬松的《環(huán)境法》（寬松的環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)），因為這相當(dāng)于對可貿(mào)易品部門的隱形補貼，降低了其生產(chǎn)成本，增加了投資和產(chǎn)出，而與此同時，又增加了居民的儲蓄，降低了消費（佩蒂斯，2014）。

　　國民收入賬戶的平衡是會計意義上的平衡，任何時候都是成立的，它對于經(jīng)濟是否處于均衡增長路徑并未提供任何信息。

　　內(nèi)部均衡和外部均衡的關(guān)系可在“斯旺模型”中表示（圖1）。橫軸為實際國內(nèi)需求，等于消費、投資、政府支出和凈出口之和，當(dāng)其與總產(chǎn)出（Y）相等時，就達到了內(nèi)部均衡。橫軸還可以被用來表示政策的刺激力度，越往右，刺激力度越大?？v軸為實際匯率，等于名義匯率乘以國內(nèi)外價格之比。實際匯率下降表示國內(nèi)競爭力的提升，這可能是由名義匯率貶值引起的，也可能是由于國內(nèi)的成本和商品價格相對于國外下降引起的。

　　無通脹條件下的充分就業(yè)被認為是內(nèi)部均衡狀態(tài)，由向上傾斜的曲線表示，意味著經(jīng)濟位于自然增長路徑，這是各國政策的重要目標(biāo)。外部均衡要求凈出口等于零，由向下傾斜的曲線表示。無論是內(nèi)部均衡，還是外部均衡，都對應(yīng)著實際匯率和實際國內(nèi)需求的組合。兩條曲線將平面分為四個部分，只有在交點處，內(nèi)外均衡才同時實現(xiàn)。由此可見，失衡才是常態(tài)。

　　理論上，在無摩擦的條件下，任何非均衡狀態(tài)都存在向均衡收斂的自然力量。比如，圖1中的A點位于內(nèi)部均衡曲線的右下角和外部均衡曲線的右上角，它表示國內(nèi)實際需求過熱和實際匯率高估，所以經(jīng)濟處于通貨膨脹和國際收支赤字的狀態(tài)，一方面，貨幣匯率有貶值的壓力，另一方面，逆周期政策調(diào)控的方向是緊縮。兩股力量會推動A點向均衡位置移動?，F(xiàn)實中，由于摩擦的存在，非均衡并不必然收斂于均衡，例如中國和美國就長期處于外部失衡和內(nèi)部（相對）平衡的狀態(tài)。

　　結(jié)合現(xiàn)實經(jīng)濟的運行特征，中國和美國的情況可分別由B點和C點表示（圖2）。對于美國而言，緊縮的財政貨幣政策或美元匯率貶值都有助于推動外部平衡，中國正好相反。值得強調(diào)的是，2008年金融危機之后，中國對外整體失衡狀況已經(jīng)有顯著緩解。美國的外部失衡狀況在2006年達到峰值后逐漸緩解，2008年金融危機之后大幅改觀，但并未像中國一樣持續(xù)收斂。

　　從中美雙邊貿(mào)易來看，2009年以來，美國對中國的貿(mào)易逆差的占比一直維持在50%以上（圖3）。這就是美國為何將中國作為扭轉(zhuǎn)貿(mào)易逆差的主要目標(biāo)國的原因。實際上，由于中國處于價值鏈的中下游，中國對美國的順差并不等于中國從美國賺得收入（增加值），在中國對美國出現(xiàn)順差的同時，中國對日本、韓國和中國臺灣地區(qū)出現(xiàn)了逆差。而且，任何美國扭轉(zhuǎn)失衡的政策，都有可能被對沖，既可能是美國其他政策，也可能是其他國家的政策。比如，當(dāng)前的美元貶值和刺激內(nèi)需的政策就會部分對沖，即使美國國內(nèi)政策的凈效應(yīng)有助于收窄國際收支赤字，它也并不一定會出現(xiàn)，還需要對美盈余國家的協(xié)同。

　　從一般均衡和內(nèi)外均衡的聯(lián)動性上來說，只要美國不改變國民儲蓄、投資和消費的結(jié)構(gòu)性失衡狀況，其國際收支逆差狀況也不會改變，對中國的貿(mào)易戰(zhàn)只會改變其逆差的對象，即將對中國的逆差轉(zhuǎn)變?yōu)閷υ侥?、墨西哥等國的逆差，就像上世紀(jì)80年代廣場協(xié)議之后的故事一樣，美國的國際收支逆差在美元匯率貶值和日元升值后確實有所收窄，但90年代初開始又繼續(xù)擴大，只是將對日本的貿(mào)易逆差逐漸轉(zhuǎn)移到了中國，日本也并未因此而轉(zhuǎn)向順差，只是將對美國的順差逐步轉(zhuǎn)移到了中國和其他亞洲國家。中美之間的均衡發(fā)展需要的是合作，而非沖突。

　　特朗普當(dāng)局的敘事是，中國對美國的每一美元貿(mào)易盈余，都是中國不公平的貿(mào)易政策引致的。在主流經(jīng)濟學(xué)家圈中，如前美聯(lián)儲主席伯南克就提出，以中國為代表的新型與發(fā)展中國家的貿(mào)易盈余積累了大量的外匯儲備，導(dǎo)致全球儲蓄過剩，而這些儲備大部分回流美國，壓低了美國的利率，提高了風(fēng)險資產(chǎn)價格，加劇了金融不穩(wěn)定。人們關(guān)注較少關(guān)注的是，回流美國的儲蓄并沒有被用來投資，而是被用來消費。這是全球化大循環(huán)破裂的另一個結(jié)構(gòu)原因。如果這些儲蓄被用于投資，形成產(chǎn)能，而不是被消費掉了，那全球化的可持續(xù)性或許會更強。

