文/意見領袖專欄作家 管清友

界面臨百年未有之大變局，在這樣一個重要的歷史關口，中美關系變化是逃不掉的宿命，拉長周期來看，是必然的。主要原因是中國離美國越來越近，現在中國占美國GDP的比重已經遠遠超過了現在的日本和當年的日本，我們對美國的地位威脅更大。

　　歷史的轉彎：大國沖撞下的全球政經時局

　　1）從千年維度來看，全球政經時局動蕩，政權不斷更迭，目前正處于歷史的轉彎處。從公元元年到現在2000多年的時間內，中國經濟總量在全球占比總體是震蕩上升的，現在是世界第二大經濟體，占比在16%左右。但實際上，早在1820年（嘉慶25年），在全球占比就已經達到40%了，也就是說，直到今天，中國經濟總量還沒恢復到最輝煌的時候。主要是在晚清鴉片戰爭后，中國占世界經濟的比例逐漸縮小；直到改革開放以后，才開始逐步恢復，占比一步步擴大。

　　2）回顧改革開放以來的四十余年，中國是一直在超越。1978年全球排名第12；1993年超過俄羅斯，全球排名第10；1996年超過巴西，全球排名第7；2000年超過意大利，全球排名第6；2005年超過法國，全球排名第5；2006年超過英國，全球排名第4；2007年超過德國，全球排名第3；2010年超過日本，全球排名第2，就是在這一年引起了美國的警覺和關注。

　　3）未來十年中國會成為全球第一嗎？我只想客觀地給大家描述一下，中國現在的GDP相當于美國的67%，按照現有的發展速度，在經濟總量上，我們大概率會在2029或者2030年會超過美國，成為世界第一大經濟體；如果按照購買力平價的算法，中國實際上在2014年已經超過美國了。

　　4）歷史是偶然事件的組合，比如中國的現代化進程曾經數次被打斷，甲午戰爭阻斷了晚清洋務派走向現代化的努力、辛亥革命終結了晚清政府君主立憲的夢想、西安事變終結了國民政府邁向現代化的進程、1937年七七事變也基本終結了國民政府走向現代化的努力。還有1992年南方談話的促成也有很大的偶然性。今天中國的現代化又走到了這樣一個十字路口，我們每個人都不是旁觀者。

　　5）歷史也是必然的，可以回顧下舊冷戰的經驗。當時的背景是美蘇兩國在制度和思想文化上存在嚴重對立、二戰結束后雙方在世界范圍內劃分利益范圍、美國輸出過剩產能，蘇聯謀求經濟發展。舊冷戰表現為：總體戰略上，冷戰之父喬治·凱南提出“遏制戰略”及“隱蔽行動”。蘇聯提出“社會主義的帝國主義”、“擴張主義”；經濟上，美國“馬歇爾計劃”+經濟制裁。蘇聯“莫洛托夫計劃”；軍事上，美蘇之間進行軍備競賽和太空競賽。最終的結局是1991年12月25日，蘇聯解體，美蘇冷戰結束。

　　6）世界面臨百年未有之大變局，在這樣一個重要的歷史關口，中美關系變化是逃不掉的宿命，拉長周期來看，是必然的。主要原因是中國離美國越來越近，現在中國占美國GDP的比重已經遠遠超過了現在的日本和當年的日本，我們對美國的地位威脅更大。

　　7）國與國之間的關系不僅僅是做生意賺錢這么簡單，首先是安全，而且含義很豐富。當逐漸逼近，且會產生威脅時，國與國的關系可能會轉向叢林法則。更何況是中美，不同文不同種不同宗，分屬于中西方兩大社會陣營，價值觀和意識形態都有很大差距，沖突在所難免。

