文/意見領袖專欄作家 蔡凱龍

　　Wirecard不僅隕落的速度比瑞幸還要快，而且還成為德國Dax指數成立32年里， 首個宣布破產的成分股。

　　一、難兄難弟

　　2019年5月，瑞幸咖啡敲鐘納斯達克，從成立到上市只用18個月，創造了上市神話，一時風光無限。然而，2020年開始，20億元財務造假事情很快敗露， 瑞幸股價暴跌90%，6月29日瑞幸咖啡在納斯達克正式停牌。瑞幸從上市到退市，只用了13個月，又創造了中概股最快退市記錄， 同時引發了美國監管對中概股實施更加嚴苛的財務審計標準。所有中概股因此受牽連。

　　正當瑞幸咖啡造假案挑動中美資本市場最敏感的神經的時候，在遙遠的歐洲大陸，歐洲版瑞幸事件也在上演，  其主角是號稱歐洲支付寶的Wirecard。

　　Wirecard是德國一家近幾年快速崛起的支付公司， 曾一度被認為是歐洲最有潛力的金融科技公司， 在26個國家擁有近6000名員工，和Visa、萬事達卡、微信和支付寶都有合作，為了更好開拓中國市場，Wirecard收購國內商銀信支付公司。Wirecard的亮麗表現吸引了軟銀的孫正義，后者在2019年4月投資10億美金占股5.6%。Wirecard 其巔峰時候估值接近2000億，然而6月17日驚爆財務造假， 虛構一筆19億歐元（150億人民幣）的銀行存款， 隨即其CEO辭職并被捕，公司宣布破產，股價從104歐元自由落體跌到1.4歐元，99%的跌幅讓數千億估值瞬間灰飛煙滅。

　　Wirecard不僅隕落的速度比瑞幸還要快，而且還成為德國Dax指數成立32年里， 首個宣布破產的成分股。

　　二、背后的助推者

　　瑞幸咖啡和Wirecard這兩位難兄難弟有著眾多的共同點，都是各自領域里快速崛起的挑戰者，都有著光鮮的財務報表和漂亮的業務增長數據。兩者轟然倒地的根本原因都是財務造假，其導火索，都是審計公司拒絕簽署2019年的財務審計表。而令人訝異的是，瑞幸和Wirecard的審計師都是安永會計師事務所。

　　我們應該感謝安永揭發出兩家造假公司嗎？恰恰相反，安永現在陷入多起官司，投資人起訴安永沒有及早發現兩家被審計公司的長時間的持續造假。安永有瀆職的嫌疑，成為媒體和監管機構關注的焦點。

　　在瑞幸和Wirecard事件里真正的幕后功臣，是股市上的做空者。

　　知名做空機構“渾水”（Muddy Waters）1月31日發布一份89頁的匿名報告，2月4日再次發布第二份做空報告，兩份報告稱瑞幸2019年第三季度和第四季度的財務數據造假。

　　渾水的兩份重量級做空報告，掀起了驚濤駭浪，引發各方關注。瑞幸極力否認造假，多個金融機構出面力挺瑞幸。但是，事實勝于雄辯。最終安永拒絕簽署財務審計報告，瑞幸不得不承認自己造假。渾水帶領下的大空頭，終于取得了勝利。

　　瑞幸的做空者只是受到質疑否定， Wirecard的做空者卻被監管直接禁止入市。

　　2019年1月，英國《金融時報》曾報道稱，根據舉報線索調查發現，Wirecard在亞洲的多家子公司存在偽造文件和會計違規行為。盡管Wirecard一再否認存在不當行為，空頭也開始加大對該股下跌的押注。

　　市場研究機構S3 Partners的數據則顯示，在2019年2月Wirecard的空頭頭寸達到1859萬股，占該公司流通股本的16.19%，在全球數據處理板塊中被做空的規模排名中位列第三。

　　德國聯邦金融監管局（BaFin）2月18日突然宣布，在為期兩個月的保護期內，禁止做空Wirecard的股票， 理由是Wirecard具有“經濟重要性”，其股價暴跌已對市場信心構成了嚴重負面影響。針對單一股票品種發布做空禁令，不僅在德國證券交易史上史無前例，在全球范圍內也十分罕見。

　　事實上，做空禁令往往具有完全相反的效果。趁機來趟渾水的渾水公司也表示，該禁令只會推動投機者繼續看跌Wirecard。果不其然，在做空禁令過期后，空頭繼續大舉做空，空頭不肯罷休。