　　二、雙循環(huán)格局的變遷：從內(nèi)循環(huán)到雙循環(huán)2.0

　　新中國建立以來，雙循環(huán)格局可被劃分為三個階段，1978年和2008年是兩個重要階段，每一個新格局都建立在對舊格局的反思基礎(chǔ)之上，同時，也是對前一階段中積累的問題的矯正。

　　1949至1978年基本上只有內(nèi)循環(huán)。外循環(huán)方面，建國初期與前蘇聯(lián)有過短暫的和有限的交流，1971年開始與美國接觸。

　　經(jīng)歷短暫的混合經(jīng)濟之后（幫助戰(zhàn)后重建），1956年底，中國確立了以公有制為主體的經(jīng)濟制度。新中國建國初期面臨的問題是如何“多快好省”地從農(nóng)業(yè)國轉(zhuǎn)變?yōu)楣I(yè)國，故政策的基本方針是以發(fā)展重工業(yè)為主，而在一個農(nóng)業(yè)人口占比高達80%和資本要素相對短缺的時期，自然就出現(xiàn)了農(nóng)業(yè)補貼工業(yè)、農(nóng)民補貼工人和農(nóng)村補貼城市的結(jié)果。1953年實施的農(nóng)產(chǎn)品和原材料的強制征購、統(tǒng)購統(tǒng)銷政策，限制了農(nóng)民收入的增長，但卻降低了工業(yè)部門的原材料成本。1958年實施的戶籍制度限制了農(nóng)民向城市的流動，形成了勞動力市場“雙軌制”，阻礙了農(nóng)民與工人報酬的收斂。

　　內(nèi)循環(huán)的特點是分權(quán)、分散和孤立。毛澤東觀察到了社會主義改造（1952-1956）時期集權(quán)政治和經(jīng)濟制度的弊端，對中央集權(quán)化的經(jīng)濟極不信任。1956年4月，毛澤東在《論十大關(guān)系》報告中就強調(diào)，中央和地方的平衡至關(guān)重要。1957年，中共八屆三中全會通過了一項改革議案，核心就在于加強地方政府的權(quán)力。地方政府在經(jīng)濟規(guī)劃、資源分配、財政、稅收和人事管理上獲得了更多自主權(quán)，約88%原屬于中央政府各部委的國營企業(yè)被地方政府接管（科斯，王寧，2013）。但問題在于，權(quán)力過于分散了。生產(chǎn)活動由公社統(tǒng)一管理，在每個公社內(nèi)部，權(quán)力又過于集中，連生產(chǎn)工具也要統(tǒng)一管理。此外，不同公社之間基本處于隔絕狀態(tài)。所以，這種完全分割的狀態(tài)致使內(nèi)循環(huán)實際上處于一種空缺的狀態(tài)，難以發(fā)揮規(guī)模經(jīng)濟的優(yōu)勢，還直接造成了“大躍進”和大饑荒這樣的惡果。

　　外循環(huán)方面，中國與國外只有有限的交往，主要是前期蘇聯(lián)對中國的單邊援助，后期，中國完成了“脫蘇入美”的轉(zhuǎn)變。1950年2月，中蘇簽訂《中蘇友好同盟互助條約》，中國正式成為共產(chǎn)主義陣營的新成員。但是，中蘇友好關(guān)系并不長久。1956年3月5日，赫魯曉夫在蘇共二十大上所作的“秘密報告”否定斯大林主義，之后，中蘇關(guān)系漸行漸遠，矛盾不斷激化，直至1969年在東北邊境爆發(fā)軍事沖突。從1971年基辛格秘密訪華和1972年尼克松總統(tǒng)訪華開始，到1978年中美建立外交關(guān)系，開始與西方資本主義陣營接觸，打開外循環(huán)新格局。十一屆三中全會確定了改革開放基本方針，推動了雙循環(huán)良性互動新格局的形成。

　　1978年至2008年美國爆發(fā)金融危機可被視為雙循環(huán)1.0格局。這是一個以投資為導(dǎo)向的內(nèi)循環(huán)和以出口為導(dǎo)向的外循環(huán)相互促進的發(fā)展格局，其中，內(nèi)循環(huán)逐步確立了以公有制為主體、公有制經(jīng)濟和私有制經(jīng)濟共同發(fā)展的基本經(jīng)濟制度和中國特色的社會主義市場經(jīng)濟體制，中央統(tǒng)籌和分權(quán)競爭相結(jié)合形成了的“縣域競爭”模式被認為是本階段內(nèi)循環(huán)的一個特點。外循環(huán)逐步確立全球產(chǎn)業(yè)鏈的中心位置，但是仍處于價值鏈的中下游，附加值較低。

　　如何打開外循環(huán)新格局，以反哺國內(nèi)工業(yè)化是改革開放初期的重大課題。在1978年底召開的十一屆三中全會之前，時任國家主席華國鋒就制定了向國外學(xué)習(xí)的十年規(guī)劃，包括120個工業(yè)項目，如30個大電站、8個煤炭基地、10個油氣田等等，所有項目都要求最大化利用國外引進的先進科學(xué)技術(shù)。但是，該計劃明顯高估了中國原材料出口收入的潛力，尤其是石油，同時也低估了從國際市場融資的難度，導(dǎo)致整個計劃陷入資金困境。在1978年啟動的22個項目中，只有幾個完成。所以，該計劃后來被稱為“洋躍進”。雖然計劃終止，但它讓決策層意識到了問題所在，即資本的不足不僅僅是對內(nèi)的，也是對外的，要進口，必須先出口，賺取外匯。除了出口之外，外商直接投資也能緩解外匯短缺的困境。1978年6月，時任國務(wù)院副總理谷牧決定選擇性的利用外資振興中國經(jīng)濟，并獲得了華國鋒和鄧小平的認可。

