意見領(lǐng)袖丨李奇霖（粵開證券首席經(jīng)濟學(xué)家、研究院院長）

　　7月經(jīng)濟修復(fù)的節(jié)奏，沒有官方制造業(yè)PMI顯示的那么好。低基數(shù)下工業(yè)增加值增速持平，各終端需求中，房地產(chǎn)投資和出口強勢，基建投資不及預(yù)期，消費和制造業(yè)投資繼續(xù)緩慢修復(fù)。洪澇天氣對7月經(jīng)濟有一定擾動，隨著洪澇消退，經(jīng)濟將回到復(fù)蘇軌道。

　　生產(chǎn)端，7月工業(yè)增加值同比4.8%，和前值持平。這有點弱于預(yù)期，一是因為去年7月的基數(shù)較低，二是7月官方制造業(yè)PMI生產(chǎn)指數(shù)54.0，處于比較高的水平了。

　　7月工業(yè)增加值環(huán)比0.98%，連續(xù)第4個月下降。這和去庫存壓力下，企業(yè)生產(chǎn)意愿有所降低有關(guān)。今年6月和7月核心CPI同比連續(xù)創(chuàng)有統(tǒng)計以來的新低，加之工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品實際庫存仍處在高位，在生產(chǎn)恢復(fù)后，需求不足仍然是當(dāng)前企業(yè)面臨的突出問題。

　　三大門類中，采礦業(yè)，以及電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)這兩者的工業(yè)增加值增速都出現(xiàn)下滑，尤其是采礦業(yè)增加值同比-2.6%，這是2018年5月以來的首次負(fù)值。制造業(yè)的工業(yè)增加值同比則從5.1%回升到6.0%，它和另外兩大工業(yè)門類增加值增速的分化，可能和7月出口強勢帶動制造業(yè)生產(chǎn)有關(guān)。

　　再來看需求。今天公布的各個需求數(shù)據(jù)中，地產(chǎn)投資是最大的亮點，維持了非常強的韌性。而基建投資、制造業(yè)投資和消費，整體都偏弱。

　　7月房地產(chǎn)數(shù)據(jù)多數(shù)回暖，是現(xiàn)階段經(jīng)濟恢復(fù)的最核心支撐。銷售面積、銷售金額和投資完成額的累計增速都繼續(xù)回升，其中投資完成額累計增速從1.9%提高到3.4%，單月增速改善幅度更大，從8.5%提高到了11.7%。房企到位資金累計增長0.8%，今年首次轉(zhuǎn)正。

　　先行指標(biāo)方面，新開工面積累計同比下降4.5%，降幅收窄3.1個百分點；土地購置面積累計同比-1.0%，和前值-0.9%相比變化不大。領(lǐng)先指標(biāo)較快恢復(fù)，加之竣工周期在年內(nèi)大概率會持續(xù)，全年地產(chǎn)投資有支撐。

　　1-7月全口徑基建投資同比1.2%，前值-0.1%，今年首次轉(zhuǎn)正。當(dāng)月增速從8.3%下降到7.7%，連續(xù)兩個月單月放緩了。電力、熱力、燃?xì)饧八纳a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)，是主要拖累，當(dāng)月增速從29.2%放緩到16.9%。南方洪澇帶動了一部分即時的水利基礎(chǔ)設(shè)施投資，水利、環(huán)境和公共設(shè)施管理業(yè)當(dāng)月投資增速，從-0.8%轉(zhuǎn)正到1.9%，是基建三大分項中當(dāng)月增速唯一一個上升的。

　　6-7月基建投資增速回落，主要受洪澇擾動，目前洪澇的影響逐步褪去。隨著恢復(fù)性的投資和消費需求釋放完畢，后續(xù)穩(wěn)增長中，基建需要承擔(dān)的角色更重。今年下半年政府債券供給還有超過4.5萬億的規(guī)模，要比上半年3.8萬億的規(guī)模多不少，而財政支出進度也是近三年的新低，下半年財政支出有保障。加之水利領(lǐng)域?qū)⑼瞥鲋卮箜椖縼硌a短板，洪澇消退后，基建投資增速回升的趨勢較為確定。

　　制造業(yè)投資累計增速，從前值-11.7%回升到-10.2%，單月增速從-3.5%回升到-3.1%，目前仍然是經(jīng)濟的最主要拖累。和制造業(yè)投資相關(guān)性比較強的民間投資，前7個月累計下降5.7%。這些都反映了在對未來預(yù)期不樂觀的情緒下，制造業(yè)企業(yè)資本開支的意愿不足，而設(shè)備更新周期已經(jīng)在2018年結(jié)束，制造業(yè)投資的完全恢復(fù)還需要比較長的時間。

　　最后看消費。7月社會消費品零售總額-1.1%，前值-1.8%，消費繼續(xù)恢復(fù)，但明顯低于市場預(yù)期的1.2%。

　　按消費類型看，7月商品零售收入同比0.2%，疫情后首次轉(zhuǎn)正；餐飲收入同比下降11.0%，降幅比上個月收窄4.2個百分點，繼續(xù)緩慢恢復(fù)。后續(xù)餐飲收入的不確定性在于，零星病例的出現(xiàn)，是否會壓制居民在外餐飲的意愿。

　　限額以上商品零售中，必選消費表現(xiàn)整體好于可選消費。各行業(yè)中汽車類零售同比增速最高，達(dá)到了12.3%，而且和前值-8.2%相比大幅好轉(zhuǎn)。這主要是因為去年7月14日，多地實行國五國六切換，一部分需求提前透支，進而使得今年7月汽車銷售有很低的基數(shù)。

　　總的來說，7月經(jīng)濟復(fù)蘇有所放緩，洪澇天氣可以解釋一部分。往后看，消費和制造業(yè)投資繼續(xù)緩慢恢復(fù)，房地產(chǎn)投資也有支撐。歐美復(fù)工會拉長抗疫時間，在醫(yī)療物資和線上辦公用品需求的支撐下，中國出口最差的時候已經(jīng)過去。恢復(fù)性需求消退后，基建在穩(wěn)增長中承擔(dān)著越來越重要的作用，隨著政策更“注重實效”，基建投資再度回升是確定的。

　　經(jīng)濟恢復(fù)還沒結(jié)束，短期擾動結(jié)束后，將回到復(fù)蘇通道。

　　(本文作者介紹：粵開證券首席經(jīng)濟學(xué)家、研究院院長)