　　8）我們擔心新冷戰時代來臨：首先，全球進入新時代。強權人物接連登臺，美國、俄羅斯、德國、英國、日本等等，有些連續執政，有些風格鷹派。強權人物的特點是雄才大略，不會按常理出牌。你不能按照你對政治家的一般化的模型去理解。貿易戰引發全面的國際斗爭，在一戰和二戰時已顯露無疑。其次，長期寬松造成全球分化。金融危機后的寬松貨幣政策正在轉向結構性改革。但一些國家內部改革很難看到希望，其國內社會撕裂十分嚴重。做不大蛋糕，就必然到外面搶蛋糕。再次，從貿易戰到意識形態戰。上一次冷戰的根源在于意識形態，演變為兩種社會制度的競爭。這一次，從十分決絕的貿易戰，是否會演變為意識形態戰，尚未可知。如果是，那將不可收拾。

　　9）未來十年是一個敏感的轉折點，我們認為幾個大國之間的矛盾和沖突不可避免。我們講“中國制造2025”，到2025年邁入制造強國行列；美國講建國250周年，希望美國在2026年達到“前所未有的偉大”；普京總統想在新的任期2024年前把俄羅斯的GDP提升到世界前五位。顯然未來十到二十年，中美俄的國家戰略出現了交集，都在爭奪全世界的話語權，所以勢必產生沖突，只不過是沖突大小的問題。

　　10）NO.1 一定是only one，一百多年前，英國和美國沒有分享，英國失去世界霸權。七十多年前，美國和蘇聯沒有分享，蘇聯最終解體。三十多年前，美國沒有和日本分享，日本陷入失落的二十年。歷史驚人的相似，我們正面臨和當年英國、蘇聯、日本一樣的挑戰。中美關系出現惡化，這不是由中國人主觀意愿決定的，這是兩個大國之間必然出現的“修昔底德陷阱”。

　　11）未來十年是中美競賽的最后一個彎道。如果中國能順利過彎，十年之后中國將一騎絕塵，美國即便想遏制中國也無能為力。特朗普已經認準了這個時點，美國人一定不會放過這最后一個彎道。中美貿易戰只是開始，對手的牌比當年更多。除了貿易牌，還有科技牌、匯率牌、政治牌和軍事牌。總的來說，美國人的牌很多，現在才出了一個2，后面還有大小王，中美之間的大戲才剛剛開始。只要能夠遏制住中國，對美國來講就是最大的利益。

　　12）中美關系到了一個重要關口，可能會影響中國現代化進程。從大歷史維度看中美關系，過去40年，中國抓住了3個重要的戰略“縫隙期”：一是中美聯合抗蘇時期：實現中美關系和解，順勢推動改革開放，充分激發民間活力；二是90年代全球化：蘇聯解體后，中美關系逐漸改善，同時新一輪全球化開啟，中國正好又趕上了；三是加入WTO之后：進入新一輪的全球化，一直持續到2008年金融危機爆發。

　　13）華為是個個案，但又不是個案。美國制裁華為主要有三個目的：第一，終止中國的技術高端化路線，這已經是美國政府非常明確的戰略。第二，終止中國產業升級的路徑，因為技術無法實現高端化，產業就無法順利的升級，技術無法實現順利的迭代。第三，將中國的國家地位鎖定在二流國家水平上，當一個國家崛起威脅到頭號國家的地位時，頭號國家往往會采取合縱連橫等各種辦法將這個崛起的大國鎖定在二流國家的狀態上。

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　　位移的象限

　　經濟與金融底層邏輯的轉變

　　1）2016年是一個拐點，金融狂歡開始退場。中國金融業增加值在GDP中占比開始下降，最高的時候達到了8.35%，比美國金融危機之前（美國最高為2006年的7.60%）和日本資產泡沫破滅時（日本最高為1990年的6.90%）都還要高，過度金融化催生資產泡沫，帶來虛擬的價格幻象，并不能創造實體財富。