　　美國是中國在外交上打開外循環(huán)新格局的支點。1978年中美建交之后，中國與日本等國家也紛紛建立外交關(guān)系。1978年被稱為中國的“外交年”，由副總理谷牧帶領(lǐng)，各級官員和國企領(lǐng)導(dǎo)組成的官方代表團在一年內(nèi)出訪二十余次，共走訪了五十多個國家，與此同時，還有三十多個國家的代表團訪問了中國。鄧小平在1978年共訪問了包括日本和新加坡在內(nèi)的亞洲7國，于1979年初訪問了美國。日本之行，鄧小平參觀了日產(chǎn)汽車，對日本的現(xiàn)代化技術(shù)和管理經(jīng)驗印象深刻，他告訴日本人：“現(xiàn)在我明白什么叫現(xiàn)代化了?！痹谛录悠略L問的時候，鄧小平非常誠懇的向時任總理李光耀尋求改善中國經(jīng)濟的建議，詳細詢問了外商直接投資及其對新加坡的貢獻。這一系列“開眼看世界”的訪問活動堅定了高層改革開放的信念和信心。

　　中國香港和中國臺灣是大陸開放的第一站，香港被認為是“中國對外開放的中間人”。1978年8月31日，香港商人曾光彪與珠海簽訂了第一筆投資合同。1980年設(shè)立的4個經(jīng)濟特區(qū)（深圳、珠海、汕頭和廈門）為外商直接投資提供了更多便利，特區(qū)也成為中國在經(jīng)濟上打開外循環(huán)新格局的基點。從1980年的4個經(jīng)濟特區(qū)和1984年14個沿海開放城市，到1992年浦東新區(qū)，再到2006年天津濱海新區(qū)、2013年上海自貿(mào)區(qū)和2019年海南自由港，中國開放的進程一直在持續(xù)。

　　與對外開放同步進行的是對內(nèi)的改革，如農(nóng)村、國企、物價、金融和財稅等。家庭聯(lián)產(chǎn)承包責(zé)任制調(diào)動了農(nóng)民的積極性，提高了農(nóng)業(yè)的勞動生產(chǎn)率，從中釋放的勞動力成為工業(yè)生產(chǎn)的后備軍；鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)的發(fā)展在農(nóng)村掀起了工業(yè)化浪潮，也成為吸收農(nóng)業(yè)勞動力的主力軍，是改革開放初期非公有制部門的活躍因子，是民營經(jīng)濟的初始形態(tài)；1980年，經(jīng)營承包責(zé)任制被引入工業(yè)企業(yè)，國營企業(yè)自主權(quán)不斷擴大，這有助于逐步建立公平競爭的市場環(huán)境。雖然國營企業(yè)在原材料、能源和銀行信用等多方面仍然享受政策優(yōu)待，但不論是在生產(chǎn)效率，還是在增長上，鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)都更加出色。這是因為，一個有能力改變游戲規(guī)則的企業(yè)，就沒有提高效率的壓力和動力，這被認為是國有企業(yè)改革失敗和發(fā)展滯后的根本原因（科斯，王寧，2013），從而也成為雙循環(huán)2.0的歷史遺留問題。

　　經(jīng)過80年代的摸索，和1989-1991年東歐劇變和蘇聯(lián)解體帶來的迷茫和反復(fù)，到1992年黨的第十四次代表大會，中國特色社會主義市場經(jīng)濟制度正式確立，改革得以提速。1994年前后啟動的一籃子金融、財稅、物價和匯率等改革措施為理順市場配置資源的信號機制奠定了基礎(chǔ)，之后才逐漸形成真正的國內(nèi)大循環(huán)。2001年加入WTO之后，內(nèi)外循環(huán)被徹底被打通，中國經(jīng)濟進入高光時刻。不過，這一切隨著2008年美國次貸危機的爆發(fā)戛然而止。這一年也是二戰(zhàn)后全球化黃金時代的轉(zhuǎn)折點，商品和服務(wù)貿(mào)易總額占GDP的比重已經(jīng)從峰值的61.5%下降到50%以下，資本流動規(guī)模腰斬，始于2018年的貿(mào)易糾紛和中美“脫鉤”仍在發(fā)酵，新冠肺炎疫情進一步加劇了外部環(huán)境的不確定性，或加速全球產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)整。

　　所以，2008年美國次貸危機可被視為雙循環(huán)2.0格局形成的起點，勞動力市場和外部環(huán)境都出現(xiàn)了轉(zhuǎn)折，1.0格局中的扭曲在應(yīng)對危機、防止經(jīng)濟硬著陸的逆周期政策中達到了臨界值。

　　整體而言，在雙循環(huán)2.0格局中，供給側(cè)要從要素數(shù)量投入為主轉(zhuǎn)變?yōu)槿厣a(chǎn)率提升為主，基礎(chǔ)研究和自主創(chuàng)新是產(chǎn)業(yè)升級的關(guān)鍵；內(nèi)需將從投資驅(qū)動轉(zhuǎn)變?yōu)橄M驅(qū)動，外需則依托于產(chǎn)業(yè)升級和品牌建設(shè)鞏固中國在全球價值鏈中的核心位置，逐漸向價值鏈的上游遷移，提升附加值占比。

　　歷史的蹊蹺之處在于，當(dāng)前中國面臨的外部環(huán)境和雙循環(huán)2.0格局中的內(nèi)循環(huán)的目標(biāo)結(jié)構(gòu)與建國初期有一定相似之處。外部環(huán)境上，1950年12月3日，美國宣布對中國實行全面禁運，不久又宣布禁止一切在美注冊的船只駛?cè)胫袊箨懜劭?。在美國的拉攏和壓力下，到1953年春，對中國實行禁運的國家達到數(shù)十個。她還支持和配合國國民黨集團對上海、青島、天津等沿海港口和島嶼進行封鎖，阻撓所有國家的商船進入新中國的港口。內(nèi)循環(huán)的結(jié)構(gòu)上，50年代初期，中國的消費率高達80%，投資率低于20%。