　　經過一年6個月的多空交戰，空頭終于堅持到調查結果出爐，財務造假事實真相大白。

　　瑞幸和Wirecard，歐美兩大財務丑聞的揭發，做空者功不可沒。

　　三，做空的意義

　　我們不僅要問，為什么財務造假無法提早被發現，為什么我們有專業的會計師審計師，有強大的投行分析師，有強有力的監管機構，最終都被財務造假者蒙騙過關，還得靠做空者來揭破騙局？

　　根本原因，在于利益。天下熙熙攘攘，皆為利來利往。

　　會計師和審計師按要求必須獨立公正，可是畢竟受聘于公司，加上市場競爭的壓力，需要權衡得罪金主的得失。如果沒有人揭發，審計師很少主動深挖財務漏洞。Wirecard的財務造假交易，2015年就有發生，作為看門人的安永居然在4年多的時間毫無覺察，可見一斑。

　　投行的分析師團隊，很多本身就是被研究標的公司的投資人或者上市承銷商，更加難以客觀中立。中金公司在今年2月份發布力挺瑞幸的研究報告稱，渾水的沽空報告調研數據著實草根，代表性不足，缺乏有效證據。中金因此慘遭打臉，成為笑話。

　　至于監管，涉及到自身聲譽，也會連出昏招。德國聯邦金融監管局的禁止做空Wirecard命令，至今備受爭議，也讓德國聯邦政府有失顏面。德國經濟部長阿爾特邁爾（Altmaier）呼吁有關部門盡快處理Wirecard的丑聞事件，并警告稱，德國的商業信譽正遭遇損失。

　　只有做空者，拿出自己身家，真金白銀押注做空，才會盡心盡力去找出標的公司的漏洞。

　　要知道，做空不易。做多的最大損失在于投入本金，盈利的空間無限。做空剛好相反，最大獲利空間是本金，損失的空間無限。大部分股票的趨勢都是上漲的，做空是在做時間的敵人，所以做空需要極大的勇氣和眼光。

　　除此之外，運氣也很關鍵。著名經濟學家凱恩斯也這么說：不要輕易做空，因為市場不理性的時間可能足以讓做空者破產。“the market can stay irrational longer than you can stay solvent。”。

　　很多做空者，雖然方向壓對了，但是有時候多空雙方角力如此漫長，以至于空方最后逼得止損出場。美國對沖基金藍山資本（Blue Ridge Capital）自2000年中期開始做空Wirecard，但2017年底該基金已經關閉，倒在黎明之前。

　　因此每次做空，做空機構都耗費巨大人力物力去做調研。渾水等做空機構，為了揭穿瑞幸造假，雇用了92個全職和1400多名兼職調查員，收集了25000多張瑞幸咖啡小票，共錄制了11260小時的視頻，包括“620個直營店，981天營業日的全部營業時間監控錄像”，并且收集了大量內部微信聊天記錄。相比之下， 一些審計機構和投行機構調研公司，只是過場式的參加公司安排的會議，和高管們一起高談闊論，只看高管們準備的華麗的財務報表，就能出具調研報告。這種摻水的調研報告，和含金量十足的做空報告比，不可相提并論。

　　經濟學家用理論和實證早已證明，做空能幫助市場揭發造假，降低信息不對稱，提高交易流動性，整體上有助于市場的價格發現功能。

　　成熟的市場需要做空者。

　　四、做空在中國

　　瑞幸和Wirecard造假在歐美股票市場被做空者引爆，很多人提議中國股票市場應該允許做空，讓國內眾多的造假者無藏身之地。 

　　做空固然有著積極的意義和作用，但前提是需要有成熟的法制和規則配套。對于中國股市這樣一個歷史短暫、法制尚不健全、規則尚有漏洞、信息極不對稱的新興市場而言，做空的負作用和殺傷力極大。

　　我們無法完全信任做空者的話，因為做空者不是伸張正義的游俠，而是以此為生的逆向投資者。成熟金融市場也有不少做空者，故意放出虛假負面消息，擾亂市場從中獲利。

　　股民期望做空能像一把利劍刺向造假者的心臟，但是如果管理不善，這把利劍就會被不法之徒操縱，成為一把專割股民韭菜的鐮刀。做空機制在中國，還為時過早。

　　總之，我們不應該對做空者一味的否定，應該有所保留的聆聽做空者的話，讓他們的報告成為我們投資決策的一部分。兼聽則明，偏聽則暗。

　　(本文作者介紹：財經評論員，金融科技專家， 中國人民大學金融科技研究所高級研究員)