　　2）過去十年三輪寬松，經濟反應越來越遲鈍，刺激效果逐漸減弱。2008年第一輪寬松，2個季度見效，GDP從6.4%反彈到12.2%，反彈5.8個百分點，持續4個季度。2011年第二輪寬松，3個季度見效，GDP從7.5%反彈到8.1%，反彈0.6個百分點，持續2個季度。2014年上一輪寬松，8個季度才見效，GDP只從6.7%反彈到6.8%，反彈0.1個百分點，持續2個季度。

　　3）從全球的經驗來看，高速增長的經濟體普遍經歷了減速的過程。二戰后經濟增速連續25年保持在7%以上的只有13個經濟體，剔除掉博茲瓦納等微型經濟體，實際上只有8個經濟體創造了高增長奇跡。但遺憾的是，除了中國，這些經濟體在高增長的第四個十年中無一例外的跌落神壇。從美國、日本、韓國、泰國、中國臺灣、馬來西亞等國家或地區的發展歷程來看，全球經濟減速期平均時間為20年，最終穩定在3%左右。如果說中國經濟增速從2008年步入換擋期，目前剛剛走過了10年，GDP增速從高點14.2%下降到了6.1%，也就是說，還有至少10年左右的減速期。

　　4）人口大變局是逃不掉的長期力量。一是人口拐點漸行漸近，從總量上看，出生人數回落，死亡人數上升，人口凈增速是明顯放緩的，聯合國預測2027年印度人口將超過中國，人口紅利正在消失；二是人口塌陷問題，2014年中國勞動力人口首次凈減少，之后降幅顯著加快，尤其是15-24歲的“小鮮肉”減少最快，近三年幾乎每年減少1000萬。中國也正在老去，人口老齡化加劇，未來5-6年可能會出現一次人口斷崖式塌陷，出生在1966-1974年的2.94億人在2026年到2034年陸續步入老齡化，將會對于國家和經濟運行產生重大影響。

　　5）另外一個逃不掉的周期力量是金融，我們正在經歷一場史無前例的金融大出清。有三個明顯的變化：一是從無證駕駛到嚴厲監管，2017年金穩委成立后，與央行、證監會、銀保監會統一監管，開啟了一個全新的金融強監管時代，監管套利空間大幅縮小；二是從無風險狂歡到違約出清常態化，金融出清從五環到二環，P2P、私募、財富公司、券商、信托、保險及中小銀行相繼爆雷，徹底告別無風險時代，最激烈的午時過去了，但還有下半場。三是從資產泡沫化到資產價值化，三輪寬松后，很多人都產生了貨幣幻覺，很多獨角獸變成了“毒”角獸，一二級市場出現了明顯的倒掛，泡沫消退后，定價回歸本源。

　　6）2020年中國經濟底部基本確立，未來1年大概率是W型。一季度負增長基本上確立了底部，探底已經完成。二、三季度隨著宏觀干預政策和刺激政策的推出，會有明顯的數據反彈，四季度可能會出現反彈結束、蕭條因素重回主導、小幅回落的情形，到明年一季度由于低基數效應又會再上來，但可持續性不強。

　　7）兩會未明確經濟目標，主要有三個原因：一是由高速發展向高質量發展轉變，不要過度關注經濟增長速度，而是要關注質量；二是疫情對經濟的沖擊是非常大的，也是史無前例的，未來面臨多重挑戰，存在較大確定性；三是從“六穩”到“六保”，比穩增長更重要的是保就業、保民生，不必糾結具體數字。

　　8）過去幾年，中國有很多趨勢是一直在進行中，疫情只是加速了這些趨勢：一是中美關系惡化，美國對華政策會影響中國現代化進程；二是人口塌陷，未來5-6年可能會出現一次人口斷崖式塌陷； 三是地產逐步飽和，戶均住房1.5套，住房擁有率高達96.0%；四是貧富差距拉大，6億人月收入不足1000元；五是刺激政策空間有限，大水漫灌后果難以承受，財政收支壓力也在凸顯。