　　顯然，雙循環(huán)2.0格局不是退回到閉關(guān)鎖國式的自立根生狀態(tài)，內(nèi)循環(huán)不可能脫離外循環(huán)而存在，兩者是統(tǒng)一的。面對美國的封鎖和脫鉤，唯獨反其道而行之，對內(nèi)深化改革，矯正體制機制性扭曲，對外擴大開放，充分利用國內(nèi)外兩個市場，才能突圍。

　　三、雙循環(huán)1.0：大轉(zhuǎn)移與大失衡

　　猜猜這段話描述的是哪個國家的經(jīng)濟發(fā)展特征：

　　國內(nèi)生產(chǎn)總值在十年內(nèi)以每年11%的速度增長。一黨制國家為了促進工業(yè)化，將大量工人向沿海工業(yè)區(qū)轉(zhuǎn)移。政府歡迎外商直接投資，給外國公司提供稅收減免和其它福利待遇。在前100家最大的國內(nèi)企業(yè)中，75%的資產(chǎn)屬于國有部門。在不到十年時間內(nèi)，政府儲蓄翻了一番，而農(nóng)業(yè)部門的就業(yè)率較上個時期卻下降了三分之一。[2]

　　這是麻省理工學(xué)院（MIT）華裔教授黃亞生在2010年6月19日的《華爾街日報》文章中的一段話。筆者讀到這段話的第一反應(yīng)是在描述改革開放后的中國，但實際上，卻是1965至1974年的巴西。

　　巴西是戰(zhàn)后第一個獲得“增長奇跡”稱號的國家，但這種增長是建立在對家庭征稅補貼企業(yè)而實現(xiàn)的投資驅(qū)動的模式[3]。歷史已經(jīng)證明，這種增長模式是難以持續(xù)的。70年代中后期開始，巴西境內(nèi)的儲蓄已經(jīng)不足以支撐投資需求，只能越來越多的依賴于資本流入，與之伴隨的是經(jīng)常賬戶赤字。不斷增長的債務(wù)開始限制經(jīng)濟增長，并引發(fā)了80年代的債務(wù)危機，緊隨其后的便是“失去的十年”。將黃教授對巴西的描述看作是對中國的描述并無不妥，因為中國經(jīng)濟的內(nèi)循環(huán)特征與巴西有諸多相似之處，但外循環(huán)特征卻有較大差異。中國為“雙順差”——經(jīng)常賬戶和非儲備金融賬戶，并且，外資更多的是以FDI這種相對穩(wěn)定的形式流入的。巴西從1967年至1982年一直處于貿(mào)易逆差地位，外資大量被用于為政府融資，且多為短期借款的形式，最終出現(xiàn)了債務(wù)危機。

　　中國的“雙順差”（經(jīng)常賬戶和非儲備金融賬戶）格局始于1999年[4]，結(jié)束于2012年，持續(xù)14年。隨著經(jīng)常賬戶順差的擴大，國民儲蓄與投資的剪刀差也在擴大。我們認為，投資、儲蓄和消費的關(guān)系是考察內(nèi)循環(huán)2.0是一個很好的切入點。關(guān)鍵問題是：中國的儲蓄率為什么這么高，或者，消費為什么如此低迷？由于外循環(huán)與內(nèi)循環(huán)互為鏡像（圖4，右圖），該問題的答案同樣能夠解釋為什么中國能夠長期保持貿(mào)易順差。進一步的問題就是，未來儲蓄率還能保持這么高嗎？雙循環(huán)2.0新發(fā)展格局中的儲蓄、消費和投資的關(guān)系會怎么變化？

　　基于儲蓄、消費和投資的關(guān)系，可以將雙循環(huán)1.0劃分為兩個階段（圖4，左圖）。1978年至2000年，最終消費率水平波動，1978年為61.9%，2000年為63.9%，低點出現(xiàn)在1993年（58.5%）。與之相對應(yīng)，儲蓄率和投資率呈水平波動態(tài)勢，而且走勢一致。儲蓄率的波動性略低，均值37.2%。儲蓄率并未持續(xù)地高于或低于投資率，所以經(jīng)常賬戶也并未出現(xiàn)連續(xù)的順差或逆差。所以，2000年以前并未出現(xiàn)消費需求不足和滑坡的現(xiàn)象。

　　2001中國加入WTO之后，消費滑坡、投資加速和經(jīng)常賬戶盈余同步擴大，至2008年出現(xiàn)拐點。消費率的低點和投資率（資本形成率）的高點都出現(xiàn)在2010年，前者為49.3%（2008年為50%），后者為47%。[5]至2019年底，消費率已經(jīng)上升到55.4%，投資率下降到43%，儲蓄率下降到44.6%。

　　高儲蓄率、低消費率被認為是“亞洲模式”的一個特點（圖5）。與其他亞洲國家相比，中國與新加坡的儲蓄率偏高，峰值都超過了50%。韓國的峰值為41%（1988年），中國臺灣40%（1986年），印度38%（2008年），日本34%（1991年）。儒家文化被認為是一個重要原因。但是，文化因素既不能解釋亞洲國家與西方國家儲蓄率差異的主體部分，也不能解釋亞洲國家內(nèi)部的差異。就中國的情況而言，與其說是文化，不如說是一系列強制儲蓄、壓抑消費和“劫貧濟富”的分配政策和體制導(dǎo)致了高儲蓄。

　　目前，亞洲主要經(jīng)濟體儲蓄率的峰值均已出現(xiàn)，并已確定進入（或經(jīng)歷過了）下降區(qū)間。值得強調(diào)的是，從中國臺灣、韓國和日本經(jīng)驗來看，儲蓄率的下降并不是無止境的。中國臺灣在2001年觸底（27%），下降區(qū)間持續(xù)15年；韓國的底部為2002年（32%），時隔14年；日本為2011年（23%），時隔20年。截止到2019年底，中國和印度都還處在下降區(qū)間，中國已經(jīng)持續(xù)9年，印度11年。

　　就中國而言，后危機的10年可被看作雙循環(huán)結(jié)構(gòu)的調(diào)整期，目前，外循環(huán)已基本平衡——經(jīng)常賬戶收支占GDP的比重位于3%以內(nèi)，但貿(mào)易結(jié)構(gòu)仍需調(diào)整；內(nèi)需中的消費和投資的結(jié)構(gòu)還需進一步調(diào)整，結(jié)合消費的趨勢和亞洲其他經(jīng)濟體的經(jīng)驗看，最終消費占比每年還將以0.5到1個百分點的比重提升。

　　雙循環(huán)1.0中的結(jié)構(gòu)性扭曲和失衡在2008年達到了臨界點。2001年入世是重要節(jié)點，但由此而忽略內(nèi)因就沒能抓住主要矛盾。從投資驅(qū)動的角度看，消費始終處于被壓抑的狀態(tài)，儲蓄也是帶有很強的強制性色彩。1.0階段，內(nèi)循環(huán)的結(jié)構(gòu)和分配特征是：收入從非貿(mào)易部門和農(nóng)業(yè)部門轉(zhuǎn)移到貿(mào)易部門和工業(yè)部門；社會總產(chǎn)出大大高于國內(nèi)消費，剪刀差對應(yīng)的就是高儲蓄率，這對高投資增速提供了支撐。金融抑制政策降低了資本成本，連同高儲蓄率形成了投資為主的內(nèi)需結(jié)構(gòu)。所以，這是一個非貿(mào)易部門補貼貿(mào)易部門、勞動補貼資本和內(nèi)需補貼外需的結(jié)構(gòu)。

　　消費不足的直接原因是居民收入增速較慢和貧富分化的加劇，與之相關(guān)的解釋包括：第一，勞動力市場結(jié)構(gòu)。2004年劉易斯拐點出現(xiàn)之前，農(nóng)村勞動力都是過剩的，勞動年齡人口（15-64歲）占總?cè)丝诘谋戎匾苍诓粩嗌仙?。在供過于求的勞動力市場結(jié)構(gòu)中，工資漲幅低于GDP增速和勞動生產(chǎn)率增速，導(dǎo)致勞動報酬份額不斷下行。

　　第二，雖然1982年家庭聯(lián)產(chǎn)承包責(zé)任制的全面推廣和1985年強制征購農(nóng)產(chǎn)品計劃的廢除，使得農(nóng)民獲得一定的經(jīng)濟自主權(quán)，但仍存在大量制度性壁壘，加劇了城鄉(xiāng)分化，直到1992年，國家補貼城市居民消費的政策才逐步取消，始于1958年的戶籍制度仍然限制了勞動力要素的自由流動和城鄉(xiāng)勞動力報酬的收斂；

　　第三，金融抑制的本質(zhì)是將工業(yè)化和出口的成本轉(zhuǎn)移給了居民部門；比如，在強制結(jié)售匯制度的安排下，央行和金融部門承擔(dān)了對沖外匯的成本，但又以高存貸款的利差的形式轉(zhuǎn)移給了居民部門，使得存款并沒有獲得與資本稀缺性相對應(yīng)的收益。

　　第四，所有形式的貿(mào)易干預(yù)措施都有財富轉(zhuǎn)移效應(yīng)，所有鼓勵出口、增加進口成本的政策都相當(dāng)于加征消費稅，壓抑消費需求；

　　第五，2005年“721匯改”之前，人民幣匯率被顯著低估，這相當(dāng)于對進口征稅，對出口補貼，對內(nèi)征收消費稅。人民幣低估的財富轉(zhuǎn)移效應(yīng)是將財富從消費者轉(zhuǎn)移到制造商，以及在海外擁有凈資產(chǎn)的富裕階層。無論從稅收效應(yīng)，還是從財富轉(zhuǎn)移效應(yīng)來看，人民幣匯率低估都會壓抑消費。直到2015年，IMF的評估報告才稱人民幣“不再低估”。

　　除此之外，雙循環(huán)1.0格局中壓抑消費的制度安排還可以列一個很長的清單，如社會保障制度的缺失、寬松的環(huán)境保護環(huán)境、增強勞動者談判權(quán)力的工會制度的缺失、不合理的農(nóng)村土地征收價格等等，它們都在不同程度上壓抑了居民部門消費。所有出口導(dǎo)向的政策都有壓抑居民消費的效應(yīng)，也等價于強制儲蓄，增加可貸資金，從而降低投資成本。中國的比較優(yōu)勢除了廉價的勞動力，更是廉價的資本。勞動是很便宜，但資本卻像是免費的，甚至是負成本。

　　加入WTO拓寬了市場的邊界，加速了國內(nèi)的工業(yè)化進程，扭轉(zhuǎn)了GDP增速下行的態(tài)勢，但與此同時，也加劇了內(nèi)循環(huán)結(jié)構(gòu)的失衡。2008年之后的調(diào)整又是外生沖擊引起的，雖然目前外部失衡狀況有所緩解，但國內(nèi)的政策應(yīng)對放緩了內(nèi)需結(jié)構(gòu)調(diào)整的速度，最終消費占比仍然偏低。政策之所以強調(diào)要“加快”形成雙循環(huán)新發(fā)展格局，與其說是在用時間換空間，不如說是時間搶空間，因為美國和歐元區(qū)也都在建立以內(nèi)循環(huán)為主體的新格局。