　　9）中國經濟可能會越來越日本化，現在的中國和當年的日本有很多相似的地方，都是迅速崛起中的世界第二大經濟體，面臨老齡化、資產泡沫化、貿易戰等問題。特別是受疫情沖擊后，中國加速進入經濟新常態，未來可能會和日本一樣，相當一部分消費群體有“團塊二代”的特點。

　　10）收縮性經濟將成為新常態，有五個鮮明的特征：第一，在投資上，很難掙到泡沫的錢，只能掙到穩定較低的收益；第二，在收入上，增長將變得極其艱難，甚至大部分人的收入是下降的；第三，在生活上，大家會追求簡單，不再那么鋪張浪費；第四，從企業角度，提供性價比較高的產品和服務，比如優衣庫、無印良品等；第五，大家用在學習、培訓上的時間更多，會重新評估自己的能力和價值。

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　　蕭條的后果：

　　經濟轉折中的社會格局變化

　　1）隨著經濟發展進入平臺期，從增量經濟時代向存量經濟時代轉變，整體環境也在發生分化和折疊。

　　2）國家分化：在經濟增速換擋的關鍵節點，只有少部分國家能夠成功實現躍升，大部分都會陷入中等收入陷阱長期徘徊。

　　3）城市分化：從全球經驗來看，各個國家都會誕生聚集大量資源的超級城市，TOP 5的城市至少會集中1/4的人口，都市圈和城市群是大勢所趨。粵港澳都市圈、長三角都市圈、首都都市圈和成渝都市圈四大都市圈7%的面積集聚了1/3的人口，貢獻了近50%的GDP。

　　4）產業分化：龍頭在進擊，快速占據細分市場優勢地位，如果不能成為區域或者細分行業的龍頭，在當前分化折疊的環境下被淘汰的風險會更高。

　　5）房價分化：核心城市泡沫回潮，非核心城市泡沫回調。未來房價的分化會越來越嚴重，大城市和中小城市、核心區域和非核心區域的分化也會越來越明顯，城市的地位越來越重要。

　　6）財富分化：貧富差距凸顯，大量財富集中在少數人手上，北上廣浙四省市富人占比超過60%，財富占比超過72%。

　　7）資本分化：頭部化明顯，資金越來越集中，0.5%的私募機構募集了全部市場20%的資金。

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　　模式的崩塌：

　　商業模式與實體價值的重塑

　　1）從增量經濟到存量經濟，會有很多新變化。增量經濟的特征是增量空間大、進入門檻低、趨勢性機會、盈利難度小；存量經濟的特征是結構性機會、集中度提升、競爭激烈、此消彼長。

　　2）股權市場的募投兩端加速下降，虛假繁榮破滅。2019年下半年以來資本市場的階段性回暖被迫中斷，資本寒冬再現。一方面，中小企業面臨較大的現金流壓力，項目需要重估，好項目更少了，分化加劇；另一方面，資本市場風險偏好降低，募資端也會受到比較大的沖擊。

　　3）貨幣幻覺消失，兩種模式商業崩塌：第一，以金融地產為代表的高周轉模式。這種模式在過去10年的金融上行周期非常成功，它的出現、成功建立在龍王持續下雨的基礎之上。但是，隨著2017年的金融收縮，高周轉模式出現了問題；第二，以互聯網為代表的高估值模式。在金融上行周期，在資產泡沫化的時候，大家覺得這只是一個泡沫，只有極少數人覺得是一個騙局。沒有人一開始是一個騙子，也沒有人一開始就想行騙。那些天花亂墜的故事不能說都是假的，但至少有一大部分，事后被證明是假的。

　　4）在這樣的背景下，很多從創業、投資、融資都要重塑價值，回歸本源，以下幾個方面值得大家關注：第一，從經營角度看，從橫向的流量擴張到縱向的流量變現。第二，從公司規模看，從過去習慣的大而不能倒到小而美。第三，從經營策略看，從快速擴張到穩健集約經營。第四，從投資方看，要學會從賺快錢轉向賺慢錢。