　　四、雙循環(huán)2.0：大轉(zhuǎn)型與再平衡

　　雙循環(huán)2.0格局是由經(jīng)濟發(fā)展的目標(biāo)函數(shù)和約束條件決定的，前者就是無通脹條件下的充分就業(yè)，后者既包含經(jīng)濟中的一些趨勢性力量，也包括大國關(guān)系等。約束條件決定了目標(biāo)函數(shù)的可行集，政策在可行集內(nèi)部進行權(quán)衡，確定方向和基點。影響中國經(jīng)濟發(fā)展的幾個重要約束條件在2008年前后均出現(xiàn)了結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)變，形成了新的趨勢性力量，在中長期內(nèi)仍將影響中國和世界經(jīng)濟發(fā)展的空間。

　　第一，供給側(cè)而言，人口紅利漸行漸遠，資本回報率趨勢性下降，資本壓抑勞動的模式難以為繼。從要素數(shù)量投入（資本深化和人均勞動時間的提高）轉(zhuǎn)向全要素生產(chǎn)率（TFP）和人力資本的提升是唯一正確的道路，也幾乎是唯一可選的道路。這就需要加強國家創(chuàng)新能力和體系建設(shè)。這是一個系統(tǒng)性工程，包括基礎(chǔ)科研、教育、資本市場、私募股權(quán)基金等方方面面，關(guān)鍵在于理順政府和市場的關(guān)系和分工，在于解放思想、實事求是，在于承認無知和包容多樣性和不確定性。

　　辜朝明（Richard Koo，2015；2018）將經(jīng)濟發(fā)展劃分為三個階段（圖6）：第Ⅰ個階段是快速城市化（+工業(yè)化）階段。這是一個典型的二元經(jīng)濟發(fā)展階段，劉易斯拐點尚未出現(xiàn)，勞動力供給接近無窮彈性。該階段，勞動力市場是一個典型的買方市場，資本所有者獲得絕大部分剩余價值，工資增長慢于GDP增長。由于資本所有者的邊際消費傾向較低，收入更多地用于儲蓄和投資，所以這個階段的一個特征就是資本有機構(gòu)成的提高——資本深化。對于一個資本短缺的經(jīng)濟體，資本深化是推動經(jīng)濟增長的重要供給側(cè)力量。與之相對應(yīng)，由于工資報酬較低且貧富差距不斷拉大，消費占GDP的比重不斷下行。與此同時，在資本積累和農(nóng)村勞動力向城市轉(zhuǎn)移的過程中，城市化和工業(yè)化快速推進。

　　一旦越過劉易斯拐點，經(jīng)濟就進入第Ⅱ階段，即成熟經(jīng)濟（或新古典發(fā)展階段或“黃金時期”）。農(nóng)村勞動力又過剩轉(zhuǎn)為短缺，勞動力市場開始出現(xiàn)供不應(yīng)求的狀況，工資漲幅或?qū)⒊^GDP增幅，非熟練勞動力的漲幅更大，不利于勞動所有者的分配方式得到扭轉(zhuǎn)，貧富差距收窄，或不再進一步擴大。隨著居民收入的增加，勞動報酬和消費占GDP的份額也會隨之上漲。整體產(chǎn)能出現(xiàn)過剩，但勞動替代性、消費導(dǎo)向性和推動產(chǎn)業(yè)升級的投資繼續(xù)擴張。貿(mào)易結(jié)構(gòu)與第一階段顯著不同，出口產(chǎn)品復(fù)雜度和全球價值鏈的位置逐步提升。城市化和工業(yè)化仍在推進，但速度明顯放緩。經(jīng)濟增速下臺階，從高速轉(zhuǎn)為中高速。

　　第Ⅲ階段為被追趕階段。劉易斯拐點疊加老齡化，勞動力短缺狀況更加嚴(yán)峻，但是，工資上升遇到瓶頸，因為勞動密集型產(chǎn)業(yè)要么會選擇外遷，要么會選擇用資本替代勞動。隨著城市化和工業(yè)化的完成，可投資的機會變得稀缺，資本回報率不斷下降。該階段，供給側(cè)而非需求側(cè)是經(jīng)濟增長的主要約束，并且，只能靠新科技革命才能扭轉(zhuǎn)經(jīng)濟增長停滯的狀況。如果僅僅從速度和質(zhì)量這兩個維度來劃分的話，前兩個階段的共同特點是高速度，第Ⅲ階段更加注重發(fā)展的質(zhì)量，其中，第Ⅱ階段也可以被理解為從高速度向高質(zhì)量發(fā)展的過渡階段。

　　人口因素是三階段的劃分依據(jù)，既包括勞動力市場的二元結(jié)構(gòu)，也包括人口的年齡結(jié)構(gòu)，它們都對勞動力市場的供求關(guān)系有直接的影響，從而決定了工資水平和以及勞動和資本在國民收入中的分配，對制造業(yè)的全球競爭力和進出口也有直接影響。對于任何國家，人口結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)變及其決定的城市化和工業(yè)化進程都是不可扭轉(zhuǎn)的力量。實證證據(jù)也證明，無論是西方國家，還是亞洲經(jīng)濟體，都符合三階段演化范式。以勞動力工資和城市化率的變化為依據(jù)，美國、英國和德國等主要西方國家在兩次世界大戰(zhàn)期間就從第Ⅰ階段進入第Ⅱ階段，并在20世紀(jì)70-80年代跨入第Ⅲ階段。亞洲主要經(jīng)濟體中，日本在20世紀(jì)60年代中葉和90年代末分別進入第Ⅱ和第Ⅲ階段，中國臺灣和韓國的階段性拐點為20世紀(jì)80年代初和21世紀(jì)初。

　　中國勞動力市場的兩大結(jié)構(gòu)拐點都已經(jīng)出現(xiàn)。蔡昉（2013）認為，中國的劉易斯拐點在2004年已經(jīng)出現(xiàn)，亞洲生產(chǎn)力組織（APO，2018）測算得到的時間區(qū)間為2005年至2010年，從勞動與資本要素的相對成本來看，2008年是重要轉(zhuǎn)折點。當(dāng)然，這不僅僅是由劉易斯拐點帶來的，還包含人口老齡化。2010年，勞動力人口占比的峰值和撫養(yǎng)比的底部都已經(jīng)出現(xiàn)，工資指數(shù)開始上漲，說明中國已經(jīng)進入第Ⅱ階段。相比其他亞洲經(jīng)濟體，人口因素對中國經(jīng)濟的挑戰(zhàn)更大。日本和韓國從出現(xiàn)劉易斯拐點到出現(xiàn)老齡化拐點都有一定的時間間隔，但中國幾乎是同時出現(xiàn)的。這也就是為什么日本在60年代出現(xiàn)劉易斯拐點后仍能保持20-30年中速（或中高速）增長的原因。正因為如此，中國的黃金增長窗口期會明顯收縮（圖7）。

　　人口結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)變不僅改變了勞動與資本要素的分配格局，還限制了資本深化對經(jīng)濟增長的邊際貢獻，因為經(jīng)濟最優(yōu)狀態(tài)總與最優(yōu)資本有機構(gòu)成相對應(yīng)，而勞動力相對短缺狀況的加劇自然會降低資本的邊際報酬。將總產(chǎn)出從供給側(cè)分解為：資本深化、人均勞動力投入、人力資本積累和TFP，那么，人力資本積累和TFP是僅存的兩個選項。

　　第二，需求側(cè)。從總量上來說，凈出口和投資對GDP增長的貢獻趨勢性下行確定性的，結(jié)構(gòu)優(yōu)化是避免其拖累GDP增長和集聚金融風(fēng)險的必然選擇。反之，提升消費則是順勢而為，但消費潛力的釋放仍取決于制度性壁壘能否消除，以及政策在二次分配中的作用。

　　我們一直認為，英國脫歐和特朗普上臺都不是全球化逆轉(zhuǎn)的標(biāo)志，而只是一個重要節(jié)點，只是加速了逆全球化的進程，刻上了政治和大國博弈的烙印。2008年美國次貸危機之后，以貿(mào)易和資本流動規(guī)模代表的全球化進程已經(jīng)逆轉(zhuǎn)。上世紀(jì)70、80年代以來的全球化是建立在失衡和不均基礎(chǔ)上的，以日本、亞洲四小龍和中國為代表的亞洲經(jīng)濟體和德國等都是盈余方，美國和歐洲邊緣國家是赤字方，前者同時也是債權(quán)國，后者是債務(wù)國，任何債務(wù)型增長都有邊界，即使是美國也不例外。如果說2008年次貸危機是全球失衡的結(jié)果，那么歐債危機就是區(qū)域失衡的結(jié)果，目前仍處在再平衡的過程中。2008年開始，全球失衡的狀況就已經(jīng)在調(diào)整，美國經(jīng)常賬戶逆差和凈資本流入規(guī)模都在縮小，中國“雙順差”時代也早在2012年就結(jié)束了，經(jīng)常賬戶順差（占GDP的比值）已經(jīng)從2008年的約10%降至2019年底的0.36%。

　　中美交惡的長期性已成共識，由此而引發(fā)的不確定性和產(chǎn)業(yè)鏈的斷層將導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)鏈重構(gòu)，新冠肺炎疫情又加速了這個過程。中美貿(mào)易、金融、人員和信息往來已經(jīng)坐實了“脫鉤”的事實。美國銀行全球研究（Browning，2020）的一份報告表明，產(chǎn)業(yè)鏈正在遷出中國，北美地區(qū)所有全球性的行業(yè)中，有一半行業(yè)中的企業(yè)正在建立回流試行方案。新冠疫情使得全球性行業(yè)中80%的公司遭遇了供應(yīng)鏈中斷危機，企業(yè)的管理者們正在重新審視他們的供應(yīng)鏈。報告預(yù)計，未來將出現(xiàn)一種“中國+”的結(jié)構(gòu)——“在中國為中國”，以及“利益相關(guān)者資本主義”?！笆澜绻S”將會分散在世界各地，以更加貼近消費市場。

　　按照美國的數(shù)據(jù)，2019年，美國對中國的貿(mào)易赤字占比高達60%，相比2018年已經(jīng)下降了12個百分點，這個缺口必須得到彌補，才能避免逆差。在華外國公司的出口大約相當(dāng)于中國GDP的7%[6]，產(chǎn)業(yè)鏈的外遷，影響的不僅是出口，還有工作崗位的流失，類似的故事在美國也發(fā)生過。即使產(chǎn)業(yè)鏈不遷出，生產(chǎn)規(guī)模也會收縮。產(chǎn)能、市場和就業(yè)的流失也必須靠重建雙循環(huán)格局來彌補。

　　投資需求方面，中國當(dāng)然還有投資需求的潛力和需要，如深度城市化和新基建，但無可否認的是，與改革開放初期相比，或者與2008年金融危機之前相比，空間都小了許多。2009-2010年的四萬億與2012-2013年和2015-2017年的房地產(chǎn)投資，使中國的宏觀杠桿率（M2/GDP）和實體部門杠桿率陡升，中國非金融企業(yè)杠桿率位于世界前列，居民部門杠桿率已連續(xù)11年快速上漲，已經(jīng)從2008年的17.9%升至2019年的55.5%，房地產(chǎn)企業(yè)的杠桿也位于行業(yè)前列。債務(wù)已經(jīng)成為投資的緊約束，而且，傳統(tǒng)制造業(yè)已經(jīng)出現(xiàn)產(chǎn)能過剩，房地產(chǎn)投資和基建投資需求的峰值也已經(jīng)分別在2013年和2016年出現(xiàn)（劉世錦，2020）。深度城市化和新基建都不足以彌補缺口。