　　5）未來企業商業價值會出現明顯的分化：一種是頭部化：強者恒強、大而難倒，大而全；另一種是生意化，低買高賣、賺錢為王，小而美。在當前的背景下，企業要沖破折疊，不要盲目追求大而全，而是要專注小而美。要做實惠型企業，能有穩定的現金流，有自有的手藝、技術、客群和市場。

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　　資本的智慧：應對當前市場動蕩的基本策略

　　1）經濟周期波動弱化，但還是有波動，資產輪動也很清晰。回顧2014年至今的二級市場資產表現，每年都至少有一種大類資產處在牛市當中。2014年是衰退早中期、債牛，2015年是衰退中后期、股債雙牛，2016年是復蘇期、一二地產牛和商品牛，2017年是過熱到滯脹、三線地產牛和現金牛。2018年像2014年，衰退早期，債牛。2019-2020年5月像2015年，衰退中后期，股債雙牛。2020年下半年從衰退后期向復蘇初期切換，和2016年有些類似，只是反彈力度不會有那么大。現在可以確定的是復蘇越來越近，但不確定復蘇何時會到來。

　　2）衰退接近末期的三個信號：第一，貨幣還在加緊寬松，但降息降準少了，重點轉向信用擴張，而且信用出現擴張，社融轉正。第二，債市漲不動了，甚至開始出現比較明顯的調整。第三，最敏感的復蘇期資產跌不動了，開始轉向上漲，比如超一線城市的房價，深圳最典型，但大部分城市房價還沒動。

　　3）衰退類資產雖然還有空間，但性價比逐步下降，如高估值驅動的股票，和經濟負相關的債券及債券基金，可降低倉位；與此相對的是，復蘇類資產性價比上升，如剛需強勁的核心房產、靠業績驅動的低估值股票，可適當加大配置比例。

　　4）股市：短期從估值修復轉向業績驅動，風格逐步轉換，長期依舊有配置價值。短期來看，估值修復基本差不多了，后續流動性會從金融資產更多流向實體資產，股市還會有結構性機會，從估值牛變成價值牛，風格逐步轉換，類似2016，有業績支撐的周期股會相對強勢，但反彈力度肯定不及2016。長期來看，A股屬于最好的資產之一，3000點以下都是比較安全的區域。

　　5）債市：短期調整風險加大，今年還有下行空間，但性價比不高。雖然貨幣寬松還在繼續，但力度明顯不及從前，已處于相對高位的債市開始調整，不愿意承擔波動的可以止盈了。由于大方向還是寬松，估計今年還會有行情，收益率還有下行空間，甚至可能會再低于2.5%，但相對比較雞肋，有點像2015年股市4000點。

　　6）地產：分化進一步加劇，核心城市差異化回暖，但幅度會遠小于上一輪。這次的地產刺激十分克制，但由于貨幣政策和流動性整體偏寬松，剛需強勁的核心城市會在流動性驅動下開始回暖，深圳、北京、上海已明顯觸底回升。但房貸利率繼續下行的空間不大，核心城市房價也不會大漲，估計能上漲10-20%，對于剛需，應把握時機買房換房。非核心城市恐怕沒有多少機會，反而會有回調風險，主要是缺乏基本面支撐。

　　7）外匯：短期人民幣有貶值壓力，但是可控，長期有升值潛力。由于中美博弈還在繼續，且疫情影響還在擴散，全球避險情緒依舊高漲，美元指數高位震蕩，人民幣匯率短期有貶值壓力，但現在還遠沒到保不住匯率的地步。長期來看，中國依舊很有前景，人民幣具有升值潛力。

　　8）黃金：仍處于升值周期，但上行空間不會太大，可作為補充配置。受全球放水（零利率甚至負利率）+競爭性貶值（紙幣不穩定）+危機避險情緒（疫情的沖擊遠未結束）三大因素支撐，黃金還會一定的升值空間，可以做個補充配置。

　　(本文作者介紹：如是金融研究院院長、首席經濟學家。)