　　投資需求的下降既符合中國經(jīng)濟的現(xiàn)實，也是經(jīng)濟發(fā)展的一般性規(guī)律。在不爆發(fā)毀滅性戰(zhàn)爭的前提下，任何經(jīng)濟體大概率只會經(jīng)歷一次工業(yè)化歷程，也只會經(jīng)歷一次與工業(yè)化配套的投資熱潮。中國的改革開放40年，濃縮了人類自工業(yè)革命以來200多年、三次工業(yè)革命的成果，這是驅(qū)動中國高增長的最真實的故事。

　　工業(yè)革命以來的經(jīng)驗顯示，任何國家有且僅有一次維持超長時間、超高增長的機會，也只有超高速的增長能夠維持超高速的投資。即使正在發(fā)生的工業(yè)革命4.0會催生新的投資機會，但能否超過工業(yè)革命2.0的影響范圍，還是未知數(shù)，至少工業(yè)革命3.0——信息與通信技術(shù)革命的影響力遠弱于工業(yè)革命2.0，即使在美國，也僅僅在1996-2004年出現(xiàn)了生產(chǎn)率增速的顯著提升，年均增速大致與第一次相當(dāng)，但顯著弱于第二次（戈登，2018）。

　　所以，釋放消費需求的潛力，是唯一選擇。雖然消費不能轉(zhuǎn)變?yōu)殚L期產(chǎn)能，但與投資對應(yīng)的卻是債務(wù)。所有投資驅(qū)動型增長模式都會有兩個約束：一是債務(wù)；二是國際收支平衡。任何一個約束的收緊，都會限制該模式的可持續(xù)性。顯然，2008年金融危機以來，這兩個約束條件都在收緊。債務(wù)方面，除了宏觀杠桿偏高之外，杠桿結(jié)構(gòu)的不平衡隱憂更大。國際收支方面，中國能夠保持貿(mào)易盈余的前提條件是其他國家有能力、有意愿吸收中國的出口商品，顯然，無論是能力，還是意愿，都有消退。當(dāng)然，增強國家金融能力，推動人民幣國際化是可以釋放一定的空間，但這都非一朝一日之功，至少目前還沒有打開這個空間。

　　雙循環(huán)格局2.0新發(fā)展格局的內(nèi)涵就是：供給側(cè)從要素數(shù)量的投入轉(zhuǎn)變?yōu)槿厣a(chǎn)率和人力資本的提升；需求側(cè)以提振最終消費為主體，同時降低對進口中間品和外部市場的依賴，優(yōu)化貿(mào)易結(jié)構(gòu)以增加附加值，推動城市群建設(shè)以形成規(guī)模報酬，提升投資效率；能否實現(xiàn)雙循環(huán)格局的轉(zhuǎn)換，取決于能否將各項改革政策落到實處，取決于能否打贏卡脖子技術(shù)攻堅戰(zhàn)，取決于能否糾正1.0格局中對壓抑勞動和強制儲蓄的制度障礙[7]，但最根本的，還是能否建立自由開放的思想市場和公平、有序、正義和良序競爭性的市場秩序。因為，以政府信用為擔(dān)保的經(jīng)濟行為和歧視性的政策的成本和風(fēng)險都會被社會化，且很可能會被轉(zhuǎn)移至弱勢群體。

　　參考文獻

　　1． APO，2018，APO Productivity Databook 2018． Asian Productivity Organization．

　　2． Browning C．，2020． The USD 1trillion cost of remaking supply chains： Significant but not prohibitive， BofA Global Research．

　　3． World Bank，2020，Trading for Development in the Age of Global Value Chain． International Bank for Reconstruction and Development．

　　4． Richard Koo，2015． The Escape from Balance Sheet Recession and the QE Trap：A Hazardous Road for the World Economy， John Wiley & Sons， Ltd

　　5． Richard Koo，2018． The Other Half of Macroeconomics and the Fate of Globalization，John Wiley & Sons， Ltd．

　　6． 戈登：《美國增長的起落》，中信出版社2018年版。

　　7． 佩蒂斯：《大失衡：貿(mào)易、沖突和世界經(jīng)濟的危險前路》，譯林出版社2014年版。

　　8． 科斯和王寧：《變革中國：市場經(jīng)濟的中國之路》，中信出版社2013年版。

　　9． 蔡昉：《從人口紅利到改革紅利》，社科文獻出版社2013年版。

　　10． 劉世錦：中國經(jīng)濟何以行穩(wěn)致遠，《中國金融》2020年02期。

　　[1]還包括蒙代爾-弗萊明模型，

　　[2]黃亞生，2010． 中國式經(jīng)濟：“北京共識”的謬論，《華爾街日報》。轉(zhuǎn)引自佩蒂斯，《大失衡：貿(mào)易、沖突和世界經(jīng)濟的危險前路》，p.68-69．

　　[3]除此之外，還借了大量的外債。

　　[4]經(jīng)常賬戶順差始于1995年，非儲備金融賬戶順差始于1999年。

　　[5]各指標(biāo)均是相對于總產(chǎn)出（GDP）而言的，而非絕對值。

　　[6] BofA Global Research，2020．

　　[7]對雙循環(huán)1.0發(fā)展格局不利的因素，有可能對2.0格局有利。比如，人口紅利的消失對經(jīng)濟增長和出口是負面因素，但對于扭轉(zhuǎn)投資和消費的結(jié)構(gòu)失衡卻有幫助。再比如，人民幣匯率升值降低了出口的利潤空間，但卻降低了進口成本，相當(dāng)于提升居民的實際收入和購買力，從而有助于增強消費能力。

　　(本文作者介紹：東方證券首席經(jīng)濟學(xué)家)